1月初，格力地產（600185.SH）發佈了第四次回購股份的進展公告。彼時，消息一落地，格力地產的股價就出現了不同幅度的波動。對格力地產而言，股價的上下波動猶如心跳，稍有不慎就會驟停。
可轉債真變成了債
據統計，2019年在滬深交易所市場發行的22只已摘牌的可轉債中，有20只轉股比例都超過90%。實際上，並非所有的可轉債都能順利轉股，格力地產就是其中之一。
2019年12月25日，格力地產發佈關於格力可轉債到期贖回結果及股本變動公告。公告顯示，格力地產可轉債自2015年6月30日進入轉股期，截至2019年12月24日（到期日）共有785.8萬元人民幣已轉為公司股票，累計轉股數為134.92萬股。本次到期贖回的本金為3.97億元，到期贖回總額為4.21億元人民幣（含稅），已經於2019年12月25日兌付完畢。
據悉，格力地產的這筆可轉債於2014年12月25日通過上海證券交易所向社會公開發行，總額為9.8億元，期限為5年。2015年1月13日起在上海證券交易所掛牌交易，可轉債簡稱為“格力轉債”，可轉債交易代碼為“110030”。
轉股期於6個月後的2015年6月30日正式開始，然而受股價持續下跌影響，格力地產的股價始終都低於轉股價，轉股數極少。無奈之下，格力地產曾分別於2018年8月、2019年2月以103元的價格開展回售，回售面額合計5.75億元。
面對超過半數的可轉債放棄轉股的局面，格力地產在距債券到期日僅不到60個交易日的2019年10月8日將可轉債轉股價格由6.94元/股調整為5.00元/股。在格力地產調整可轉債轉股價期間，股價的確曾於2019年10月14日衝至階段高點5.54元，而這也是2019年10月以來的最高價格。在此之後，格力地產的股價就開始持續下行。
實際上，股價的走勢會直接影響可轉債的轉股速度。而格力地產為何在距債券到期僅60個交易日才調整轉股價呢？這其實與格力地產的一紙“兜底協議”有關。2016年，為了實現企業的快速轉型，格力地產提出以定增的形式募集資金。在格力地產2016年定增方案實施過程中，格力地產控股股東珠海投資和6個定增對象簽訂了《附條件遠期購買協議書》。協議顯示，格力地產定增股份解禁一年內，如格力地產股價未達到雙方約定的價格，則珠海投資將向定增對象購買其定增股份，購買價格為6.78×（1+6.5%×2）元/每股（如有分紅、送股、資本公積金轉增股本等除權除息事項，價格作相應除權除息調整）。而下調轉股價，將直接損害定增機構的利益。
遺憾的是，格力地產的“臨時抱佛腳”並沒有“抱上”。2019年12月23日，塵埃落定。在格力地產將近4年半的可轉股期之內，轉股比例僅為0.8%。
債務高企，頻繁回購
格力地產的股價曾在2015年達到每股15.16元的高點，但在此之後其股價就開始一路瘋狂下跌。進入今年1月，格力地產的股價已經不及5元/股。隨著股價的低迷，格力地產的槓桿也逐漸加重。2016年-2018年，格力地產的負債總額持續增長，分別為190.18億元、195.04億元、214.64億元，調整後的資產負債率及淨負債率均連年攀升，其中淨負債率由2016年的93.95%增至2018年的172.37%，增幅高達78.4個百分點。
2019年，格力地產的負債再次創下新高。截至第三季度，負債總額達到241.25億元，同比增加19.79%。其中，短期借款2.36億元，同比增長57.25%；一年內到期非流動性負債21.74億元，同比增長48.74%。調整後的資產負債率同比增長1.78個百分點至74.02%，淨負債率則同比增長7.8個百分點至190.49%。
值得注意的是，格力地產2019年共發佈了4次股份回購計劃，並於2019年內完成了三次回購。根據新一輪迴購計劃，從2019年6月13日－2020年6月12日，格力地產擬回購總金額2億元-4億元的股份，價格不超過7元/股，用於轉換上市公司發行的可轉換為股票的公司債券。截至2019年12月底，格力地產第四次回購股份已累計回購6971.56萬股，佔公司總股本的比例為3.38%。
短期債務增加以及大量的股份回購，造成了格力地產的資金及償債承壓。格力地產2019年第三期中期票據募集說明書顯示，公司短期資金缺口為119.7億元。而截至2019年三季度末，現金及現金等價物餘額僅為28.98億元，負債總額則241.25億元。作為地產公司，格力地產目前的現金流情況恐怕都不足以支付一塊項目地價。
而從近5年來看，格力地產的短期償債能力始終不佳。其調整後的速動比率一直徘徊在0.4—0.5之間，較標準值“1”差距較大，短期償債能力較差。
去化慢遭問詢
從收入來看，2016年起，格力地產的營業收入增長開始放緩。數據顯示，2016年—2018年，格力地產的營業收入分別為31.2億元、31.3億元、30.78億元。三季報顯示，2019年1-9月，格力地產共實現營業收入34.32億元，同比增長88.69%。
而營業收入的增長與格力地產的房地產業務無關。根據半年顯示，格力地產2019年上半年實現營收26.69億元，同比增長124.42%，而房地產業務實現12.55億元，佔公司營收的47.02%；代建工程業務實現營業收入12.88億元，佔公司營業收入的48.26%。
值得注意的是，在此之前，格力地產的並沒有來自代建工程業務方面的收入。這意味著，12.88億元的代建工程業務營收全部為2019年上半年新增，且一舉已經超過了格力地產的房地產業務。
對此，上交所曾在格力地產的半年報問詢函中提出質疑，要求格力地產結合上述代建工程的實施進度、收入確認政策和依據、風險報酬轉移等情況，說明是否滿足結算條件。同時，上交所還要求格力地產說明代建工程的具體開展模式，以及相關業務發展是否具有可持續性。
格力地產回應稱：“代建業務主要是格力地產子公司作為珠海市洪灣漁港項目投資建設主體單位，建設洪灣漁港項目。洪灣漁港項目竣工驗收後，由珠海市財政部門負責審核實際投資，並按審核後項目實際投資成本+管理費+資金利息分7年返還給格力地產。”
雖然收入大增，但是格力地產的盈利能力卻出現了下滑。截至2019年三季度末，格力地產的營業成本為24.5億元，同比大漲134.74%；銷售費用為0.76億元，同比上漲36.99%；財務費用為0.59億元，同比上漲61.06%。毛利率也由去年同期的42.51%降至28.47%，同比下降約14個百分點。
同樣遭到上交所問詢的還有格力地產存貨去化較慢的問題。半年報顯示，格力地產存貨為221.63億元，而平均預收賬款為7.58億元，“存貨/平均預收賬款”指標為29.22。在格力地產的存貨中，包含華寧花園、格力香樟、格力廣場、格力海岸在內的多個開發產品去化較慢。例如，目前在開發的格力海岸項目開發週期為7-9年，時間相對較長。
對此，格力地產方面表示，其開發理念不同於其他強調高週轉的公司，主要產品為中高端住宅，所以開發週期較長。其中，格力海岸項目共分七期開發，最早開工為2011年，累計去化率65.06%。
此外，由於綠色發展乏力和財務指標不佳，格力地產也未能入選國家發改委主管的中國投資協會、第三方綠色評級機構標準排名和中國證券市場設計研究中心旗下《財經》雜誌聯合編制發佈的2019中國房企綠色信用指數TOP50。
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