國君固收 | 報告導讀：
當前市場出現的三個特徵：近期轉債市場表現明顯強於權益市場，12月以來更是基本脫離了正股走勢，跟漲不跟跌。行情至此，波動難免加大，總體來看，呈現出三個特徵：1）投資情緒高漲。這主要體現在兩方面，一是市場對於低位高溢價率龍頭券表現出極其友好的態度，弱彈性品種其實並不弱，二是新券上市後關注度顯著上升，一個簡單有效的策略變為“上市即買入”，但凡能入庫的優質品種在投資上都變成了一場“手快有、手慢無”的遊戲；2）龍頭公司持續上漲，帶動低位個券開始補漲；3）轉債市場走出獨立行情，沒有出現大幅調整。
市場強勢的原因及後續看法：對於近期轉債市場表現強勢的原因，我們認為主要有三點：1）貨幣政策相對寬鬆；2）大類資產配置方向上，2020年轉債投資機會將更多；3）2020年春季躁動提前搶跑，轉債作為股市的前瞻指標將上漲預期演繹到極致。上週五下午權益市場出現了小幅跳水後，轉債市場相對強勢，波動幅度較小。調整過後，真正有基本面支撐、預期可兌現的標的會重拾上漲趨勢，個券分化將是後續市場的主旋律。
下週投資策略：我們認為市場的投資主線依然清晰，主要集中在科技、新能源汽車、週期三個方向，短期調整會提供更加合適的上車機會。我們仍然推薦前期看好的幾個方向：1）新的供給放緩前積極打新，新券上市後重點佈局高評級、大規模品種；2）週期疊加次新券，推薦金能、海亮、天路、北方；3）新能源汽車，推薦旭升、文燦、遠東、新泉、中鼎、常汽、贛鋒、寒銳，後續即將上市的新券中關注先導、國軒；4）細分賽道龍頭及自下而上精選個券，a）華為產業鏈推薦長信、水晶、藍思、大族；b）小間距LED板塊推薦利德、洲明；c）智能控制器推薦拓邦；d）其餘優質個券推薦明泰、博彥、創維、視源、百姓，以及低估值的銀行轉債。
正文
近期轉債市場表現明顯強於權益市場。自2019年6月10日以來，轉債市場一直處於上升趨勢中，12月以來更是基本脫離了正股走勢，跟漲不跟跌。儘管轉債指數已經創了2019年以來新高，但市場整體仍以結構性機會為主，中大規模的優質個券表現強於中小規模的低評級轉債。伴隨著行情的發酵，轉債市場成交量也在逐步放大，目前每週轉債市場成交額大約300億元，較11月份相比提升了100億元左右。
當前轉債市場出現的幾個特徵：
1）投資情緒高漲。這主要體現在兩方面。一方面來看，市場對於低位高溢價率龍頭券表現出極其友好的態度，弱彈性品種其實並不弱。在正股上漲的同時，這類型轉債體現出較強的跟漲能力，高溢價率問題被投資者“選擇性忽略”。如贛鋒轉債和利爾轉債，在近兩週表現出了極強的進攻屬性，上漲過程中轉股溢價率壓縮節奏並不快，遠超此前市場預期。
另一方面來看，新券上市後關注度顯著上升，一個簡單有效的策略變為“上市即買入”。這個現象在2019年1月份也同樣出現過，當時由於存量市場漲幅較大，投資者對於新券的配置需求強烈，因此出現了非常明顯的新券估值提升行情。當前來看，市場環境有點類似1月份，貨幣環境寬鬆+貿易摩擦緩和兩大支撐因素仍在發酵。目前打新整體中籤率過低，導致收益率有限，新券上市後投資者均欠配，因此上市後的新券變成了市場上的香餑餑，但凡能入庫的優質品種在投資上都變成了一場“手快有、手慢無”的遊戲。
2）龍頭公司持續上漲，帶動低位個券開始補漲。熱點板塊一旦形成，一般都會經歷一輪完整的上漲週期，輪動順序為：明星標的領漲——行業龍頭公司持續上漲——行情擴散，同板塊低位標的補漲，龍頭公司上漲腳步放緩——龍頭公司滯漲，補漲標的回落，板塊陷入調整——如果有新邏輯的觸發再形成新一輪的上漲，否則等待業績兌現。以新能源汽車板塊為例，鋰電池產業鏈龍頭公司贛鋒和寒銳前期的持續上漲帶動了低位的雅化和道氏的補漲，行情出現了擴散跡象。同樣的，週期類新券前期表現強勢，近期帶動了諸如鼎勝、華鈺等存量券的補漲。
3）轉債市場走出獨立行情，沒有出現大幅調整。從和股市的對比中不難看出近期轉債市場的強勢，儘管市場整體估值水平仍處在較高位置，但主動下調估值的意願不足。不少優質品種已經觸發或將要觸發強制贖回條款，如果同類型的新券未能及時補充，市場又將陷入擇券荒。最近新券發行的加速給投資者指明瞭新的佈局方向，遇到股市調整時，存量券被動抬估值，新券成為了投資者天然的避風港。
對於近期轉債市場表現強勢的原因，我們認為主要有三點：1）貨幣政策相對寬鬆，表現出來的狀態是市場不缺錢，類權益資產受益於流動性寬裕；2）對於固收投資者而言，大類資產配置方向上，2020年利率債和信用債可挖掘的收益空間有限，轉債品種擴充後投資機會增多，投資者在年底集中增持轉債；3）權益市場當前位置不高，向下風險可控，2020年春季躁動提前搶跑，轉債作為股市的前瞻指標將上漲預期演繹到極致。
後續怎麼看？上週五下午權益市場出現了小幅跳水，前期漲幅較大的板塊均有所回調，轉債市場相對強勢，波動幅度較小。不過對於轉債而言，流動性始終是一個潛在的風險點，市場情緒較好時，個券普漲，但退潮時個別標的會因為流動性枯竭造成難以成交的尷尬局面。調整過後，真正有基本面支撐、預期可兌現的標的會重拾上漲趨勢，個券分化將是後續市場的主旋律。因此，我們仍然建議重點挖掘細分優質賽道，精選個券，用相對較長的視角看待轉債的投資機會。
下週投資策略：我們認為市場的投資主線依然清晰，主要集中在科技、新能源汽車、週期三個方向，短期調整會提供更加合適的上車機會。我們仍然推薦前期看好的幾個方向：1）新的供給放緩前積極打新，新券上市後重點佈局高評級、大規模品種；2）週期疊加次新券，本輪已經積累了一定漲幅，可以切換至低位滯漲或漲幅還不大的個券上，推薦金能、海亮、天路、北方；3）新能源汽車，特斯拉國產車即將進入交付期，關注市場需求的變化，推薦旭升、文燦、遠東、新泉、中鼎、常汽、贛鋒、寒銳，後續即將上市的新券中關注先導、國軒；4）細分賽道龍頭及自下而上精選個券，a）華為產業鏈推薦長信、水晶、藍思、大族；b）小間距LED板塊推薦利德、洲明；c）智能控制器推薦拓邦；d）其餘優質個券推薦明泰、博彥、創維、視源、百姓，以及低估值的銀行轉債。
我們的心願是…消滅貧困，世界和平…
國泰君安證券研究所 固定收益研究覃漢/劉毅/高國華/肖成哲/王佳雯/肖沛/範卓宇
GUOTAI JUNAN Securities FICC Research
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