2019年11月28日，波司登(03998)發佈2019/20財年中期業績(2019.4.1-2019.9.30)，公司實現收入44.36億元，同比增加28.8%;毛利率43.5%，同比增加1.2pct;經營利潤率10.8%，同比增加0.5pct;歸母淨利潤3.43億元，同比增加36.4%。公司擬每股派發中期股息3.0港元(約人民幣2.7分)。
2019年是公司“聚焦主航道”的第二年，品牌羽絨服在淡季實現強勁增長：上半財年是公司銷售淡季，品牌羽絨服仍實現收入25.33億元，同比+42.9%，收入佔比為57.1%，佔比增加5.6pct;其中波司登品牌實現收入22.77億元，同比增加46.2%。公司貼牌加工管理業務實現收入13.49億元，同比增加21.9%，收入佔比30.4%。女裝及多元化業務收入佔比僅為12.5%。截至2019.9.30，公司存貨同比增加43.6%，其中原材料同比+121.6%，製成品僅同比增加15.7%，體現公司較為進取的銷售目標和較強的快反能力。
波司登羽絨服線下網點淨增429家，積極準備旺季銷售，線上公司與天貓&唯品會達成戰略合作：截至2019年9月30號，羽絨服業務的零售網點較2019.3.31淨增加533家至5161家;其中自營網點淨增加294家至1922家;第三方經銷商經營的網點淨增加239家至3239家;波司登品牌羽絨服網點淨增加429家至3872家，且加強對於購物中心及高勢能主流渠道的門店鋪設。公司亦與天貓及唯品會等在線平臺達成深度戰略合作，提前鎖定優質資源，上半年旗下全品牌在線銷售收入達3.05億元，同比增加70.9%。
品牌設計持續升級，2019年推出“米蘭時裝週”、“征服者”、“設計師”等多個系列新品。公司銷售具有強季節性，財年下半年(10月至次年3月)為旺季，公司整體收入佔比在70%左右，利潤佔比在75%左右，而品牌羽絨服業務收入和利潤佔比在77%左右，在今年提價背景下，預計下半財年收入及利潤佔比更高。今年以來，公司陸續推出“米蘭時裝週”、“征服者”、“登峰”、“設計師聯名”等多個系列新品，伴隨品牌設計持續升級，宣傳聲量不斷增強，公司旺季銷售值得期待。
投資建議：考慮到公司已經建立起非常強大的品牌勢能，今年起新品上市和渠道擴張迎來系統性發力，我們預計FY20、FY21、FY22歸母淨利潤13.05/16.46/19.40億元，對應EPS為0.12、0.15、0.18元人民幣，同比+33.0%、26.2%、17.8%，對應PE27x/21x/18x，維持買入評級。
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