青山綠水下的生意經
以前看股票，喜歡先看幾個關鍵指標：賬上錢多不多，毛利高不高，資金週轉快不快，一年下來做生意是不是掙到錢了（經營活動淨現金流為正），如果交叉檢驗發現整體都不錯，再看看總估值和市盈率，我的思路是：發現好生意——發現好公司——看是不是被低估。
財報確實能幫我們避免很多大坑，但隨著學習的加深，我發現只看交易軟件給的年報數據和第三方的研報是遠遠不夠的，閱讀公司的年報、關注細節非常重要。年報提供的只是數字，對公司的判斷卻需要我們把財報裡外的信息縱橫交錯結合起來。不僅如此，財報是過去的數據，我們需要的是用過去的數據來看未來。這項“腦力”運動雖然工作量大，但非常有趣。偉明環保是我的一次練習。
一. 財報數據粗勾勒：高毛利的新興產業
偉明環保是一家業務涵蓋城市生活垃圾焚燒發電全產業鏈的民營公司。包括研發焚燒發電的核心技術和設備，建設運營垃圾焚燒項目這兩個重要業務，其中，運營項目佔總收入的63.95%，設備銷售及技術服務佔32.62%。公司財報顯示2018年營業收入15.8億，其毛利潤60%，淨資產回報率28.74%，這個回報率相當不錯了。雖然公司的資金週轉速度很慢，是燒錢的公司，但是勝在賬上現金很多，佔總資產的20%，而且這個比例是逐年上升的。從中可以看出，公司的運營中等，營收在增加*。同時公司是重資產公司，在不斷投入資金建設新的垃圾焚燒廠，所以未來的營收肯定還會增加。
*數據均為2018年年報
而且從2015-2018，每一年營收和利潤都在增長，粗粗一看，是一家很有成長空間的公司。
二. 用放大鏡看細節：亮麗數字下的艱難生意
1. 高毛利和賬上的現金？
在年報中你看到的利潤，就是企業的真實利潤嗎？很多時候，你要細看這家公司是怎麼處理成本和費用的。偉明環保這個案例，公司董秘專門回答了投資者的這個問題：為什麼和同行比起來你們的毛利潤這麼高？
也就是說，維修等支出做成了“預計負債”，既不是成本也不是費用，只是預計負債對應的未確認的融資費用攤銷計入財務費用，看到攤銷，說明當期費用也少了，那淨利潤當然也就高了，所以淨資產回報率有28%這麼優秀的原因，就是會計準則不一樣。
同時在公司2018年報裡，我發現了這樣一行字：
公司賬上的現金很多，而且2015到2018，在投建項目越來越多的情況下，公司賬上的現金還能越來越多，是不錯的現象，運營能力突出的一種表現。現在我們知道部分資金是發行可轉債來籌集來的。可轉債是什麼呢？其實就是公司發行的債券，但是持有這種債券的人可以選擇發行時候約定價格將債券轉成公司股票。公司發行可轉債的成本相對低一些。發行可轉債本身沒有什麼問題，善用各種金融工具，巧用槓桿來籌集資金辦大事這本身也是財務高手的武功。但在背後透露出一個信息：公司真的很需要錢來投入建廠。它拿下的政府許可越多，需要的資金就越多。
董事長項光明曾經在一篇採訪中說，僅靠垃圾發電收入，公司是虧本的，在補貼垃圾處理費加發電收入的盈利模式下，12年左右，東莊就能回本（東莊是2000年第一座BOT模式的垃圾發電廠）。依靠政府補貼，投資回收期漫長，公司要每年營收增加就需要不斷拿下新項目，輻射周邊外省城市，這有需要更多更多的錢，這門生意，真艱難啊。
2. 政府補貼影響收益嗎
既然單純發電公司是虧本的，那麼政府補貼對公司的收入影響就非常大了。政府補貼垃圾發電有垃圾處理費和電價補貼兩種。在2018年公司年報中，我們看到這樣一行字：
未到位的政府電力補貼有3.6億，公司一年收入18億，佔7.6%，這還是未到位的補貼。儘管董秘在回答投資者提問的時候說電力補貼在公司盈利中佔很少一部分，但是這麼看來我們發現公司營收非常倚重政府補貼。那麼問題來了：政府補貼政策會變動嗎？
那就要從垃圾發電這件事到底是公益還是生意說起。
3. 垃圾焚燒發電是公益還是生意
在業界一直有兩個態度：一是認為焚燒垃圾發電的效益很低，比風力發電水力發電要慢要差；另一種態度認為：我國垃圾處理能力缺口依然較大，焚燒發電週期短、佔地小、等不可替代的優勢，且經過多年實踐，其排放可嚴格確保達標。
第一種態度認為可以適當減退國家電力補貼，第二種態度認為退補或直接影響產業發展模式，加劇行業非規範競爭。其實垃圾焚燒發電是建立在城市垃圾有巨大處理需求的基礎上。按照國家“十三五”規劃目標，全國再建、擬建的垃圾發電項目接近400個，而且將在2020-2021年集中落地，中國能源報指出：電價補貼是項目投資回報的重要部分，取消將對處於籌備和建設期的項目產生較大影響，甚至導致資金鍊斷裂。因為企業在決定投資項目時，投資回報測算均包含電價補貼了。
這說明垃圾處理雖然是城市剛需，但是垃圾發電確實不是一個可以自己成長，具有內需拉動力的生意，在這門生意形成之初就包含了政府的補貼。這和乳業、白酒、藥業補品等等行業有著天壤之別。
目前偉明環保市盈率29.57，如果作為成長類股，這個市盈率尚可接受，但是仍有點高，關鍵是隱藏在公司逐年利潤提高的背後下的是對垃圾焚燒發電這門生意的判斷：更像是公益而不是一門好生意，雖有垃圾處理的剛需，但成長有天花板，但投資巨大，資金回收期長，依賴政府政策和補貼，如果未來技術發生變化或者政策變化
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