太陽紙業發佈2019年三季度報，2019前三季度公司實現營收164.01億元，同比增長1.81%;歸母淨利潤14.85億元，同比下滑17.57%。其中，第三季度單季度營收56.25億元，同比下滑0.20%;歸母淨利潤5.98億元，同比增長4.37%。
一、第三季度業績環比改善，淨利潤同比正增長
第三季度單季度公司營收及歸母淨利潤同比增長分別為-0.20%、4.37%，環比增長分別為5.63%、18.16%，業績環比逐漸改善，我們認為主要是由於8月以來下游教輔教材招標工作開始展開，文化紙進入傳統旺季，紙企訂單充足，前期漲價函也逐漸落實，收入端環比實現正增長，同比持平。
淨利潤增速遠高於營收增速，我們認為主要：1、產品結構優化，盈利能力提升;2、木漿價格保持低位，與原紙價差逐漸拉大;3、原材料自給率的提升，成本優勢逐漸發揮，噸毛利整體提升。
毛利率、淨利率逐季改善，期間費用率相對平穩。公司盈利能力的逐季改善，2019年前三季度毛利率分別為21.13%，其中第一、二、三季度毛利率分別為17.70%、21.77%、23.84%;淨利率為9.14%，其中第一、二、三季度分別為6.99%、9.67%、10.72%。期間費用方面，2019前三季度期間費用率為10.41%，同比上升了0.29pct，變動相對平穩。其中，銷售費用率、管理費用率(綜合研發費用)、財務費用率分別為3.69%、4.03%、2.69%，同比分別變動0.39、0.66、-0.76pct。
二、成本優勢逐漸凸顯，漿紙產能不斷提升
截至2018年底，公司漿紙產能共582萬噸，2019年下半年公司多項目陸續投產，貢獻業績，其中老撾40萬噸廢紙漿生產線於2019年6月開始試產並陸續供應國內箱板紙生產線，20萬噸本色高得率生物質纖維項目預計2019年第四季度投產，我們預計截至2019年底，公司共擁有110萬噸箱板紙原材料產能，原材料自給率提升，成本優勢逐漸凸顯;其次，公司老撾80萬噸箱板紙生產線預計2021年上半年陸續試生產，完備的原料供應體系也一定程度上保障箱板紙新增產能的有效投放和盈利情況。從中長期來看，公司上半年擬在本部實施45萬噸特色文化用紙項目以及廣西北海350萬噸林漿紙一體化項目，豐富和優化產品結構，其中，北海項目利用廣西豐富的木材資源，建設闊葉漿、化機漿、文化紙、特種紙、白卡紙、生活用紙等多產品線，公司預計可實現年營業收入180億元大幅增厚公司業績。
三、投資建議
我們認為，從行業來看，目前文化紙仍處於傳統旺季，紙企庫存相對低位，文化紙價格或仍有上調空間。其次，從公司來看，公司是文化紙行業龍頭企業，我們看好公司產品結構的不斷豐富、成本優勢逐漸發揮以及ROE整體高於同行等優勢帶來的業績回暖，漿紙產能的持續擴張帶來中長期業績的增長，我們調整此前盈利預測，預計2019至2021年公司淨利潤分別為19.57、22.06、27.44億元，對應PE分別為11倍、10倍、8倍，目前估值處於公司上市以來的歷史低位，維持“增持-A”評級。
風險提示。行業競爭激烈;老撾項目進展不及預期;包裝紙行業拓展不及預期;紙漿價格波動的風險。
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