核心觀點
我們在上篇《從“非典”到“新冠”，資本市場將如何演繹？》中覆盤了2003年春季“非典”疫情對宏觀經濟造成的衝擊，對比當下宏觀經濟環境較2003年時的變化，並對後續資本市場會如何演繹進行了分析。本文在上述分析的基礎上，進一步選擇了民營經濟這個重要對象，分析本次“新冠”疫情對經濟與企業可能造成的危害，並結合我們對企業的問卷調查、企業訪談的實際反饋情況，提出相應的政策建議。
整體來看，“新冠”肺炎疫情已經擴散到全國，對企業正常生產經營和社會正常運轉造成了衝擊，抗風險能力低的中小企業群體已經開始面臨壓力。如果疫情持續時間超預期，在目前我國企業和居民債務率偏高的背景下，將可能引發短時間內的中小企業倒閉潮，造成嚴重的就業民生問題，甚至導致一定程度的系統性金融風險。我們建議管理層有重點、分步驟的出臺一系列組合政策，掐斷疫情對我國宏觀經濟造成重大沖擊風險的苗頭。 首先應該出臺一些及時雨政策，對疫情導致“市場失靈”的領域——如社會穩定和社會公平，進行重點的救助：1）為因疫情導致的失業人員及家庭的基本生活保障提供兜底。2）優先救助勞動密集型服務行業小微企業。3）推出更加精細的中小企業政策性貸款。4）調整金融監管政策，併發揮地方政府的積極性。同時應該為疫情持續時間超預期做好一些政策儲備，以備後續陸續出臺：1）把控好救助政策出臺的節奏，保留一些財政、金融救助的子彈。2）成立中小企業發展銀行。3）創設專門針對中小企業信用風險的商業保險工具。
(以下為正文)
一、問卷調查和調研訪談
1.1、疫情對企業經營的衝擊
為更好的瞭解疫情下企業的真實情況，瞭解企業的訴求，我們通過網絡發放問卷、發送給上市公司問卷和訪談等方式對疫情對企業的衝擊做了調研。共回收全國範圍內有效問卷142份，涵蓋農林牧漁、製造業、建築業與服務業等主要行業。然而，受證券公司渠道的影響，我們的樣本中大中型企業（含上市公司）佔75.3%，小微企業佔24.7% 。
調研顯示，疫情對於我國企業的衝擊是全面性的。超過8成的企業反映收入會受到一定程度的衝擊，超過75%的企業反映企業的現金流會受到一定程度的壓力。
具體而言，超過六成的企業反映客戶的需求受到疫情衝擊而下降；接近一半的企業稱疫情期間物流受到較大沖擊，企業的產品和服務難以提供給客戶；還有接近一半的企業表示由於原材料採購存在困難和企業員工無法按期正常上崗等方面的因素，開工率和生產端受到衝擊。
同時，有關企業的現金流受衝擊問題的統計調查顯示，雖然經營性的問題是現金流面臨壓力的主要原因，但是也有約一成企業談及銀行的抽貸和貸款難以展期的問題。
一些勞動密集、與客戶存在較密切人身接觸的行業受到的衝擊尤其明顯，小微企業面對疫情的衝擊顯得尤其脆弱。
疫情爆發之後，少量企業收入下降超過80%。有四成左右的建築業企業、服務業企業和超過一半的小微企業表示如果疫情沒有明顯好轉的情況持續三個月，公司蒙受的損失可能超過去年全年的淨利潤——當然，線上服務業好於線下服務業。
此外，在問及如果疫情難以好轉，企業的現金流能夠支撐多久時，小微企業、建築和服務業企業的承受衝擊能力也明顯低於其它企業——超過6成小微企業和約一半左右的建築和服務業企業稱難以撐過三個月；而僅有三成不到的大中型企業和其它行業的企業有類似的回答。
1.2、企業的應對和對政策的期盼
從調研和訪談情況來看，面對疫情的衝擊，企業家都在努力減少一切不必要的支出，保護好公司的現金流以求生。
短期而言，受到裁員需要補償員工、社會聲譽受到衝擊、擔心疫情好轉重新招工困難等方面的影響，裁員的規模尚比較有限。但是如果疫情持續不能好轉，裁員的壓力會有所顯現，並可能對社會穩定構成一定衝擊。我們的樣本數據顯示如果疫情不能明顯好轉，一多半中小企業在三個月內就存在裁員的壓力。
企業家普遍對於政策的救助比較急切、翹首以盼。受訪企業反映政府越早拿出有實效的措施——例如2月9日復工之前——企業家就越能安心。在針對相關企業和行業具體的救助政策方面，近7成企業家表示希望看到稅收和社保的減免，選擇財政補貼的企業有6成左右，有近4成的企業家提及延緩稅收和社保的繳納、金融機構在疫情發生期間增加對於暫時陷入困難企業的貸款，幫助他們守住現金流、生存下去。在沒有納入我們的選項，但是在問卷和訪談中企業單獨提及的政策期盼，還包括減免廠房、土地租金——對小微製造業企業而言，租金是非常主要的成本；通過發揮地方金融監管部門的主動性，確保金融支持企業的政策在與金融機構存在一定利益衝突的情況下能夠切實落地；政府能夠在不確定性較大、企業家信心不足的情況下幫助企業分擔一些風險，包括提供疫情期間的免息貸款、暫時性的允許各類稅費、社保的緩繳——經營狀況好轉之後可以補繳。
此外，企業家還普遍希望政府能夠迅速控制疫情、保障真實及時的披露信息、進一步改善社會治理。
在更大的宏觀政策方面，由於疫情會衝擊經濟增長，有近9成的企業家希望看到全面減稅、減社保呵護經濟，但僅有超過三分之一的企業家主張全面降息刺激經濟。
二、應對“新冠”疫情的政策建議
通過與“非典”參照性對比分析和問卷調查、訪談分析，我們認為受此次疫情的影響，經濟增速可能顯著下行，並可能遭受三輪潛在衝擊。
第一，企業部門特別是相關行業的中小微企業在經營壓力增大後，採取減產、裁員等舉措，引發失業率的抬升。第二，如果上述情形應對不當，民營企業，中小民營企業集中違約，導致中小金融機構經營壓力加大，進而引發一定範圍的系統性風險。第三，在失業率提升、企業倒閉增多後，由於恐慌情緒，在我國宏觀債務率偏高的環境下可能進一步觸發金融市場收縮與實體經濟下滑自我加強的循環，觸發更大範圍的經濟與金融危機。
我們建議應從短期和中長期兩個維度入手，儘早形成相應的救助政策，並儘快落地落實。
2.1、短期救助政策建議
就短期而言，除了堅持已經推出的保持相對積極的貨幣財政政策穩定社會和金融市場預期之外，政策干預應著眼於存在潛在“市場失靈”領域——如社會穩定和社會公平。考慮到在經濟下行財力也存在約束的條件下，政府應該推出一些對於相關行業小微企業有重點的救助措施。當然，這個過程中也需要考慮發揮市場出清的正常作用。
1.救助底線：為失業人員及家庭的基本生活兜底，並接受一定程度的市場出清。
建議加大失業保險救濟相關的宣傳力度，社保體系及時足額髮放失業津貼，中央財政可以對困難的省份提供額外補貼，確保不因為失業問題造成社會不穩定。落實好銀保監會提出的受到疫情衝擊信用卡、房貸逾期可以展期的政策。
客觀而言，疫情也是市場風險的一部分，疫情造成的衝擊也是市場優勝劣汰、正常出清的一部分。救助個人的成本、道德風險、對市場機制的扭曲以及政策落地的難度都遠遠小於救助企業。疫情結束之後，即使失業壓力較大，政府可以維持偏寬鬆的貨幣財政政策一段時間，為職業培訓等提供補貼，以市場力量推動經濟復甦和就業自然恢復。
2.優先救助餐飲、旅遊、酒店、交通物流、建築等行業（下稱重點行業）的小微企業；其次是重點行業的大中型企業和其它行業的小微企業。
在我們具有比較廣泛行業代表性的調研結果顯示疫情的衝擊既有廣泛性，也同時對某些行業的衝擊特別明顯，而影響就業較廣的小微企業更加脆弱。在財力允許的情況下，適當的對於受衝擊較大的且牽涉就業較廣的企業實施救助有助社會的公平；也有助於提振企業家信心，會讓企業家有更強的意願動用自身積累分擔社會穩定的成本。但是在財力有限的情況下，救助應該有先後次序。
1）優先允許重點行業的小微企業暫緩稅收、社保繳納，並視財力狀況提供財政補貼、社保返還或稅費、社保減免；實際上，在非典流行期間，香港採取的措施有減免受影響企業的工資稅負，降低疫情爆發期間的地產稅、牌照費，減少居民與企業的水費、排汙費等等。馬來西亞宣佈為旅遊業提供救援基金和減稅。我國當時也連續出臺了一系列稅費減免政策：一是減免18項行政事業性收費，二是減免收取15項政府性基金，三是減免部分稅收。2）在此基礎上，
有效落實財政部央行等部門提出的金融扶持重點行業的各類企業和其它行業小微企業的政策，包括禁止因為疫情抽貸，接受企業貸款展期，主動增加救助貸款並適當降息，實施財政貼息政策實現貸款免息等。3）鼓勵重點行業各類企業和其它行業小微企業與房東重新協商疫情爆發期間的房租，分擔損失；協調機關單位、國有企業等擁有對外租賃房屋的機構，降低或減免租金。4）協調轄內各國有企業，加強對其上下游產業鏈上中小企業的支持。
3.考慮新的和更加精細的政策工具。1）政策性貸款。在武漢肺炎疫情的衝擊下，中小企業面臨的最直接的問題就是營收下降，流動性吃緊，最需要的就是短期資金支持。如能解決中小企業短期資金問題，則有可能使它們渡過難關，具體做法可以參照一些過往的案例。在非典流行期間，澳門特區政府給受影響的中小企業提供了不超過20萬澳幣的無息貸款。
中國臺北的政府部門緊急撥款20億新臺幣的優惠貸款來援助受影響的企業，如旅遊、飯店、商業、交通運輸業及民辦醫院等。臺灣銀行公會還對受影響的中小企業給予為期一年的貸款展期。新加坡政府也推出了中小企業過渡性貸款，受影響的旅遊業、零售業及餐飲業等中小企業可獲得10萬新元的政策性貸款。我國當時也採取了類似措施，如北京市商業銀行、光大銀行兩家商業銀行，決定向受影響的中小企業經營者、個體工商戶，提供小額、低息貸款，以幫助他們恢復經營。
2）考慮效率因素的對中小企業的稅收返還。當疫情逐步平穩度過後，中小企業需要資金來彌補疫損失，同時需要資金恢復生產，這方面政府可以給予一定的資金支持。但是即使財政部門制定相應的預算額度，分配資金的方法不同，減災的效果會迥然不同，對未來經濟的刺激效果也會有較大差異。
從經濟學角度來看，有限的社會資源配給到數量眾多的企業，最核心的問題是提高資源配給的效率。其中效率最差的方法是平均分配、一刀切，效率較高的做法是按照企業為社會創造財富的能力來分配，多勞多得，少勞少得。
在非典期間，新加坡的做法是按照企業過去3-5年的繳稅情況，分不同行業，制定相應的比例，對企業進行稅收返還。此外，受影響嚴重的中小企業還可獲得2000新元的地產稅返還，同時還可獲得其餘地產稅10％的返還。事後來看，這些措施都產生了積極的效果。
3）調整金融監管政策，併發揮地方政府的積極性。由於實施救助的行為和金融機構實現利潤最大化的商業行為存在衝突，監管部門需要和地方政府雙管齊下，確保金融支持相關企業的政策落到實處。一方面，監管應針對銀行制定和調整相應的信貸考核和監控體系，從而在金融機構風險偏好普遍收縮的情況下，使商業銀行進行逆週期的操作。另一方面，各地方政府應聯合當地人行等監管部門一起，對當地金融機構進行溝通和督導。4.堅持已經推出的偏積極的貨幣與財政政策的取向。
在疫情影響下，金融市場的風險偏好必然出現收縮，因此，近期以來人民銀行推出的較此前略寬的貨幣政策——包括流動性的注入、公開市場操作的降息等，無疑可以提振金融機構信心，同時，也增強企業的信心和獲得信貸的可能性。我們建議，在當前防範金融資產泡沫的背景下，未來還可以進一步搭配結構性的降息以及降準，來保持市場流動性的合理充裕。
針對民營企業和中小企業的減稅、免稅、降費、返稅等政策都牽扯到財政支出的增加，應研究提高中央和地方赤字率的可能性與可行性，研究發行災害債券的方案；研究提高地產債和專項債的可能，從而為各級政府提供資金支持。
5.在落實層面監控，保證各類救助政策的效率效果。在當前地方政府債務負擔仍大的背景下，在使政府加大支出、削減收入來實現疫情救助的同時，政府更要注重各類政策和資金的使用效率和真實性，努力實現精準救助、高效幫扶。因此，政府應組織相關部門，一方面，積極聽取中小企業的經營狀況和實際訴求，另一方面，及時監督各類政策推出後的落地效果，發現問題、及時調整，保證政策落地的效率和效果。
2.2、中長期救助政策建議
就中期而言，如果疫情遲遲不能得到明顯緩解（例如持續三個月以上），不僅僅小微企業的經營可能面臨更大壓力，政府還需要從經濟和金融穩定的角度準備好防範措施，這意味著救助的政策需要有節奏的把握。
更長期而言，還需要有新的可以長期支持中小企業的政策工具。1.保留一些財政、金融救助的子彈。我們的調研顯示如果疫情持續且沒有政策救助大部分小微企業難以撐過三個月。在第一波救助落地的情況下，如果疫情持續時間超過三個月，可能需要進一步加大對於重點行業小微企業的救助力度，並適當考慮增加對於其它需要救助企業的支持力度。此外，財政和金融的安排也要為金融體系壞帳上述和潛在的金融風險做好準備——例如發行國債為銀行體系注資等等。為最壞的情況考慮，財政與金融救助的子彈不宜一次性全部打光。
2.成立中小企業發展銀行。日前監管部門給各商業銀行下發了《關於進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知》，要求商業銀行加大對中小企業的支持力度，不得盲目抽貸、限貸。但監管部門的逆週期調節政策與銀行自身的商業利益是互相沖突的，在大災大疫面前，商業銀行作為一個獨立的經營主體，自然會首先考慮規避自身風險，即使支持一分部中小企業，主要是從風險溢價角度考慮。
如能成立針對中小企業的政策性銀行，則可以與一般商業銀行形成互補。商業銀行主要是從商業利益角度出發，為中小企業提供流動性支持，但政策性銀行可以從國家戰略和產業結構調整角度扶植中小企業。我國有農業發展銀行、進出口銀行，但農業目前對經濟的貢獻率僅為3.8%，出口對經濟的貢獻率僅為11%，而以中小企業為代表的民營經濟對經濟的貢獻率為60%，因此建議成立針對中小企業的政策性銀行。
3.創設專門針對中小企業信用問題的商業保險工具。如果本次的肺炎疫情持續時間較長，會導致大量中小企業出現流動性風險，引發金融市場的違約率上升，信用風險積聚。美國次貸危機的根源是銀行把大量資金貸給毫無還款能力的企業和個人，形成了大量的有毒資產，再把有毒資產證券化，把風險轉移給市場。而我國2018年開始的信用違約問題的根源是銀行不敢把錢貸給資質良好的民營企業，導致大量民營企業資金鍊斷裂，引發信用風險蔓延。
對比兩國信用市場的天壤之別，美國的政策缺陷在於當次貸危機苗頭出現時，信用違約互換合約（信用保險）的提供方被受償人擠兌，出現流動性風險，而聯儲沒有及時干預，導致貝爾斯登和雷曼倒閉，進而引發金融危機。我國央行在流動性支持方面優於聯儲，但是金融市場缺乏對信用風險切割、分散、轉移、打包的金融工具，因此建議立即創設專門針對中小企業信用問題的商業保險工具，並且明確由央行提供最終流動性支持。
三、風險提示
1）疫情變化超預期；2）因調研問卷的調查範圍有限對結果的不確定性影響。
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