股權激勵有望落地，補齊公司激勵短板。公司A股限制性股票激勵計劃擬向激勵對象授予1,350萬股限制性股票，約佔計劃公告時公司總股本的0.9993%，授予價格為21.73元。與華潤啤酒、重慶啤酒對比，公司高管薪酬水平較低，且持股較少，激勵機制有待增強。目前激勵計劃草案出臺，有望將管理層利益與公司發展綁定，彌補高管激勵欠缺的短板。
激勵計劃覆蓋範圍較廣，公司整體激勵機制有望加強。公司計劃首次授予激勵對象不超過660人，包括公司董事、高管、其他核心管理人員、中層管理人員和核心骨幹人員。整體激勵方案向營銷傾斜，有望充分激發銷售活力。從分配對象看，董事及高管團隊8人人均授予11.5萬股，對應目前市值452萬元；其他核心管理人員、中層管理人員、核心骨幹人員人均授予1.9萬股，對應目前市值74萬元；同時預留30萬股。除去本次激勵的660人外，公司整體激勵機制有望加強，引入戰投復星後，積極借鑑超額分享機制，利潤分享以現金形式落實到一線團隊，全員享受公司發展紅利。
目標設置合理，強化利潤率穩步提升預期。股權激勵考核目標要求公司2020-2022年淨資產收益率不低於8.1%、8.3%、8.5%；以2016-2018年淨利潤均值為基數，淨利潤增長率不低於50%、70%、90%。公司2018年淨資產收益率為7.91，我們認為受益於結構升級推動盈利能力提升，淨資產收益率目標預計可實現。按最低的歸母淨利潤考核要求計算，公司2020-2022年不考慮股權支付費用的歸母淨利潤為18.64、21.13、23.61億元，同比增長3.6%、13.3%、11.8%；考慮股權支付費用後的歸母淨利潤為18.31、20.55、23.19億元，同比增長1.8%、12.3%、12.8%。除2020年受疫情影響，2021-2022年公司考核的最低淨利潤增速均在12%+，進一步強化了盈利能力持續提升的邏輯。
投資建議：公司股限制性股票激勵計劃（草案）出臺，有望補齊激勵短板，充分釋放公司經營活力。我們認為青島啤酒將延續利潤釋放邏輯，繼續看好結構升級帶動ASP提升、關廠提效和費效比提升。我們預計公司2019-2021年收入分別為280.87、296.45、312.09億元，歸母淨利潤分別為17.99、22.50、27.78億元，還原關廠影響後歸母淨利潤預計為19.49、24.00、29.28億元，EPS分別為1.33、1.67、2.06元。
風險提示：不可抗要素帶來銷量下滑；市場競爭惡化帶來超預期的促銷活動；新冠疫情擴散風險
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