天风证券发布投资研究报告，评级: 买入。
工业富联(601138)
事件：公司发布19年报，实现营收4086.98亿元，yoy-1.61%，归母净利润为186.06亿元，yoy+10.08%，稀释后每股收益0.94元。
点评：19业绩略超预期，内部赋能显成效。按板块看，通信及移动网络设备业务2,445.54亿元，yoy-5.63%，毛利率11.17%，yoy+0.1个百分点，网络/电信/相关机构件销量yoy+1.73%/2.87%/21.64%；云计算业务1,629.23亿元，yoy+6.33%，受物料成本影响毛利率-0.16%，其中中国地区收入yoy+148%，客户结构持续优化，CSP客户营收同比yoy+49%，从销售量来看，服务器/存储设备及相关结构件yoy+16.4%/0.17%/2.01%；科技服务业务（含精密工具、工业机器人及工业互联网相关服务）6.24亿元，板块产品服务内部为主，助力提升公司智能自动化，其中精密工具产能较上年增长15%，直接人数降低26%，人均产值增长48%。同时公司研发持续投入，管理成本显著降低：研发费用yoy+4.76%，管理费用yoy-19.09%
疫情短期干扰供给，全年看整体可控。农历早年叠加疫情爆发，公司一季度复招工/产能利用率/供给端影响较大（约有五周），目前复工率逐步爬升我们判断三月底恢复正常100%。板块看，国内服务器需求因疫情影响有所提高，预计客户新品中框进度有一定延迟，判断NRE滞后发放。历史看公司一季度为全年业绩淡季（约占全年营收18%），产能全球化程度较高，需求端景气度不改，供给端有望在Q2改善，疫情短期干扰全年看整体可控。
20年公司成长逻辑不变：5G建设+换机潮+机壳ASP提升。我们判断5G投资会按基站端—网通全产业链—终端逻辑演绎，网通整体向400G升级需求有望大幅提升，大流量云服务需求带动服务器数据中心成长。1)通讯网络设备掌握全球主流客户，有望受益于新基建5G全周期建设，预计明年景气从基站建设向全通信市场延伸；2)云板块预计高于行业增长：云服务商Capex回升、服务器平台升级迭代、国内外客户拓展、客户结构优化改善毛利率；3)5G机壳价值量提升，新机研发受疫情扰动但进度符合预期。
中长期看好公司工业互联网改造逐步兑现、跨行业跨领域赋能转型服务持续拓展行业业务线。工业互联网改造逐步进入兑现期，未来将向多行业渗透，成长空间大。公司智能制造+工业互联网转型发力，“煎蛋”策略输出赋能，目前公司掌握网关、边缘服务器、移动互联网等关键核心技术，构建了基于传感器、雾小脑、Beacon云平台与工业应用的四层工业互联网平台架构，目前云平台已连接了16类、68万多台工业设备，拥有7类400多个工业机理模型、12个专业场景解决方案，搭载了7类1,000多个工业APP。
投资建议：考虑疫情及业务进展，将公司20/21年净利润从240.21/295.07调至221.48/257.47亿元，维持公司“买入”评级。
风险提示：5G进展不及预期、智能改造推进缓慢、转型进度不及预期
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