在兩次終止審查後，三隻松鼠6月25日又出現在了IPO排隊名單中，不過，在證監會的預披露信息中，暫未發現三隻松鼠更新的招股說明書。
去年3月，三隻松鼠向證監會提交IPO審核，同年10月，因"簽字律師辭職"，三隻松鼠主動提出中止審查。十天後三隻松鼠三隻松鼠更新了"招股說明書，再度提交審核。去年12月，三隻松鼠再次"中止審查"，這一次發審委並提出了65個反饋意見，包括規範性問題、信息披露問題、其它問題三大塊，並要求限期回覆。
同為徐新的今日資本投資的良品鋪子，與三隻松鼠同屬休閒食品行業，近日也向A股提交了IPO申請。
良品鋪子主要從事休閒食品研發、加工分裝、零售服務。公司稱已覆蓋肉類零食、堅果炒貨、糖果糕點、果乾果鋪、素食幹珍等多個品類，1000餘種的產品組合。目前擁有2000餘家門店。
良品鋪子原計劃赴港上市，突然打道回A，會面臨和三隻松鼠一樣的尷尬嗎？
頻繁注資+套現 IPO前吹泡泡
橙色財經發現，良品鋪子就像活脫脫的上市流水線上打造的企業。自從獲得今日資本加持後，良品鋪子就像開了掛一樣，一路奔向"上市"目標。在屢次增資+股權轉讓後，原始股東早已完成套現，今日資本也已經大額套現。
成立8年間，良品鋪子股權變更達8次，主要集中在2010年和2017年。
2010年7月26日，楊紅春、楊銀芬、張國強、潘繼紅、顧青、梁新科、合創
共享簽署了《湖北良品鋪子食品有限公司章程》，決定出資設立良品有限。2010年8月4日，良品鋪子前身良品有限設立。註冊資本為4000萬元，首期繳納800萬元。9月26日，實繳註冊資本增至2000萬元。10月20日，實收資本由2000萬元變更為3000萬元。10月27日，實收資本由3000萬元變更為4000萬元。
3個月時間，良品有限完成註冊資本4000萬元實繳，且都是貨幣出資，股東具體出資比例如下：
接近著是原始股東減持套現和引入外部股東。2010年10月28日，楊紅春、楊銀芬、張國強、潘繼紅、顧青、梁新科、合創共享和LT II(HK)、LT III(HK)簽署了增資及轉股協議。
其中，原始7名股東以實繳出資比例轉讓合計296.6萬元股權，LT II(HK)、LT III(HK)
以1000萬元的等值美元收購，同時同意 LT II(HK)、LT III(HK)向良品有限投入4100萬元的等值美元以認購公司增加的註冊資本1216.06萬元，溢價部分2883.94萬元計入資本公積。完成後，LT II(HK)、LT III(HK)分別持有良品有限14.5%股權，合計持有29%。註冊資本變更為5216.06萬元。
按該筆入股價格算，良品有限投後估值約1.4億元，原始股東套現1000萬元，剩餘股權估值約1億元。
套現繼續。2012年9月20日，良品有限召開董事會形成決議：LT II(HK)、LT III(HK)受讓楊銀芬、顧青、梁新科、張國強、潘繼紅共計5.00%的良品有限股權，楊紅春、合創共享放棄本次股權轉讓中的優先購買權。5%股權合計作價5500萬元，楊銀芬、顧青、梁新科、張國強、潘繼紅分別套現770萬元、2618萬元、627萬元、462萬元、1023萬元。
短短兩年時間，良品有限最開始股東累計套現已達6500萬元，遠高於當初全部出資額4000萬元。這時，良品有限的估值也達11億元。
本次股權變更後，良品有限的股權結構如下：
2015年起，良品有限開始為赴港上市做準備。
當年4月3日，良品有限公司股東楊紅春、楊銀芬、顧青、梁新科、張國強、潘繼紅、合創共享、LT II(HK)、LT III(HK)向達永有限轉讓各自持有的良品有限全部股權，公司原股東放棄對上述股權轉讓優先購買權。
2015年6月26日，良品有限唯一股東達永有限作出股東決定：將良品有限的註冊資本增加至15216.06萬元，投資總額由8000.00萬元增加至45648.00萬元；增加的註冊資本將由達永有限在2015年12月31日前繳清。
年底，達永有限對良品有限增加1億元註冊資本注資完成，股權結構變更為如下：
進入上市前一年，良品有限的全變更更加頻繁。
2017年8月7日，良品有限唯一股東達永有限作出股東決定：將公司未分配利潤9809.78萬元、任意盈餘公積1606.21萬元、資本公積8537.28萬元，扣稅後共計17957.94萬元轉增註冊資本。變更後註冊資本為33174.00萬元。
2017年8月10日，達永有限與寧波漢意、寧波艾邦、寧波軍龍、寧波漢寧、寧波漢良、寧波漢林、寧波漢亮、良品投資簽訂《股權轉讓協議》，約定達永有良將其持有的良品有限共計57.95%的股權分別以1元總價轉讓給良品投資、寧波
艾邦、寧波漢意、寧波漢寧、寧波漢良、寧波漢林、寧波漢亮、寧波軍龍。
2017年8月28日，良品有限召開董事會並達成一致決議：將註冊資本由33174.00萬元增加至34200.00萬元，本次新增註冊資本由良品有限股東良品投資以現金方式全部認繳，其他股東放棄優先認購權。
本次變更完成後，良品有限股權結果如下:
2017 年9 月15 日，良品有限召開董事會，全體董事達成一致決議：同意達永
有限將其持有的5.26%公司股權（對應註冊資本1800.01萬元）轉讓給香港高瓴，作價31578.95萬元；同意寧波軍龍將其持有的全部3.16%的公司股權（對應註冊資本1080.01萬元）轉讓給珠海高瓴，作價18947.4萬元。
達永有限隸屬於今日資本，沒有完成香港上市後，今日資本也開始套現。按該筆套現價格，對應良品有限投後估值已達60億元。
2017年11月10日，良品有限全體董事確定2017年9月30日為股改基準日，以截止該基準日的良品有限經審計的賬面淨資產44351.73萬元作為折股依據，按1:0.7711的比例摺合為34200.00萬股，整體變更設立良品鋪子股份有限公司，淨資產值超過股本部分的10151.73萬元計入資本公積。
上市前，良品鋪子還經歷一輪增資。2017年12月28日，良品鋪子臨時股東大會並達成決議：同意良品鋪子新增股本1800萬元，其中寧波高瓴以1.8億元認繳1026萬元新增股本，珠海高瓴以13578.95萬元認繳774萬元新增股本，溢價部分計入資本公積。投後估值約63.1億元。
本次股權變更完成就是上市前的股權結構，股東主要分成四大塊，楊紅春家族及原始合夥人梁新科、今日資本、高瓴資本、4個員工持股平臺。楊紅春、楊銀芬、張國強、潘繼紅作為良品鋪子的共同實際控制人，間接持有發行人共計46.96%的股份。具體如下：
從4000萬元到63億元，短短7年時間，良品鋪子估值增加157.5倍。創始人和前幾輪投資者早已超額套現。良品鋪子泡沫已經吹起來，下面只能走向資本市場。
負債高位 資金承壓
良品鋪子雖然上市前估值已達63億元，但去年的淨利潤只有1.13億元，靜態PE近60倍。
財務數據顯示，2015-2017年度，良品鋪子並表主營業務收入分別為31.09億元、42.3億元和53.73億元，主營業務收入複合增長率31.46%。歸屬淨利潤分別為4535.82萬元、9895.55萬元、1.13億元。
雖然營收、利潤在增長，但良品鋪子毛利率卻在過去三年中持續下滑。2015~2017年，公司主營業務毛利率分別為32.93%、32.88%和29.52%。2016年毛利率水平基本與上年持平，2017下降3.35個百分點，公司將其歸因於加盟渠道及線上銷售收入佔比提升影響。
更讓人擔憂的是，良品鋪子的負債率高位運行和償債能力不足。財務數據顯示，2015~2017年，良品鋪子流動負債分別為15.14億元、21.82億元、21億元，主要為應付票據和應付賬款。應付票據分別為5.5億元、9.17億元、8.97億元，應付賬款分別為3.78億元、4.43億元、5.69億元。公司應付票據全部為銀行承兌匯票。
在應付賬款大幅增加的同時，良品鋪子應收賬款並不多。2015~2017年，良品鋪子應收賬款分別為8253.63萬元、7383.7萬元、1億元。
資產方面，2015~2017年，良品鋪子流動資產分別為14.99億元、21.38億元、23.5億元，主要為貨幣資金、存貨及其它流動資產。貨幣資金分別為4.3億元、6.34億元、10.7億元，存貨分別為4.76億元、6.17億元、5.91億元，其它流動資產分別為3.38億元、6.57億元、3.78億元。
2015~2017年，良品鋪子資產負債率分別為83.88%、83.90%、71.05%；衡量公司償債能力的指標流動比率分別為0.99、0.98、1.12；速動比率分比為0.68、0.70、0.84。均遠低於同行業上市公司平均值。一旦風吹草動，資金鍊很容易出問題。
讓橙色財經難理解的還有，雖然2017年公司營業收入大幅增長，但是經營活動產生的現金流量金額卻遠不如2016年。2017年營業收入增加逾10億元，但是經營活動產生的現金流量金額卻少了2個多億。
蹊蹺的是，2017年良品鋪子籌資活動產生的現金流量金額居然是-1576.57萬元。
2017年，公司曾發生兩筆融資。一筆是，2017年8月28日，良品有限決定將註冊資本由33174.00萬元增加至34200.00萬元，本次新增註冊資本由良品有限股東良品投資以現金方式全部認繳。另一筆是，2017年12月28日，良品鋪子臨時股東大會並達成決議：同意良品鋪子新增股本1800萬元，其中寧波高瓴以1.8億元認繳1026萬元新增股本，珠海高瓴以13578.95萬元認繳774萬元新增股本，溢價部分計入資本公積。
公司的解釋是，2017年，良品鋪子與籌資活動相關的現金淨流出1576.57萬元，主要是因為公司當年收到的增資款32604.95萬元，同時支付本期分配股利、利潤或償付利息所需的現金34197.33萬元，使得當期與籌資活動相關的現金淨流出1576.57萬元。公司招股書並沒有細化解釋該筆金額出處。
投資機構的錢一進來，股東們就直接分紅瓜分了？一邊是負債高企，一邊是大手筆分紅？
雖然資金緊張，良品鋪子卻在買理財產品，併產生了不錯的投資收益。
2017年末，良品鋪子貨幣資金餘額為10.7億元，較2016年末增加4.36億元，同比增長68.71%，主要系銀行存款增加6.37億元。具體原因為：①公司經營活動產生現金淨流入54430.93萬元。②2017年末，公司為提高資金流動性，購買5.8億元"7 天定期存款"替代2016年年末的理財產品，列式於銀行存款科目，使得當期投資活動現金淨流入1.09億元。
重廣告輕研發
促銷費用持續高位，2015~2017年，公司促銷費用分別為1.92億元、2.31億元、3.18億元，三年累計花費促銷費用7.41億元，遠高於當年淨利潤。
與此同時，則是對研發投入的吝嗇。2015~2017年，良品鋪子研發投入分別為585.97萬元、5835.35萬元、4145.9萬元。
"關聯採購金額"
在良品鋪子的前五大供應商中，2015~2017年，關聯公司上海頂譽食品有限公司（簡稱"上海頂譽"）和上海鋪多多電子商務有限公司（簡稱"鋪多多"）合計採購金額一路上漲，排名也年年上升，從第三大到第二大到第一大供應商。
2015~2017年，良品鋪子從上海頂譽和普多多供應商採購金額分別為6998.84萬元、1.03億元、1.69億元，佔採購金額的比例分別為2.96%、3.54%、4.64%；2016年、2017年採購金額同比增速分別達47.4%、64.06%。雖佔比不高，但一路上漲迅速。
報告期內，良品鋪子向鋪多多和上海頂譽主要採購鴨類肉製品和豆乾類產品。上海頂譽和鋪多多為良品鋪子原始股東梁新科、顧青控制的子公司。顧青持有浙江頂譽14.95%的股權，梁新科持有其12.66%的股權，梁新科擔任董事長兼總經理。浙江頂譽持有上海頂譽65.00%的股權，梁新科擔任執行董事、法定代表人。顧青配偶王垠持有鋪多多78.00%的股權。
不過，良品鋪子稱，顧青、梁新科分別於2017 年9 月、2017年12月不再持有公司5%以上股份，該等企業不再為公司關聯方。
最後，我們看看良品鋪子幾個高管的薪酬。
董事長楊紅春年薪273.87萬元，總經理楊銀芬215.21萬元，副總經理張國強126.16萬元。
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