公司情况简介

兖州煤业股份有限公司是由兖矿集团有限公司控股的境内外上市公司，1998年分别在香港、纽约、上海三地上市，2008年公司总资产320多亿元，营业收入160多亿元，净利润近65亿元，净资产260多亿元。公司总部位于山东省济宁市邹城市境内，地处中国经济最发达的华东地区和北煤南调的前沿。

兖州煤业是中国唯一一家在四地上市的中国煤炭企业，是中国国际化程度最高的煤炭企业。公司全称兖州煤业股份有限公司，其股权结构较为简单，由兖矿集团有限公司作为第一大股东持有46.16%股份，由兖矿集团有限公司全资子公司兖矿集团（香港）有限公司持有7.63%股份，而兖矿集团有限公司由山东省国资委持股70%，总的来讲，兖州煤业有限公司算是地方国企。

公司经营状况分析

公司拥有许多子公司，各子公司业务划分明确。

①其中与煤炭开采相关的国内子公司包括山西能化、菏泽能化、鄂尔多斯能化、昊盛煤业等，国外子公司主要包括兖州煤业澳大利亚有限公司、兖煤国际（控股）有限公司等，公司所经营的煤矿主要集中在中国山东、新疆、内蒙古、陕西、山西、贵州以及澳大利亚，在我国，煤炭储量丰富的省份主要是新疆（18037亿吨）、内蒙古（12250亿吨）、山西（3899亿吨）、陕西（2031）亿吨，正因如此，兖州煤业拥有丰富的煤炭储量，达117.39亿吨（2018年），其中兖煤澳洲储量达88.78亿，占主要部分，总的可采储量25.39亿吨，以公司2018年1.06亿吨原煤产量计算，煤炭储量足以满足公司二十年内的正常运营以及进一步的扩张需要。

煤炭业务是公司的主营业务，2018年公司煤炭销售业务总收入624.28亿元，同比增长28.8pct，销售成本345.44亿元，同比增长34pct，净利润278.84，同比增长22.9pct，销售毛利率44.7pct，同比降低2.1pct。煤炭业务净利润增速继续保持，但由于员工薪资水平提高以及安全环保投入的增加，毛利率水平有所下降。

②与煤化工业务相关的子公司包括榆林能化和鄂尔多斯能化，主要生产和销售甲醇。公司2018年甲醇销量164.5万吨，中国2018年甲醇消费量总计6414.22万吨，公司甲醇市场占有率较小。2018公司甲醇销售收入35.95亿元，销售净利润12.41亿元，销售毛利率34.5pct，相较于2017甲醇销售毛利率28.9pct有显著提高。

③与电力、热力业务相关的子公司包括华聚能源、榆林能化、菏泽能化，根据2018年年报数据，公司发电量可以在满足公司自身需求大约十亿千瓦时后售出约17亿千瓦时，产销量较为稳定。2018年公司电力销售收入5.92亿元，净利润0.6亿元，热力业务收入0.34亿元，净利润0.15亿元，两者对公司业绩影响十分有限。

④与机电装备制造业务相关的子公司是东华重工，2018年公司该业务实现销售收入4.77亿元，净利润1.47亿元，对公司业绩影响有限。

除以上业务，公司还有部分金融业务以及非煤贸易业务，其中非煤贸易业务2018年收入为923.98亿元，超过公司煤炭业务收入，但其净利润仅3.3亿，对公司利润的贡献很小，却是使公司营业收入规模远超其他煤炭企业，仅次于中国神华的主要因素。

总体来看，公司层次分明，子公司各司其职，这有利于资源的合理分配以及公司经营效率的提升，近几年得益于公司领导层的改革、煤价的上升、澳大利亚以及内蒙古煤炭产能的不断提升，公司实现了净利润的稳步增长，2015年8.6亿元、2016年21.62亿元、2017年67.71亿元、2018年79.09亿元到2019年三季报的69.84亿元，公司逐渐走出了2014年煤炭企业寒冬，实现了全面复苏，今年三季报仍然保持了净利润26.88pct的增长，并于中报披露后分红，金额达49.12亿元,充分展现出公司当前现金流的充足，也是公司对未来发展前景的自信体现。

公司核心优势分析

兖州煤业公司相较于其他煤炭公司的优势在于其首屈一指的国际化程度。兖州煤业公司是唯一一家在中国、中国香港、美国（已退市）、澳大利亚四地上市的中国煤炭企业，其资本运作不可谓不高超。

首先，从主营业务即煤炭开采及销售的业务来分析，公司在国内煤炭可采储量为5.45亿吨，而在澳大利亚的可采储量为19.94亿吨，以2018年数据计算，公司澳大利亚原煤产量占总产量约4成，商品煤产量占约1/3，公司于国内所产煤炭基本销往国内各地，澳大利亚所产煤炭则销往澳大利亚、日本、韩国以及新加坡等地。由于我国对煤炭资源的依赖依然非常大，目前每年仍然需要从国外进口超过两亿吨煤炭，因此国内煤企大多着力于国内市场，国内煤炭市场竞争非常激烈。

在这种情况下，兖州煤业非常有远见地在澳大利亚设立子公司兖煤澳洲，于2004年收购奥斯达煤矿，于2009年收购菲力克斯资源有限公司，进而获得莫拉本、雅若碧、艾诗顿等煤矿所有权，于2017年收购联合煤炭公司，现在已经成为澳大利亚最大的独立煤炭运营商。

其次，根据2018年数据，公司煤炭销售业务总收入624.28亿元，非煤贸易业务收入923.98亿元，总收入为1630.08亿元，因此公司主要收入来源即煤炭销售以及非煤炭贸易业务，这一点区别于许多其他煤炭企业，也是兖州煤业的一定优势和特色所在。目前虽然有长协的机制保障煤价的稳定，传统的煤炭企业利润水平受煤炭价格的影响依然显著，因为他们的业务方方面面都与煤炭价格挂钩，除此之外，煤炭企业大多拥有火电业务，电价的波动也会对企业利润造成显著影响。而兖州煤业显然已经不是传统的煤炭企业，在营收方面，由于公司充分发挥其国际化优势，拓展了非煤贸易业务，煤价波动对营收造成的影响减弱，同时，由于公司涉及的火电业务规模很小，电价波动对公司利润的直接影响也很小。

公司发展前景分析

公司发展前景的影响因素来自两个方面，一个是外部环境，主要是煤炭行业的发展前景，另一个是公司的内在潜力。

①煤炭行业发展前景

煤炭行业是国家能源的主要来源，也是国家经济的重要支柱，在我国具有非常重要的地位。但是，随着风电、水电以及新能源的不断发展升级，市场普遍认为煤炭行业将会被逐渐替代淘汰，因此将煤炭行业视为夕阳产业。

诚然，煤炭由于在使用过程中不可避免地产生二氧化碳以及其他有害气体，与低碳环保理念相冲突，在构建可持续发展经济、建设美丽中国的大趋势下，前景被否定也是情理之中，但是仔细研究会发现，在这种大环境下，煤炭行业更应该得到人们关注而非一味地因为想象着清洁能源替代煤炭而将煤炭行业否定。

这是由我国能源供给的结构决定的。我国是多煤贫油少气的国家，数据显示，2018年我国煤炭对能源消耗的贡献率仍然高达59pct，虽然有所下降，但未来随着国家石油天然气资源的日益减少，而清洁能源规模短期内无法快速扩大，煤炭资源仍将是国家经济发展的主要资源供给来源，我国目前煤炭产量基本维持在全球一半产量的水平，煤炭能源在我国被替代决不可能在短期内实现，因此，当前并非煤炭行业的衰退期，煤炭行业仍然存在发展机遇。

从另一个角度看，矛盾双方在斗争中得到发展，煤炭行业与环境及绿色发展理念之间的矛盾是风险也是机遇。首先，落后的煤炭企业将被淘汰，为响应国家去产能的口号，许多煤炭行业的僵尸企业将得到处置，优质的煤炭企业将会被保留并进一步提高自己的市场占有率；其次，煤炭企业将得到转型升级，为了在竞争中占据有利地位，煤炭企业在绿色发展的大环境下不可避免地要加快煤炭开采、煤化工、火力发电等领域的转型升级，加快新技术的研发，降低企业对环境的污染，谁能够在领域内不断创新不断优化企业结构，掌握核心技术，谁就能拥有广阔的煤炭市场，而那些死板守旧的企业，将在竞争中逐渐被淘汰，这是整个行业的机遇所在，未来煤炭行业的集中度将进一步提升，中国神华一家独大的局面不会改变，但是头部煤企如陕西煤业、兖州煤业、中煤能源等均能享受行业集中度提高带来的红利。

②企业自身潜力

首先从基本面的角度分析，根据企业历年净利润的表现，从2014年煤炭行业的低谷开始，兖州煤业利润经过了两年的飞速增长，之后维持在20pct左右的增长水平，鉴于煤炭价格的长协机制存在以及公司在澳大利亚及内蒙古的产能进一步释放，我认为净利润水平将会保持，净利润增速将趋于稳定，加上公司承诺的不低于35pct的股利支付率，以及2019年超预期的中报分红，公司称得上名副其实的现金奶牛。另外，公司的资产负债率也在逐年降低，2016年为65pct，2017年60.35pct到2018年58.29pct，公司面临的债务压力逐渐降低，偿债能力逐渐增强，这将有利于公司未来的发展。

其次从公司业务范围分析，公司利润主要来自于煤炭开采与销售以及煤化工业务，主要是甲醇的生产和销售。煤炭业务得益于公司在澳大利亚对于优质煤炭企业的收购兼并，其利润获得较快增长，公司在澳大利亚充足的煤炭储量则是其业绩进一步增长的有效保障。而根据前文分析，煤化工业务即甲醇生产与销售的毛利率达到34.5pct，相较于2017年有显著提高，并且随着鄂尔多斯能化和榆林能化二期建设的投产，公司煤化工业务预期将创造更多利润，为公司发展注入动力。另外，公司非煤贸易业务收入占总收入水平高，但所创造的利润较少，未来或将存在增长空间。

再者，公司还有许多促进企业未来发展的举措。例如淘汰落后无效资产、实施资产负债率和财务费用硬约束制度以及实施股权激励计划等措施，将有效激发员工生产动力、提升企业生产经营效率，有利于企业长远发展。

公司风险分析

风险分析具体见兖州煤业2018年年报P243－P244。

笔者认为其较大风险主要来自于汇率波动、权益性证券价格波动以及非煤贸易业务的不确定性。

首先是汇率波动，从表格可以看到，煤炭销售中，有大约1/3销往国外，而公司利润在报表中以人民币体现，煤炭业务是公司利润的主要来源，而根据公司披露的信息，其并未使用衍生品工具进行汇率方面的套期保值，因此，汇率波动将显著影响公司的利润水平。

其次是权益资产价格的波动，2018年年报显示，公司权益投资业务实现收益19.40亿元，占利润总额比重较大，主要原因是报告期内公司参股浙商银行和内蒙古伊泰准东铁路有限责任公司获得投资收益，这部分收益和股票价格波动息息相关，因此具有较大的不确定性，可能对公司利润水平造成较大影响。

再就是非煤炭贸易业务的不确定性，公司非煤炭贸易业务收入占总收入比重大，虽一定程度上使公司总收入水平受煤炭价格等因素波动影响减小，但该业务细则公司报表中并未详细披露，其毛利率水平也非常低，若该业务经营不善，公司利润水平可能受到较大影响，因此这也是一个风险所在。

总结

总的来说，兖州煤业业绩的快速增长期已过，之后的增长点主要在于煤炭产能的进一步释放以及煤化工业务的扩产，但两者均受限于产品价格的波动，因此，宏观周期依然是公司业绩的较大影响因素。

重点关注其2019年年报表现以及分红力度。

（出于合规考虑，本文内容仅为个人投资思考，不作为买卖建议，据此交易，盈亏自负）

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