作者 | Data Dater
自 BTC 誕生以來，對於大多數人來說一直是個謎。它到底是要破滅的投機泡沫還是未來主流的貨幣？或許是未來的一種商品？如何確定其價格是否合理，其價格走勢是否合理？TradingView、Twitter、Telegram等平臺上的技術分析師對 BTC 的價格走勢存在分歧。目前，BTC 在主要交易所的平均交易價格為每枚7,900美元。有些人預測價格將下降至5,000美元左右。然而看漲者認為，在接下來的五月份，我們將目睹每枚BTC 的價格超過1.3萬美元的高位。
現有的估值模型和它們的侷限性
- “Stock-to-Flow”模型
在基於 BTC 基本屬性的那些模型中，planB提出的基於未來發行稀缺性概念的“Stock-to-Flow”模型吸引了 BTC 愛好者的注意。後來又通過在這一領域的進一步研究，尤其是Nick對流量與價格的協整關係的證明，進一步驗證該模型的合理性。假設其自變量在未來是一成不變的，則可以準確預測該模型所預估的未來價格變化範圍。
雖然我個人對該模型印象深刻，並在面對較大時間範圍內進行交易時都會考慮使用該模型，但對於波段交易者（swing trader）而言，它並不是用於時間頻率不足一季度的交易的最佳工具。在極端牛市階段，可以看到 BTC 的實際價格是該模型所預測價格的4倍多，而盲目跟隨該預測可能會在 BTC 熊市階段，使賬戶縮水一半之多。因此模型給出的殘差範圍太大。
該模型也無法評估其他工作量證明（PoW）的數字貨幣，例如：萊特幣，BCH，ZCash，門羅幣等。然而，由於在過去24個月中它們一直佔據著市場份額，可見也不能僅因為他們是PoW數字貨幣就說這些數字貨幣應該定價為0，因此我們需要對其估值進行更好的解釋。
最後，該模型假設 BTC 挖礦將一直持續到2142年最終一個區塊的挖出為止。在這種情況下，BTC 的價值將趨於無窮的。但是，如果在2142年之前挖礦突然停止，那麼 BTC 的流量將降為零。如果明天或五年後發生這種情況，BTC 的價格會在短時間內飆升至無窮大嗎？顯然答案為否。如果這種情況發生，它的價格預計會因這種黑天鵝事件而大幅下降。
- BTC “Energy-Value” 等價模型
Charles Edwards提出的這種模型試圖根據能源成本對 BTC 進行估值。它是比“Stock-to-Flow”模型更實用的估值工具，因為 BTC 挖礦的提前結束可能會導致 BTC 的價格大幅下降而不是將其推向無窮大，這種估值方式還可以用於評估其他PoW數字貨幣及其 BTC 交易對。例如，通過以美元對BCH進行估值，可以獲得以聰為單位的BCH/BTC的價值。
但是，與“Stock-to-Flow”模型一樣，“Energy-Value”等價模型過於平滑，無法對價格變動敏感。在極端熊市情況下，BTC 的價格在2011年和2015年均比模型價格低60％，而在2018年末又在相同情況下比模型價格低45％。由於該模型還不能傳達較一致的底部價格，故它也給基於生產成本的更進一步的建模留下了空間。
- 生產成本模型（CoP）
Energy-Value”等價模型的缺點之一在於其忽視了將資本支出（CapEx）納入 BTC 挖礦成本的一部分。BTC 挖礦的資本支出包括購買挖礦設備，建立礦場基礎設施，監管/法律支出等方面的成本。此外，除電力支出外，運營支出（OpEx）還將包括人工支出和統籌費用，而該模型忽略了這些。
計算資本支出
該模型是根據2013年11月發佈的數據提出的，而當時ASIC礦機也剛進入大家視線之中。此外，該模型還假定大家傾向使用最高效的礦機（出於明顯的競爭原因），因此在該模型假設使用的是螞蟻礦機。
與當前正在使用的螞蟻礦機的成本和評級有關的數據是從螞蟻礦機網站獲得的，而與之相對應的舊數據則是從電子商務網站（如Amazon或Alibaba）獲得的。
普通礦機的使用壽命約為2-3年，因此我們使用餘額遞減折舊法對其購買成本進行折舊調整。此外，在大多數情況下，較新的礦機將會在以前型號的礦機使用壽命結束前引入，因此，以前的礦機的有效成本取決於其挖掘到更換之前的 BTC 數量，這也稱為生產單位折舊方法。例如，S3的使用時間約為153天（2014年7月至2014年12月），在此期間平均開採了0.97枚 BTC 。因此，其有效購買價格為$ 299 / 0.97 = $ 308.24。值得注意的是，該模型假設整個挖礦網絡在所有型號礦機的新舊發佈間隔的時間相同。
計算運營支出
為了計算開採 BTC 的電費，我們需要從Coinmetrics獲取網絡哈希率和每日 BTC 發行量的數據。據此我們將挖出1個 BTC 所需的哈希數通過哈希率除以每日發行量計算得出。然後，將該值除以ASIC哈希率即可獲得以小時為單位的開採1個 BTC 所需的時間。將該時間值乘以ASIC的額定功率即可得出開採1個 BTC 所需的單位kWh。最後，此單位計數乘以用電成本（美元）來獲得開採1個 BTC 的電費。
為了說明上述方法，2014年10月13日的每日哈希率為（266,217.37 * 60 * 60 * 24） Tera哈希，並在當天一共開採了3,875個 BTC 。因此，開採1個 BTC 需要（266,217.37 * 60 * 60 * 24）/ 3875 = 5,935,788.59哈希算力。哈希率為0.43 Th / s的S3開採該 BTC 需要（5,935,788.59 / 0.43）/（60 * 60）= 3.84小時。給定目前S3的額定功率為339.57 W，全球平均電成本為$ 0.06，則它會產生3.84 * 339.57 * $ 0.06 = $ 78.12的成本。
因此，2014年10月13日開採1個 BTC 的總成本為CapEx + OpEx = $308.24 + $78.12 = $386.36。這接近當天的實際價格391.99美元。
注意，礦業公司最有可能以折扣價購買礦機，並可能支付較少的電費，但此折扣價已被基礎設施、人力成本、礦池費用和其他間接費用等額外費用所抵消。為了簡單起見，這些成本已被忽略，礦機價格和關稅也按照他們的原金額進行計算。
下圖說明了CoP模型價格與每個 BTC 的實際價格。
模型要點
該模型說明了 BTC 的價格是趨近於其生產成本的。這與 BTC 創造者中本聰在其白皮書中提到的內容相符。
引入效率更高的挖礦設備可降低生產成本，而如果將整體獎勵減半，則成本會翻倍。
目前，開採1枚 BTC 的成本約為7,577.51美元。假設網絡哈希算力保持不變，並且隨著S19 Pro的推出，到2020年5月初下一個區塊獎勵減半時，此成本預計為13,964.11美元。
用CoP模型預測價格
BTC 挖礦成本主要在於挖礦設備的成本和其效率——這幾乎佔總成本的70%，僅有30%的挖礦成本是由於運營成本造成的，而運營成本主要歸結於運行設備電力的消耗。
通過對先前數據的迴歸來預測未來ASIC礦機的有效成本（Hashrate * Efficiency * Cost）和網絡哈希率，可以估算出開採 BTC 的成本。請注意，在此期間，電力成本被假定為保持不變的，且挖礦設備的效率也沒有任何範式上的改善，這與2013年末FPGA被ASIC替代從而導致效率的飛躍和成本的下降的情況不同。
下圖顯示了ASIC礦機的成本和網絡哈希率的指數級增長，表明未來 BTC 的價格有望上漲。
將CoP模型延展至其它PoW數字貨幣
為了測試這種基於成本的模型的有效性，我們在此將其應用於其他PoW數字貨幣。如果該模型能夠可靠地分析 BTC 的價格，那麼對於其他PoW BTC代幣來說也應該是可行的。
以下是此模型對BCH進行分析的結果。
與 BTC 一樣，該模型給出的結果可作為BCH的可靠指標。
此外，此模型可用於以 BTC 或聰為單位來定價另一種數字貨幣。比如我們可以測算出BCH和BTC的CoP模型美元價格之比。
核心要點
CoP模型用來定價PoW數字貨幣是很有用的，它還有助於用 BTC 來衡量這些另類投資工具的價值。如果代幣的價格比其CoP高得多，則預計它將處於局部泡沫中，因此在不久的將來會下降。我們2017年末在BCH上看到了這一點。
將CoP模型與其他資產的指數進行比較
業界關於 BTC 價格與股票市場，商品，貨幣和能源指數之間的關係存在著某種困惑。一些分析師聲稱，BTC 更類似於稀有金屬，例如黃金，並且，如果證券市場崩潰或主要法定貨幣崩潰，BTC 的價格應會上漲。BTC 的批評者懷疑 BTC 可用來避險的有效性是否合理，並認為如果全球進入衰退，BTC 的價格將會下跌，而另外一群人推測 BTC 是與主要投資工具完全不相關的資產，並且其價格上漲不會受大規模市場變化的影響。
CoP估值模型同樣能夠在將 BTC 的生產成本與主要市場指數的結合分析方面給與啟發。
總結
- CoP模型對於獲得 BTC 的內在底部價格是可靠的。CoP價格是 BTC 趨向的價格，並能提供高估/低估的信號。
- 考慮到ASIC礦機的有效成本和網絡哈希率的上升趨勢，CoP模型預計 BTC 的價格將上漲。
- CoP模型對於評估PoW BTC 代幣也很有用。
- 它可以用來分析其他金融資產市場對 BTC 的影響，且這項分析將在不久的將來進行。
Data Dater
作者子銘 翻譯
內容僅供參考 不作為投資建議 風險自擔
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