長江證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
貴州茅臺(600519)
事件描述
貴州茅臺發佈關於生產經營情況的公告：2019年度生產茅臺酒基酒約4.99萬噸，系列酒基酒約2.51萬噸；2019年度實現營業總收入885億元左右，同比增長15%左右；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤405億元左右，同比增長15%左右。本公司2020年度計劃安排營業總收入同比增長10%。
事件評論
2019年收入增速符合預期，利潤增速略低於先前預期，預計與費用、發貨結構等相關度較大。公司預告2019年收入/利潤增速均在15%左右，則推算2019Q4收入/利潤增速分別約為12%/-4%，我們認為2019年收入增速基本符合預期，全年表現與年初披露的14%收入增長目標相匹配，但利潤增速低於先前預期，其中單四季度利潤同比出現下滑，預計原因主要是以下兩點：①銷售費用確認時點，18Q4存在部分費用衝回，導致銷售費用單季度為負，預計19Q4費用迴歸正常水平；②2019Q4放量預計主要以省內機場、高鐵、酒店以及企業團購等為主，同時放量以主導產品飛天為主，價位更高的非標占比預計較低，因此預計Q4產品結構低於去年同期，對淨利率表現造成一定的影響。
2020年收入增速目標10%，預計量增大於價增，保持穩健增長態勢。根據公司規劃，2020年茅臺酒銷售量在3.45萬噸左右，同比2019年的3.1萬噸左右有一定幅度的增長，預計明年增長主要來自於量貢獻。從基酒增速看，預計2016-2020年茅臺酒基酒量複合增速約為9%（2020年計劃實現5.6萬噸），大於2012-2016年的基酒量增速（約為4%），近年來基酒量增速加快，為2020-2024年的銷量增長奠定基礎。
量價增長路徑清晰，成長確定性強。當前茅臺批價大約2400元，與出廠價之間存在巨大價差，理論提價潛力較大，經銷商庫存普遍較低，供需緊平衡態勢依然延續，茅臺作為白酒行業唯一一家處於賣方市場的酒企，具備較強的自主放量權，疊加主動調整優化，公司中長期成長確定性相對較強。預計2019/2020年公司EPS分別為32.34/36.66元，對應最新股價2019/2020年PE分別為35倍/31倍，維持“買入”評級。
風險提示：1.經濟下行壓力加大；高端需求不達預期；
2.批價波動加大；市場競爭加劇等。
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