文 ✎ 秦曉鵬

自2018年年報被出具非標準意見的審計報告開始，“複合肥一哥”金正大正式進入了水逆期。

問詢函一封又一封、股價腰斬，此前實控人承諾的增持未達標，公司承諾的回購，期限過半也未開始。曾經的明星股金正大因何隕落？還有翻盤的希望嗎？

01

複合肥一哥落敗

金正大這個品牌，和農業打交道的朋友們想必非常熟悉。它成立於1998年，主營業務為複合肥、緩控釋肥、硝基肥、 水溶肥及其它新型肥料的研發、生產和銷售。

金正大從山東臨沭起步，如今生產基地遍佈全國，旗下“金正大”、“金大地”、“沃夫特”等品牌已具有較高的品牌知名度。

十二年間，金正大從產能只有5萬噸的小企業成長為國內銷量第一的龍頭企業，並於2010年成功登入資本市場，成為行業內明星公司，化工行業研究員對金正大更是不吝溢美之詞：複合肥行業絕對龍頭、創新引領者、網絡營銷體系業內領先等等。

金正大不負眾望，上市之後業績保持高增長，2010年到2015年，公司營業收入從54.79億元增長到177.48億元，年複合增長率26.50%，歸母淨利潤從3.14億元增長到11.12億元，年複合增長率高達28.78%。

2016年起，金正大開始發生變化。連續兩年，金正大增收不增利，營收增幅都不足6%，歸母淨利潤出現上市以來首降，2017年降幅高達30%。2018年，金正大的營收也開始下降，僅154.82億元，同比下降21.94%，公司歸母淨利潤4.21億元，同比下降41.10%。

不僅如此，2018年金正大還被會計師事務所出具了非標準意見的審計報告。審計機構作為上市公司的乙方，很多時候只能儘可能委婉地指出上市公司的問題。出具非標的審計報告即使不是認定上市公司造假，也證明公司存在比較嚴重的問題。

具體情況下文詳述。

2019年4月29日盤後，金正大披露2018年年報，之後，公司股票連續3個跌停，截至11月4日，公司股價僅2.91元/股，較年報披露日跌幅已達54.8%，市值縮水超百億。

監管函也是一封又一封，市場上的質疑聲音不絕於耳。

雪上加霜的是，實控人萬連步曾經承諾增持不低於2億元的股份卻未達標，金正大也承諾過回購股份，結果期限過半，還未實施。股價下跌還造成萬連步被動減持，這更加讓人懷疑，老闆是不是要跑？

即使如期如數增持回購，也不能消除審計報告裡透露出的危險信號。

02

鉅額預付款肥了誰？

2018年審計師出具非標準審計報告的主要原因是金正大的預付款。

2018年年末，金正大預付款賬面餘額較上年同期激增81%，達到52.28億元（佔公司流動資產比重超過36%），其中有37.14億元流向同一供應商，諾貝豐（中國）農業有限公司（以下簡稱諾貝豐農業）。

對於鉅額的預付款項，大信會計師事務所稱金正大有大額預付款卻沒有收到對應貨物，無法判斷預付款項的性質及可收回性。

這很容易讓人聯想到上市公司的資金可能通過預付款的形式流出公司，被佔用。記憶超過7秒的股民可能還記得上半年同是被審計機構質疑通過“預付款項”和“其他應收款”科目將資金倒騰出體外的赫美集團，如今已是*ST赫美。

面對質疑，金正大講出了自己的“謀略”，提前付款，是因為公司與諾貝豐農業協議約定，後者以折扣價向金正大提供產品。

不料，公司預付款進度失控了。

2018年末，金正大向諾貝豐農業預付的款項達到37.14億元，當年收到的貨物為3.17億元。而根據協議，2018年、2019年，諾貝豐在金正大支付預付款後，向後者供應產品的結算金額應該分別不低於10億元、30億元。

金正大對這一巨大差異給出回覆，公司的內控出現問題，導致資金支付進度過快，資金並沒有被諾貝豐農業非經營性佔用。

只是這進度也太快了，彷彿錢是燙手山芋。

2018年5月雙方簽訂協議，到2018年末，金正大實際支付的款項已經超過40億元（2018年收到的3.17億元貨物，已經在預付款項將被沖銷，所以2018年末的預付款項餘額中不包括這些）。

而從進度來看，2018年貨物只收到合同約定的三成，2019年，諾貝豐農業加緊供貨，截止6月末，累計供貨13.69億元，也只是40億貨物的三分之一，而供貨時間已經過去三分之二。

另外，協議還約定，如果2019年年底，諾貝豐農業未能供應40億元的貨物，應返還相應的預付款項，並按照8%的年化利率支付資金佔用費，實控人萬連步還為此作出擔保。

2018年，諾貝豐農業少供貨6.83億元，這一部分實質上已經形成了對金正大資金的佔用，如果按照8%的年化利率，晚供貨一個月，金正大就損失超過450萬元，但由於上面的的協議，時間差上的資金佔用被合理化。

實控人作保、預付款超支、不按合約履行供貨義務，樁樁件件都透露著曖昧氣息。

讓人生疑的還有，

諾貝豐農業自稱是由金正大和以色列財團合資的企業，致力於水肥一體化開發與推廣，還稱其在關鍵生產工藝技術上實現重大突破，讓中國首次擁有了世界級品質的水溶肥。

表面上看，金正大僅持有諾貝豐農業10.71%的股權，2015和2016年度，雙方之間發生的貿易金額還微不足道之時，金正大倒是承認這門窮親戚，老老實實在年報中披露關聯關係和交易。

▵ （諾貝豐農業股權圖，來源：天眼查）

從2017年開始，到2018年中報，雙方往來越來越多，金正大反而不把諾貝豐農業披露為關聯方了。直到2018年年報，在審計機構的建議下，金正大才再次承認諾貝豐農業的關聯方身份，將其認定為“關聯人擔任高管的關聯企業”。

原來，除了持股的關係，諾貝豐農業的法人、董事長兼總經理陳德清還是金正大的質量總監。上一任董事長兼總經理唐勇也和金正大有淵源，是後者的會計主管人員。

兩任董事長兼總經理都來自持股不超過11%的股東，諾貝豐農業倒像是被金正大或者萬連步實際控制的。

金正大對關聯關係和相關交易遮遮掩掩，簽訂的協議在2018年年報面世之前也沒有任何消息，頗有瞞天過海的意味。

諾貝豐農業是非上市企業，其經營情況銷售額等一概不為人知，卻有2020年IPO上市的計劃。很多人猜測金正大想用預付款將諾貝豐農業奶上市。那麼這麼大的利益，會肥了誰？

諾貝豐農業的控股股東是諾貝豐投資有限公司（以下簡稱諾貝豐投資），市界在香港查冊處（類似內地的企業工商信息公示系統）查到了一份週年申請表，填寫的是今年4月份時公司的情況。

資料顯示，諾貝豐投資由新加坡的一家信託基金Lotus Fund Private Trust company Pte. Limited控制，姑且把這家公司稱為蓮花私人信託基金。

市界繼續查詢新加坡的相關網站，能查到的信息極為有限，只知道該基金成立於2015年初。晚於諾貝豐農業成立，也晚於諾貝豐投資的成立。

蓮花私人信託基金的背後是不是以色列財團？和金正大的實控人或控股股東方是否有關係？都無從得知。

不過，查冊處資料裡的另一處信息值得細細體會。

諾貝豐投資有且僅有一位自然人董事，名為潘風廣。資料中此人的地址（可能是身份證上的籍貫）是山東省臨沭縣鳳凰嶺潘家湖村。

潘風廣和萬連步同為臨沂老鄉，金正大和諾貝豐農業在臨沭縣又都有生產基地，如果說潘風廣與金正大毫無關係，怕是難以讓人信服。

如果二者有關係，也是一件很詭異的事。

金正大參股諾貝豐農業，並在後者的董監高中安插人員，這無可厚非。但金正大向諾貝豐的母公司派董事的行為就有點難以理解了。

諾貝豐農業和背後的投資人都像是個黑匣子，秘密也被鎖了起來，或許等到諾貝豐農業披露招股書，一切就有答案了。

03

異常存貨

市界發現，金正大存在毛利率和存貨週轉天數同時上升的現象。

有一點需要說明，2018年年報的審計意見稱，以前年度可能存在無實物流轉的收入，企業正在自查。2018年的年報數據已對前三季度中不合規的地方進行了調整，相對真實。2018年存貨週轉天數驟然上升至93.39天可能與此有關，但不影響存貨週轉天數和毛利率均上升的結論。

毛利率上升被認為是競爭力加強，理論上產品應該更好賣，而如果存貨週轉變慢，幾乎可以認定毛利率的上升並非由議價能力上升帶來，反而可能是存貨過量或者虛增存貨。

因為企業的成本分為固定成本和變動成本，增加一單位的產品只會增加一單位的變動成本，基本不會增加固定成本。

過量生產時，平攤到每一單位產品的成本就低，成本低毛利率自然會高。如果存貨是虛增的，比如只有1萬件產品卻稱有1.2萬件產品時，單位成本就下降16.7%，毛利率也會相應上升。

這一點，市界在前文《暴雷前的危險信號》中有詳述。

如果金正大的存貨存在虛增或者過量，問題很可能出在原材料上。

從2016年開始，金正大的存貨正式進入了新高度，此後趨勢震盪向上，2019年三季報存貨餘額43.48億元。

而公司的在產品幾乎創出新低，佔存貨的比例也越來越低，2019年半年報中僅剩0.69億元，佔比只有1.87%。

從2016年年報到2019年中報，存貨增加了近十億元，增幅達33.8%。在產品作為連接原材料和庫存商品的紐帶，是保證連續生產的必要條件，竟然不斷減少。

當然，不是所有的庫存商品都自己生產，可能買過來就是成品，直接出售即可，那麼再來看一下在產品和原材料的比例（也有直接出售原材料的，不過原材料絕大多數為企業的生產服務）。

趨勢同樣如此，2019年中報在產品/原材料只有3.3%。買一堆原材料，生產卻跟不上，這在連續經營的企業中不太可能發生，更不符合金正大的龍頭氣質。

原材料是否真實存在？存貨有沒有虛增？

股價下跌、和諾貝豐農業關係曖昧、存貨詭異，金正大需要給6萬股東一個交代。