核心观点
我们在上篇《从“非典”到“新冠”，资本市场将如何演绎？》中复盘了2003年春季“非典”疫情对宏观经济造成的冲击，对比当下宏观经济环境较2003年时的变化，并对后续资本市场会如何演绎进行了分析。本文在上述分析的基础上，进一步选择了民营经济这个重要对象，分析本次“新冠”疫情对经济与企业可能造成的危害，并结合我们对企业的问卷调查、企业访谈的实际反馈情况，提出相应的政策建议。
整体来看，“新冠”肺炎疫情已经扩散到全国，对企业正常生产经营和社会正常运转造成了冲击，抗风险能力低的中小企业群体已经开始面临压力。如果疫情持续时间超预期，在目前我国企业和居民债务率偏高的背景下，将可能引发短时间内的中小企业倒闭潮，造成严重的就业民生问题，甚至导致一定程度的系统性金融风险。我们建议管理层有重点、分步骤的出台一系列组合政策，掐断疫情对我国宏观经济造成重大冲击风险的苗头。 首先应该出台一些及时雨政策，对疫情导致“市场失灵”的领域——如社会稳定和社会公平，进行重点的救助：1）为因疫情导致的失业人员及家庭的基本生活保障提供兜底。2）优先救助劳动密集型服务行业小微企业。3）推出更加精细的中小企业政策性贷款。4）调整金融监管政策，并发挥地方政府的积极性。同时应该为疫情持续时间超预期做好一些政策储备，以备后续陆续出台：1）把控好救助政策出台的节奏，保留一些财政、金融救助的子弹。2）成立中小企业发展银行。3）创设专门针对中小企业信用风险的商业保险工具。
(以下为正文)
一、问卷调查和调研访谈
1.1、疫情对企业经营的冲击
为更好的了解疫情下企业的真实情况，了解企业的诉求，我们通过网络发放问卷、发送给上市公司问卷和访谈等方式对疫情对企业的冲击做了调研。共回收全国范围内有效问卷142份，涵盖农林牧渔、制造业、建筑业与服务业等主要行业。然而，受证券公司渠道的影响，我们的样本中大中型企业（含上市公司）占75.3%，小微企业占24.7% 。
调研显示，疫情对于我国企业的冲击是全面性的。超过8成的企业反映收入会受到一定程度的冲击，超过75%的企业反映企业的现金流会受到一定程度的压力。
具体而言，超过六成的企业反映客户的需求受到疫情冲击而下降；接近一半的企业称疫情期间物流受到较大冲击，企业的产品和服务难以提供给客户；还有接近一半的企业表示由于原材料采购存在困难和企业员工无法按期正常上岗等方面的因素，开工率和生产端受到冲击。
同时，有关企业的现金流受冲击问题的统计调查显示，虽然经营性的问题是现金流面临压力的主要原因，但是也有约一成企业谈及银行的抽贷和贷款难以展期的问题。
一些劳动密集、与客户存在较密切人身接触的行业受到的冲击尤其明显，小微企业面对疫情的冲击显得尤其脆弱。
疫情爆发之后，少量企业收入下降超过80%。有四成左右的建筑业企业、服务业企业和超过一半的小微企业表示如果疫情没有明显好转的情况持续三个月，公司蒙受的损失可能超过去年全年的净利润——当然，线上服务业好于线下服务业。
此外，在问及如果疫情难以好转，企业的现金流能够支撑多久时，小微企业、建筑和服务业企业的承受冲击能力也明显低于其它企业——超过6成小微企业和约一半左右的建筑和服务业企业称难以撑过三个月；而仅有三成不到的大中型企业和其它行业的企业有类似的回答。
1.2、企业的应对和对政策的期盼
从调研和访谈情况来看，面对疫情的冲击，企业家都在努力减少一切不必要的支出，保护好公司的现金流以求生。
短期而言，受到裁员需要补偿员工、社会声誉受到冲击、担心疫情好转重新招工困难等方面的影响，裁员的规模尚比较有限。但是如果疫情持续不能好转，裁员的压力会有所显现，并可能对社会稳定构成一定冲击。我们的样本数据显示如果疫情不能明显好转，一多半中小企业在三个月内就存在裁员的压力。
企业家普遍对于政策的救助比较急切、翘首以盼。受访企业反映政府越早拿出有实效的措施——例如2月9日复工之前——企业家就越能安心。在针对相关企业和行业具体的救助政策方面，近7成企业家表示希望看到税收和社保的减免，选择财政补贴的企业有6成左右，有近4成的企业家提及延缓税收和社保的缴纳、金融机构在疫情发生期间增加对于暂时陷入困难企业的贷款，帮助他们守住现金流、生存下去。在没有纳入我们的选项，但是在问卷和访谈中企业单独提及的政策期盼，还包括减免厂房、土地租金——对小微制造业企业而言，租金是非常主要的成本；通过发挥地方金融监管部门的主动性，确保金融支持企业的政策在与金融机构存在一定利益冲突的情况下能够切实落地；政府能够在不确定性较大、企业家信心不足的情况下帮助企业分担一些风险，包括提供疫情期间的免息贷款、暂时性的允许各类税费、社保的缓缴——经营状况好转之后可以补缴。
此外，企业家还普遍希望政府能够迅速控制疫情、保障真实及时的披露信息、进一步改善社会治理。
在更大的宏观政策方面，由于疫情会冲击经济增长，有近9成的企业家希望看到全面减税、减社保呵护经济，但仅有超过三分之一的企业家主张全面降息刺激经济。
二、应对“新冠”疫情的政策建议
通过与“非典”参照性对比分析和问卷调查、访谈分析，我们认为受此次疫情的影响，经济增速可能显著下行，并可能遭受三轮潜在冲击。
第一，企业部门特别是相关行业的中小微企业在经营压力增大后，采取减产、裁员等举措，引发失业率的抬升。第二，如果上述情形应对不当，民营企业，中小民营企业集中违约，导致中小金融机构经营压力加大，进而引发一定范围的系统性风险。第三，在失业率提升、企业倒闭增多后，由于恐慌情绪，在我国宏观债务率偏高的环境下可能进一步触发金融市场收缩与实体经济下滑自我加强的循环，触发更大范围的经济与金融危机。
我们建议应从短期和中长期两个维度入手，尽早形成相应的救助政策，并尽快落地落实。
2.1、短期救助政策建议
就短期而言，除了坚持已经推出的保持相对积极的货币财政政策稳定社会和金融市场预期之外，政策干预应着眼于存在潜在“市场失灵”领域——如社会稳定和社会公平。考虑到在经济下行财力也存在约束的条件下，政府应该推出一些对于相关行业小微企业有重点的救助措施。当然，这个过程中也需要考虑发挥市场出清的正常作用。
1.救助底线：为失业人员及家庭的基本生活兜底，并接受一定程度的市场出清。
建议加大失业保险救济相关的宣传力度，社保体系及时足额发放失业津贴，中央财政可以对困难的省份提供额外补贴，确保不因为失业问题造成社会不稳定。落实好银保监会提出的受到疫情冲击信用卡、房贷逾期可以展期的政策。
客观而言，疫情也是市场风险的一部分，疫情造成的冲击也是市场优胜劣汰、正常出清的一部分。救助个人的成本、道德风险、对市场机制的扭曲以及政策落地的难度都远远小于救助企业。疫情结束之后，即使失业压力较大，政府可以维持偏宽松的货币财政政策一段时间，为职业培训等提供补贴，以市场力量推动经济复苏和就业自然恢复。
2.优先救助餐饮、旅游、酒店、交通物流、建筑等行业（下称重点行业）的小微企业；其次是重点行业的大中型企业和其它行业的小微企业。
在我们具有比较广泛行业代表性的调研结果显示疫情的冲击既有广泛性，也同时对某些行业的冲击特别明显，而影响就业较广的小微企业更加脆弱。在财力允许的情况下，适当的对于受冲击较大的且牵涉就业较广的企业实施救助有助社会的公平；也有助于提振企业家信心，会让企业家有更强的意愿动用自身积累分担社会稳定的成本。但是在财力有限的情况下，救助应该有先后次序。
1）优先允许重点行业的小微企业暂缓税收、社保缴纳，并视财力状况提供财政补贴、社保返还或税费、社保减免；实际上，在非典流行期间，香港采取的措施有减免受影响企业的工资税负，降低疫情爆发期间的地产税、牌照费，减少居民与企业的水费、排污费等等。马来西亚宣布为旅游业提供救援基金和减税。我国当时也连续出台了一系列税费减免政策：一是减免18项行政事业性收费，二是减免收取15项政府性基金，三是减免部分税收。2）在此基础上，
有效落实财政部央行等部门提出的金融扶持重点行业的各类企业和其它行业小微企业的政策，包括禁止因为疫情抽贷，接受企业贷款展期，主动增加救助贷款并适当降息，实施财政贴息政策实现贷款免息等。3）鼓励重点行业各类企业和其它行业小微企业与房东重新协商疫情爆发期间的房租，分担损失；协调机关单位、国有企业等拥有对外租赁房屋的机构，降低或减免租金。4）协调辖内各国有企业，加强对其上下游产业链上中小企业的支持。
3.考虑新的和更加精细的政策工具。1）政策性贷款。在武汉肺炎疫情的冲击下，中小企业面临的最直接的问题就是营收下降，流动性吃紧，最需要的就是短期资金支持。如能解决中小企业短期资金问题，则有可能使它们渡过难关，具体做法可以参照一些过往的案例。在非典流行期间，澳门特区政府给受影响的中小企业提供了不超过20万澳币的无息贷款。
中国台北的政府部门紧急拨款20亿新台币的优惠贷款来援助受影响的企业，如旅游、饭店、商业、交通运输业及民办医院等。台湾银行公会还对受影响的中小企业给予为期一年的贷款展期。新加坡政府也推出了中小企业过渡性贷款，受影响的旅游业、零售业及餐饮业等中小企业可获得10万新元的政策性贷款。我国当时也采取了类似措施，如北京市商业银行、光大银行两家商业银行，决定向受影响的中小企业经营者、个体工商户，提供小额、低息贷款，以帮助他们恢复经营。
2）考虑效率因素的对中小企业的税收返还。当疫情逐步平稳度过后，中小企业需要资金来弥补疫损失，同时需要资金恢复生产，这方面政府可以给予一定的资金支持。但是即使财政部门制定相应的预算额度，分配资金的方法不同，减灾的效果会迥然不同，对未来经济的刺激效果也会有较大差异。
从经济学角度来看，有限的社会资源配给到数量众多的企业，最核心的问题是提高资源配给的效率。其中效率最差的方法是平均分配、一刀切，效率较高的做法是按照企业为社会创造财富的能力来分配，多劳多得，少劳少得。
在非典期间，新加坡的做法是按照企业过去3-5年的缴税情况，分不同行业，制定相应的比例，对企业进行税收返还。此外，受影响严重的中小企业还可获得2000新元的地产税返还，同时还可获得其余地产税10％的返还。事后来看，这些措施都产生了积极的效果。
3）调整金融监管政策，并发挥地方政府的积极性。由于实施救助的行为和金融机构实现利润最大化的商业行为存在冲突，监管部门需要和地方政府双管齐下，确保金融支持相关企业的政策落到实处。一方面，监管应针对银行制定和调整相应的信贷考核和监控体系，从而在金融机构风险偏好普遍收缩的情况下，使商业银行进行逆周期的操作。另一方面，各地方政府应联合当地人行等监管部门一起，对当地金融机构进行沟通和督导。4.坚持已经推出的偏积极的货币与财政政策的取向。
在疫情影响下，金融市场的风险偏好必然出现收缩，因此，近期以来人民银行推出的较此前略宽的货币政策——包括流动性的注入、公开市场操作的降息等，无疑可以提振金融机构信心，同时，也增强企业的信心和获得信贷的可能性。我们建议，在当前防范金融资产泡沫的背景下，未来还可以进一步搭配结构性的降息以及降准，来保持市场流动性的合理充裕。
针对民营企业和中小企业的减税、免税、降费、返税等政策都牵扯到财政支出的增加，应研究提高中央和地方赤字率的可能性与可行性，研究发行灾害债券的方案；研究提高地产债和专项债的可能，从而为各级政府提供资金支持。
5.在落实层面监控，保证各类救助政策的效率效果。在当前地方政府债务负担仍大的背景下，在使政府加大支出、削减收入来实现疫情救助的同时，政府更要注重各类政策和资金的使用效率和真实性，努力实现精准救助、高效帮扶。因此，政府应组织相关部门，一方面，积极听取中小企业的经营状况和实际诉求，另一方面，及时监督各类政策推出后的落地效果，发现问题、及时调整，保证政策落地的效率和效果。
2.2、中长期救助政策建议
就中期而言，如果疫情迟迟不能得到明显缓解（例如持续三个月以上），不仅仅小微企业的经营可能面临更大压力，政府还需要从经济和金融稳定的角度准备好防范措施，这意味着救助的政策需要有节奏的把握。
更长期而言，还需要有新的可以长期支持中小企业的政策工具。1.保留一些财政、金融救助的子弹。我们的调研显示如果疫情持续且没有政策救助大部分小微企业难以撑过三个月。在第一波救助落地的情况下，如果疫情持续时间超过三个月，可能需要进一步加大对于重点行业小微企业的救助力度，并适当考虑增加对于其它需要救助企业的支持力度。此外，财政和金融的安排也要为金融体系坏帐上述和潜在的金融风险做好准备——例如发行国债为银行体系注资等等。为最坏的情况考虑，财政与金融救助的子弹不宜一次性全部打光。
2.成立中小企业发展银行。日前监管部门给各商业银行下发了《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》，要求商业银行加大对中小企业的支持力度，不得盲目抽贷、限贷。但监管部门的逆周期调节政策与银行自身的商业利益是互相冲突的，在大灾大疫面前，商业银行作为一个独立的经营主体，自然会首先考虑规避自身风险，即使支持一分部中小企业，主要是从风险溢价角度考虑。
如能成立针对中小企业的政策性银行，则可以与一般商业银行形成互补。商业银行主要是从商业利益角度出发，为中小企业提供流动性支持，但政策性银行可以从国家战略和产业结构调整角度扶植中小企业。我国有农业发展银行、进出口银行，但农业目前对经济的贡献率仅为3.8%，出口对经济的贡献率仅为11%，而以中小企业为代表的民营经济对经济的贡献率为60%，因此建议成立针对中小企业的政策性银行。
3.创设专门针对中小企业信用问题的商业保险工具。如果本次的肺炎疫情持续时间较长，会导致大量中小企业出现流动性风险，引发金融市场的违约率上升，信用风险积聚。美国次贷危机的根源是银行把大量资金贷给毫无还款能力的企业和个人，形成了大量的有毒资产，再把有毒资产证券化，把风险转移给市场。而我国2018年开始的信用违约问题的根源是银行不敢把钱贷给资质良好的民营企业，导致大量民营企业资金链断裂，引发信用风险蔓延。
对比两国信用市场的天壤之别，美国的政策缺陷在于当次贷危机苗头出现时，信用违约互换合约（信用保险）的提供方被受偿人挤兑，出现流动性风险，而联储没有及时干预，导致贝尔斯登和雷曼倒闭，进而引发金融危机。我国央行在流动性支持方面优于联储，但是金融市场缺乏对信用风险切割、分散、转移、打包的金融工具，因此建议立即创设专门针对中小企业信用问题的商业保险工具，并且明确由央行提供最终流动性支持。
三、风险提示
1）疫情变化超预期；2）因调研问卷的调查范围有限对结果的不确定性影响。
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