燃財經（ID:rancaijing）原創
作者 | 蘇琦
美國東部時間11月5日，青客公寓（QK）在納斯達克成功上市。
上市前夕，青客公寓大幅削減募資額，從此前計劃的1億美元降至4800萬美元左右，腰斬過半。本次IPO，青客發行價為17.00美元，開盤價為17.35美元，盤中一度漲到19美元，但收盤時回落到17.64美元，市值為8.37億美元。
成功IPO之後，相比於被傳出赴美上市計劃的自如和已經提交招股書的蛋殼公寓，青客公寓成功“搶跑”，成為長租公寓海外上市第一股。
然而，“現在這個時代，先上市並不代表做得好。”有業內人士稱，現在很顯然不是一個上市的好時機，對於青客來說，手握的是帶血的籌碼。
從創立之初，青客公寓便開始借力資本。2012年6月獲得紐信創投的天使投資；2013年12月獲達晨創投的A輪融資；2015年5月拿到賽富亞洲領投的B輪1億8千萬元融資；2018年4月17日完成數千萬美元的C輪融資，由摩根士丹利管理的私募基金以及凱欣資本聯合領投。青客公寓股權融資累計已超1億美元。
與出色的募資能力相比，擺在青客公寓面前的是，三年虧損累計11億、負債高達27億的財務數據，以及“資不抵債”、“租金貸”隱患等懸而未解的大難題。即使上市，長租公寓第一股離“解套”依舊遙遙無期。
01 每出租一間房即虧損3821元
青客公寓成立於2012年，屬於長租公寓行業起步較早的那一批，偏向為20-35歲城市青年租客提供1000-2000元/間的統一裝修的公寓。為了打出差異化，青客通常選擇稍偏僻的地鐵站附近的公寓。
根據China Insights Consultancy的數據，就總租賃房間價值和數量計算，青客公寓排在國內長租公寓運營商的第三位。其在招股書中稱，國內約80%的租客都希望租賃月租金小於2000元的房間，而若以該類房間數計算，青客是行業第一位。
青客公寓還稱，其2017年和2018年的平均月末入住率為91.6%和92.4%，同樣為行業最高。有業內人士告訴燃財經，業內的標準就是90%，如果想達到90%甚至更高，就要做促銷，用價格槓桿來撬動出租率，但容易收不回本。
然而不管是行業第一還是第三，“以虧損換市場”是目前整個長租行業的現狀，青客公寓也逃不開這一規律。
青客公寓持續虧損
據招股書顯示，青客公寓2018財年淨收入8.90億元，較2017財年的5.23億元增長70.3%，截至2019年6月30日止9個月，淨收入為8.98億元，較上年同期增長51.4％，淨收入增速放緩。
而其淨虧損金額由2017財年的2.45億元擴大至2018財年的4.99億元，截至2019年6月30日止9個月，青客公寓淨虧損為3.73億元，高於上年同期的3.24億元。至此，青客已經連續3年虧損，累計虧損11.17億元。
按2019年6月30日為止97621家租戶計算，青客公寓每租出一間房即虧損3821元。當然，與2018年每間房虧損5469元相比，虧損幅度有所收窄，但離營收平衡還很遙遠。
在連續虧損的前提下，青客不得不放慢了它的擴張速度。
青客公寓成立運營的第一年（截至2012年12月31日），其可供出租的房間數為940間，且全部位於上海；截至2018年12月31日，其運營覆蓋的6座城市共有91234間房間，複合年增長率為114.4%。
這種爆發式增長到了2019年已悄然放緩。截至2019年6月30日，青客公寓披露供給97621間房，增長率僅為7%，擴張乏力。
青客也意識到擴張將會帶來虧損，其在招股書中稱，將繼續花費大量資金擴大公寓網絡，我們發展業務的支出可能會比預期的花費更高，並且我們可能無法立即或大幅增加收入來抵消運營費用，因此我們可能會蒙受重大損失。
截至2018年12月31日，青客與房東的平均租賃合同簽約期間為63.3個月，是中國主要的分散式長期公寓租賃運營商中最長的。但截至2019年6月30日，其中11.8％的合同將在2020財年年底到期，即將面臨租金重新談判，可能造成新一波租金上漲。
同時，租客流動性指標相當弱。截至2019年6月30日的9個月中，青客公寓與租戶簽訂的平均合同期限為11.7個月，其中68.3%的合同期間等於或長於12個月。不過，在同一時期內，47.3%的租戶在合同到期前就已退租，只有5.1%的租戶選擇了續租。
低於一年的平均租期，近半的租客提前退租，個位數的續租率，長租公寓第一股著實有些尷尬。
02 資不抵債，造血能力不足
青客公寓此次選擇流血上市，其背後的巨大資金壓力不言而喻。
招股書顯示，截至2019年6月30日，青客的現金及現金等價物和限制性現金合計4.50億元，按照2018財年虧損近5億的數據來看，青客公寓賬上的資金恐怕不夠再支撐一年。另外，截至2019年6月30日，青客公寓總資產20.3億，負債卻高達27億，股東赤字總額為19.71億元，已出現“資不抵債”的情況。
這也暴露出青客成本居高不下和造血能力不足的問題。
和其他長租公寓運營商一樣，青客公寓做的還是“二房東”的生意，其商業模式為賺取房租差。
招股書顯示，2017財年、2018財年及2019年6月30日的前九個月，青客公寓的入住率分別為89%、91.6%和90.6%。 上述期間，青客公寓的平均月租金（打折後）分別為1160元、1180元和1075元；
青客公寓獲得的折扣後租金差比例分別為26%、25.3%和20%。
青客公寓獲得的折扣後租金差佔比
截至2019年6月30日，單間折扣後月租金差額約為215元。考慮到青客公寓較低的房屋租金及高昂的運營成本，其利潤空間並不大。
同樣的時間段內，其每個房間的平均裝修成本分別為20069元、19783元以及14747元，即使這一成本在逐漸下降，但對於單間月租金只有千元的青客來說，無疑是巨大的經營壓力。若
結合公司營銷支出、維護支出以及空置率的情況，收回裝修成本的週期或將更長。長租公寓的裝修成本幾乎佔到總成本的17%，極大地考驗企業的現金流。2018年8月，青客公寓引入了融資租賃模式，與一家國有銀行擁有的租賃服務公司合作，進行公寓的採購和裝修。
青客公寓將裝修過的房源連同傢俱出售給融資租賃公司，在五年內分期向租賃服務公司付款，到期後再返租。截至2019年6月30日，青客已通過此次合作對24.1％的公寓進行了翻新。合作為青客提供了資金，在一定程度上減輕了壓力，但這仍然是借款模式，存在一定風險。
為了緩解高裝修成本和高空置率的問題，剛裝修完就掛出去出租的“甲醛房”不時出現在投訴平臺。一名租客發帖稱，2019年8月31日，其承租青客公寓旗下杭州市蕭山區某房間後，皮膚開始過敏，並出現過敏性鼻炎等問題，要求青客工作人員上門檢測，發現該房間甲醛超標4倍，但至今未收到退款。
同時，在一座城市擴張的初期，平臺可能會繼續產生前期裝修成本以及其他運營成本和費用，而不會產生相應的淨收入。
例如，在2018財年，青客在包括杭州、武漢和南京在內的多個城市大幅擴張，前期市場研究和測試產生了大量的前期費用，運營前支出佔淨收入的比例從2017財年的3.8%到2018財年的13.2%。
再說到造血能力，同多數分散式長租公寓企業一樣，青客公寓的營收來自租賃及增值服務。其中，租賃是主要收入來源，分別佔2017財年、2018財年、截至2019年6月30日止9個月營收的97.4%、89.6%、88.3%。
據招股書顯示，2017財年和2018財年，青客公寓的租金收入（打折後）分別為5.09億元、7.97億元，截至2019年6月
30日的前9個月，青客公寓的租金收入為7.93億元。由於過於依賴租金收入，如果不能及時、低成本地吸引或留住足夠的租戶，或者房間空置期比預期長，可能會給經營業績帶來不利影響。
營收方式過於單一，青客也在試圖擴展自己的增值服務，例如基於會員的新零售平臺Qingke Select。青客的增值服務收入所佔的百分比從2017財年的2.6％增長到如今的11.7％，依舊有很大的增長空間。
03 被指“不辦租房貸款就漲租金”
提到長租公寓行業，“租金貸”是一個逃不開的話題。
“租金貸”是指租客在與長租公寓企業簽下租約時，與該企業合作的金融機構簽訂貸款合約，由該金融機構替租客支付全年房租，租客向該金融機構按月還租房貸款。但業內的常見操作方式是，長租公寓一次性得到全部租金後，會利用資金進行擴張，簽訂更多房源從而擴大市場。
青客公寓在招股書中稱，平臺鼓勵租戶向金融機構借款，然後使用分期付款來預付租金。預付半年租金可享受5％的折扣，預付全年租金可享受10％的折扣，同時借款的利息也由青客公寓承擔。
2017財年、2018財年、截至2019年6月30日的9個月，青客租金分期付款的利息已經達到0.41億元、0.74億元和0.54億元。
截至2019年6月30日，青客與11家金融機構合作提供分期付款的“租金貸”，合約期通常為26個月，65.2%的青客公寓租客採用了租金貸，未償還本金8.726億元。
其實早在2018年9月，上海市住建委、市房管局會同相關部門，就租金貸款問題成立多個檢查組，檢查並約談了包括青客公寓在內的16家上海代理經租企業，重點詢問有關租金貸情況。2019年的3·15期間，青客房租難退、收費不透明等問題再次被曝光。
從2016年9月開始，青客公寓依次與上海華瑞銀行、陸家嘴國際信託公司、招商銀行達成貸款協議。2017年6月19日，青客公寓與上海翔梓金融信息服務有限公司達成融資服務協議，由後者向青客推薦個人投資者，循環授信額度為8000元，年化利率水平為10%。
值得注意的是，上海翔梓金融信息服務有限公司是上海的一家P2P平臺，其旗下的魔房寶平臺為 “存量物業租約收益權金融平臺”。上海市公安局奉賢分局於2019年7月23日發佈關於“魔房寶”的案件偵辦情況通報。目前該平臺已被凍結，平臺實際控制人凌某已被逮捕。
通過“租金貸”高速擴張，也導致平臺被曝亂象多發，青客公寓在黑貓投訴、聚投訴、315消費保等投訴平臺，累計已收到近千條投訴。有租客稱，“青客公寓以不辦租房貸款就漲租金為由，強行辦理了兩年的網商銀行租房貸款，住滿一年可以無責任退房。但租戶在搬走後依舊沒有退網商銀行的租房貸款，影響個人徵信。”
“簡單來說，租金貸相當於利用槓桿，玩起來的最大風險就是一旦企業資金鍊斷裂導致爆雷，租客房子不能住，錢還要繼續交。”某業內人士告訴燃財經。
美凱龍愛家總裁、創始合夥人馮全林稱，長租公寓的玩家有一個核心的平衡點要解決：拿的房少，市佔率就少，影響力小就沒法形成有規模效應的供應鏈優勢。一旦拿得多了，出租率又無法保障，就得打折降價做促銷，成本無法保障運營就會跟不上，造成甲醛房等社會話題，以及原始承諾與實際交付無法兌現等一系列連鎖反應。
他認為，行業還是要回歸理性，不能盲目擴張。
04 12萬間房的小目標，並不好實現
2019年是分散式公寓品牌的多事之秋，行業主動洗牌。據不完全統計，目前已經有多達26家長租公寓因資金鍊斷裂、經營不善而破產。
馮全林認為，長租公寓暴雷有幾個原因：首先，過度依賴“租金貸”這種金融方式，來解決擴張的資金。第二，湧進來的玩家過多，哄抬物價，導致收房成本急劇上升。第三，當整個行業進入紅海之後，從業者整體比較貪婪，失去了剋制和理性。未來2到3年，這個行業肯定是向好的方向發展，但肯定也是良幣驅除劣幣的過程。
雖然說長租公寓這個行業本身不夠剋制，但長租公寓的前景是真實存在的。
長租公寓主要分為傳統的C2C模式和品牌長租公寓模式。青客稱自己在中國品牌長期公寓租賃市場的主要運營商中排名第三。
2018年，美國等發達國家的品牌長期公寓租金滲透率在46.0％，中國僅為1.8％，預計到2024年將達到11.2％，仍有巨大的發展潛力。
而品牌的長期公寓租賃模型還包括集中型和分散型，其中分散的長期公寓將是中國市場的主要商業模式。2018年，中國分散式長租公寓的市場規模為261億元人民幣，預計到2024年將增至3317億元人民幣。
長租公寓一直是一個微利的行業，要想突破盈虧的平衡點，馮全林告訴燃財經：“首先是要提升內部效率，對外能打仗；第二是要會算賬。出租率、收益率、成本等等都要算好，燒錢是沒有春天的。第三是要提供真正品質化的服務，現在很多長租公寓手握用戶的大數據，可以在整個數據鏈上去提供更豐富多元的服務，比如基於用戶需求的商品供給、服務供給和異業合作，一魚多吃。”
在業內人士看來，5萬間是一條盈利線，青客公寓創始人金光傑曾在C輪融資之後，將目標提高至12萬間房。目前看來，青客距該目標仍有距離。即使上市，這條路也並不好走。
“只有非常少的，真正優質的公司才值得去美國上市”，昨日，金沙江創投主管合夥人朱嘯虎在朋友圈表示。他提醒，赴美上市一定要重視路演，而不是貪圖容易，否則很快會淪落成沒人關注 、沒有交易量的孤兒股，市值腰斬甚至膝斬，員工也因為期權大幅貶值而失去信心。
身處眼下這股赴美破發潮，青客能成為例外嗎？
*i黑馬，讓創業者不再孤獨。
2019年可能是大家感覺最難的一年，
但是如果你向未來看十年，今年或許是最好的一年。
對於創業 者來說，能夠在變化如此巨大、如此不確定的時代，
依舊活著而且一直向上，是一件非常不容易的事。
第十二屆創業家年會即將開啟，創業者們來聚聚吧。
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