報告摘要
A股電子高成長、高盈利公司典範。 海康威視是以視頻為核心的智能物聯網解決方案和大數據服務提供商。上市以來，海康威視9年收入複合增速38.9%，扣非淨利潤CAGR33.7%。盈利能力方面，2010年以來，ROE均值在26.6%，ROIC均值在28.7%，ROA均值保持在25.3%，FCFF佔營收比重均值在14%，且歷年基本保持穩定。
行業成長三階段，智能化是未來主要看點。視頻監控行業經歷了2000-2010年數字化驅動期和2011-2018年高清網絡化驅動期間，目前行業開始進入智能化時期。標準落地、AI技術成熟帶動了智慧城市建設的加快，這將帶來視頻監控行業進入新一輪智能化成長期。IDC預計，國內視頻監控市場規模將從2018年的106億美元增長到2023年的201億美元，五年複合增速達到了13.6%。
技術、規模和渠道成就過去二十年安防龍頭。創新驅動型行業，研發能力是關鍵，海康在研發費用和研發人員上的持續投入保證了其在技術上的領先優勢。規模化生產難度高意味著像龍頭廠商具備明顯的的規模優勢，這是公司重要的競爭優勢。公司自建渠道既縮短了銷售環節，提升了價格優勢，同時也使公司可以即時感知客戶需求，並進行更好的市場開發，是公司取得成功的重要因素。
AI時代，安防龍頭重新起航。為應對智能化時代的挑戰，公司全力佈局AI業務。硬件方面，已經形成豐富的AI產品家族，包括輕智能、泛智能、全結構化、智能黑光、合智能等產品系列。軟件平臺方面，推出物信融合數據平臺，努力打造大數據服務提供商。此外，生態體系的構建也使公司護城河得到加深，使公司在AI時代競爭力進一步加強。
AI並未改變視頻監控碎片化的行業屬性，海康地位依舊穩固。華為安防加速進入安防行業，發力軟件定義攝像機SDC、智能視頻雲平臺IVS、智能視圖大數據平臺IVD、智能指揮平臺ICP。但行業碎片化屬性並未根本改變，在技術、規模和渠道商有明顯優勢的海康地位依舊穩固。
維持“買入”評級。AI時代，公司在硬件軟件和生態平臺上的積極佈局進一步拓寬了自身的護城河。我們認為，在智能安防時代，海康地位依舊穩固，公司也將隨著行業智能化的趨勢繼續保持持續穩健成長。我們預計公司2019-2021年利潤分別為132、160和202億元，同比增速分別為1
6.4%、21.2%和26%，對應PE為22.9X、18.9X和15.0X，維持“買入”評級。風險提示：宏觀經濟、政府支出低於預期。行業競爭加劇；數據分析市場需求低於預期。
目錄
一、全球領先的視頻產品和內容提供商
（一）視頻監控行業絕對龍頭
（二）A股電子高成長、高盈利公司代表
二、行業成長三階段，智能化是未來看點
（一）視頻監控系統介紹
（二）2000-2010：數字化驅動期
（三）2011-2018：高清化、網絡化驅動期
（四）2019-未來：智能化驅動期
三、技術、規模和渠道成就過去二十年安防龍頭
（一）海康威視發展歷史回顧
（二）強大的技術研發能力是公司立身之本
（三）規模化生產難度高，龍頭廠商具備規模優勢
（四）自建渠道優勢大，營銷網絡覆蓋全球
四、AI時代，安防龍頭重新起航
（一）硬件：圍繞AI Cloud，深化和完善硬件產品佈局
（二）軟件：發佈物信融合平臺，打造大數據服務提供商
（三）開放平臺：構建AI生態，拓寬公司護城河
五、華為：短期難以顛覆海康地位
（一）華為安防業務介紹
（二）碎片化行業屬性未改變，海康地位依舊穩固
六、投資建議與風險提示
（一）投資建議
（二）風險因素
一、全球領先的視頻產品和內容提供商
（一）視頻監控行業絕對龍頭
海康威視是以視頻為核心的智能物聯網解決方案和大數據服務提供商。公司可以提供包括視頻前端攝像機、傳輸設備、後端存儲、顯示與控制、報警產品、門禁產品等在內的一整套安防產品以及相關的解決方案。IHS數據顯示，公司在2018全球監控市場份額為22.6%，連續7年蟬聯視頻監控行業全球第一。在A&S《安全自動化》公佈的“全球安防50強”榜單中，海康威視也連續3年位居全球第一位。
股權結構：海康威視控股股東為中電海康集團，持股39.09%；中國電子科技集團為公司實際控制人，通過中電海康集團、中電五十二所和中電科投資合計持股41.03%。
（二）A股電子高成長、高盈利公司代表
從歷史數據看，無論是在成長能力還是盈利能力方面，海康都是及其優秀的公司。上市以來，公司9年收入複合增速38.9%，扣非淨利潤CAGR33.7%。盈利能力方面，2010年以來，ROE均值在26.6%，ROIC均值在28.7%，ROA均值保持在25.3%，FCFF佔營收比重均值在14%，且歷年基本保持穩定。
歷史成長能力。自2010年上市以來，公司收入複合增速38.9%，遠高於行業複合增速14.37%。2010-2018年間扣非淨利潤CAGR 33.7%，最低增速為2018年的19.7%，最高增速為2012年的46.7%，9年間保持穩定的高增長。
歷史盈利能力。上市後，除2010年外，ROE均保持在20%以上，9年ROE均值為26.6%，中位數29.1%；ROIC也極為優秀，除2011年外均在26%以上，9年ROIC均值28.7%，中位數29%；歷年自由現金流均為正，佔營收比重基本在10%以上，9年FCFF佔比均值為14%，中衛數13.7%。
二、行業成長三階段，智能化是未來看點
（一）視頻監控系統介紹
視頻監控是安防行業重要的子行業，視頻監控系統可以實現對遠程監控現場的視頻採集和處理、管理、控制、應急指揮等功能，被廣泛應用於公共安全、交通、水利、銀行等領域。完整的視頻監控系統由攝像、傳輸、控制、顯示、記錄登記五大部分組成。
經過幾十年的發展，視頻監控系統已經從傳統模擬視頻監控系統發展到如今的新型網絡監控系統。
傳統的模擬視頻監控系統，主要以模擬攝像機作為圖像採集設備，通過同軸線纜或光纖進行傳輸，以具有接入、控制和存儲功能的數字硬盤錄像機（DVR）為核心，通過矩陣進行傳輸管理，實現圖像的採集、傳輸、顯示、控制和記錄五大功能。
新型的網絡監控系統，使用網絡攝像機進行視頻採集，利用IP網絡進行傳輸，通過NVR或磁盤陣列進行存儲，還可結合報警系統、探測系統、控制系統等形成一個完善的大型網絡化監控系統，實現全方位、立體化、網絡化、高清化、智能化的縱深監控防護體系。
回顧安防行業的發展歷史，我們發現，數字化、高清化、網絡化的技術變革是新世紀以來國內視頻監控行業能夠取得快速發展的內在推動力，平安城市、科技強警等政府政策的推動對行業發展也有很強的促進作用。站在當前時點，我們認為，AI技術的逐漸成熟為智能分析提供了可能，智慧城市的建設則帶來了更大的安防市場需求。
（二）2000-2010：數字化驅動期
數字化為視頻監控大規模應用掃清障礙。傳統模擬監控系統以CVR來記錄視頻，缺點是保存週期短、錄像帶容易遭破壞或磨損，且存儲會耗費大量的錄像帶，大規模應用成本較大。2000年左右，DVR慢慢取代CVR成為行業主流。DVR通過將模擬信號進行數字化，經編碼壓縮後再存儲到硬盤上，很好地解決了模擬監控系統的存儲問題，並使系統監控整體成本和應用門檻也隨之降低。此外，DVR將音視頻數據進行數字化後，使得音視頻數據在網絡上傳輸成為可能。存儲問題的解決、成本的下降和網絡傳輸障礙的清除為視頻監控大規模應用提供了技術支撐。
平安城市建設推動行業爆發。2004年開始，國內政府陸續出臺了科技強警、3111工程為代表的平安城市建設，極大地促進了對視頻監控系統的需求。平安城市的建設，加上這一階段奧運會和世博會的安保需求，視頻監控系統需求迎來高速增長。
（三）2011-2018：高清化、網絡化驅動期
寬帶普及助推高清化、網絡化趨勢。 對於視頻監控而言，圖像清晰度無疑是最關鍵的特性，高清監控是發展的必然，而網絡化是高清監控系統應用的基礎。2011年以後，隨著國內寬帶建設的發展，國內光纜線路長度和寬帶普及率都出現明顯增長，這為國內視頻監控高清化、網絡化趨勢鋪平了道路。
3111工程和雪亮工程成就視頻監控行業第二輪高成長。2010年後“3111工程”進入整體推進階段，從試點城市開始推廣至每個地級市。據公安部科技局的估計，一箇中型城市的平安城市建設投入將達幾百億，其中視頻監控系統所佔比例為28%，蘊藏了巨大的市場潛力。進入2015年，“雪亮工程”的提出將視頻監控系統從縣級逐步滲透到鄉、村，推動了整體市場的進一步擴大。
（四）2019-未來：智能化驅動期
AI解決行業痛點。經過十幾年的發展，國內視頻監控系統規模越建越大，前端採集設備種類形態也愈加多樣，產生海量、多維的數據（過車數據、人臉數據等），如何實現在海量數據中實現快速檢索價值數據成為行業痛點。要解決此痛點，深度挖掘視頻的價值，必須依賴於AI計算機視覺技術（CV）。CV技術經過多年的發展在2018年已經開始具備全面商用的能力，在人臉識別、人體識別、車牌識別、車輛識別方面都有比較大的進展。
標準落地、技術成熟，智慧城市建設有望加快。智慧城市是運用物聯網、雲計算、大數據、空間地理信息集成等新一代信息技術，促進城市規劃、建設、管理和服務智慧化的新理念和新模式。近兩年來隨著多項智慧城市的標準體系的落地、加上AI技術條件的逐漸成熟，智慧城市建設有望將進入快車道。
智慧城市拉動視頻監控行業新一輪成長。平安城市建設帶來了視頻監控標清設備和高清設備的市場需求，智慧城市則拉動了視頻監控智能設備的需求，同時隨著視頻數據的爆炸式增長將催生數據智能分析的新市場。IDC預計，國內視頻監控市場規模將從2018年的106億美元增長到2023年的201億美元，五年複合增速13.6%。
三、技術、規模和渠道成就過去二十年安防龍頭
產業鏈清晰，海康在設備領域絕對領先。視頻監控產業鏈上游為核心零部件供應商，主要包括一是視頻算法提供商如尼康、索尼等，二是電子元器件和半導體芯片供應商如TI、華為海思等；中游包括軟硬件供應商，主要從事硬件設備的研發生產；系統集成商主要從事上游硬件設備採購並在後端進行集成；運營服務商提供網絡通道；下游是終端用戶，涉及政府、金融、醫療、教育、能源等行業。
海康在監控設備領域絕對領先。2017年，海康在全球視頻監控市場份額為22.6%，連續七年全球第一；2018年，國內市場也以43.6%的市場份額絕對領先。
回顧安防行業和海康威視的發展歷史，我們認為，強大的技術研發能力、規模效應下的成本優勢、自建渠道帶來的營銷網絡優勢是海康取得成功的主要因素。
（一）海康威視發展歷史回顧
公司成長階段可以簡單概括為視音頻壓縮版卡、後端DVR、攝像頭、解決方案提供商四個發展階段。
——視音頻壓縮版卡。1997年，後來海康的總經理胡揚忠就已經在當時五十二所領導的支持下，開始帶領研發小組開發視音頻壓縮卡。2001年公司成立；2002年公司推出DS-400M視音頻壓縮板卡；2003年，海康視音頻壓縮板卡50%市場份額。
——後端DVR驅動。2002年公司推出DS-8000嵌入式硬盤錄像機（DVR）；2004年在行業普遍用MPEG4替代MPEG1的時候，海康推出基於H.264算法的嵌入式硬盤錄像機，是全球第一家把H.264算法引入監控領域的公司。2005年，海康硬盤錄像機份額全國第一。
——前端攝像頭。2004年就已經投入人員開始ISP技術的研發。2006年，開始組建智能分析團隊。2008年正式推出前端攝像機；2009年，公司ISP技術獲得突破，發佈國內第一款網絡化高清攝像機。2013年公司推出智能分析的攝像頭。
——解決方案。2010年，海康威視上市；中標重慶平安城市項目，開始轉型解決方案提供商；2011年，組建視頻大數據團隊；2016年發佈螢石和智能機器人等創新業務。
（二）強大的技術研發能力是公司立身之本
創新驅動型行業，研發能力是關鍵。視頻監控行業是創新驅動型行業，過去二十年，國內視頻監控行業經歷了從模擬到數字、從數字到高清、從高清到網絡化智能化的發展，產品需要持續升級。此外，行業下游需求及其分散，應用場景廣泛，產品定製化程度高。創新驅動以及定製化的特性意味著技術研發能力的強弱是競爭的關鍵。
強大的技術研發能力是海康立身之本。回顧海康發展歷史，公司之所以能抓住每一次行業的變革成長為今天的全球安防巨頭，其根本在於公司對技術的重視和強大的研發能力。如，數字化時代抓住機遇及時推出視音頻壓縮卡，DVR時代行業第一個引入H.264算法，高清攝像頭時代ISP技術的突破以及國內最早推出網絡高清攝像機等，都是其強大研發能力的體現。截止2019年11月2日，SooPAT專利檢索網站數據顯示，海康專利檢索結果有473 3條，其中發明專利檢索結果有1674條，均高於行業主要競爭對手。
持續的研發投入是公司保持技術優勢的來源。公司研發佔比逐年提升，長期維持在7%以上。橫向對比競爭對手，研發投入和研發人員也處於絕對領先。2018年，海康研發投入44.8億元，是第二名大華的2倍多、第三名宇視（千方科技）的將近9倍。研發人員方面，海康有16010名研發人員，是大華的2倍，宇視的5倍左右。持續領先的研發投入確保了公司長期的技術優勢。
（三）規模化生產難度高，龍頭廠商具備規模優勢
碎片化市場，規模化生產難度高。用戶不集中、應用和產品分散、客戶定製化多是視頻監控行業的典型特徵。例如，中國幅員遼闊，有400個地市、700個地級市加縣級市和2400個區縣，而每個地方對公共安全的要求都不盡相同。公共安全、交通、金融、家居等不同領域對安防產品特性的需求也迥異。市場的碎片化及對產品特性需求的多樣化，使得規模化生產難度高，只有每種產品品類的銷量都達到一定的量級才能實現規模效應。
海康威視具備規模效應，成本優勢明顯。海康威視在全球視頻監控市場份額為22.6%，連續七年全球第一；2018年，國內市場也以43.6%的市場份額繼續排名第一，規模上具備顯著優勢。在規模效應下，公司成本較其他競爭對手有較大優勢，從而成就海康高毛利率。
（四）自建渠道優勢大，營銷網絡覆蓋全球
自建渠道優勢大。視頻監控產品屬於硬件與軟件一體化產品，產品在操作方式、安裝調試、維修保養等方面均需要售前培訓和長期的售後服務。與代理模式相比，廠商自建渠道優勢在於：一是縮短了銷售環節，可以體現出價格的優勢；二是企業和市場客戶接觸的機會增多，企業營銷能更快速、準確地瞭解用戶對市場、產品或者服務的需求與態度，可以極大的增強客戶黏性。
營銷網絡覆蓋全球。海康2004開始自建營銷網絡，當年在國內成立8家分公司，營銷網絡既可以提供技術支持、也可以提供維修服務、還都建有倉庫可以保證交付速度。截止2018年底，公司在國內擁有擁有32家省級業務中心/一級分公司，200多家辦事處，在海外擁有44個分支機構，營銷網絡覆蓋全球。
四、AI時代，安防龍頭重新起航
（一）硬件：圍繞AI Cloud，深化和完善硬件產品佈局
創新性提出AI Cloud，強調雲邊融合的計算架構。AI Cloud架構由邊緣節點、邊緣域和雲中心構成。其中，邊緣節點側重多維感知數據採集和前端智能應用；邊緣域側重感知數據匯聚和智能應用；雲中心側重跨網數據融合及宏觀綜合應用。
圍繞AI Cloud，深化和完善智能硬件產品佈局。 智能硬件是智能安防時代的基礎設施，是智慧城市實現的基礎，艾瑞諮詢預計，AI攝像頭出貨量有望從2018年276萬個快速增長到2022年的3458萬個。公司全面升級智能產品，迎接智能安防的到來。前端產品方面，公司在成像、補光、結構、智能等技術上不斷突破，已經形成豐富的AI產品家族，包括輕智能、泛智能、全結構化、智能黑光、合智能等產品系列。後端產品，公司在AI智能、大數據、融合存儲等領域深入發展，大幅提升後端智能產品的AI精度、性能和融合應用水平。
（二）軟件：發佈物信融合平臺，打造大數據服務提供商
海量視頻數據背景下，資源調配和智能分析成為剛需。隨著公共安全的重視程度越來越高，視頻監控越來越多，視頻數據量正在以指數級增加。由於各個建設部門的監控系統、數據標準和格式各不相同，視頻監控資源和數據很難實現共享，因此資源管理和調配成為安防大數據時代下的剛需。此外，海量的非結構化視頻數據使得人工分析的難度和成本越來越高，客戶對智能分析的需求越來越大。
推出物信融合數據平臺，打造大數據服務提供商。2018年，海康威視基於AI Cloud架構，全面發佈了“兩池一庫四平臺”軟件產品，並在實踐中不斷深化落實“物信融合”的數據架構，將“兩池一庫四平臺”進一步整合為“物信融合數據平臺”，不斷夯實在AI智能、大數據、應用領域的佈局，努力打造智能安防時代的大數據服務提供商。物信融合平臺包括資源管理調度平臺、數據資源平臺、智能應用平臺和運維服務平臺。
——資源管理調度平臺 ，提供異構計算存儲資源及算法資源的統一接入、集中管理、靈活調度等功能，不僅實現了海康威視自有的人臉、人體、車輛等算法的統一管理調度，還完成了與生態合作伙伴的算法對接，並在多個項目中實施落地。
——數據資源平臺，提供數據的匯聚、存儲、融合、計算、共享和通用應用等能力，支持信息系統業務數據及物聯感知數據的融合。
——智能應用平臺，提供應用敏捷開發、集成和運行支撐能力。幫助應用開發廠商快速開發、無縫集成和快速部署滿足特定業務需求的應用。
——運維服務平臺，實現物聯網資源和IT資源的故障快速定位、響應跟蹤、服務評價、統計考核等功能，解決設備種類多、數量大、分佈散的統一運維管理問題，有效提高故障處置效率，保障視頻監控體系運行穩定。
（三）開放平臺：構建AI生態，拓寬公司護城河
推出AI開放平臺，構建行業生態。AI應用需要具備數據、算法、算力、產品和應用系統等諸多條件，因此在實體經濟中落地困難。為了構建一個開放共享的AI產業生態環境，幫助AI落地，海康威視推出了AI開放平臺。AI開放平臺是面向行業用戶與生態合作伙伴打造的一站式算法定製服務平臺。平臺具備場景化的AI開發能力，可以基於少量數據，快速生成滿足用戶需求的AI應用，應用上線後進而疊加新的數據做增量訓練，不斷迭代優化算法。
生態體系構建有助於拓寬公司護城河。 AI平臺的開放可以吸引開發者訓練AI算法訓進而推出更多適合碎片化需求的應用，眾多的AI應用會吸引更多的客戶，更多的客戶又會反過來促使平臺吸引更多的開發者，形成一個正向循環。目前，海康威視已經成功將AI開放平臺應用於多個領域的智能化升級。在製藥企業，助力員工生產行為標準化審核，降低生產安全隱患；在食品生產企業，助力“明廚亮灶”，保障食品安全規範生產存儲；在自然資源領域，助力“天臉識別”，推動氣象智慧觀測。伴隨著生態的逐步壯大，海康的護城河也將越來越寬。
五、華為：短期難以顛覆海康地位
（一）華為安防業務介紹
華為安防業務可以概況為三個階段，分別是2006-2011年的專注安防芯片階段；2012-2016年的準備進軍安防中游時期；2017年至今的加速入局安防產品系統時期。
安防芯片階段。2006年，華為推出H.264視頻編解碼芯片Hi3510，正式進軍安防芯片市場。2007年，海思爭取到大華的H.2
64視頻編碼芯片訂單。2010年左右，海思成為海康產品的SoC核心供應商，併成為國內安防芯片市場龍頭廠商。準備進軍安防中游產業時期。2012年，華為首次亮相安博會，宣佈正式進軍安防行業。
加速入局視頻監控行業。2016年，華為將公共安全系統部升級變為華為安平系統部。2018年，成立智能安防產品線，隸屬於企業BG。期間，公司在產品、合作伙伴和營銷上全面發力，積極推動渠道、合作伙伴的建設。
目前，華為安防包括安平系統部和智能安防產品線，均下屬於企業BG。安平系統部主要目標是平安城市與公共安全的大項目，智能安防產品線主要銷售前端產品，主要競爭對手是傳統安防企業。
華為智能安防解決方案聚焦四大核心產品：軟件定義攝像機SDC、智能視頻雲平臺IVS、智能視圖大數據平臺IVD、智能指揮平臺ICP。
-軟件定義攝像機，搭載海思專業AI芯片，其算力最高可達16T，同時建立算法、攝像機應用商店，應用如手機在Store下載APP一樣簡單，通過安裝不同的第三方算法以及應用，實現人臉識別、車牌識別等不同功能。
-視頻雲平臺，通過北向、南向能力開放，促進智能安防的生態發展。南向能力開放上，平臺支持多廠家設備接入，對第三方設備進行管理。北向能力開放方面，提供平臺能力，包括設備管理、視頻調度、海量數據檢索、智能布控等能力。
-智能視圖大數據平臺，為各級應用平臺提供數據查詢檢索能力。
-智能指揮平臺，通過豐富的開放接口，可以與火警、匪警、急救等系統對接。
（二）碎片化行業屬性未改變，海康地位依舊穩固
AI滲透為改變安防碎片化屬性。AI智能提升了監控設備算法，可以更有效率的去實現智能監控，但AI並沒有改變行業用戶不集中、應用和產品分散、客戶定製化多的視頻監控行業典型特徵。
在碎片化市場，龍頭企業優勢仍在。碎片化市場下，規模化生產和渠道網絡仍是市場競爭的關鍵。海康在規模和渠道上的競爭優勢依然較大，華為在短期很難突破這個壁壘。此外，海康相較於華為在人力成本上優勢顯著，華為的人均薪酬是海康的兩倍。因此，我們認為，規模、渠道和人力成本優勢使海康在短時間裡很難被華為顛覆。
六、投資建議與風險提示
（一）投資建議
維持“買入”評級。技術、規模和渠道成就了過去二十年海康的成長。AI時代，公司在硬件軟件和生態平臺上的積極佈局進一步拓寬了自身的護城河。我們認為，在智能安防時代，海康地位依舊穩固，公司也將隨著行業智能化的趨勢繼續保持持續穩健成長。我們預計公司2019-2021年利潤分別為132、160和202億元，同比增速分別為16.4%、21.2%和26%，對應PE為22.9X、18.9X和15.0X，維持“買入”評級。
（二）風險因素
宏觀經濟、政府支出低於預期。行業競爭加劇；數據分析市場需求低於預期。
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