核心觀點：
8月31日，十三屆全國人大常委會第五次會議表決通過了關於修改個人所得稅法的決定。但“2019年1月1日起社保費交由稅務部門統一徵收”這件舊事卻以“個人實際到手減少”、“企業補繳壓力嚴重、未來徵繳規模大幅上升”等理由蹭上了熱點，引發市場普遍擔心。
這是一件早就確定並實施的事情，為什麼現在才開始擔心？從時間來看，2月28日《深化黨和國家機構改革方案》提出了“為提高社會保險資金徵管效率，將基本養老保險費、基本醫療保險費、失業保險費等各項社會保險費交由稅務部門統一徵收”。7月20日《國稅地稅徵管體制改革方案》明確要在2019年1月1日實現全國統一。當前，各地都先後開始了自主的行動，其現實狀況、改革執行進度等都存在差異，所以補繳工作並不會在9至12月集中推動，補繳壓力也不是全國同步出現的。分地區、分行業對待這一風險可能會更準確。
過去五年，全國五項社會保險基金的收支差額分別是7337、6825、7024、6675、10009億元。就全國整體而言，目前社保資金目前並不存在缺口。事實上，這次市場焦慮情緒的出現，其實反映的是大家對社保體系本身的一些憂慮，特別是未來的老齡化趨勢和區域之間的分化問題。
首先，我國人口年齡結構的拐點出現在2010年，老齡化的加劇將會增加社保支出減少社保收入，導致社保資金收支壓力。但是，應對老齡化壓力的核心政策，應該是開放二孩生育、國資劃轉社保、延遲退休年齡等更長期的政策，嚴格徵收所產生的力量相對有限。
其次，目前社保基金的區域差異確實巨大，過去幾年裡地區差異越來越嚴重，這也是2018年開始建立中央調劑制度的原因所在。區域之間的差異可以通過當期結餘、累計結餘兩個指標來觀測，以養老金為例。（1）當期結餘：2016年廣東省超過千億，遙遙領先；超過百億的10個省份中有7個處於東部地區，當期結餘為負的7個省份中東北三省全部位列其中，特別是黑龍江連續四年為負，連續六年墊底。（2）累計結餘：2016年末，廣東省養老保險基金的累計結餘超過第二名北京一倍多，佔全國城鎮基本養老保險基金累計結餘的19.8%。有11個省份的累計結餘超過千億，佔全國累計結餘的75.1%，且主要集中在東部和中部；累計結餘在500億以下的省份除天津外全部處於西部和東北，累計結餘為負的目前僅有黑龍江。
一圖一觀點
一、社保改革是為了彌補資金缺口嗎？
8月31日，十三屆全國人大常委會第五次會議表決通過了關於修改個人所得稅法的決定。但“2019年1月1日起社保費交由稅務部門統一徵收”這件舊事卻以“個人實際到手減少”、“企業補繳壓力嚴重、未來徵繳規模大幅上升”等理由蹭上了熱點，引發市場普遍擔心。
9月6日的國務院常務會議對市場預期做出了快速反應，提出：“在社保徵收機構改革到位前，各地要一律保持現有徵收政策不變，同時抓緊研究適當降低社保費率，確保總體上不增加企業負擔，以激發市場活力，引導社會預期向好”。雖然這在一定程度緩解了市場焦慮，但這件事情還是有一些地方值得關注。
首先，這是一件早就確定並實施的事情，為什麼現在才開始擔心？從時間來看，2月28日《深化黨和國家機構改革方案》提出了“為提高社會保險資金徵管效率，將基本養老保險費、基本醫療保險費、失業保險費等各項社會保險費交由稅務部門統一徵收”。7月20日《國稅地稅徵管體制改革方案》明確要在2019年1月1日實現全國統一。當前，各地都先後開始了自主的行動，其現實狀況、改革執行進度等都存在差異，所以補繳工作並不會在9至12月集中推動，補繳壓力也不是全國同步出現的。分地區、分行業對待這一風險可能會更準確。
其次，中央提出社保改革的目的是“為提高社會保險資金徵管效率”，而市場上的一種解讀則是“社保資金缺口不斷增大”，到底哪一種說法更符合現實呢？
過去五年，全國五項社會保險基金的收支差額分別是7337、6825、7024、6675、10009億元，就全國整體而言，目前社保資金目前並不存在缺口。社保基金之中以養老保險和醫療保險的佔比最大。2017年基本養老保險基金收入46614 億元，支出40424 億元，當年收支差額6190億元，年末累計結存50202 億元；基本醫療保險基金總收入17932 億元，支出14422億元，年末統籌基金累計結存13234 億元。就全國整體而言，也都不存在缺口。
事實上，這次市場焦慮情緒的出現，其實反映的是大家對社保體系本身的一些憂慮，特別是未來的老齡化趨勢和區域之間的分化問題。
首先，我們知道中國人口年齡結構的拐點出現在2010年，老齡化的加劇將會增加社保支出減少社保收入，導致社保資金收支壓力。但是，應對老齡化壓力的主力政策，應該是開放二孩生育、國資劃轉社保、延遲退休年齡等更長期的政策，嚴格徵收所產生的力量相對有限。
其次，目前社保基金的區域差異確實巨大，過去幾年裡地區差異越來越嚴重，這也是2018年開始建立中央調劑制度的原因所在。區域之間的差異可以通過當期結餘、累計結餘兩個指標來觀測，以養老金為例。（1）當期結餘：2016年廣東省超過千億，遙遙領先；超過百億的10個省份中有7個處於東部地區，當期結餘為負的7個省份中東北三省全部位列其中，特別是黑龍江連續四年為負，連續六年墊底。（2）累計結餘：2016年末，廣東省養老保險基金的累計結餘超過第二名北京一倍多，佔全國城鎮基本養老保險基金累計結餘的19.8%。有11個省份的累計結餘超過千億，佔全國累計結餘的75.1%，且主要集中在東部和中部；累計結餘在500億以下的省份除天津外全部處於西部和東北，累計結餘為負的目前僅有黑龍江。
二、美國衰退概率大嗎？
隨著美國經濟增長在二季度達到2.9%的高水平和美債收益率的愈發平坦，市場上擔心美國經濟見頂甚至陷入衰退的聲音在增加。聖路易聯邦儲備銀行公佈的“平滑後的美國衰退概率”指標可以作為這一問題的一個參考。這一指標來自於基於四個月度指標的動態馬爾可夫切換模型，這四個指標分別是非農就業、工業生產指數、不包括轉移支付的實際個人收入和實際製造業和貿易銷售。2018年6月的最新數據顯示，這一模型測算的美國經濟衰退概率為0.32%，仍處於非常低的水平，意味著從經濟數據角度看暫沒有顯現出衰退的跡象。
作為經濟的晴雨表，美股下跌也被認為領先於美國經濟的衰退。從最近的兩次衰退2000年科網泡沫破裂和2008年金融危機的情況看，FRED的指標更早給出了信號，但考慮到FRED指標的公佈在時間上滯後3個月，美股與FRED指標的信號基本同步，FRED指標可以作為美股下跌趨勢和美國經濟惡化的一個確認。
三、下半年需要多大力度的基建投資
隨著美國對華2000億商品徵稅聽證會的結束，中美貿易戰將進一步升級，出口不確定性對下半年經濟穩定的影響也將進一步增大。外部形勢的惡化需要內部穩增長措施的對沖，若投資增速繼續延續上半年的頹勢，中國經濟穩中有進的態勢勢必被打破，對於政府而言，改善投資需求基建投資是重要的抓手，那麼基建投資回升到什麼樣的水平就能夠穩定投資形勢呢？
今年前7個月，包含電力投資的基建投資增速僅為1.9%，比去年同期放緩15個百分點左右。基建投資是拖累今年整體投資表現的主要因素。假設年末基建投資增速恢復到2.5%，那麼即使製造業投資增速從當前的7.3%回落到7.0%，房地產投資增速從10.2%回落到7.0%，全年固定資產投資增速仍能保持6.0%，與上半年增速持平。可見，只要年內基建投資增速能夠觸底回穩，那麼整體投資形勢就不會進一步惡化。這也意味著下半年的穩增長並需要過度的刺激可能就能有效，而且有節制地刺激基建投資，資金問題就不再顯得那麼尖銳。
四、熱點城市房租上漲情況
近兩個月來，北上深等部分城市房租大幅上漲引起市場關注，對於房租上漲的原因眾說紛紜，人口流動、資本、政策等因素都有一定道理。在此我們暫時不展開對原因的分析，而先根據Wind統計的數據進行研究，我們有以下幾個簡單發現：
1、北上廣深4大城市今年以來租金的同比漲幅維持在20%上下，在歷史上屬於非常高的水平，當然這可能也與2017年較低的基數有關；
2、從更大口徑的情況來看，租金同比漲幅的變化幾乎與以上4大城市保持了一致，呈現出一定的普漲狀態；
3、從今年以來的單月環比漲幅來看，以上4大城市最高環比漲幅接近12%，但漲價最大的時間並非近兩個月，而是在今年1月份，從1-7月份的平均環比漲幅來看，僅為2.5%，並不算高；
4、如果我們將熱點城市的房價指數同比錯位9個月我們可以清楚地看到，房租價格的變動對於房價而言似乎具備一定的領先關係。
閱讀更多 謝亞軒 的文章
