本文主要从海天味业的产品、渠道分析、财务分析以及估值这几个角度对海天味业进行深度分析。
1、公司简介
分析一家公司，除了分析公司的过去，还要分析公司当前的管理层、前十大股东持股比例，主要是为了预防公司的管理风险。
从公司披露的财报看，当前海天味业的实际控制人由庞康、程雪、叶燕桥、吴振兴、陈军阳和黄文彪等人共同控制。
公司上市后，在2017年股权结构经过调整，调整后，一直到目前，公司实际控制人都没有变过，相对比较稳定。
前十大股东除了几位公司实际控制人和两家机构席位外，其他均为个人投资者，前十大股东持股比例合计83.3%，可以说公司股权高度集中，高度控盘。
高度控盘的企业股价可能波动会比较大，涨起来快，跌起来也快，需要注意这点。
种类丰富，酱油霸占市场第一
了解完公司的基本情况后，还要对公司的产品进行分析，分析产品主要是为了探究这家公司的产品在行业中占据什么样的地位，有没有提价空间等。
大家都知道，海天味业主要是做酱油的，其实除了酱油外，公司还有耗油、调味品酱等。
2018年我国酱油行业市场规模达到约600亿元，海天份额达到18%，市占率位居第一。
近年来公司也同时大力发展蚝油、调味酱等产品，按终端价格算，公司主要产品覆盖从高端到低端的价格带。
此外，调味品还具有提价的特质，从统计数据来看，整个调味品行业的产品呈现2-3年稳定提价的周期。在做估值的时候，如果遇到这类稳定提价的，可以将这部分的预期写到估值体系中，即提高销售毛利率。
2、渠道分析
给大家分析了海天味业还没上市的时候就在渠道方面就做足了功课，因此才有后来的快速发展。实际上，海天味业在每一个时期的发展策略有所不同，因此不同时期的渠道侧重点也有所不同。
2012年至2016年期间，公司主要专注于区域化。开始对现有市场经销商进行以区域为单位进行拆分，强化网络补强工作。
这个时期，公司在产品方面主要是强化高端产品发展和核心大单品的销售优势保持和后继产品的发展规划，这个时期主要的代表产品有特级金标生抽/料酒/腐乳/醋类/复合酱料。
在这一时期内，公司的酱油快速发展，耗油以及酱类在2016年的时候也接近20亿的收入。
2017年开始至今，公司主要聚焦专业化和乡镇化。这个时期公司主要任务是确立高端鲜味汁的发展目标，统一全国味极鲜发展目标和要求，弥补高端鲜味汁发展短板。
由于公司的侧重点不同，因此体现在财报上的就是对各品类的销售毛利率的影响。从2010年开始公司酱油的销售毛利率不断提高，由于2017年开始公司发展高端鲜味汁补短板，因此，毛利率不断提升，2018年公司酱油销售毛利率已提到50%以上，效果显著。
当然，以上只是海天根据自身产品而在渠道上做方向上的调整。销售网络方面，目前海天已经100%覆盖了中国地级及以上城市，在中国内陆省份中，90%的省份销售过亿，有超千名一级经销商，上万名二批与分销商。
2019年各地区市场销售额均实现双位数增长，经销商网络总数为5806家，较去年净增长近1000家，东/南/中/北/西部地区分别净增长129/39/172/436/223家。
整体看北部市场因为地域广阔，网络密集度相比华南、华东等成熟市场仍有空白网点，因此公司近两年对北部市场进行了深度开发，使得北部市场成为收入占比最高的市场，同时西部市场起步晚于东部、南部，公司着力开发新进经销商，通过几年的培养未来经销规模有望逐步提升。
在渠道设置方面，海天采取以下策略，有效保证在餐饮渠道的霸主地位，在不断扩大在餐饮渠道布局时，同时保证现金流的稳定与渠道的强议价能力：
（1）分层建立经销商网络：海天对经销网络进行分层，在海天与33万个终端营销网点间，建立了2600多家一级经销商以及5000个二级分销商的中层网络，并培训专门人员，对中层网络进行管理和指导。
（2）“双驾马车”刺激竞争：海天在一个地区至少配置两名经销商，在保证自身控制力的同时，可以有效刺激经销商间的竞争，实现渠道深入布局的目的。
（3）细化目标，激活渠道网络： 海天采取细化目标的方式激活整个渠道网络，将全年目标细化到每月，要求经销商上半年每月需要完成全年目标的8%，下半年完成9%—10%。
（4）先款后货，渠道溢价能力强：海天采用先款后货的强硬渠道政策稳定现金流入，在避免自身资金被经销商占用同时，海天也较少占用经销商资金。并通过给予较少返点的方式有效控制经销商压货现象，稳定整个价格体系。海天还会通过较节奏稳定的提价给经销商拓宽利润空间。
有意思的是，在餐饮渠道上，海天学习李锦记，（PS~李锦记没有上市，上市的话或许也是大牛股）自主开发新菜品，并在餐饮渠道的推广上与厨师学校合作，同时依靠自身产品的口味鲜美、色泽持久等高品质的特点，赢取厨师心智，培养厨师习惯并将产品扎根于餐饮行业，增加用户黏性。经过多年的深耕，目前海天在流通及餐饮的占比大概5-6成，家庭消费占比大概3-4成，直接成为餐饮渠道霸主。
对于消费品企业而言，销售渠道绝对是最重要的，只要销售渠道铺设完善，新品上市后即可开卖，这也是海天味业近两年来醋快速放量的原因，依靠海天渠道的优势，未来几年海天的醋保持在15%以上的增长问题应该不大。
3、财务分析
正常来说，ToB业务做的越大，公司的应收账款会越高，但是如果公司产品话语权特别高的话，一般不会有应收账款。其实对于调味品公司而言，公司的话语权是不高的，毕竟市场上竞品多，但是海天依靠出色的管理能力，这么多年以来，公司账上基本上不存在应收账款。
由于海天味业账上货币资金充足，因此公司也没有负债。货币现金有多充足呢？从2010年的12.14亿元增长至2019年的134.56亿元，货币资金涨近10倍；预收账款从7.23亿元增长至2019年的40.98亿元，翻了近6倍。
毛利率方面，前文提到，由于公司发展高端产品，因此毛利率稳中有升，2014年后超过海外龙头龟甲万与味好美，并持续领先国内同业。2019年受外部原料价格上涨影响毛利小幅下行。
大豆与白砂糖作为海天主要的生产原料，其价格对公司生产成本有直接影响。2012/2014/2016年末，公司分别采取提价策略应对原材料价格上涨，次年公司产品吨价均出现较为显著的提升。
2020年在原料成本上行的环境下，公司考虑市场竞争环境，以市场份额提升为优先，暂缓提价以挤压其他品牌生存空间，随着市占率提升，公司有能力在合适的时机进行产品提价，实现规模利润共同增长。
前文提到，铺设渠道对消费品极其重要，同样，销售费用对公司而言也极为重要，尤其是销售费用中的广告费用，因为对于消费品公司来说，最重要的商誉是公司的品牌，所以需要打广告，尤其是有产能要释放的时候，公司通常会提前打广告，因此促销费用会提升。
这些年来，公司销售费用从2010年的5.84亿元上升至2019年的21.63亿元，而这么多年来，公司的管理费用基本上没有变化，可见公司管理水平极高。
2019年海天味业销售费用合计21.63亿元，其中广告费用达到4.65亿元，促销费用3.94亿元，两者合计8.59亿元，占总销售费用比例的39%。
前面提到，如果有产能投放，公司正常都会提前打广告。从公司在建工程项目可以发现，公司有两个项目即将投产，因此提前打广告必不可少，未来公司其他产能也会跟上，在估值的时候记得提前增加公司的销售费用。
4、估值分析
当然，分析这么多，大家最关心的还是估值的问题。实际上估值我个人认为就是一个定价，不同人对公司的定价不同，因此没必要太较真，而市场的估值一般体现的是大家对一家公司定价的均衡，当然市场不是万能的，有时候也会失灵，有时候会高估。
那么海天味业目前的估值贵吗？从前面分析来看，海天味业总体上都非常优秀，但是当前的价格未必是好价格。
对于初学者而言，建议大家可以利用简单的估值方式，即PE。怎么利用PE呢？其实也很简单，不是看一家公司的PE，而是看行业PE的中位数，如果是龙头，可以稍微溢价，当然也可以采用对标国际龙头企业。
DCF估值方式对于多数人来说太难了，以后小艾给大家专门写一个DCF估值方式，海天味业这里就不演示了，直接对标日本酱油龙头企业龟甲万（KIKKOMAN），从下表可以看出，当前海天的扣非PE远超龟甲万。因此对于海天来说目前的价位并非一个很好的买入价格。
至此，海天味业的研究就到这了，以上分析仅供参考，不做任何投资建议，希望本文对大家在研究一家公司时有所帮助。
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