09.18 大跌後的恩華藥業，是陷阱還是黃金坑？

恩華藥業主營：主要從事中樞神經類產品的生產，包括麻醉類、精神類和神經類醫藥原料及其製劑類產品的生產製造。以及醫藥批發和零售業務。

麻精神類具體產品如下：

這些醫藥類的產品，我也不是專家。總之就這麻精神3大類製劑產品。

恩華藥業2008年7月上市，股價上最低價格1元，到了2018年6月最高價格21.5元。

10年間股價上漲了20倍！為人們熟知的$復星醫藥(SH600196)$ $恆瑞醫藥(SH600276)$ 過去10年的漲幅也不見得比恩華高。

過去10年恩華藥業毛利呈逐步上升態勢，2008年綜合毛利率為38%，2017年毛利率為48%。

醫藥商業板塊可以忽略不計，極低的毛利率，不賠本就可以了。

恩華的主要看點在麻精神藥品這部分，雖然營收只佔了54.5%，但卻貢獻了幾乎全部的淨利潤。麻精神三類藥品的毛利率基本都在75%以上。

神經類藥品佔比依舊偏低，麻醉和精神類藥品是恩華的主力產品。

2008年麻精神三類營收分別為1.7億、1.5億、0.23億，毛利率分別為84%、79%、76%。麻精神營收合計3.4億佔總營收的36%，醫藥商業5億營收，7%的毛利率。

2017年底麻精神三類營收分別為8.9億、7億、0.9億，毛利率分別為88%、80%、76%。麻精神營收合計16.8億，佔總營收的54.5%。醫藥商業15億營收，毛利率6%。

麻精神過去10年營收從3.4億增長到16.8億，10年增長了4倍，年均增長15%左右。

淨利潤過去10年從0.4億增長到3.9億，10年增長了9倍，年均增長25%左右。

過去10年毛利率不斷提高的根本原因在於麻精神類高毛利藥品佔比不斷提高，由此帶來淨利潤的大幅度提升。

近5年恩華平均營收增速回落到10%左右，麻醉劑需求與手術量 密切相關， 2014 年全國住院手術人次為 4382.92 萬人次，同比增長 10.05%，2003 年-2014 年複合增長率為 10.58%， 根據相關數據，2015 年樣本醫院麻醉及輔助用藥銷售額2005-2015 複合增長率為 19.16%。

近10年來手術量基本保持在10%左右的增長。未來一段時間大概率仍能夠維持10%的增速。這也是恩華繼續發展的根本所在。

國內的主要競爭對手是恆瑞，國內企業的主要競爭對手是外資藥企。外資藥企在麻醉領域依舊把持著很大市場份額。

恩華與恆瑞並不存在惡性競爭的基礎，市場每年溫和增長，恩華與恆瑞的產品各有側重，各有千秋。未來有望逐步實現國產替代，共同擠佔外資藥企的市場份額。

近期炸鍋的帶量採購讓恩華股價深受重傷，短短几個交易日股價便跌去30%，恩華前期估值偏高，也存在調整的需求，市場借題發揮連續大跌。估值迅速下降。

帶量採購的目的是為了降低藥價，降低大眾醫療成本，降低醫保支付成本。

在醫藥行業諸多領域，外資藥企都把持著相當一部分市場份額。而其藥品價格要比國內高出數倍。

未來10年假設恩華藥業營收增速繼續維持在10%，10年後恩華麻精神類藥品營收將達到44億元。過去恩華的淨利潤增速為營收增速的1.5-2倍。未來10年年均淨利潤增速為15-20%。即未來10年淨利潤增長4-6倍，由此可得2027年淨利潤為16-24億元。以16-24億元淨利潤計算，取40倍市盈率水平，得640-960億市值，取30倍市盈率水平得480-720億元市值。

保守取480-640億市值。也即2027年16億淨利潤的30倍與40倍市盈率所得市值。從2017年3.9億淨利潤，增長到2027年16億淨利潤，淨利潤年化增速12%。

2027年，480-640億市值，取折現率12%，得出150-200億當前價值。

低估30%為100-140億市值。當前恩華藥業130億市值，剛好落在低估30%的區間裡。越靠近100億市值安全邊際越大！

當前恩華中報淨利潤增長25%為2.6億，全年約實現4.8億淨利潤。20倍市盈率也值100億市值。明年繼續維持15%的增速依然是大概率事件，屆時淨利潤接近6個億。對於恩華這樣有很高的准入門檻的行業來說給30倍市盈率並不為過。取20倍也值120億市值！

大跌過後的恩華當前依然具備投資價值，雖然跌勢未必結束。但長期投資的機會顯然已經來臨。

市場非理性下跌過後終將帶來恩華的重大投資機會，是黃金坑不是陷阱。（作者：投資生涯007）