11月4日，巨人网络发布《关于终止筹划重大资产重组的公告》，公告表示，决定终止以现金方式购买AlphaFrontier Limited股权的重组事项，交易对价305亿元的“蛇吞象”收购案由此暂告一段落。因Playtika拟寻求首次海外上市，这桩始于2016年，耗时三年的海外并购案终于画上了句号。作为曾经是《征途》的死忠粉，我决定来好好研究研究这家公司。

巨人网络，何许人也？

2007年10月，上海征途网络科技有限公司更名为上海巨人网络科技有限公司，并于2007年11月1日顺利登陆纽约证券交易所。2014年7月18日完成私有化交易后在纽交所摘牌。同年10月24日停牌，筹划借壳世纪游轮A股上市。2015年11月11月完成借壳上市后复牌交易，连续20个一字涨停板后报收于212.94元（不复权价格），随后开启下跌走势，如今只剩股价只有高峰期的零头，不胜唏嘘。

巨人网络

1、并购全扫描

标的公司AlphaFrontier Limited（简称A公司）是一家注册于开曼群岛的空壳公司，没有任何经营项目，其成立的目是为了承接Playtika的股权。

Playtika公司（简称P公司）总部位于以色列，其核心产品是休闲社交棋牌类网络游戏，核心技术是大数据分析及人工智能，其主要产品《Slotomania》长期稳居美国App Store棋牌类游戏畅销排行榜前五位。巨人网络一直苦苦追求该公司的原因就在于，Playtika在大数据、人工智能方面的技术优势和庞大的用户群体、发行渠道。

这事件通俗点将就是，史玉柱看上了Playtika，两者眉来眼去三年多，为了躲避双方家长的阻拦，史玉柱还专门去开曼群岛找了AlphaFrontier Limited，日常交往都是和AlphaFrontier Limited进行。但暧昧的关系持续了三年之后，Playtika想自己单独上市。换言之史玉柱追求三年最终结果Playtika成为别人家的媳妇。

是不是有点狗血剧的意思。

征途

2、3年5宗并购，寻求新增长点步伐从未停止

史玉柱就是一个不消停的人，也是一个营销和资本运作的高手，那句“收礼就收脑白金”的广告可谓家喻户晓。2015年底借壳上市回归A股，短短三年时间，巨人网络就运作了五期并购。

2016年7月，以财团形式收购凯撒娱乐旗下专注休闲社交手机游戏业务的Playtika公司。

2017年7月，与13位发起人共同出资118亿元设立蔷薇控股股份有限公司。

2017年8月，巨人网络与云锋金融等投资者共同收购美国万通保险亚洲有限公司100%股权，总对价为131亿港元。

2017年11月，巨人网络宣布8.2亿投资旺金金融。

2019年9月，巨人网络发布公告对上海巨堃网络科技有限公司进行同比例增资。

游戏行业

3、手游火爆抢夺端游市场

2015年11月，也即巨人网络借壳上市之际，王者荣耀的出品正式宣告端游时代的没落。尽管亿网络也曾推出 过亿级手游《大主宰》，但是腾讯微信和qq的强大流量优势，快速摧毁了一切想进军手游领域的网络游戏公司。也至那时起史玉柱意识到了危机才频频出击。

虽然后来陆续代理发行，孵化了诸如《街篮》，《征途手机版》，《球球大作战》、《光荣使命》、《仙侠世界2》等等，也有DAU突破1000的成绩，但是失去先发优势后就差距越来越大。

总结：很显然，巨人网络在端游时代的成功，使其顺利登陆深圳中小板，但在对手游判断落后半拍的情况，四处出击，以期再创神话，但是眼花缭乱的动作之下，总感觉史玉柱不复当年，颇有点瞎折腾，病急乱投医只感觉。

4、行业增速放缓

巨人网络的优势在于端游细分领域，但是2014年开始，端游市场每况愈下，手游和吃鸡类游戏成为了游戏爱好者的首先。2016-2018年的营收分别为13.00亿元、10.96亿元、10.40亿元。2今年半年，游戏业务营收同比下降5.02%，毛利率同比下滑0.65%。艾媒咨询研究报告，2017年中国移动游戏上市企业收入排名中，巨人网络以14.42亿元的移动游戏营收位列第9名；2018年，收入14.56亿元，跌出前10位，一代征途已没有了新的征途了。

财务分析

1、主营业务收入

主营业务收入

2016年，端游收入6.97亿，手游收入3.18亿

2017年，端游收入7.74亿，手游收入5.87亿

2018年，端游收入7.34亿，手游收入5.24亿，互联网金融收入5.42亿

今年前三季度，端游收入5亿，手游收入7.42亿，但是互联网金融收入仅仅0.11亿。

从这份收入来看，端游日益没落，手游收入逐年增长，但是蹊跷的是2018年，突然出现5亿多的互联网金融收入，很明显公司在和相关方签订三年对赌协议方面，得到了一定的补偿。整体上端游下降，手游收入占比上升，但增幅远远落后于竞争对手。

2、总收入和净利润

总收入和净利润

2015年至2018年总收入分别为19.8亿、23.2亿、29.1亿、37、8亿，同期净利润2.44亿、10.7亿、12.9亿、10.78亿。这组数据收入增长不错，但是净利润在2018年达到高峰后掉头向下。公司的运营出现了不小的问题。那问题在那里呢？看下一组数据。

3、毛利率和净利率

毛利率和净利率

2015年到2018年净利率为-7.1%、48.52%、47.15%、30.72%，同期毛利率为11.77%、82.24%、76.04%和74.99%。毛利率和净利率同步下滑，但是净利率下滑速度更快。咱们再进一步分析，营收增加、而净利润背道而驰下降，那在成本费用方面肯定有问题。

4、成本及费用

营业总成本

营业总成本（单位百万）2016年1334.07，2017年1833.83，2018年2809.54。当年时间成本剧增=2809.54/1334.07*100%=110.599%，同期管理费用从638.49上升到1396.94，三年时间剧增=118.81%，显然另外销售费用和财务费用几乎不增不减，增加的是管理费用。不进一步分析下去了，稍懂财务都知道最后会归结到薪酬方面和各种减值方面。

总结：分析到这里问题已经很清楚了，主营业务逐渐萎缩，但是公司使用财务手段和其它收入使得公司总收入还“健康”增长，在这样的情况下，公司应该积极寻找新的业务增长点，节约成本，但是公司反其道而行之，颇有点让人费解了。

5、净资产收益率（ROE）

ROE

2015年ROE2.13%，2016年ROE3.60%，2017年ROE2.90%，2018年ROE0.94%。同样三年时间每年算术平均下降率为88%，让人不得不佩服公司的下降速度。

6、应收账款和交易性金融资产

应收账款

公司的应收账款太大，且周转率较低，公司的赊销政策太过激进。其次作为一家轻资产的网游公司，持有4亿的交易性金融资产，极端不符合常理。（交易性金融资产可以理解成股票投资）。

7、最新季报显示，营业利润仅仅8.16亿，但是短期负债高达13.82亿，经营利润对短期负债的保护不足，经营收现能力继续提高。

最后总结：公司在业绩最好时借壳上市，随后在手游竞争中掉队，管理层意识到问题所在寻找新的利润增长点，但是始终不得其法，在三年的折腾中，丰富的现金流逐渐消耗殆尽，最近一年不得不采取激进的赊销策略。

回到文章标题，巨人没落了吗？

后记：在本文完成当日，即11月6日，恰逢2019年重庆辖区上市公司投资者网上集体接待日。董秘屈发兵表示，公司在巩固自身网络游戏业务优势的同时，开拓并积极布局其它互联网领域。公司将对互联网领域的前瞻性技术进行深入研究，探索人工智能、5G、区块链等领域。只是不知道这一次是不是还就瞎折腾，我们拭目以待！

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