啤酒戰國策
前言：啤酒行業提價、中高端化、產能優化、費用提效、減虧、世界盃等關鍵詞層出不窮，行業內外眾說紛紜，板塊關注度持續提升，年內大漲後亦回調明顯。
站在當前時點，行業當前核心邏輯如何梳理？啤酒商業模式如何理解？行業短中長期發展空間和格局演變如何展望？行業整合末期已經確立，投資機會如何把握？
本篇報告旨在重點分析以下三個問題：
1、讀懂啤酒：系統梳理啤酒行業的商業模式；
2、通曉古今：詳細梳理中國啤酒格局演進史；
3、前瞻未來：中國啤酒市場未來空間、行業當下核心點與長期破局點。
本篇報告不僅是招商食品團隊十多年啤酒研究精髓的傳承，更是對行業最新變化的深度洞察及演進邏輯的嚴密思考。歷時近一年，閱遍歷史資料，走遍千山萬水，百萬字行業大綜述濃縮，全國大範圍行業調研提煉。
招商食品團隊傾心之作，把脈千億市場大空間機會，推薦閱讀！
報告摘要
啤酒商業模式：快消博弈論，基地市場、渠道體系和產品結構三大維度是分析核心，也是決定利潤水平的核心要點。啤酒行業因其產業鏈長、且涉及的渠道模式和終端體系較為複雜，啤酒行業各參與方的競爭與合作，都可謂是博弈論在消費品行業體現最充分的實戰。我們提煉分析啤酒行業三大維度，一是基地市場，各家產商具有各自的核心省份市場，貢獻其主要利潤；二是產品結構，當前中國中低端啤酒佔比達70%以上，價格帶基本呈現出聖誕樹形結構，結構升級正加速進行；三是銷售渠道體系，當前現飲和非現飲各佔據半壁江山。另外，行業產能利用率及成本效率也將影響行業利潤水平。
行業空間：一杯滄海，拐點已至，升級驅動行業十年未來收入增長中樞在5%左右。中國啤酒行業當前產量4400萬千升，佔據全球20%產量以上，2013年後行業消費量進入飽和期，且對標成熟市場，中國人均消費量拐點已經到來。但當前行業升級趨勢加速，未來行業的主要增長動力來自於產品結構升級帶來的價格帶提升，中國當前噸酒價格尚不足3000元/千升，具有充足結構升級空間，我們測算中國啤酒行業未來十年複合增長中樞在5%左右。
行業格局：啤酒戰國策，從合縱春秋到硝煙戰國，當前進入整合末期。中國啤酒行業從1980年代各地方和縣大量興建啤酒廠開始，可以劃分為四個階段。1）第一階段（1980-1995年）：春秋初期，諸侯並起；2）第二階段（1996-2005年）：春秋五霸形成，資本運作擴張；3）第三階段（2006-2016年）：戰國七國割據；4）第四階段（2017至今）：整合末期，華潤總量居首，百威英博和青啤佔領高端，當前各家企業仍在堅守市場份額前提下，更多需要看重點市場格局的微觀演變，絕對寡頭未來5-10年有望逐步形成。
行業當下核心邏輯：存量博弈及成本推動，主要產商策略轉變，行業利潤率拐點已至，有望逐步改善。行業各家企業長期拉鋸造成行業低利潤率中國啤酒行業產量見頂回落，且份額長期拉鋸背景下，包材等成本連續上漲，主要產商依靠低價搶量策略難以為繼，競爭策略開始變化。產品結構升級將是行業利潤率改善的主要支撐，產能優化將明顯助力成本效率提升，輔以利潤窪地市場減虧及費用理性投放等措施，行業利潤率將有望逐步改善。
投資建議：推薦華潤啤酒和重慶啤酒，關注青島啤酒和燕京啤酒。行業底部拐點已經確認，行業淨利潤向上，板塊短期高估值，建議股價回調中逐步買入行業優質標的。推薦具有最良好的市場基礎和運營體系，且公司在中高端產品推進明顯加速，不斷彌補品牌短板，具備成為行業絕對龍頭潛力的華潤啤酒；推薦區域啤酒優質標的，且具有嘉士伯中國業務注入預期的重慶啤酒；在行業利潤率改善期，關注具備業績彈性潛力的青啤和燕京
風險提示：行業競爭加劇、成本波動、中高端化不及預期、食品安全風險等。
一、啤酒商業模式：快消博弈論
啤酒行業因其產業鏈長、且涉及的渠道模式和終端體系較為複雜，從產商間、產商與渠道間、產商與終端等多層關係看，啤酒行業各參與方的競爭與合作，都可謂是博弈論在消費品行業體現最充分的實踐。
1.1 從行業各參與方看啤酒商業模式
啤酒行業各參與方：
- 啤酒產商之間的博弈：從合縱春秋到硝煙戰國。中國啤酒行業從1980年代起至今經歷30多年發展，初期各啤酒產商快速放量，95年起出現大量的兼併收購，05年前可稱為“春秋”時期，形成幾大霸主。05年至今可稱為“戰國”時期，基本形成了華潤、百威、青啤、燕京和嘉士伯五強割據的狀態，五大霸主不斷博弈拉鋸，且各自形成了基地市場、優勢渠道和核心價格帶。
- 產商與經銷商之間的博弈：渠道槓桿，相生共贏，週轉為王。啤酒行業屬於快消行業，快速週轉是商業模式的核心。啤酒產商通過渠道槓桿共同開發各家主要產商渠道體系模式各不相同。雪花采用典型深度分銷模式，直控二批商；青啤在南方市場採用大商模式，而在北方市場更多采用深度分銷模式，當前更加因地制宜；百威和嘉士伯作為外企代表，各地和各渠道操作模式不盡相同，既有采用深度分銷制，也有大商模式，市場開拓由經銷商主導；燕京沿承其起家及壯大的深度分銷模式。當然，經銷商對於產商而言存在著被對手翻盤的風險，而產商和經銷商之間長期穩定合作的核心在於週轉流暢，相生共贏。
- 產商-經銷商與終端之間的博弈：前沿戰線，步步為營。啤酒在現飲渠道對餐飲終端的依賴度較高，產商-經銷商與終端之間的議價權牢牢被後者掌握，除給餐飲渠道高額的價差之外，鎖店（排他性銷售）、瓶蓋費等眾多方式均是各啤酒產商為爭奪終端的高投入方式，在非現飲渠道亦是激烈的終端搶奪。終端作為各家產商最微觀的操作前沿，步步為營，依靠不斷積累打下市場基礎。
1.2 啤酒商業模式分析三大維度
啤酒行業區域市場、價格帶結構和渠道體系具有明顯的行業特點，我們認為，分析啤酒行業的三大維度：即是從區域市場結構、價格帶結構及渠道結構進行分析。分析過程中三大維度層層相扣，需要結合考慮。另外從全產業鏈視角而言，生產端成本結構和產能效率等要點亦需要關注。
1. 維度一：區域市場割據，利潤池市場舉足輕重
中國啤酒行業具有明顯的區域市場割據特徵。中國啤酒行業中各企業均具有優勢基地市場，全國視角下看行業呈現區域市場格局特徵，其原因在於啤酒當前受限於運輸距離。這一方面在於包裝（玻璃）重，造成單位運輸成本高，在銷售價格帶低的情況下還面臨回瓶問題，造成了銷售半徑的瓶頸，另一方面在於保鮮度要求，鮮啤酒（保質期7天以內）運輸半徑明顯受到限制，而熟啤酒（巴氏殺菌）一般保質期可達6-12個月，此外純生啤酒保證口感前提下，延長了保質期，但業內還有1個月的保鮮期指標，這是影響行業運輸距離的重要原因。
基地市場貢獻主要利潤，對企業整體利潤舉足輕重。華潤啤酒在四川、遼寧和安徽等市場市佔率均達到60%以上，作為其利潤池市場；青啤在山東、陝西；百威在福建和黑龍江；燕京在北京、內蒙和廣西；嘉士伯在新疆、寧夏、重慶、雲南即是如此。
利潤池市場形成需具備兩點：一是市場容量足夠大（100萬千升以上），二是區域市場龍頭市佔率足夠高（至少40%以上）。全國產銷量最大的山東市場即是青啤最典型的利潤池市場，預計山東市場規模300萬千升以上，青啤市佔率達到75%以上，貢獻青啤主要利潤；而四川對於華潤也即是如此，銷售端預計170萬千升市場規模，雪花市佔率達到60%以上；但華潤啤酒天津市佔率達到40%以上，不過當地市場容量僅30萬千升，難以形成利潤支撐。
2. 維度二：價格帶呈現“聖誕樹”形，升級大勢初起
價格帶是分析啤酒格局另一重要維度，當前中國啤酒價格帶基本呈現出聖誕樹形結構。根據廣泛草根調研總結，當前中國啤酒行業高檔和超高檔產品（終端價格10元以上）佔比僅為10%，中高端產品（終端價格帶6-10元）佔比20%，主流價格帶（終端價格3-5元）佔比55-60%，基礎低端產品（價格帶3元以下）佔比10-15%。
- 高端及超高端（10元以上）：此價格帶被百威英博、嘉士伯和喜力等外資旗下品牌牢牢掌握。內資華潤近年推出臉譜，青啤推出奧古特、鴻運當頭等產品劍指此價格帶，但外資在高端的品牌和渠道體系運作上更為成熟，內資品牌仍需磨礪。
- 中高端（6-10元）：未來主要升級價格帶。當前各國內啤酒產商合力推動行業中高端化，6-10元價格帶是主要發力方向。細分來看，6-8元是中端價格帶，主要參與品牌包括華潤的勇闖天涯，青啤的經典，燕京的清爽、鮮啤，嘉士伯的樂堡等；而8-10元作為中高端的頭部價格帶，作為重點卡位價格帶，除各家產商推出的純生產品（部分終端價格定位在10元以上），華潤18年強勢推出勇闖天涯Super X，青啤的經典1903，燕京推出的帝道和漓泉1998，百威英博旗下的哈啤冰純，均體現各家企業對此價格帶的重視，也指明未來行業的主要升級方向。
- 主流價格帶（3-5元）：當前主力價格帶，已替代多數低端產品。此價格帶作為當前主力價格帶，百威英博旗下的哈啤清爽、華潤的清爽、青島大優、重啤88和重啤66等均處於此價格帶，各家產商將繼續推動產品價格帶上移，未來行業結構有望形成橄欖型的結構。
- 低端（3元以下）：已被大幅替代，當前佔比小。低端產品主要是各區域性定位低端品牌，前期被主流價格帶不斷升級替代，當前此價格帶佔比已經非常小。
從釀造工藝看啤酒價格帶：德式工藝VS美式工藝。就工業啤酒的產品工藝而言，德式工藝由於發酵時間更長，啤酒花及麥芽濃度更高，成本相應更高，對應更高端產品價格帶，青島啤酒即是德式工藝典型代表，而美式工藝發酵時間較短，口感更為淡爽，消費人群更普及，燕京啤酒是美式工藝典型代表。
3. 維度三：銷售渠道體系反映行業議價權
由於啤酒行業同時涉及流通和直飲，渠道和終端依賴程度較高，分析啤酒商業模式的第一大重要維度即是深入分析其渠道結構體系。
行業渠道結構：即飲和流通渠道各佔一半。啤酒行業由於同時涉及到現飲（餐飲和娛樂等）和非現飲（流通現代和傳統渠道等）多個渠道，銷售渠道體系在食品飲料乃至整體整體快消品行業都可謂最為複雜。結合各家主要產商渠道結構，行業銷售餐飲渠道佔比達到約40%、娛樂等其他現飲渠道佔比約10%，現飲渠道總計佔比約50%；流通渠道佔比剩下的50%，其中KA渠道佔比約10%，傳統渠道佔比達約40%。
產業鏈價值分配，終端高利潤：餐飲終端高依賴，決定終端在產業鏈中獲得高利潤，獲得一半以上的利潤。由於啤酒現飲（餐飲、KTV、夜場等）渠道的終端搶佔成為各家啤酒產商競爭的戰線前沿，產商、渠道和終端的議價權在餐飲渠道基本由終端主導，除去產商和經銷商支付的鎖店等費用外，終端可獲得產業鏈一半以上的利潤。而在流通渠道，終端加價率在30%左右。一般經銷商層面毛利率水平在10-15%（各家產商和各種產品或有一定差別），商業模式主要依靠週轉效率。
總結：以上所述市場結構、產品結構和渠道結構是分析啤酒行業商業模式最為重要的三大維度，也是分析各家企業利潤率提升的衡量指標，我們認為行業利潤率是由以下三個方面綜合的系統結果：穩定的利潤池市場、高端化的產品結構和理性的渠道開發投放（產商具有一定議價權）。
4. 其他要點：包材佔成本比重高，產能利用率影響盈利
啤酒包裝成本佔比高，青啤包裝佔比達一半。啤酒行業的成本構成中，以青啤為例，包材成本佔據約一半，大麥、啤酒花、大米和水等原材料佔比約20%，製造費用佔比同樣約20%，人工及其他成本佔據10%。相較青啤，燕京的包裝成本預計在1/3，原因在於燕京的產品結構中低端佔比更多，回瓶和塑筐循環使用，而高端紙箱啤酒則不需要回瓶和回箱。由於啤酒包材佔成本比重高，包材成本變動對啤酒行業成本壓力的影響，近兩年包材、燃料、大麥等普遍上漲，成為本次行業提價的直接推動誘因。
產能利用率提升是行業利潤改善的一大關鍵。啤酒受限於運輸半徑，在市場周邊建立產能必不可少，屬重資產行業。產能利用率關係折舊、人工費用等攤銷，一般單一30-40萬噸產能固定成本高達8000萬-1億元。行業產能利用率在11年後連續下降，當前僅在60%多。由於涉及到員工安置、稅收等因素，關廠並非易事，前幾年主要啤酒產商並未實施明顯關廠（華潤在17年整合7家產能），僅有市場化機制的嘉士伯前幾年連續關閉產能。若未來能夠推進產能優化，產能利用率提升將會帶來盈利的提升（不過會存在短期的一次性費用影響）。未來行業的產能優化進度有望推進。另外值得注意的是，隨著中高端啤酒佔比提升，影響運費和回瓶等成本制約因素減少，輻射全國的百萬噸級別的大廠有望不斷投產，附近小廠關閉帶來的產能整合也有望帶來生產效率的提升，而且高端產品的淡旺季區別相對更小，對產能利用率的整體提升具有促進作用。
二、一杯滄海：拐點已至，升級驅動
2.1 拐點已至：4500萬千升消費量見頂回落
橫向對比：中國啤酒產量已是世界最大，接近世界啤酒產量25%。中國啤酒行業從1990年代快速放量，於1999年超過2000萬千升，在各家啤酒企業產商以份額爭奪和放量為主導的訴求下，2008年超過4000萬千升，2017年全球啤酒產量約1.8億千升，中國產量佔世界產量24%，成為全球最大啤酒生產國。其他主要啤酒生產國包括美國（產量約2200萬千升）、巴西（產量約1300萬千升）、德國（產量接近1000萬千升）等。
拐點已至：13年前20年快速放量，中國啤酒產量13年觸及4500萬千升後見頂回落。在經歷行業發展前期和整合初期的快速量增，中國啤酒產量從90年代初不足1000萬千升，增長至2013年達到了5000萬千升，之後數年逐步回落，17年產量4402萬千升，在消費復甦大背景下跌幅收窄，產量逐步企穩。關於啤酒產量在13年之後回落的原因，我們認為主要是以下三點：
（1）啤酒消費習慣的改變，消費者飲酒習慣從豪飲逐步向品質追求變化，供給繼續放量無法獲得有效地需求承接，品質追求過程與中國人口結構相關；（2）替代性飲品推陳出新，近年來預調雞尾酒的興起、以及酒精替代飲料的創新不斷加速，對年輕消費者的啤酒消費產生分流；（3）13年之後數年消費低迷，在經濟換擋期，消費增速連續放緩，消費端的低迷給啤酒消費帶來一定壓力，疊加供給側改革等因素影響，產量連續收縮。
對標成熟市場：全球主要市場啤酒人均消費量均出現過拐點。縱觀全球主要啤酒消費市場啤酒人均消費量歷史趨勢可以發現，在人均GDP達到1萬美元前後，啤酒人均消費量均出現回落，行業增長邏輯主要由“量增”轉為“質升”（日本在1981年人均GDP突破1萬美元后數年仍有明顯提升，與1986-1991年“平成景氣”資本泡沫化期間消費刺激有明顯關係）。但90年代開始，發達國家啤酒市場總體發展均開始徘徊不前，人均消費量衝高回落。中國啤酒人均消費量當前約33kg，在當前人口拐點及消費習慣改變背景下，我們預計中國人均啤酒消費量拐點已經接開始演繹。
中國啤酒消費量未來展望：未來數年維持在4000-4500萬千升區間。結合上述中國啤酒行業現狀和國際對比國際，我們認為中國啤酒行業量增的時代已經過去。除以上闡述各點之外，當前各家主要產商在逐步增加利潤訴求導向下，低利用率產能關閉和整合也會造成行業產量的進一步回落。消費端小瓶化趨勢漸顯，特別是在南方福建、廣東等南方市場，330ml和310ml的小瓶裝酒已開始逐步替代500ml標準瓶，聽裝酒消費也將逐步成為趨勢（需要注意聽裝啤酒的盈利能力明顯高於其他啤酒），這均將造成啤酒消費量逐步回落。但是，中國人口結構變化是長期逐步的過程，預計短期內人均啤酒消費量趨穩，人口基數穩定背景下，啤酒產量預計料將大幅下滑。綜合上述，我們認為中國啤酒產量在未來數年將維持在4000-4500萬千升區間。
2.2 升級驅動：價格帶提升是未來行業增長的主動力
結構升級驅動增長：中高端時代開啟，價格帶提升將是未來數年行業空間打開的主要邏輯。中國啤酒行業近年來消費量連續下滑，但結構升級卻在不斷推進，成為行業增長的主要動力，這一方面是消費端在消費習慣改變，當前進入產品結構加速往上提升時代，中高端啤酒增速明顯快於整體，另一方面是啤酒產商在存量博弈中，多年低價搶量拉鋸在成本推動下難以為繼，競爭策略開始變化，主要發力推動產品結構升級。根據Euromonitor數據統計，中國中高檔啤酒（Euromonitor終端統計價格7元及以上/L）佔比已從2003年的30%提升至2017年的60.9%。未來在消費者中高檔消費偏好加速，以及啤酒產商主推下，我們預計中高檔啤酒的佔比仍將進一步提升。
中國噸酒價格：當前僅接近3000元/千升，具有充足提升空間。根據主要啤酒產商收入及產量測算，中國啤酒行業當前出廠噸酒價格僅3000元/千升不到（測算額為2900多元/千升），對比世界主要發達國家和地區，美國噸酒價格達到8000元/千升，日本噸酒價格更是達到了10000元/千升以上，僅以亞太地區整體來看，噸酒價格也達到4300元/千升。結合中國當前啤酒消費習慣中高端化加速進程，以及各家啤酒產商的大力推動，中國啤酒行業噸酒價格具備明顯提升空間。
2.3 行業空間：有望看2000億元，未來十年5%左右複合增長
行業規模測算：出廠口徑約1200億元，結構升級帶動有望達2000億元。在當前噸酒價格不足3000元/千升，及產量4400萬千升背景下，中國啤酒行業當前行業規模預計在1200億元左右。中國當前中低檔啤酒（終端價格5元以下）佔比仍達60%以上，在中高端化明顯加速的過程中，未來行業產品結構有望逐步從“聖誕樹型”向“橄欖球型”轉變，推動噸酒價格的提升，進而成為行業擴容的主要推動力。對於行業空間測算，我們按以下進行分析：
（1）行業未來5-8年噸酒價格提升至4000元/千升，行業消費量按照4000萬千升測算，行業空間達到1600億元，行業未來5-8年CAGR為4-6%。
（2）在樂觀預期下，行業未來10年有望對標百威英博目前在中國（乃至亞太地區）的噸酒價格5000元/千升，行業消費量逐步回落至4000萬千升左右，行業空間有望達到2000億元。按此測算，行業未來10年CAGR為5%。
結合當前行業消費升級趨勢及測算，我們認為行業未來增速將在5%左右，十年後有望逐步達到2000億左右市場規模。
三、啤酒戰國策：大浪淘沙，合縱連橫
本部分從中國啤酒行業整體格局和企業微觀運營兩方面互為印證，研究企業的發展戰略及相互借鑑學習的歷史，有助於理解行業競爭現狀及未來態勢。
3.1 中國啤酒演進史：從春秋到戰國
中國啤酒行業從1980年代各地方和縣大量興建啤酒廠開始，整體可以分為兩個階段：05年以前是春秋時期，05年至今是戰國時期，其中兩個時期各自又可細分為前後期。我國啤酒行業成長期始自1990年，之前10年是導入期，大眾消費者開始有機會喝到啤酒，90年代則是產能熱投時期，包括外資啤酒在內都大力開拓中國市場，其中又以93年青島啤酒香港上市、97年燕京啤酒深圳上市引起資本市場關注。成長階段上，我們認為中國啤酒業走過成長中段，以2005年為分界，前半階段是春秋時期，青啤、燕京、雪花相繼稱霸，後半階段是戰國時期，尤其放眼全球視角在英博收購A-B（百威母公司）後，戰國爭雄之勢更為明顯，這一時期的競爭也不僅限於單純的敵對性競爭，而是更為微妙的競合。至於1980年改革開放以前的啤酒歷史，我們認為基本可以劃為萌芽階段，並未形成規模工業化生產，中國啤酒歷史研究基本以1980年代為起點即可。
- 第一階段（1980-1995年）：春秋初期，諸侯並起。1980年代全國各地開始興建啤酒廠，90年代燕京啤酒定位大眾消費者，創新產品，採取市場化銷售模式，迅猛發展，1996年超越青啤奪得第一，並保持到2000年。
- 第二階段（1996-2005年）：春秋五霸形成，資本運作擴張。1996年青啤被燕京超越所刺激，調整人事，彭作義展開全國性大規模收購佈局，2000年重回第一，但受累債務負擔和收購子公司虧損嚴重，金志國上任後不得不將戰略從擴張轉型為整合，第一位置保持到2006年。華潤集團與SAB實現合資，從瀋陽開始全國擴張，2002年前實行多品牌策略，2002年後進行品牌整合，著力打造雪花品牌，2006年超越青啤成為銷量第一併保持至今。另外，2005年前後行業併購達到高潮，百萬千升級企業哈爾濱啤酒、雪津啤酒先後被AB、英博高價收購。
- 第三階段（2006-2016年）：戰國割據，CR5拉鋸。2005年之後，金星、重啤、珠江、金威等區域市場龍頭地位受到侵擾，開始對外新建擴張，市場集中度提高到新階段，戰國爭雄之勢已現，第一和第二集團格局清晰。從10年開始，嘉士伯連續三次增持重慶啤酒，將重慶啤酒完全控股；另外，華潤雪花13年斥資54億元收購金威啤酒。隨著行業整合深度進行，CR5市佔率加速提升至80%以上，原屬於第二集團的金星和珠江空間不斷被CR5擠壓，行業進入CR5拉鋸時期。
- 第四階段（2017至今）：整合末期，短中期先看淨利率改善，終極格局仍在推演。當前看行業入場券已由CR5瓜分完畢，經歷了前面數年的持續拉鋸之後，存量博弈下，成本推動各家產商低價搶量的策略難以為繼，由“量增”的訴求改向“利升”轉變，行業高端化驅動，及主要產商關廠思路打開，行業的常態有望從過去低盈利的“舊均衡”轉向成為盈利能力恢復的“新均衡”。行業最終格局的形成，在CR5之間併購期待性不高的背景下，我們認為仍需要時間推演，未來5-10年有望逐步形成。
3.2 戰國七雄：CR5+2的前世今生
（1）雪花：資本運作與管理整合高手
1993-2002：低調擴張，蘑菇戰略，曾被認為是第二個中策。華潤雪花在外資洶湧而入又迅速退潮的時期進入啤酒市場，曾被市場認為是又一個香港中策（曾在90年代初通過連續收購中國啤酒廠，在百慕大註冊“中國啤酒控股公司”，並在加拿大多倫多招股上市成功，後又退出啤酒行業），但SAB也在中國市場的吸引力下與華潤簽訂了唯一一個不控股的合作項目。資本優勢和行業經驗具有先發優勢，使華潤雪花一開始就做好了全面佈局的規劃，又有足夠的投入攻打目標市場。作為一個成立晚又沒有品牌的企業，公司在該階段在前董事長王群的帶領下，一直低調地進行擴張，用蘑菇狀發展的思路，收購併強力扶持當地品牌做到區域第一。
2002-2007：品牌整合，聚貓成虎。自2002年起，公司開始對旗下品牌加強整合，重點打造全國性品牌雪花，在央視及各地方投放大量廣告，並在子公司紛紛建造專產雪花的生產線，逐步替換當地品牌，甚至在四川基礎很好的藍劍品牌都捨得雪藏。公司在區域控制的基礎上，有效的實現了雪花品牌的打造，其佔總產量的比例應經從03年的33%提高到85%，2007年雪花甚至超越百威bud light成為全球銷量第一的單品，公司也實現了聚區域的貓成長為兇猛的虎，2006年一舉超越青啤成為產銷量全國第一。
2008至今：行業霸主，剝離聚焦。華潤進一步通過併購擴大自己的版圖，12年銷量達到1000萬千升級別，13年進一步斥資54億收購金威，在行業銷量拐點期，公司的兼併佈局也告一段落。15年華潤創業下的非酒精業務（包裝飲用水怡寶、零售、食品等）剝離，上市平臺聚焦啤酒業務，更名華潤啤酒。16年初，由於百威英博收購SAB Miller，華潤集團回購SAB 旗下雪花啤酒49%股權。
2018年聯手喜力，強強聯合。2018年8月，華潤啤酒直接控股股東華潤集團（啤酒）有限公司（簡稱CBL，為華潤創業全資子公司）公告，已與喜力集團簽訂主要條款清單，以約243.5億港元對價向喜力集團配售發行40%股份，同時華潤創業以4.64億歐元購買喜力集團0.9%股權。戰略框架合作包括：喜力在中國內地、香港和澳門商標許可權與華潤融合協議，以及支持雪花品牌的國際化，並對喜力集團的其他高端品牌使用權作出規定。本次華潤啤酒與喜力集團在此層面達成戰略合作，意義更大於前期收購喜力中國業務的傳聞，此舉將加速華潤高端化進程，也將加速完善華潤產品體系和國際化進程，對中國啤酒行業高端化進程和整合亦將產生推動。
戰略總結：資本與整合是雪花持續的競爭優勢，品牌升級之困加速突圍。華潤雪花憑藉資本和整合優勢，06年之後在產銷量上與青啤燕京進一步拉開差距，但由於雪花的價格檔次太低。雪花啤酒一直定位在“週轉箱酒的高端和紙箱酒的低端”，實際則更低，與不少區域性中小品牌均處在2元/瓶的價位。公司於10年前後在低端市場已經取得良好的品牌形象，卻也將自己桎梏在這一層次。2009年公司推出雪花純生、雪花特級啤酒，正式向高端進軍，同時成立高端產品營銷團隊，渠道獨立運作，在優勢區域展開。公司的一系列措施可說是相當到位，但品牌升級需要一定時間，不過雪花強力的推廣戰術使其在近年中高端產品佔比不斷提升。14年試水推出超高端臉譜系列，主攻15元價格帶，在資源集中推動下取得一定增長，但超高端價格帶品牌拉力仍需觀察。18年聚集資源推出勇闖天涯SuperX主攻8-10元價格帶，方向更加清晰和務實。當前華潤與喜力合作，我們認為將大幅助力華潤在高端產品中的市場競爭。
（2）百威英博：全球霸主，外資品牌扛旗者
AB英博：全球視角下的中國市場佈局。自2008年底英博收購AB後，AB英博在全球的市場份額達到25%，在中國權益產量也達到616萬千升，在出售青啤27%的股權後，其權益產量仍排在第三位，當前權益產量預計在750萬噸。
1）連續佈局及收購東北、南方等優勢市場。英博在08年收購前基本佈局在江浙滬長三角至廣東珠三角的沿海一線發達地區，早在1990年代，英特布爾（06年與美洲飲料整合到英博前）已經佈局南京金陵啤酒和KK啤酒，之後02年投入1.6億元持有珠江啤酒24%股份，後又多次增持，在08年AB英博持有珠江啤酒股份已達25.6%，15年通過定增增持至29.99%，保持在要約收購30%比例之下。此外，英博06年58.9億高價收購雪津啤酒100%股權，奠定東南優勢地位。AB則布點武漢，百威啤酒覆蓋在主要發達城市，並於04年收購東北哈啤，區域上具有互補性。08年AB納入英博系後，14年收購吉林金士百啤酒，全國市場佈局及產品體系完善。
2）全產品線競爭模式基本確立。08年併購後高端以50%份額的百威為主導，引入科羅娜、時代等，百威在武漢、佛山、唐山的產能分別達到40萬噸，福建莆田150萬噸超大產能18年開始運營。主流則以哈爾濱啤酒為全國品牌，加大廣告和地面投入，東北以外的產能由百威的工廠生產，原英博扶持的雪津品牌則被放至東南地區性品牌，其他地區性品牌則要逐步整合。
全球體系整合突出，高端產品絕對霸主地位。 在08年英博收購百威階段，英博為償還收購AB的債務，採取一系列成本節約的手段並在全球出售部分業務，人事變動和文化整合波動較大。但百威英博進一步於13年收購墨西哥最大啤酒產商莫德羅（旗下擁有知名科羅娜品牌）和15年收購SAB Miller後，全球霸主地位奠定，產品系列全球整合突出能力進一步體現，國內全國性品牌（百威、哈爾濱啤酒）和地區性品牌（雪津、金士百等）外，進口的科羅娜、教士和福佳白等品牌在國內高速增長。但百威英博的企業文化能否深耕於中國銷售環境，是百威體系的一大不確定因素。
（3） 青啤：從做強做大到沿黃戰略
1996-2001：恍然夢醒，奮起追趕。青啤成立於1903年，作為中國高端啤酒代表，出口美國市場比定位大眾的AB產品還要更高。青啤在1996年以前帶有沉重的官僚病，只管生產，安於現狀，1993年上市募資卻未進行有效的擴張，資金利用率極低。1996年是青啤的轉折點，被燕京從銷量第一寶座拉下，大大刺激了青啤的團隊及政府股東，恍然夢醒後人事調整，並首次成立銷售公司，董事長李桂榮和總經理彭作義走馬上任，拉開了全國範圍收購兼併的大幕，到2000年產銷量終於奪回第一。但收購兼併中青啤也出現了若干問題：1）不看品質盲目收購，收購的往往是一些幾近破產清算的虧損企業，收購價格雖說不高，但後續持續投入驚人；2）收購標的規模參差不齊，平均規模不及燕京和華潤的收購標的；3）自恃品牌，以為一貼就靈，在收購揚州啤酒後隨即貼上青啤標籤，結果市場不認可；4）自貶身價 ，在整合青島市場時為爭奪嶗山啤酒市場，不斷降低青啤產品檔次（推出框裝甚至袋裝青啤，最低價從2.8元降低到1.2元），導致青啤品牌形象受損；5）擴張過快，消化不良，導致被收購企業虧損局面未能改觀，企業負債率持續上升。
2001-2011：戰略轉型，做強做大。2001年公司不得不宣佈放慢收購速度，在金志國上任總經理後，公司戰略作出重大調整，從“做大做強”轉型為“做強做大”，並實行一系列內部機制變革，逐個整合改造甚至關停部分收購的企業。青啤先後三次進行機構管理變革，完成專業化運作平臺的建設。第一次變革是對彭作義時代快速併購擴張後消化整合的需要，第二次是迫於競爭對手快速擴張的需要，第三次是主動的、徹底的變革，至此公司的管理架構得到樹立成型，這也是公司未來走向真正國際化所需的必要條件。青啤的三次變革，變革脈絡與邏輯非常清晰，按金志國的說法，首先是對青啤文化、習慣、意識做全面盤點，在青啤文化中植入變革的基因；其次是根據當時青啤的實際承受能力，做局部性變革，最後完成一次脫胎換骨的大手術。
2012至今：市場丟失，整頓河山。在後金志國時代，青啤在廣東、浙江等南方市場連連下滑，除山東和陝西外的第三大利潤池市場廣東丟失。當前新董事長黃克興18年新近履新背景下，公司提出了“提速沿黃、提振沿海、解放沿江”戰略，在黃河沿線甘肅、陝西、山西、冀南、河南和山東連成一線，東部一線從東北到海南調整，兩湖、江西和安徽等市場虧損改善，在保證市場份額前提下，加大對利潤提升的考核。
青啤渠道模式：深度分銷與大客戶模式的抉擇。公司的渠道模式與燕京優勢區域排他性控制、與雪花的強力買斷渠道經營有所不同，青啤北方主要推行深度分銷，青啤華南推大客戶模式。
- 1）深度分銷模式：內部對前銷售老總陸文金的深度分銷模式評價不錯，認為青島本部在全公司利潤佔比節節攀升，陸功不可沒，而一線業務人員則更多的是抱怨每天花大量時間填業務推進表。青啤的人自豪地稱華潤的深度分銷就是學自青啤，華潤一線業務人員的工作強度也很高，它的模式我們認為也可能是向外資跨國公司學的，外資公司比如嘉裡糧油等，在這方面的體系其實挺完備的。
- 2）大客戶模式：大客戶的優勢在於利用客戶的資金實力、社會背景，能夠快速有力地進入各類終端，資金回籠速度也快，青啤在華南最大的大客戶已經達到10萬噸的規模，走夜場的小瓶裝啤酒即是全部交給了一位大客戶推廣，不但在深圳市場佔據了70%份額，在全國各地也積極推廣。嚴旭的大客戶制從珠江啤酒搬過來，而珠江的大客戶制後來因為缺乏置換新鮮血液而日漸老化；我們認為，青啤也會向原先的合作伙伴美國AB公司學習，AB公司的大客戶模式可謂非常純熟，有些大客戶已經是兩三代人一直做AB的代理商。青啤華南的大客戶制也在矛盾中不斷修正前行，比如之前有的大客戶曾跳過銷售公司直接向生產企業進貨，公司需要動真格的對這些客戶進行懲罰。
- 3）模式的選擇：大客戶制與深度分銷制因地制宜。國內更主流的趨勢是走深度分銷模式，因為大客戶模式下，一旦客戶變大，就容易有惰性，尾大不掉，而深度分銷更利於企業直接把控終端，增進企業對消費需求的敏感度。青啤經歷了深度分銷和大客戶制的不斷探索後，當前更多選擇因地制宜地開發經銷商，提倡經銷商擁有終端資源，而非簡單分銷給分銷商。
青島啤酒股權演變史：復星20%股權由何而來？影響幾何？2017年12月朝日持有20%股權轉讓給復星集團，市場廣為關注。對於此部分股權歷史演變，可謂是不斷演變，青島啤酒1993年A+H股上市，AB（百威品牌母公司）港股持股比例達到27%，大股東青島國資委僅持股30%，當時協議AB不能進一步增持，且將其中7%股權的投票權交給青島市國資委，以保證其控制權。在2008年英博併購百威後，由於反壟斷及現金流原因，百威英博不能不退出青啤體系，其中20%股權轉讓給朝日啤酒，朝日啤酒在戰略持股後將其中國業務不斷整合入青島啤酒，2017年底再轉讓給復星集團。復星戰略投資青啤最大展望在於其是否能推動公司改革及員工股權激勵方案。
（4） 燕京啤酒：市場化成就一代霸主，高端化進程成當下核心
市場意識是燕京啤酒在成長初期贏得先機的關鍵。1996年之前在青島啤酒還處於計劃經濟意識佔主導的時候，燕京啤酒在李福成帶領下以深入市場調查，產品創新，渠道建設及不等不靠不拖的高效決策獲得了高速成長。
- 準確的產品定位：燕京針對當時國內大眾對啤酒需求旺盛，而供應主要面向高端市場的狀態，定位於普通大眾消費品，不斷改進工藝降低成本，以較高的性價比獲得大眾認可；1994年，公司又率先推出適應消費者口味需求的扎啤、11度清爽型啤酒， 2004年7月清爽型啤酒改進包裝，準確把握了消費市場的趨勢。
- 衚衕戰術奠定渠道優勢：燕京創業期大眾對啤酒更看重擁有而非品牌，但銷售渠道一直為地方糖酒公司壟斷，燕京啤酒在李福成帶領下率先脫離糖酒公司，自力更生，以三輪車送貨到戶的衚衕戰術，與上千家小經銷商簽訂供貨合同，實現原始的深度分銷模式，從而建立牢固的市場網絡，這一點也為燕京積累了持續建設渠道優勢的經驗；
- 理性的價格策略：在北京市場已有北京啤酒等知名品牌的基礎上，公司先降價擠佔競爭對手市場份額、獲取壟斷地位，後逐步提價獲取利潤，這是比較合適的市場化手段；2008年，公司在壟斷優勢強的地區實現全面提價10%，仍保持銷量的穩定增長。2010年元月，公司再次提價，北京地區燕京普通瓶裝啤酒價格漲幅10%。整體上來說，燕京啤酒的噸價不高，尤其在北京，公司在於給經銷商更多的讓利，讓他們保持對自己的忠誠。
- 品牌代言讓公司品牌更具親和力。旗下廣西漓泉最早開始找代言人，而且都是非常時尚的人物，從袁立到朱茵、張惠妹、李玟；主品牌燕京請的是影帝陳寶國等代言；福建惠泉前幾年是陳忠和，現在是水上運動奧運冠軍楊文軍，都是福建人；廣東燕京請的是著名主持人胡一虎。每地一策，增進了品牌的親和力。
穩健的擴張策略是燕京啤酒壯大期，始終保持快速增長和良好盈利能力的關鍵。燕京啤酒在壯大期向外埠市場拓展，採取直接建廠和兼併收購併行，公司對外擴張一直保持嚴格的政策，對收購企業的管理整合也相當成功。
- 堅持嚴格的擴張條件。公司在對外擴張時嚴格堅持5條原則，保證了新增公司有較大的規模、優良的水質和良好的盈利能力，並便於管理，公司每一次外擴基本能保持規模和盈利的躍升。
- 水知道答案。啤酒關鍵在於口感和品牌，口感關鍵在於釀酒之水。燕京啤酒全國擴張時提出五條原則，第二條便是當地要有很好的水質，所以燕京在過去十年的擴張是穩健並卓有成效的，而競爭對手如青啤、雪花在全國擴張時更看重佈局，對水質的重視稍放於其次。燕京旗下公司水質在業內處於領先水平，不論是總部、漓泉、雪鹿，還是湖南燕京、浙江仙都、廣西玉林等地，都有極佳的水質支撐。
- 有效管理和整合外部企業。對於收購的公司，燕京以當時總部的工藝質量水平為標準，在產品結構、原材料、節能降耗、工藝設備等方面改造所收購企業，如無名、襄樊、赤峰公司等。整合方面燕京提出的五統一、一獨立原則是國內啤酒行業較早的成功經驗，青啤在2001年後的整合期也有類似的措施。
產品高端化進程成當下核心，不斷推進價格帶提升。燕京啤酒由於產品結構中，低端產品佔比達到70%以上，噸酒價格僅在2500元/千升出頭，明顯低於行業平均噸酒價格。燕京中高端化趨勢在近年加速，廣西漓泉旗下的1998中高端產品銷售突出，北京地區今年也推出了帝道，主打9元價格帶，與6-7元的鮮啤、8元的純生，形成中高端價格帶群。
（5） 嘉士伯：另闢蹊徑成為西部王
嘉士伯打造西域版圖。2003年，嘉士伯先全資收購了原昆明啤酒廠，又拿下了雲南最大的啤酒集團大理啤酒，奠定雲南市場格局。一年後，嘉士伯和西藏發展各出資3.8億元重組原拉薩啤酒廠，成立西藏拉薩啤酒有限公司（16年轉入給深圳金脈青楓投資管理公司）；隨後，嘉士伯揮師入甘，合資蘭州黃河旗下蘭州、天水、青海、酒泉的啤酒廠各50%的股份；06年，嘉士伯與西夏啤酒合資成立寧夏西夏嘉釀啤酒有限公司，其中嘉士伯以現金方式在新公司中控股70%。嘉士伯西部戰略核心重啤的收購分為三個階段，早在2003年，重慶啤酒已將17.46%的國有股權出售給英國啤酒生產商紐卡斯爾，5年後，嘉士伯通過收購紐卡斯爾獲得此等股權。10年又增持重啤，嘉士伯總計持有重慶啤酒29.25%的股權，躍升為第一大股東，第二大股東重慶啤酒集團仍持有重慶啤酒剩餘20%股權。13年，嘉士伯通過部分要約收購，出資29億元受讓包括重慶啤酒集團股東在內持有重慶啤酒30.29%的股權，從而持股重慶啤酒60%，成為重慶啤酒的絕對控股股東，一年後，嘉士伯以15.6億元收購了重慶啤酒集團資產管理公司100%股權。2015年，嘉士伯以5.59億元全股收購新疆烏蘇啤酒。連續落子云南、西藏、新疆、甘肅、寧夏和重慶等市場後，嘉士伯的西域版圖形成。西部市場競爭少，產品價格相對較高，嘉士伯的整體利潤率達到兩位數，但西部市場體量相對有限。
嘉士伯整頓期帶來的市場化操作。嘉士伯年報顯示，截至2014年，嘉士伯在中國已有44家啤酒廠，在西部擁有高達55%的市場份額。但隨之而來的整合是嘉士伯一直考慮的問題，市場化操作下，嘉士伯17年年報顯示中國產能僅為25家，總共關廠19家，達到了產能優化效果。
重慶啤酒：從第二集團整合入嘉士伯體系，產品高端化和產能優化的行業標杆。 從90年代末開始，重慶啤酒國內資本和規模擴張的行業趨勢和大本營遭到華潤雪花攻擊的背景下，邁出了四大步驟：
1）整合周邊市場。重啤在自己成熟市場四川、重慶、貴州西南三省市持續併購了11家啤酒公司，完成了在西南地區的戰略佈局。
2）進軍全國市場。從2001年開始，重啤提出“走出夔門、沿長江一線發展”的戰略，半年內拿下湖南國人、江蘇天目湖、浙江大梁山等地三家較大規模的啤酒廠；接著涉足華南、中原、華北市場。目前，重慶啤酒已經形成西南、湖南、浙江、江蘇、安徽等幾大利潤中心。
3）重啤2004年與蘇格蘭紐卡斯爾公司結成戰略合作伙伴，蘇紐公司以每股10.5元收購重慶啤酒20％股權，2008年蘇紐被分拆成兩塊業務，嘉士伯獲得蘇紐在俄羅斯和重啤的股權。重啤是目前省外佈局較多、規模較大且市場運營較好的二線企業，因此其利潤水平一直處於穩步增長。
4）13年以來，在嘉士伯的體系整合下，重慶啤酒開產品高端化和產能優化領先於行業，並於15年剝離疫苗業務，聚焦啤酒。重啤過去數年高端化和產能優化已實現的變革，將是中國其他啤酒產商未來數年將逐步實現的。 此外根據公司承諾，重慶啤酒和嘉士伯之間的關聯交易問題有望在2020年之前解決，嘉士伯中國資產業務注入重慶啤酒值得關注。
除了行業五強之外，當前珠江啤酒和金星啤酒仍是另外兩大產商。珠江啤酒立足廣東市場，AB英博系當前持有其29.99%股份，根據協議保持在要約收購比例線30%之下，其2017年銷量達到121萬噸。金星啤酒立足河南市場，在西南等地仍設有產能，之前與外資AB英博繫有收購傳聞，但並未落地，根據草根調研反饋，金星啤酒2017年全國銷量預計仍達到百萬噸級別，但河南市場在華潤、青啤等巨頭衝擊下份額不斷萎縮。
3.3 行業格局：分省級市場而看
各省份市場：諸侯割據，利潤池市場。中國啤酒行業一大特徵為從省級市場劃分而看，各省份基地市場（有些市場則更為細分，構成半省份甚至是城市基地市場），高市佔率支撐下，構成各家企業的利潤池。在以“量增”為導向的舊行業均衡中，各家啤酒產商依託各自的基地市場的盈利補貼到弱勢市場中，對競爭對手形成干擾，但當前行業在“利升”的訴求下，弱勢市場減虧成為一大業績提升的一大重點。
下文重點梳理各大產商的重點利潤池市場：
- 華潤啤酒：（1）四川，華潤啤酒在00年代收購藍劍啤酒形成四川的優勢地位，當前市佔率超過70%（預計華潤四川17年收入體量達到60億元），由於四川消費基數體量巨大且市場寡頭形成，價格帶以6-8元的中高端勇闖天涯為主，我們預計華潤四川市場17年利率達到15-20%淨利率水平，明顯高於華潤17年整體3.9%的淨利率；（2）遼寧，華潤90年代初進入啤酒行業即是在遼寧起家，當前華潤市佔率達到60%，為絕對強勢市場，但由於價格帶稍低及產能利用率相對較低，盈利能力低於四川；（3）貴州，市佔率達到70%以上，體量相對四川和遼寧較小，但具備較高盈利能力。其他市場中，安徽（華潤收購了安徽的主要啤酒產商）、天津均為華潤市佔率超過50%的市場，但由於或是價格帶偏低，或是市場體量過小，盈利並非明顯，另外，華潤在浙江北部、江蘇南部和湖北市場（市佔率接近50%），形成了半省級的強勢市場，在東北市場的黑龍江和吉林，市佔率均在40%以上，與雪花形成雙寡頭格局。
- 百威英博：結合百威全球收購戰略，以及其高端產品的主導地位，其盈利能力明顯高於國產品牌，預計達到10%-15%區間，其在強勢市場多以低端佔領市場，高端賺取利潤，而在非強勢市場則以高端推進為主。就其強勢市場，主要包括以下：（1）福建，福建市場一方面依託雪津（04年由英博收購整合，08年英博收購百威後整合進入百威英博體系）多年的精耕，且團隊非常擅長於區域營銷，當前市佔率達到50%以上，且由於百威產品體系整合能力突出，結合當地消費價格帶較高，構成百威英博在中國的一大強勢市場；（2）江西，同屬百威東南大區，由雪津團隊輻射管理，市佔率達到60%以上；（3）黑龍江和吉林，哈爾濱啤酒04年被百威收購，後整合進入百威英博體系，先作為全國性品牌推廣，在黑龍江市場與雪花形成雙寡頭格局（市佔率均在40%多），吉林市場主打區域品牌金士百，市佔率亦和雪花分庭抗禮。其他市場中，廣東也作為百威的優勢市場，貢獻較高利潤，但廣東市場仍是充分競爭市場。
- 青島啤酒：（1）山東，山東市場作為青啤的大本營市場，經過多年的省內整合，市佔率達到70%以上，且由於山東市場體量大，青啤在山東的盈利能力貢獻公司整體的主要利潤，預計淨利率可達到15-20%；（2）陝西，青啤作為省外的第一個利潤池市場，當前在陝西市佔率達到80%，預計淨利率可達到約15%的水平；其他市場中，公司多年費用投入的河北南部、山西、甘肅已經成為青啤的準強勢市場，作為公司沿黃戰略的重要部署區域市場。此外，海南市場青啤的市佔率達到50%以上，但市場體量較小，青啤在上海市場市佔率也達到接近50%（加上旗下三得利業務），但由於市場投放激烈及內部整合問題，處於虧損狀態。華南福建等市場下滑嚴重，近期處於虧損狀態，華中湘鄂贛徽也均處於利潤負貢獻狀態。
- 燕京啤酒：（1）北京，燕京的基地市場北京市佔率達到70%以上，預計淨利率達到10%，貢獻主要利潤；（2）廣西，燕京在廣西通過漓泉品牌佔有70%以上份額（這幾年已有一定下滑），淨利率達10%出頭；（3）內蒙古 ，燕京在內蒙古建有6個產能，通過雪鹿品牌佔有50%以上市佔率（主要由有產能的市場），但由於價格帶相對較低，盈利相對北京和廣西較低（參考赤峰產能利潤率為8.5%）。其他市場中，燕京在福建的惠泉品牌具有泉州等城市基地市場。整體而言，燕京啤酒的基地市場並未形成片狀化，相隔較遠。
- 嘉士伯：作為外資品牌的另一大代表，嘉士伯以西部開拓另闢蹊徑，市場化操作疊加產品結構升級引領市場，預計全國淨利率達到13%左右。（1）重慶，通過將重慶啤酒完全納入旗下，嘉士伯在重慶市佔率達到80%以上，銷量達69萬噸，雖然重慶市場容量不足百萬噸，但價格帶高且渠道被重啤基本把控，疊加工廠管理端的市場化操作，淨利率達到雙位數；（2）新疆，通過收購烏蘇啤酒，嘉士伯在新疆市場份額達到70%以上，銷量預計在35萬噸；（3）寧夏，市場份額在70%以上，銷量預計接近20萬噸，以西夏品牌銷售為主；（4）雲南，市場份額達到40%左右，在大理、西雙版納等市場市佔率達到70%以上，盈利能力高於整體。另外，公司在四川和湖南佔有個位數的市場份額，此外江蘇和安徽的仍留有天目湖品牌產能，可謂留子江東。值得一提的是嘉士伯國際品牌部，通過與百威和喜力等國際品牌競爭娛樂等即飲渠道，佔有高端一席之地。
大容量市場及高價格帶市場的份額演變值得重點關注。投資者在關注各產商市場份額時，往往忽略市場容量大小對於寡頭產商的淨利潤貢獻不同，舉例而言，青啤山東市場（產量超過600萬噸，銷量預計超過300萬噸）與海南市場（產銷量均在100萬噸以內）市佔率均達到50%以上，但由於市場容量不一樣，利潤貢獻度不在同一量級。另外，以廣東市場和河南市場為例，二者均作為銷售量300萬噸以上的充分競爭市場，並無完全寡頭佔據絕對優勢，但由於廣東的價格帶明顯高於河南，所以各家產商在廣東的盈利情況明顯要優於河南。因此，結合市佔率和價格帶分析省級市場的演變，更能把握行業格局未來的變化。
市場格局當前核心點：CR5優勢市場明確背景下，重點關注準寡頭市場的格局演變。市場主要產商當前在其各自優勢市場基本鞏固，且在各家戰略重點變化的背景下，通過盈利市場反哺非理性干擾在對方優勢市場的策略有望得到明顯改善。當前更為需要關注的是江浙等準寡頭市場在未來數年，理性市場競爭演變過程中市場份額的變化，其有望成為行業整合結束期的最後基調奠定板塊。
跟蹤重點市場微觀逐步演變，華潤有望長期成為行業龍頭。啤酒行業作為典型的大眾品行業，盈利能力最終的釋放仍需要行業絕對龍頭的產生。當前在CR5之間併購期待性不高的背景下，我們認為仍需要時間推演，當前各家企業仍在堅守市場份額前提下，更多需要看重點市場格局的微觀演變，具體而言則需要銷售層面的執行改變，絕對寡頭未來5-10年有望逐步形成。目前看，華潤具有最良好的市場基礎（四川、遼寧、安徽、貴州、黑龍江、吉林、蘇南、浙北等大體量市場）和運營體系，且公司在中高端產品推進明顯加速，不斷彌補品牌短板，有望成為拉開行業市場份額的絕對龍頭。
四、行業當下核心邏輯：存量博弈，成本推動，策略轉變，利潤改善
行業消費量增階段，各家啤酒產商為實現擴張大舉進行兼併收購，進入五強的拉鋸狀態後，各家拉鋸導致行業低利潤率。當前行業進入存量博弈期，大幅拉鋸及廝殺後，成本接連上漲逼近行業盈虧平衡線，主要產商依靠低價搶量策略難以為繼，行業產品結構升級推動價格帶提升將加速演進，成為行業低利潤率“舊均衡”有望打破的核心支撐，產能優化將明顯助力成本效率提升以及固定成本節約，同時輔以利潤窪地市場減虧等多種方式推進，實現行業利潤改善的“新均衡”。
4.1 淨利率改善背景：量見頂+拉鋸戰+成本壓力+策略轉變
存量博弈，成本推動，產商偏向利潤訴求，行業拐點已至，淨利率改善將是行業未來數年核心邏輯。中國啤酒行業自13年行業產量見頂回落，主要產商長期拉鋸，且包材等成本連續上漲已靠近行業盈虧平衡線。在此背景下，主要產商依靠低價搶量策略難以為繼，各家啤酒產商開始向中高端化推動達到利潤訴求轉變，外資的百威和嘉士伯在中國市場一直重視利潤考核，百威的第一考核指標已經轉為利潤，而內資的華潤、青啤和燕京去年起均紛紛弱化對量增的訴求，轉向對銷量和利潤並重考核，是當今最大變化，也是所見提價等現象的根本支撐。
4.2淨利率改善路徑：升級+產能優化
1. 產品結構升級，帶動價格帶提升
各家產商合力推動中高端產品，價格帶提升有望帶動噸酒價格提升。中國當前中低檔啤酒（終端價格5元以下）佔比仍達70%以上，行業主要盈利依靠中高端產品，而低端產品主要承擔走量攤薄成本的職能。當前消費趨勢也明顯在往中高端化演變，行業盈利能力在產品高端化的過程中，有望帶動盈利能力的明顯提升。根據上文判斷，若未來餐飲終端價格能實現在6-8元為主流價格帶，行業的平均噸酒有望提升至4000元/千升。
毛利率提升將是未來3-5年行業利潤率改善的主要推動力。我們認為，市場競爭明顯趨緩將會在長期整合格局清晰後明顯體現，當前看未來數年，行業格局的改變更多體現為微觀層面的變化，比如華東江浙市場絕對寡頭市場逐步出現，但未來3-5年將是中國啤酒中高端化明顯加速的時間窗口期，反映到各家企業的財務報表上將是毛利率的線性提升，而在市場份額微觀變化演進過程中，銷售費用率的下降不宜預期過高。
2. 產能優化：有望促進成本效率全方位提升
關廠思路打開，產能優化有望持續推進。重啤在嘉士伯的市場化操作下引領行業產能優化的進程，可謂行業標杆。根據調研反饋，當前看其他各家國資背景啤酒企業的產能優化有望取得突破，華潤在17年整合優化7家產能後，今年關廠進度有可能加速，青啤未來3-5年有望關閉100萬噸產能，燕京的關廠進度預計也將取得進展。
產能優化有望帶來成本效率全方位提升。一方面，如上文所述，關廠有望減少折舊、人工費用等，提升盈利能力，根據我們測算，關閉每噸酒產能有望帶來200-300元固定成本節約，將明顯利好利潤效率提升。另一方面，高端化有望解決產品回瓶等問題，行業內主要產商在產品高端化進程中，將中小產能整合到百萬噸級別的大產能，也將明顯提升產能規模化效率。
3. 行業提價有望在未來2-3年成為常態
小幅提價或將在行業未來2-3年持續發生。17年行業集體提價成為09年以來首次提價，當前在消費量拐點已至背景下，疊加產商對盈利訴求支撐行業新均衡的形成，連續小幅提價成為可能（通常在淡季階段）。此外，中國噸酒價格和世界平均存在較大差距，若成本壓力不斷推動，使得連續提價具有空間。但仍需注意的是，行業產品結構升級帶來的利潤促進將明顯大於直接提價帶來的影響。
另外，對於年初的提價，我們廣泛草根調研發現以下兩點信息：
（1）低端產品的提價幅度大於中高端產品。這實際上主要為了促進導入中高端產品，推動產品價格帶上移，以逐步彌補中國啤酒行業噸酒價格遠低於世界平均，以至於行業利潤遠低於世界平均的現象。
（2）在市場份額並未完全拉開的省份（如河南），提價向終端傳導並不順暢。產商當前提價更多影響的是經銷商利潤，為確保市場份額，短期仍將以費用的形式返還渠道。
正如一罈美酒不是一天釀成的，本輪提價是行業底部拐點顯現的標誌，但短期為覆蓋短期成本上漲，以及返還渠道提價費用，傳導至利潤端存在時滯。
4. 費用投放更加理性
費用投放更加理性，著眼品牌長期建設。行業促銷費用（包括渠道返利、終端返利、消費者促銷等）佔據銷售費用的主體，過去非理性買店、大幅度贈酒等方式在當前得到改變，利潤訴求轉變過程中，費用效率提升有望利好利潤率的改善。另外，產商更多將投放重心放到利好品牌長期建設的維度，精選高質量體育、音樂等事件營銷（如百威世界盃、青啤亞冠、嘉士伯樂堡音樂節等）推動長期品牌建設。
5. 利潤窪地市場實現減虧
利潤窪地市場減虧帶來的盈利提升作用將明顯。相對於利潤池市場貢獻主要利潤相反，各家產商利潤窪地市場長期處於虧損狀態，主要起到市場戰略性考量上。燕京在非強勢三省市場外的單一產能虧損最高可達到5000萬元以上，青啤在湖南、湖北和安徽市場長期不盈利，當前行業利潤訴求轉變下，通過費用投放理性、關廠以及內部考核改變等操作，利潤窪地市場的減虧帶來的利潤貢獻預計將明顯。
4.3 行業整合末期：利潤改善趨勢不改，費用率或造成短期波動
行業整合末期，行業淨利率趨勢向上，但費用率波動或帶來淨利率短期波動。產品中高端化加速及產能優化邏輯驅動，是行業淨利率趨勢向上的核心基礎。但在行業巨頭間併購整合預期不高的背景下，我們認為，在行業長期集中度提升至絕對寡頭出現的過程中，重點需要關注重點市場微觀層面變化帶來市佔率的變化，這期間或會出現短期費用率提升帶來利潤率的波動。因此以中長期視角來看，行業淨利率向上趨勢不改，但短期可能存在波動應是更客觀中性的預期。
總結：行業未來2-3年中期的核心邏輯在於利潤率逐步改善，其背後邏輯在於當前存量博弈及成本連續上升背景下，主要產商依靠低價搶量策略難以為繼，競爭策略開始變化。產品結構升級將是行業利潤率改善的主要支撐，產能優化將明顯助力成本效率提升以及固定成本節約，同時輔以利潤窪地市場減虧等多種方式推進，實現行業利潤改善的“新均衡”。但作為典型的大眾品行業，中國啤酒行業長期穩定格局形成仍看整合邏輯，利潤率改善過程中也將會呈現出較為明顯的波動性。
五、投資建議：推薦華潤和重啤，關注青啤和燕京
本文對啤酒行業商業模式、市場空間、行業格局演進史及行業中長期核心邏輯已作深入分析，得出以下三點重要結論：
1、行業空間：產量見頂基本確定，產品結構升級驅動，未來10年行業增長中樞有望保持5%左右。中國啤酒產量自2013年見頂後回落，根據國際對比及中國當前人口結構，我們認為行業量增趨勢壓力明顯。但中國啤酒價格帶偏低，當前處於“聖誕樹”型產品結構，未來行業主流價格帶外6-10元中高端升級。中國啤酒行業當前市場規模約1200億元，我們認為在產品結構升級驅動型，有望帶動行業未來10年增長中樞達到5%左右。
2、行業格局：中國啤酒行業進入整合末期，整合仍需時間推演，關注重點省份市場的微觀格局演變。中國啤酒行業經過30多年發展，當前進入整合末期，當前更為需要關注的是江浙等準寡頭市場在未來數年，理性市場競爭演變過程中市場份額的變化，有望成為行業整合結束期的最後基調奠定板塊。當前看華潤啤酒市場基礎最好，且正加速彌補自身品牌定位短板，未來10年有望成為行業龍頭。
3、行業當下核心邏輯：存量博弈及成本推動，主要產商策略轉變，行業利潤率有望邊際改善。中國啤酒行業產量見頂回落，且份額長期拉鋸背景下，包材等成本連續上漲已靠近行業盈虧平衡線，主要產商依靠低價搶量策略難以為繼，競爭策略開始變化。產品結構升級將是行業利潤率改善的主要支撐，產能優化將明顯助力成本效率提升，輔以利潤窪地市場減虧及費用理性投放等措施，行業利潤率將有望邊際改善。
短期高估值，近期在消化。啤酒板塊經歷年初行業漲價催化快漲之後，短期雖有回落，但估值仍較高。華潤和青啤在18年高增長預期下，估值仍達到50倍PE，青啤估值在30倍PE，但預計隨著行業關廠、費用縮減等事件繼續推行，將形成短期股價的催化，行業底部將不斷抬升，不過股價的波動也會加劇。
中期2-3年看新均衡下利潤率改善。當下行業的核心邏輯在於高端化過程中行業利潤率改善，以及關廠思路打開，利潤有望得到改善，較高利潤率的行業“新均衡”有望實現，未來2-3年行業利潤率進入改善階段。
長期5-10年行業仍然看整合。啤酒行業作為典型的大眾品行業，盈利能力最終的釋放仍需要行業絕對龍頭的產生，當前在CR5之間併購期待性不高的背景下，我們認為仍需要時間推演，未來5-10年有望逐步形成。目前看，華潤具有最良好的市場基礎（四川、遼寧、安徽、貴州、黑龍江、吉林、蘇南、浙北等大體量市場）和運營體系，且公司在中高端產品推進思路明顯加速，不斷彌補品牌短板，有望成為拉開行業市場份額的絕對龍頭，中期當行業CR1市佔率達到40%以上時，利潤率有提升至10%的潛力。
投資建議：推薦華潤啤酒和重慶啤酒，關注青島啤酒和燕京啤酒。華潤啤酒長期視角而言，具備拉開其他競爭對手，成為行業絕對龍頭，長期利潤率有望看至10%以上水平，建議以長期視角買入行業格局整合。重慶啤酒前面數年在嘉士伯體系下，產品高端化推進和關廠進度可謂引領行業，但作為區域性企業，擴展性受到一定限制，嘉士伯中國業務2020年底前有望注入重慶啤酒值得期待。行業其他主要產商中，在行業中期利潤率改善階段，青島啤酒和燕京啤酒業績彈性值得關注。（招商食飲）
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