中信證券2月11日發佈對安踏體育的研報，摘要如下：
覆盤2019：一年翻倍，公司漲的是哪些？安踏2019年市值翻倍，其中①淨利潤繼續維持高增長，2017-2019年淨利潤保持30%+複合增長；②估值從2018年底20倍提升至25+倍（提升40%）。覆盤2019年優異表現，三因素推動業績、估值雙雙提升：①主品牌不負眾望，全年保持中雙位數增長、且下半年增長提速；②FILA持續超預期，預計全年增速超50%（遠高於30%的指引）；③Amer整合的Price-in，2019Q2成功完成併購，並順利完成組織框架的調整。
2020怎麼看？尋找潛在的超預期。疫情衝擊下，安踏是反應最快的品牌公司，大力推動全員線上銷售、並快速上線微信商城積極引流。展望全年，我們認為公司仍存超預期的可能，從三個維度分析：①主品牌：增速有望站穩中雙位數中樞。研發投入厚積薄發，不斷提高產品打造力，同時提高購物中心佔比/持續擴張面積/更新門店形象推動店效繼續提升。②FILA：門店結構優化進行時，鞋類佔比提升，30%+增長確定性較高。考慮到低效門店仍有改善空間（40%門店月店效2019H1成功實現盈虧平衡，目前門店130-140家，單店店效超過50萬/月。中長期目標300-500家、70萬店效，貢獻30-40億流水。長期看，怎麼理解Amer整合的確定性和空間？重點攻克中國市場，海外保留原有團隊。安踏從產品/供應鏈/零售等維度助力Amer旗下核心品牌（始祖鳥&薩洛蒙&Wilson）在中國市場快速發展。並且結合對FILA發展歷程分析，我們預測未來5-7年AmerSports中國業務收入規模將實現6-8倍增長、有望超過10億歐元，佔比超過15%（目前5%）綜合看未來5年Amer全球收入有望實現2倍以上增長（收入複合CAGR=10%-15%），並培養3個10億歐元規模以上品牌（所羅門、始祖鳥、威爾遜），EBITMargin提升至雙位數以上。風險因素：疫情防控效果不及預期，Amer整合存不確定性，消費景氣下行超預期。投資建議：預計公司核心能力將再上臺階，實現設計、研發、品牌營銷、零售運營和多品牌協同的全面進化，並通過3-5年時間梳理Amer中國業務，5-10年時間拓展Amer全球業務，最終成長為全球頂級運動品牌龍頭。近期受疫情影響，股價有所調整、當前股價對應2020年22倍PE，逐漸迎來配置區間，暫不考慮疫情影響情況下，維持2019-2021年EPS預測為2.01/2.69/3.46元（對應2.22/2.97/3.83港元），維持“買入”評級，重點推薦。
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關鍵字: 伴隨成長的中國味品牌 2019你為誰驕傲
