核心观点
共3.85亿政府补贴与主营收益挂钩，或为受益军品定价新规
3月11日公告，全资子公司沈飞集团自2019年10月至今累计获得各类政府补助合计38464.96万元，均为与收益相关的政府补助。其中：（1）781.96万元计入2019年度其他收益，30万元计入2019年度递延收益，直接增厚公司2019年业绩。（2）37,466万元计入2020年度其他收益，187万元冲减2020年度财务费用，增厚2020年业绩。
根据《企业会计准则第16号—政府补助的相关规定》，上述与收益相关的政府补助在利润表中的“营业利润”项目之上单独列报“其他收益”，在该项目中反映。由于该类政府补助与收益相关，因此我们认为，随着公司产品持续生产销售，未来公司将有望常态化受益该类政府补助。
2019前三季度业绩表现强劲，处于高景气周期，预计2020年将继续延续
19Q1-Q3业绩回顾：前三季度公司营收158.9亿元，同比+37.07%，主要是公司产品均衡交付和销量增加所致，研发费用1.47亿元，同比+88.77%，主要是研发投入增加所致，归母净利润6.2亿元，同比+98.37%，归母扣非净利润5.94亿元，同比+106.49%，我们预计，前三季度需求高景气有望带来2019全年及2020年业绩的持续增长。
持续构建现代化武器装备体系，公司作为“中国歼击机的摇篮”有望充分受益装备换代升级大机遇，绝对估值体系下公司价值或被低估
公司是“中国歼击机的摇篮”，始终将航空防务装备的研发和制造业务作为核心业务。根据特定用户订单制定整体经营计划，基于国防战略需求确定的航空防务装备型号与采购计划组织研发、生产和销售，形成了较为全面的歼击机产品。航空工业是国家的战略性产业，是国家综合国力的重要组成部分，航空武器装备是现代战争的首战装备、决胜装备。我们认为，我国国防战略目标的持续推进，将深度带动装备换装周期，装备升级市场空间广阔，公司将充分受益装备换装机遇，业务规模有望持续稳健增长。
绝对估值框架作为参考分析来看，目前公司或存在低估：全球航空武器装备技术有望持续迭代、各国装备需求具备中长期刚性，公司业绩可持续型较强。通过设置一定的业绩增速与目标资本回报率，可计算得出一个供参考的企业绝对价值，在此假设下公司市值望达644.7亿元，目前仅395亿元。从绝对估值的角度来看，当前军工股存在价值被低估的可能性。
盈利预测与评级：航空装备换装与自主化有望加速，公司有望充分受益。预计2019-2021年营收分别为237.78/285.34/345.26亿元，由于近3.8亿元可持续性政府补贴款有望在19-20年报确认，且该类型政府补助均与收益相关，故公司归母净利润望在近年增厚，从9.03/10.93/13.37亿元上调至9.18/13.51/16.02亿元，EPS从0.65/0.78/0.95上调至0.66/0.96/1.14元，PE为43.05/29.26/24.68x，维持“买入”评级。
风险提示： 我国装备换装放缓，政府补贴波动性，上市公司不分红风险。
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