九州通(600998)三季報點評：業績穩健增長 現金流持續改善
類別：公司機構：長城證券股份有限公司研究員：趙浩然/譚競傑/謝欣洳日期：2019-10-23
事件：
2019 年10 月21 日晚間，公司發佈三季報，實現營收733.79 億元，同比增長15.11%，歸母淨利潤10.19 億元，同比增長32.05%。其中Q3 實現營收249.50 億元，同比增長17.15%，環比增長4.98%，歸母淨利潤2.75億元，同比增長17.37%，環比減少33.78%。
要點1：Q3 業績增長穩定，龍頭競爭優勢突出單季度方面，從收入端來看，Q1 收入同比增長11%，Q2 收入增速為17%，Q3 增速(17%)基本與Q2 持平。
分行業來看，2019 年三季度公司醫藥批發及相關業務實現營業收入707.38億元，同比增長15.75%，穩定增長。醫藥工業實現收入11.05 億元，同比增加4.80%。受公司戰略由規模擴張向經營質量轉型，以及奶粉、與平安合作的項目不進行的影響，醫藥零售實現收入13.57 億元，同比減少6.41%。
分產品來看，三季度公司西藥、中成藥實現收入568.94 億元，同比增長12.87%，中藥材及飲片業務實現收入25.62 億，同比增長5.79%，醫療器械與計生用品業務實現收入113.31 億，同比增長44.40%，食品、保健品等實現收入24.12 億元，同比減少17.93%，主要系公司對消費部產品結構和客戶渠道調整，壓縮壓縮資金量佔用大且毛利低的部分商業渠道業務。
我們認為，伴隨行業政策持續推進，市場集中度有望持續提升，龍頭企業受益明顯，公司作為少數佈局全國的渠道的商業企業，核心業務保持良好的增長趨勢，是其業績持續穩健增長的核心驅動因素之一。
要點2：盈利能力持續提升，淨利率逐步上升公司盈利能力持續提升，前三季度毛利率8.22%，去年同期提升了0.07個百分點，我們認為，毛利率的上升主要是兩方面因素，藥品純銷業務佔比提升及中藥材、器械業務規模擴大帶動批發業務的毛利率上市，二是總 代理事業部、零售、工業等高毛利業務佔比的提升。
伴隨規模效應顯現，費用控制效果明顯，公司期間費用率下降，前三季度銷售費用率為3.11%，較去年同期下降了0.09 個百分點。管理費用率為1.94%，較去年同期下降了0.17 個百分點。季度來看，Q3 銷售費用率和管理費用率分別為3.09%和1.90%，均較去年同期下降了0.21 個百分點。
隨著高毛利率業務佔比提升和費用控制明顯，淨利率進一步提升，三季度淨利率1.40%，去年同期提升了0.18 個百分點。
要點3：有效控制應收賬款，現金流持續改善截止9 月30 日公司應收賬款及票據累計263.18 億元，同比增長10.57%，低於收入增長的速度(15.11%)，基本與2019 年上半年持平，應收賬款並未顯著增長，表現出公司有效控制了賬期較長醫院的銷售，銷售回款增加及收現率提升顯著，有助於提高公司經營質量。
經營性現金流持續改善，利於緩解償債壓力。三季度公司實現經營活動現金流-27.11 億元，單季度來看，Q1 季度經營現金流-32.64 億，Q2 轉為正值後達2.69 億元，Q3 為2.83 億元，現金流明顯改善。
同時，公司近期同意發行優先股、可交換債，並已完成國際金融公司(IFC)10 億元貸款項目的申請、談判，提升多渠道融資能力，融資壓力進一步緩解，改善財務結構，滿足公司業務發展的資金需求。
投資建議：
公司擁有全國物流配送網絡體系，以藥品為基礎，相繼切入醫療器械、中藥材及消費品等領域，滿足客戶一站式採購需求。公司還不斷培育新業務，帶動高毛利總代理事業部、工業業務、第三方物流業務快速發展，有望帶來盈利模式的轉變和培育新的增長點，我們維持2019-2021 年營業收入分別為1000.97 億元、1164.56 億元和1375.12 億元，同比增速14.9%、16.3%和18.1%，歸母淨利潤16.59 億元、21.17 億元和27.67 億元，同比增速為23.7%、27.6%和30.7%，對應21 日收盤價，預測EPS 分別為0.88/1.13/1.47元，對應市盈率分為16X、13X、10X，維持“推薦”評級。
風險提示：政策風險、應收賬款管理風險、新業務拓展不及預期風險。
新洋豐(000902)：“三磷整治”導致公司磷肥減產疊加原料庫存損失 公司業績低於預期
類別：公司機構：上海申銀萬國證券研究所有限公司研究員：馬昕曄/宋濤日期：2019-10-23
投資要點：
公司發佈2019 年三季報，業績低於預期。1-3Q19 公司實現營業收入81.21 億元，同比下滑3.30%，實現歸母淨利潤6.42 億元，同比下跌12.7%，EPS 為0.49 元，業績低於預期。其中3Q19 年單季度實現營業收入23.45 億元(YoY-17.93%,QoQ -11.01%)，歸母淨利潤為0.12 億元 (YoY-93.99% ,QoQ-95.94%) ， 銷售費用為1.83 億元( YoY+0.28%,QoQ +39.87%)，管理費用為1.05 億元( YoY+39.38% ,QoQ+81.87%)，管理費用增加主要是由於各省對於磷石膏處理要求趨嚴，環保處理費用增加所致。3Q19 年單季度收入下滑和淨利潤大幅下滑的主要原因為：1.貿易收入計入方式發生變化，從總額法變為淨額法導致收入的減少；2.受“三磷整治”的影響，公司的磷酸一銨產量短期受限，磷酸一銨業務收入下滑；3.國慶導致菏澤和保定兩廠停產，複合肥產銷量減少約6-7 萬噸；4.硫磺、鉀肥等重要原材料價格的下跌導致磷酸一銨和複合肥的價格下跌；5.高價硫磺原料庫存導致磷肥盈利大幅縮窄。公司發佈2019 年業績預測區間，預計2019 年淨利潤為6.5—7.5 億元，同比下滑9.49%—21.56%。公司同時公告將用自籌資金2-4 億元，以不高於10.5 元/股的價格以集中競價的方式回購公司股份，用於轉換公司發行的可轉換債券，彰顯對公司未來發展的信心。
“三磷治理”、原料硫磺大幅驟跌疊加國慶停產導致公司磷肥、普通複合肥量、價、毛利率齊跌，3Q19 年單季度公司整體毛利率同比環比分別下滑5、10 個百分點至13%。此次“三磷治理”異常嚴格，從生態環境部8 月份公佈的排查階段性結果來看，692 家“三磷”企業(礦、庫)中有276 家存在生態環境問題，佔比高達40%，其中有53.61%的磷石膏庫存在環境問題，因此短期導致公司四川雷波的約20 萬噸的磷肥產線三季度完全停產。同時3Q19 年單季度原料硫磺華東市場均價同比環比分別大幅下跌40.2%、25.9%，公司一般備有1-2 個月的原料庫存，原料庫存損失導致磷肥毛利的減少，目前公司已調整原料採購價格的定價方式相應規避部分風險，而3Q19 年單季度湖北55%粉狀磷酸一銨價格同比下滑7.4%至2079 元/噸，鹽湖(60%粉)鉀肥出廠價同比下跌了3.6%，原料的下跌導致普通複合肥價格的下跌，疊加國慶帶來的保定和菏澤工廠的停產，普通複合肥量價齊跌。
繼續堅定調整複合肥產品結構，新型複合肥銷量繼續增長。戰略南移，公司加大對南方經濟作物區拓展新型複合肥，同時著力通過試驗田示範與技術服務相結合助力高端肥料銷售，新設立的新洋豐力賽諾也將成為公司打造高端產品的銷售平臺，1-3Q19 雖然普通複合肥銷量下滑，但公司新型複合肥銷量繼續增長。
投資評級與盈利預測：“三磷整治”短期導致公司部分磷肥產能停產疊加原料硫磺驟跌導致的原料庫存損失等原因使得公司業績低於預期，考慮到磷肥和普通複合肥的量價毛利率的齊跌，我們下調公司2019-2021 歸母淨利潤預測至7.10、8.88、11.36 億元(原為9.87、12.20、14.64 億元)，對應EPS 分別為0.54、0.68、0.87 元(原為0.76、0.93、1.12元)，當前市值對應PE 為17、13、10 倍，但作為國內磷複肥龍頭，公司渠道、資源、成本優勢明顯，短期陣痛，長期來看，“三磷整治”將是加快行業供給側改革的推手，陣痛過後，龍頭將享有長期的成長紅利，維持“增持”評級。
風險提示：1.“三磷整治”導致部分磷肥產能停產；2.原材料價格大幅下跌；3.複合肥、磷肥價格大幅下跌；4.糧食作物價格持續下滑。
華正新材(603186)2019年3季報：產業升級 加碼高頻高速
類別：公司機構：國信證券股份有限公司研究員：歐陽仕華/唐泓翼日期：2019-10-23
19 年前3 季度歸母淨利潤同比增長37%，基本符合預期
公司前3 季度營收 14.89 億，同比增長23%，歸母淨利潤0.78 億元，同比增長37%。Q3 營收5.41 億，同比增長20%，環比增長9%，歸母淨利潤0.33 億，同比增長24%，環比增長6%，符合市場預期。受益於國內服務器廠商對高速覆銅板產品國產替代需求提升，公司新產能青山湖一期投產迅速滿產，產能增加帶動公司收入盈利增長。
覆銅板產品產銷兩旺，產能利用率飽滿，帶動盈利能力提升
公司前3 季度毛利率20.15%，同比增長1.06pct，淨利率5.28%，同比提升0.99pct。並且公司經營性現金流流入/營收達78%，同比去年提升7pct, 且存貨週轉率及應收賬款週轉率均逐季提升，公司盈利能力提升且盈利質量向好，主要由於國產替代需求提升，帶動公司客戶結構優化，高端產品結構提升，因此公司整體產能利用率較為飽滿。
目前公司覆銅板業務板塊有3 個生產基地，測算總產能約150 萬平米，其中公司本部及連勝工廠產能約65 萬張，而18 年新投產青山湖一期目標產能約60 萬張，其產能爬坡順利且產能利用率較好，公司整體覆銅板產能利用率提升至90%以上，產銷率接近100%。
定增募投青山湖二期項目，加碼高頻高速覆銅板，迎5G 需求起航
公司前期公告計劃投資5.97 億擴產青山湖二期，規劃高頻高速板年產能達650 萬平方米，預計至2020 年2-3 季度逐步投產，達產後測算可新增年銷售收入13.68 億元，增加淨利潤1.40 億，淨利率可達10.25%。
目前公司自主培養的高頻團隊正加緊對碳氫產品研究開發，未來客戶認證通過後，公司將成為國內上市公司中第二家擁有碳氫產品量產能力的公司，未來可享5G 高頻高速覆銅板百億級市場空間。
公司作為高頻高速覆銅板領域的稀缺資產，給予“增持”評級
根據產業鏈調研顯示，主流基站設備商已加速5G 基站建設需求，預計將進一步推動公司產品量價齊升。預計公司19~21年營收19.46/24.91/29.89億，淨利潤為1.05/1.85/2.36億元，yoy 增速分別為40%/76%/27%，對應2019-2020 年PE 56X/43X，給予“增持”評級。
風險提示 覆銅板業務不及預期。
華正新材(603186)2019年三季報點評：Q3利潤創歷史新高 看好全年業績表現
類別：公司機構：東莞證券股份有限公司研究員：魏紅梅/劉夢麟日期：2019-10-23
投資要點：
事件：公司公佈了2019年三季報。公司2019年前三季度實現營業收入14.89億元，同比增長20.83%，實現歸母淨利潤7820.46萬元，同比增長36.74%。
點評：
前三季度業績保持高速增長，Q3扣非後利潤創歷史新高。公司前三季度營收為14.89億元，同比增長20.83%，歸母淨利潤7820.46萬元，同比36.74%；對應Q3營收為5.41億元，同比20.26%，歸母淨利潤3299.64萬元，同比24.24%，扣非後淨利潤2968.45萬元，同比16.37%，單季度扣非後淨利潤創歷史新高，增速降低系去年同期業績基數較高所致。公司Q1、Q2、Q3扣非後歸母淨利潤分別為1340.58、2411.38和2968.45萬元，利潤表現逐季提升。
高端產品佔比提高，盈利能力繼續提升。5G具備高速高頻的特點，對覆銅板材料的結構和性能提出了新的要求，進而拉動高端覆銅板產品的需求量。報告期內，公司覆銅板產品結構進一步優化，半固化片、高多層覆銅板、無滷無鉛覆銅板等高附加值產品銷售比重增加，有效提升盈利能力。
公司前三季度毛利率為20.15%，同比提升0.96pct，環比提升0.87pct，淨利率為5.28%，同比提升0.44pct，環比提升0.24pct，盈利能力有所增強。
5G助推公司公司業績增長，繼續看好全年業績。與4G相比，5G通信具備高速高頻的特點，無線通信基站、CPE、數據通信及儲存等硬件設備升級引領高速覆銅板需求加快升級，覆銅板材料性能逐代提升。公司具備紮實的資源基礎和經營能力，覆銅板產能位居內資廠商前列，有望充分受益國內5G建設週期。隨著國內5G建設逐步推進，預計公司四季度高價值產品佔比將進一步提升，看好全年業績。
盈利預測與投資建議。5G充分帶動高價值量覆銅板需求，公司作為內資覆銅板領軍企業，有望充分受益5G建設週期。預計公司2019-2020年EPS分別為1.00元、1.36元，對應PE分別為46倍和34倍，維持“謹慎推薦”評級。
風險提示：5G推進不如預期，行業競爭加劇。
華夏幸福(600340)：回款改善 融資暢通 業績穩健增長
類別：公司機構：上海申銀萬國證券研究所有限公司研究員：曹一凡日期：2019-10-23
公司收入和利潤較快增長，符合預期。公司2019Q3 實現營業收入643.2 億元，同比增長42.5%；實現淨利潤98.9 億元，同比增長24.4%；歸屬於上市公司股東的淨利潤97.5 億元，同比增長23.7%。公司ROE 同比提升1.0pct 至20.4%。
收入大增，土增稅大幅計提致利潤率下滑。公司2019Q3 營收由於房地產結算增加，同比較快增長。利潤率有所下滑的主要原因是稅金及附加的大幅增長至49.6 億，同比增長112.1%，系本期計提土增稅增加所致。導致毛利率下滑5.0pct 至40.4%。同時公司投資收益2019Q3 為2.1 億，同比下滑80.4%，。
銷售改善，拿地較多，業績有保障。2019Q3 公司實現銷售額1006.5 億元，同比-6.6%；其中Q3 單季度銷售額361.1 億元，同比+32.8%，Q3 銷售均價1.1 萬元/平米，同比-1.3%，拿地均價4579 元/平米，拿地/銷售均價為45.6%。Q3 拿地繼續加速，前三季度拿地金額293 億元，同比+225.7%，其中Q3 拿地金額170 億元；拿地額/銷售額29%。預計19年新開工面積1198 萬方，較上年計劃同比-39.8%。預收款/2018 年營收1.6 倍，業績保障充足。
回款改善，槓桿率下行，融資依然順暢。公司2019Q3 銷售商品提供勞務收到的現金為631 億，同比增長19%，資產負債率84.9%，剔除預收款的資產負債率為54.6%，較2019H1微降2.8pct，槓桿率穩健提升。在手貨幣資金126.1 億，是短期債務的3.4 倍，現金流充沛。從有息負債結構來看，長期借款佔比30.4%，短期借款和一年內到期的非流動負債佔比30.6%。
維持增持評級，維持盈利預測。公司在融資端得到平安支持，產業新城這一獨特商業模式有望繼續貢獻高業績增速，隨著高管團隊加盟，公司未來有望在商業地產板塊加碼超車，因此維持增持評級。預計2019-21 年公司實現歸母淨利潤156/205/272 億元，同比增速32.5%/31.6%/32.8% ， 因公司股本調整， EPS 修正為5.19/6.82/9.06 元( 原為5.18/6.82/9.05 元)。當前價格對應的PE 為5.4X、4.1X、3.1X。
華能國際(600011)2019年三季報點評：業績符合預期 股息吸引力提升
類別：公司 機構：光大證券股份有限公司 研究員：王威/於鴻光 日期：2019-10-23
事件：
華能國際發佈2019 年三季報。2019 年前三季度，公司營業收入1272 億元，同比增長1.0%；歸母淨利潤53.9 億元，同比增長171%；EPS 0.32 元。
其中2019Q3 公司營業收入438 億元，同比增長1.2%；歸母淨利潤15.7 億元，同比扭虧；EPS 0.10 元。
點評：
Q3 電量邊際回暖，市場化比例進一步提升
電量方面，受部分區域電力需求下滑、控煤、外來電增長等因素影響，2019年前三季度公司境內電廠發電量3022 億千瓦時，同比下滑7.5%。分季度看，2019Q3 公司境內電廠發電量1068 億千瓦時，同比下滑8.3%，降幅較2019Q2收窄3.6 個百分點；環比增長16.7%，增速較2018Q3 提升4.5 個百分點。電價方面，2019 年前三季度公司境內電廠平均上網電價0.418 元/千瓦時，同比小幅增長0.1%。我們測算2019Q3 公司境內電廠平均上網電價約0.414 元/千瓦時，同比/環比分別下滑1.8 / 0.6 個百分點，我們認為主要原因為市場化交易電量比例提升。2019 年前三季度，公司境內電廠市場化交易電量比例51.2%，同比提升10.9 個百分點，較2019H1 亦增加4.2 個百分點，電力市場化比例進一步提升。我們認為，在“基準價+上下浮動”的市場化機制公佈後，二級市場對於電力股2020 年的盈利預期過於悲觀，實際影響仍有待進一步跟蹤和觀察。
煤價下行疊加基數效應，Q3 業績持續修復
2019Q3 煤炭供需關係持續改善，煤價總體處於下行區間。以全國電煤價格指數為例，2019Q3 全國電煤價格指數均值約488 元/噸，同比/環比下降7.1%/ 1.5%。受益於成本改善，2019Q3 公司毛利率14.6%，同比/環比增長3.4 / 0.5個百分點；單季度ROE 1.8%，同比由負轉正(2018Q3 ROE -0.2%)，環比增長0.4 個百分點。考慮到成本改善，疊加去年同期的低基數效應，2019Q3 公司歸母淨利潤15.7 億元，同比扭虧(2018Q3 虧損1.4 億元)，環比增長34.8%。受2019Q3 拉動，2019年前三季度公司歸母淨利潤同比增長171%。
分紅比例明確，股息吸引力提升
公司明確2018-2020 年股東回報規劃，在滿足分紅條件的前提下“每年以現金方式分配的利潤原則上不少於當年實現的合併報表可分配利潤的70%且每股派息不低於0.1 元人民幣”。我們以70%的現金分紅比例測算，對應華能國際(A)、華能國際(H)2019E 的股息率分別為4.3%、7.3%，股息回報可觀。
盈利預測與投資評級
我們維持盈利預測，預計公司2019-2021 年的歸母淨利潤分別為55.1、71.1、81.6 億元，EPS 分別為0.35、0.45、0.52 元。當前股價對應華能國際(A)2019-2021 年的PE分別為16、13、11 倍，對應華能國際(H)2019-2021年的PE 分別為10、7、6 倍。公司作為火電龍頭，盈利回升趨勢確立，當前估值明顯處於歷史低位，重申華能國際(A)“買入”評級、華能國際(H)“買入”評級。
風險提示
上網電價超預期下行，動力煤價格超預期上漲，電力需求超預期下滑，匯兌損失過大，電力行業改革進度低於預期的風險等。
泰和新材(002254)：Q3利潤同比大增 新增芳綸值得期待
類別：公司 機構：東吳證券股份有限公司 研究員：柴沁虎/陳元君 日期：2019-10-23
事件：
公司發佈三季報，2019 年前三季度收入18.71 億元，同比增長19.19%，歸母淨利潤1.51 億元，同比增長6.92%。Q3 單季度收入6.03 億元，同比增長5.10%，環比下降1.68%，Q3 單季度歸母淨利潤5715 萬元，同比增長39.32%，環比增長8.05%。
投資要點：
芳綸產品價格提升，新增芳綸產能推動短期業績上行：芳綸產品受供給影響價格大幅提升，Q3 單季度歸母淨利潤同比增長39.32%，但芳綸產能受限疊加氨綸價格仍在下行，前三季度增幅有限。芳綸板塊短期內有新增產能，將推動業績上行，其中寧夏泰和芳綸(65%權益)的3000噸/年對位芳綸項目預計19 年底建成，泰和新材煙臺基地8000 噸/年間位芳綸(一期4000 噸)項目當前處於土建階段，預計2020 年底投產。
對位芳綸壁壘較高，需求明確：由於國內對位芳綸技術成熟度較低，項目投資強度大且產能利用率維持低水平，公司通過技術進步，產線投資強度僅為競爭對手的40%，產能利用率提升至50%，具備較強的技術壁壘。目前，全球對位芳綸的需求7-8 萬噸，國內的需求約1 萬噸、供給約2000 噸。目前受中 美貿易 摩擦的影響，杜邦等企業已經開始限制對位芳綸的對華出口。同時，國內的軍工、5G 等領域的新增需求較大。
對位芳綸板塊發展空間廣闊。
間位芳綸需求也在穩步打開：間位芳綸全球需求3-4 萬噸，隨著全球產業環境的變化，我們預計公司在森工、消防等相關領域會取得突破。目前國內僅有公司和江蘇聖鷗具備間位芳綸生產技術。公司遠期規劃間位芳綸1.2 萬噸(含老廠區的8000 噸產能置換)，主要用於特種領域的工裝、部隊作訓服等，有望成為遠期業績增長點。
盈利預測與投資評級：我們預計公司2019-2021 年的營業收入分別為25.56 億元、32.27 億元和37.77 億元，歸母淨利潤分別為1.98 億元、2.88億元和3.91 億元， EPS 分別為0.32 元、0.47 元和0.64 元，當前股價對應的PE 分別為32X、22X 和16X。考慮公司所處行業龍頭地位及新增產能帶來成長性的預期，維持“買入”評級。
風險提示：芳綸產品價格下降，氨綸行業需求疲軟，項目建設進度低於預期
愛嬰室(603214)2019年三季報點評：盈利能力持續提升 業績略超預期
類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：王念春/劉馨竹 日期：2019-10-23
收入穩健增長，業績略超預期
前三季度公司實現營業收入17.41 億元，同比增長14.52%；歸母淨利潤0.87億元，同比增長32.95%，扣非後歸母淨利潤0.73 億元，同比增長33.75%。
3Q19 公司實現營業收入5.62 億元，同比增長11.68%；歸母淨利潤0.25 億元，同比增長49.46%，扣非後歸母淨利潤0.22 億元，同比增長56.62%。公司業績略超預期，主要因毛利率提升帶動整體盈利水平提升。
毛利率持續提升，盈利水平提升
3Q19 公司毛利率為30.97%，同比提升3.85pct；其中奶粉毛利率提升3.59pct帶動作用較大。總費用率同比提升2.45pct，其中，銷售費用率21.32%，同比上升1.19pct；管理費用率4.10%，同比提升2.01pct；財務費用率-0.50%，同比下降0.75pct。淨利率為4.80%，同比提升1.19pct。
3Q 新開門店21 家，符合預期
3Q19 公司新開門店21 家，1Q-3Q 新開門店39 家，閉店14 家，門店淨開25家，開店進度符合預期。其中福建、重慶等新區、次新區域3Q 開店數分別為3 家，2 家。截至3Q19，公司共有直營門店266 家。已簽約待開業門店33 家。
電商+自有品牌探索提速
19H1，公司電商平臺實現銷售收入0.32 億元，佔營業收入的2.68%，收入同比增長87.11%，公司目標全年APP 銷量實現1 個億。19H1，公司自有品牌商品銷售1.09 億元，佔商品銷售的9.82%，同比增長36.33%。
風險提示
公司同店增速下滑風險；全國新增人口數量下滑。
區域型母嬰連鎖龍頭，維持“增持”評級
公司是華東區域母嬰連鎖龍頭，確立華東、川渝、華南等區域重點突破策略。
近年公司擴張提速，未來三年有望開店達到300 家。公司尋求產業鏈併購機會，擬在母嬰服務領域突破。我們維持盈利預測，預計2019-21 年淨利潤1.51/1.94/2.51 億元，2019-2021 年收入/利潤CAGR 25.96/27.95%，維持合理估值區間為44.67-47.65 元(對應2020PE 23-25X)，維持“增持”評級。
安井食品(603345)2019年三季報點評：利潤超預期 控費減壓產能穩定
類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：陳夢瑤/郭尉 日期：2019-10-23
利潤超預期，減費降促緩解成本持續性壓力
公司2019 年前三季度實現營收34.9 億元同增18.8%，歸母淨利潤2.38 億元同增21.2%，單Q3 收入11.6 億元同增16.6%，扣非利潤6400 萬同增25.6%，利潤增速超預期，在原材料成本持續走高的過程中，公司通過提價降促、積極控費等策略維持利潤不降反升，Q3 毛利率23.9%同降1.7pct，主因原材料採購成本提升及新增速凍菜餚製品毛利偏低影響，預計成本壓力在Q4 仍將持續。費用端，Q2 銷售費用率11.9%同降0.9pct，市場投入維持動態平衡，緩解成本端壓力；因理財收益兌現，Q3 財務費用率同降1pct 且投資淨收益同增233%，以上促成Q3 淨利率不降反升0.9pct 至6.3%。前三季度銷售收現及經營現金流淨額分別同增22.6%/930%，現金流表現良好。
菜餚銷售積極，持續升級產品結構
2019 前三季度魚糜/肉/面米/菜餚製品收入分別為13/8.6/9.6/3.6 億元分別同增22.3/4.3/23.3/33.5% ， 其中Q3 收入為4.3/2.7/3.2/1.4 億元， 分別增長21.5/4.2/17.2/29.2%，較Q2 增速環比有所回落，其中肉製品在成本影響下結構收縮增速回落較明顯。菜餚製品保持較快增長。蛋餃、千夜豆腐等單品銷售積極，在產能穩定投放以及公司產品結構升級策略下，預計菜餚仍有持續靚麗表現，貢獻業績增量
華北表現靚麗，二期轉債支撐產能建設
區域端，前三季度華東地區收入18.8 億佔比54%同增12.1%，華北表現靚麗同比增長39.4%，獲益遼寧新增產能覆蓋、市場資源充足以及持續的區域渠道下沉，華南、華中、西南地區增速亦超25%，分渠道看，期內經銷商/商超/特通分別增長20/7.2/13%，分別佔收入比86/11/2%，商超繼Q2 增值稅影響下Q3 增速有所恢復。
公司遵循“銷地產”策略，四川產能去年底試運營預計今年貢獻2 萬噸增量，泰州二期及遼寧二車間也有望技改提產能；長期佈局湖北、河南以及無錫7 萬噸生產線。10月初證監會受理公司第二期可轉債申請，預計發行9 億元用於湖北15 萬噸、河南10萬噸及遼寧4 萬噸產能建設，中長期發展獲有力支撐。
盈利預測及評級：公司通過積極提價控費緩解成本壓力，產能穩健投放貢獻增量基礎、市場強監管利好份額提升持續強化定價權。維持2019-21 年EPS1.40/1.71/2.03 元對應38/31/26 倍PE，一年期目標估值在59.9-63.3 元，維持“買入”評級。
風險因素：產能建設不及預期；行業促銷競爭加劇；原材料成本波動
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