大眾“迪斯模式”臨考

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　　完成“供給側改革”的大眾會更“抗造”嗎？

　　2019是大眾集團的“豐收年”。一方面，歷時五年的“柴油門”似乎正走向“尾聲”，當年特殊項目支出為23億歐元（2018年31億歐元）；另一方面，乘用車品牌全員實現盈利，卡車業務營收更是實現了兩位數增長。

　　財報顯示，大眾集團2019年銷售收入同比增長7.1%至2526億歐元；營業利潤（扣非前）增長12.8%至193億歐元；營業利潤率增長至7.6%；投資回報率增長至11.2%，高於此前9%的預期；核心汽車業務創造了108億歐元的淨現金流.

　　但新冠疫情正徹底改變2020年的走向。3月17日的財年媒體溝通會上，大眾宣佈暫時關閉兩週歐洲大部分工廠；

　　大眾能否應對歐洲嚴峻疫情帶來的生存壓力？疫情之後的經濟下行壓力，大眾是否做好了準備？

1停工下的現金流壓力

　　歐洲正成為新冠疫情的重災區。

　　3月23日，意大利政府宣佈非必要生產和商業活動“停工”至4月3日；西班牙將緊急狀態再延長15天；至少9座法國城市實行宵禁；寶馬、大眾有序關閉歐洲的大部分工廠，奔馳關閉了位於歐洲的全部工廠。

　　上海市復旦大學附屬華山醫院感染科主任張文宏表示，歐洲疫情可能在4-6月之間可能進入峰值。

　　而大眾42%的產能位於歐洲，整個歐洲市場貢獻了60%的營收。大眾集團財務負責人FrankWitter表示，受疫情影響，大眾今年一季度的息稅前利潤或將同比減半（48億歐元/2019年Q1）。

　　但和“西貝”一樣，“大眾們”目前最大的壓力並非減產，而是流動性。福特已表示將啟動兩筆共計154億美元的信用額度，並將暫停派發股息以確保現金流動性。

　　2019年底，大眾集團賬面上現金及現金等價物為243億歐元，534億歐元的毛流動性，以及1580億歐元的信用額度。相比之下，2019年大眾集團行政費用為210億歐元，還有419億歐元的存貨。

　　這意味著，大眾集團現有現金等價物可支撐集團停工一年的人員和折舊費用，還有216萬輛車的原材料可立即復工。FrankWitter也表示，面對歐洲疫情壓力，大眾擁有充裕的流動性。

　　當然，大眾還有880億歐元的短期金融負債，但可依賴外部“活水“。

　　3月19日，歐洲央行宣佈了7500億歐元(約5.4萬億人民幣)的資產購買計劃，覆蓋私人和公共部門的證券，將持續到2020年底。大眾可通過向歐洲央行發行債券來獲得新流動性；

　　同時在中國，大眾去年獲得44億歐元投資利潤；2月銷售6.09萬輛，雖同比下滑74%，仍跑贏大市。截至3月17日，除長沙和烏魯木齊工廠外，大眾在華31家工廠已全部恢復生產。

2迪斯模式臨考

　　更嚴峻的考驗將來自疫情之後

　　德意志銀行的報告認為，二季度歐洲GDP將環比下降24%；美國則可能下降13%（2008年金融危機時環比下降8%）；中金公司在最新的研報中，將2020年中國實際GDP增速預測從此前的6.1％下調至2.6％；標準普爾在3月18日第三次下調全球經濟增長預測至1-1.5%（年前預測為3.3%）。

　　白宮經濟顧問委員會前主席傑森·福爾曼在近日舉行的中國發展高層論壇上表示，長期來看，疫情造成經濟衰退而帶來的影響，甚至可能超過疫情本身的危害。

　　此時大眾已經基本完成了組織架構和業務結構的調整。

• 2018年4月，迪斯新任大眾汽車集團管理董事會主席，隨後便進行了一系列改革，以提升運營效率，適應汽車產業轉型需求:
• 大眾集團設立了研發、生產、銷售、車輛IT、集團IT、採購及零部件業務6大業務板塊；
• 旗下12個品牌“打包”為量產、豪華、超豪華三個組合；
• 全球市場則實行“品牌負責制”，大眾品牌承擔北美、南美和撒哈拉以南區域市場;思雅特品牌負責北非市場;奧迪品牌負責中東和亞太市場（不含中國）;斯柯達品牌負責俄羅斯和印度市場；中國市場則直接向集團彙報。

　　經過一年多的調整，2019年各大品牌和區域市場都交出了自己的答卷。

　　從品牌來看，隨著賓利在兩年之後扭虧為盈，大眾旗下12個品牌都實現了盈利；其中除奧迪外，營業利潤率都實現了同比增長；

從區域市場來看，大眾的核心市場分別為中國、西歐、北美和中東歐區域，其銷量去年分別同比增長0.6%、4.4%、-0.5%和1.6%。其中，大眾在華市場份額已達20%；北美市場銷售收入增長了15%，計劃於今年實現收支平衡；俄羅斯市場雖常有變動，但自2018年以來便持續保持盈利。

　　從整體運營效率來看，2019年大眾集團去庫存效果明顯。交付量同比增長1.3%，產量降低了1.8%；

　　運營效率提升明顯，汽車業務收入、營業利潤和歸母淨利分別為2125、137.5和110億歐元，同比分別增長5.7%、23.6%和11%。運營現金流在利潤提升，庫存和應收大幅減少的作用下，大幅增長65%至於307億歐元。

　　同時車單價和成本都較上年有了進一步的改善。其中單車價格同比上漲了5.2%，至1.94萬歐元/輛，相比之下單車成本則上升4.2%。

FrankWitter表示，銷量/產品組合和價格因素，以及成本改善，分別為大眾帶來了37和6億歐元的營業利潤提升。

　　在“現金為王”的理念之下，大眾在過去兩年進一步強化核心業務，同時通過開展合作來分攤成本。

　　2018年大眾卡車部門獨立，成立Traton集團；2019年350億歐元營收的大眾零部件業務成為獨立部門。

去年6月，Traton通過IPO成功募資14億歐元；今年，TRATON或將以約29億美元的價格收購美國卡車製造商Navistar在美所有流通股。對於零部件業務，大眾則希望其銷售利潤率達到6%左右。

　　對於非核心業務，迪斯表示預計今年下半年完成Renk所持多數股的出售。並繼續為曼恩能源解決方案公司尋找合適的工業解決方案。大眾旗下變速器製造商Renk的市值約為7億歐元（熔斷前）；2019年，曼恩能源2019年虧損額擴大至9300萬歐元，其潛在交易價值將達到約30億歐元。

　　“我們希望通過精簡組織架構和複雜的決策流程，提升集團的權威性、敏捷性和靈活性。”迪斯表示，“由此，我們能夠更好地專注於目前汽車行業和商用車領域的轉型。”

　　這些表現也為大眾從柴油門和特斯拉的衝擊中，重新贏回了資本市場的信心。2019年，大眾普通股和優先股分別上漲24.6%和26.9%，與德國DAX藍籌指數基本持平，跑贏了歐洲汽車與零部件行業指數

　　不過目前來看，相比汽車產業轉型，“迪斯模式”的健康程度和韌性將意外的首先接受，來自疫情和疫後經濟壓力的挑戰。

3初步完成新基建

　　“雖然亞太地區疫情漸穩，但歐美疫情升溫，企業營收與信貸質量將快速惡化。”標普全球首席經濟學家龔華德表示。

　　營收減少和信貸市場嚴格化，勢必將進一步加大汽車企業四化轉型的“燒錢”壓力。2019年，大眾汽車業務研發費用達到143億歐元（+7億歐元），佔比營收6.7%；資本支出為140億歐元（+8億歐元），佔比營收6.6%。大筆投入使其現金和現金等價物較年初降低了18.6%至196.8億歐元。

2019年，固定成本增長對利潤產生了28億歐元的負面影響。FrankWitter表示表示，“固定成本的影響首先與前幾年投資水平高而導致的折舊和攤銷費用增加有關。”

　　不過，過去4年6.5%-7.5%的研發費用和資本支出已幫助其建立起了四化轉型的“基礎設施”。

　　在豐田拿出TNGA、通用拿出全球車型的時候，作為平臺化先行者的大眾也已完成了全新一代MQB平臺的開發，首款車型第8代Golf已經問世，各大乘用車品牌的同平臺產品也將於今年開始陸續問世，這些新車將成為大眾在不良經濟環境中的營收基石。

　　在電動化、數字化轉型過程中，一方面，大眾將在今年上市開始陸續上市基於

　　由此，2019年，大眾汽車業務廠房、設備等固定資產投資增加了20%至650億歐元。

　　不過挑戰依然存在。

　　德國《經理人雜誌》的報道，目前正在進行上市前最後調試的大眾ID.3，遇到了大量軟件BUG（300個/天，最多），儘管大眾組織了一隻"萬人技術團隊"進行修復，但每日仍有BUG源源不斷的湧現。受此影響，大眾ID.3極有可能延遲3-12個月上市。

　　大眾也正在進一步強化其軟件能力。迪斯表示，大眾的車載軟件開發部門Car.Software於今年正式開始運營，其彙集了來自集團和子公司3000名IT專家。到2025年，該部門的數字化專家將有望超過一萬名。此外，大眾還收購了車聯網公司WirelessCar和德國數字專家Diconium。並與微軟合作構建基於雲計算的汽車平臺。

　　FrankWitter表示，在考慮到疫情影響之後，大眾預計2020年經營銷售回報率為6.5-7.5%；投資回報率進一步提升至11-13%；資本支出和研發費用佔比營收在6-6.5%，大概率是6%，較之過去四年有所降低；汽車業務的淨現金流，包含柴油門事件的特殊項目和併購支出後，將大於等於100億歐元，屬於近五年的良好表現；淨流動性將大於200億歐元。

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