淨利潤下滑，業績未達標，一年內到期負債大增，世茂股份還能吸收到世茂家族土壤的營養，枝繁“業”茂嗎？
文|縱橫陸家嘴 查克 （ID:LJZ_Zorro）
作為破淨股的典型代表，世茂股份（600823.SH）一度因這一指標優勢而備受投資者追捧。但近年來，在房地產行業享受利潤釋放帶來市值紅利的同時，世茂股份的股價與每股淨資產的差距卻繼續擴大，且走勢陷入長期低迷的境況，讓不少滿懷憧憬的投資者頗感失望。
造成這一現象的原因之一是世茂股份與其控股股東世茂房地產（0813.HK）之間存在了逾10年的《不競爭協議》。在該協議限制下，世茂股份主要致力於世茂房地產旗下商業地產的開發營運營，世茂房地產承擔的是利潤率相對高的住宅、物業和酒店業務。
十年間，世茂房地產逐步將旗下低毛利的商業地產項目轉讓予世茂股份，並將高毛利的住宅項目主要交由其境內地產運營平臺世茂建設。而世茂建設也逐漸取代世茂股份成為世茂房地產境內最核心的運營平臺。
受困於此，“偏心”的資源分配下，賬面上被“孤立”的世茂股份在股價走勢、業績規模、版圖擴張、盈利能力等方面已全方位與世茂體系的整體走勢脫節。
圖：世茂股份財務數據
而在新晉併購王世茂房地產憑藉同比增長48%至2600.7億元合同銷售額重回行業TOP10的功勞簿上，有貢獻七成業績的世茂建設，也有幾乎主導了世茂房地產所有“買買買”項目的網紅級區域公司世茂海峽，當然，也少不了於去年年初正式全盤接管集團業務的世茂創始人許榮茂之子許世壇。
然而，跌去一成的合同銷售額（至244億元），僅為81%的年度計劃完成率——世茂股份這份欠佳的成績單不僅成為世茂房地產業績增長的“拖油瓶”，還尷尬的成了功勞簿上那個被遺忘的一角。
01
利潤少了負債多了
3月25日，世茂股份發佈2019年年報。報告期內，世茂股份實現營收214.49億元，同比微增3.75%；淨利潤38.41億元，同比下降18.72%；扣非歸母淨利潤18.36億元，同比下降8.91%。
影響世茂股份盈利能力下滑的核心原因是，在營收貢獻超過93%的物業銷售整體微增的情況下，營業成本大幅上升，從而導致公司整體毛利率下滑。
其中，住宅銷售貢獻營收136.17億元，同比增加7.23%；營業成本同比增幅達22.51%；毛利率下滑8.28個百分點至33.60%。
圖：世茂股份主營業務明細
商業地產銷售實現營收63.77億元，同比減少3.12%；營業成本同比增幅達24.39%；毛利率大降16.06個百分點至24.39%。而非物業銷售的營收貢獻僅為14.55億元，佔總營收的比例不足7%，且與之前三年的營收貢獻比變化不大。這也意味著，世茂股份名義上的“以商業地產為主”的戰略，其實最終還是得依靠住宅物業銷售。
儘管世茂體系的財務健康程度一直是業內的典範，但相比下滑的業績，世茂股份的有息負債卻持續走高。2016年至2019年，世茂股份的有息負債分別為154.56億元、171.50億元、197.20億元和223.47億元。
圖：一年內到期非流動負債翻倍
其中，世茂股份一年內到期的非流動負債同比增加119.91%至92.72億元，這也令其流動負債同比增加180億元至626.08億元，短債佔債務總額的比例則上升8.8個百分點至78.89%。
02
“我的果汁分你一半”
可以預見的是，“矇眼狂奔”的世茂房地產2019年的業績顯然要遠優於子公司世茂股份。
不過，盈利能力低迷的世茂股份仍計劃實施與上一年類似的高比例分紅。數據顯示，世茂股份擬向全體股東按每10股派發現金紅利2.60元(含稅)。按該公司報告期末37.51億股的總股本計算，世茂股份擬派發的分紅總額為9.75億元，當期分紅比例達40.14%。截至2019年年末，因間接持有世茂股份的股權比例合計為68.96%，世茂房地產將從分紅總額中拿走6.72億元。
世茂股份的長期發展定位是“以商業地產為主、多元業務為輔”，但事實上，支撐其業績規模的仍是未被分割的與世茂房地產共享住宅業務。也就是說，不僅錄得高額分紅，世茂房地產還可以分享世茂股份的住宅業務利潤。
年報顯示，世茂股份目前的核心子公司是南京世茂。2019年，南京世茂總資產、營收和淨利潤分別為118.70億元、42.79億元和12.11億元，佔世茂股份總資產、營收和淨利潤的比例分別為9.31%、19.50%和31.53%。
圖：世茂股份核心子公司業績明細
縱橫陸家嘴注意到，世茂股份持有南京世茂的股權比例為50%，其餘50%股權則由世茂房地產旗下子公司持有。根據世茂股份平均接近淨利潤和所有者權益佔比五成左右的少股股東損益和少數股東權益可知，類似南京世茂這類《不競爭協議》中描述的不可分割的公司不再少數。
頗堪玩味的是，在連續高額分紅和控股股東世茂房地產通過旗下子公司近期持續增持推動下，世茂股份的股價走勢依舊低迷。而投資者其實也早已明白——“肥水不流外人田”。這也令世茂股份與母公司之間的股價走勢呈現兩極分化。
截至2020年3月26日，世茂房地產近一年的股價漲幅為16%，而世茂股份股價則下跌了20%。
圖：世茂股份近一年股價走勢圖
圖：世茂房地產近一年股價走勢圖
在其他業務版塊佔比過低且難當大任的情況下，同時又因《不競爭協議》無法從世茂房地產獲得優質項目，若業績再度承壓下滑，世茂股份的未來又在哪裡呢？是否真的成為世茂房地產的“棄子”了 呢？歡迎下方留言區討論。
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