09.10 2018年8月物价数据点评：CPI超预期，但滞胀几率小

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事项

2018年9月10日，国家统计局发布2018年8月价格数据。8月CPI同比上涨2.3%，前值2.1%。PPI同比上涨4.1%，前值4.6%。

评论：

CPI小幅超预期，但发生滞胀几率较小

8月CPI同比增长较上月小幅上涨0.2个百分点至2.3%，小幅超市场预期。结构上继续处于食品价格明显上涨，非食品价格小幅走高的趋势。目前通胀水平连续5个月上涨，同时受到猪瘟、寿光水灾、重点城市房租上涨的影响，叠加股债双跌、商品大涨的现象。市场对于未来出现滞胀的预期有所升温。我们认为，短期内通胀可能小幅上行，但出现滞涨的几率较小。

从食品价格表现来看，8月同比和环比增速分别较上月大幅上升1.2个百分点和2.3个百分点至1.7%和2.4%。其中环比涨幅较为明显的为蔬菜、猪肉和蛋类，分别上涨9%、6.5%和12%，创下各分项年内最高涨幅。蔬菜和猪价涨价的逻辑较为清晰，受制于寿光水灾，北方大部分蔬菜供给受阻，阶段性推高价格。CPI猪肉分项同比降幅继续收窄至-4.9%。猪瘟继续小幅扩大，在辽豫苏徽等地爆发猪瘟外，黑龙江也出现疫情。当前猪价上升主要体现在生猪调入省份，而调出省由于恐慌情绪大量抛售而价格下跌。我们认为，当前整体猪价走势超季节性表现，但总体供大于求的局面始终没有明显改善，因此在猪瘟疫情得到有序控制不会大面积传播的情况下，年内猪价仍处在周期底部，中秋、国庆之后将面临下行压力。

非食品价格环比涨幅较上月下行0.1个百分点至0.2%，但同比增长2.5%，与今年2月共同成为年内高点，主要与房租上涨和假期因素部分推高需求有关。其中，环比上涨的分项有居住（+0.5%）、生活用品及服务（+0.1%）、教育文化和娱乐（+0.2%）、医疗保健（+0.4%）。虽然CPI房租环比涨0.6%（与3月同为年内高点）、同比增速2.6%，出现一定上涨，对非食品价格形成支撑，但CPI房租作为占比13%左右的重要分项，2018年不仅一二线城市的房租明显上涨，三、四线城市房租也出现大幅上升，从逻辑上看，CPI房租的波动性或远不如此。所以随着重点城市的租赁房源逐渐放量，我们认为房租分项未来依然不会出现较大上升，保持相对稳定的可能性较大，不会产生对非食品价格的超预期影响。

虽然8月CPI升至2.3，推动全年均值继续上升0.1个百分点至2.1%，但从未来重点分项及经济基本面的角度综合看，滞胀出现的几率较小。从CPI结构看，原因有以下几点。一是气温转冷后，南方蔬菜的供应将会上升，一定程度缓解北方当前的供给压力，菜价有望回归正常季节性波动；二是猪价受制于去年基数渐高、短期周期底部、猪瘟不会导致产能提前去化的综合影响，对CPI食品的推动有限；三是租赁房源放量导致CPI房租分项上涨压力不大；四是短期输入型通胀压力较小。中国对美国500亿进口产品加征关税，主要聚焦于农产品领域，但从目前来看，农产品涨价预期有限。同时，我国进口商品中，消费品占比较小，同时此轮PPI向CPI的传导也部分受阻。因此输入型通胀短期发生概率较小。从基本面来看，目前宏观政策趋于向稳增长发力，年内基建投资增长有助于拉动需求端回暖。经济增长不会面临大幅下滑甚至停滞的风险。因此总的来说，滞胀出现的几率较小。

PPI同比下行掩盖绝对价格全线上涨态势

8月PPI同比增速4.1%，较上月下降0.5个百分点，基本符合市场一致预期，基数是同比下降的主要原因。从大类分项上看，生产资料中采掘、原材料和加工工业环比均为正值，分别为0.6%、0.6%和0.4%，上游分项中，除有色金属矿采选外，黑色、煤炭、石油天然气价格环比上涨幅度分别为1.8%、0.1%和0.8%，我们认为主要原因有以下两点，一是政策推动基建投资的预期使得价格出现上涨；二是临近限产季，供给收缩逐渐对价格有所影响。中游方面，黑色金属冶炼及压延加工业环比涨幅为2.1%，较上月出现1.6个百分点的上行，有色环比增长-0.1%，较上月上升1.5个百分点。

向后看，限产力度加大使得上游资源品价格面临上涨压力，后期基建拉动需求端回暖导致涨价也逐渐做实。同时考虑到四季度基数较低，我们认为，PPI下行的趋势可能愈发趋缓，我们维持年末PPI下行趋势的判断，但考虑到基数原因，下行幅度可能趋于平缓。截止到8月PPI均值为4%，预计全年同比增速或小幅降至3.8%-4%之间。因此以资源品生产制造为主的中上游企业盈利也将继续得到保障。

本文节选自中信证券研究部已于2018年9月10日发布的报告《2018年8月物价数据点评：CPI超预期，但滞胀几率小》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见相关报告。

若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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