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在上篇中，我们把海康从18年初至今的情况做了一个简单梳理，重点放在了业绩变化、外部商业环境以及股价上面。
通过对以上几方面的认识，我们还想进一步探讨：这一年半以来，海康股价变化的背后，反映了市场怎样的看法？
弄清楚市场的声音，不仅会有利于进一步判断未来海康的股价走势，也会帮助我们在投资中更加深刻地理解市场定价机制。
读到这里，可能有读者想进一步讨论“市场究竟有效还是无效？”
关于这个问题，本文不展开太多，暂时只说下我个人看法：
在多数情况下，市场都是有效的。市场无效，发生错误定价，只是短时间、小比例事件。
而且，对这种错误的认定，也是一种从未来看过去的“回头看”的判定。因为，只有在未来，我们才能掌握更多的认知，只有建立了更新的认知，才拥有了对过去错误的判断依据。因此，在当时当刻，我们甚至可以说，市场永远是正确的。
以上解释，可能比较复杂难懂，这正反映了投资市场的复杂。
我们接下来从海康的具体案例入手，试图把复杂拆解得更简单明了一点。
我把海康18年初至今的股价变化，分为了6个阶段，如下图。
其中，1、3、5阶段，是下跌阶段；2、4、6阶段，是上涨阶段。我把各阶段的主要涨跌因素，汇总到了表格里面。
简单说，无论下跌阶段，还是上涨阶段，起决定作用的主要有三大因素。
因素1，是业绩是否保持高增长。因素2，是美国制裁是否加剧。因素3，是整个市场处于何种状态。三个影响因素，重要性依次减弱。
阶段1，三个下跌因素叠加，无论是股价下跌的幅度还是时长，都是最严重的。
阶段2，是整个大盘深跌后的反弹，带动了海康估值的回归。
阶段3，整个大盘在快速拉升后调整，业绩减速超预期，制裁风险进一步加大，因此跌幅也较大。
阶段4，业绩开始回暖，贸易摩擦有所缓和，大盘震荡，但不妨碍海康股价上涨。
阶段5，受19年10月实体清单的单一因素影响，而且贸易影响风险也进一步释放，因此股价下跌幅度不大，从目前看，持续时间也很短。
阶段6，业绩开始回暖，但是否能持续还不确定；制裁未完全消除，但靴子落地风险已完全暴露；整个大盘虽仍在震荡，但下行风险较小。
所以，长期来看，既然制裁加剧和大盘进一步下行的风险都已经概率不大，那么业绩能否持续回暖，就成了后期主导股价的主要原因。
当然，如果美方制裁和大盘熊市因素能够消除，就能进一步助推股价的上涨。
而且，还应注意一个细节。
海康是18年7月21日公布的半年报，以此确定了业绩增速的放缓。但股价早早就开始了下跌之旅，从3月12日达高点后，足足已经下跌了4个多月。
虽说这4个月的下跌中，有美国制裁和大盘熊市的影响，但半年报发布后，股价并没有大跌，说明市场对业绩增速的放缓已经有了充分的预期。
另外，海康于19年7月19日公布了今年的半年报，由此确定了业绩增速的回升。但股价早早就开始了上涨之旅，从同年的6月6日触达低点后，已经上涨了1个多月。
这两次股价的运行，相对于业绩的公布，都有一定程度的提前量。这似乎可以很好证明，市场是充分有效的，且有效程度高得惊人。
其实，道理也很简单。
市场中总有一部分人，可以提前感知企业变化。
更加专业的分析人士，可以利用财务数据，推测未来企业运行好坏；紧密跟踪企业的投资人，会得到更多信息，即便这些信息都是公开的；销售市场一线的经销商和工作人员，通过对比往年的销售情况，也能切身感知业绩好坏。
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最后，我们不禁会问，未来，海康股价能否重回高点呢？
要回答这个问题，应该抓住的重点是：海康的估值，能否回到历史高点？
我们将视野拉向更长的时间跨度。
历史上，海康的估值主要经历了4个阶段，如下图。
估值阶段1，是2014年之前的估值溢价阶段，PETTM整体保持在30-35倍。
估值阶段2，是2013年至2016年的估值折价阶段，该阶段排除15年牛市的影响，PETTM在20-25倍摇摆。
估值阶段3，是2017年到2018年初的估值溢价阶段，估值重回30倍以上，并保持在40倍左右震荡。
估值阶段4，就是现在所处的估值折价阶段，估值重回25倍左右。
分析各阶段PE变化，其实很有意思。
第一到第二阶段的估值变化，最为惨烈。
当时市场对海康的估值出现了分歧，分歧集中在两点。第一，是安防行业的增速会不会慢下来，海康是否接近成长天花板？第二，是海康企业定位，究竟是互联网行业，还是普通制造业？
显然，市场给出的答案是：海康不配享受估值溢价。于是，估值腰斩，从2013年底最高点47倍，斩到2014年中只剩19倍。在接下来2年中，排除牛市，估值一直保持在20倍左右。
无论当时市场的分歧如何，我们站在今天的时间节点回头看，市场又再一次完美地展现了它的有效性和提前性。
下图是海康上市以来的收入增速、净利润增速，以及净资产收益率ROE的变化。
从图中，我们发现2014年是一个分水岭，14年以后，海康营收和净利润增速双双下滑，ROE结束了逐年上升进入平台期——这是典型的企业发展从成长期进入成熟期的标志。
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对于资本市场而言，企业处于哪个生命周期，是其估值应该溢价还是折价的重要参考因素。
14年海康估值的腰斩，似乎正是市场提前预见了它即将结束高速爆发的成长期，进而步入稳步发展的成熟期。
根据企业生命周期理论，一个企业会经历导入、成长、成熟、衰退，四个阶段。
导入期和成长期，是业绩最具爆发力的阶段，表现在财务数据上，就是营收和利润不稳定的高增长，且ROE不断攀升到高位。
成熟期，业绩增速变缓，营收和净利润增速回归但持续性更强，ROE在高位维持。
从海康的财务数据看，确实已经走过了成长初期，进入了成长中后期甚至成熟期。
对于处于成长中后期及成熟期的企业，判断其ROE能否维持高位，就是一个重要的问题。
从ROE看，海康基本已经登峰造极达到高位，决定ROE的净利润率想要重回12年的高点难度很大，周转率也同样如此。
那么，海康未来能否突破成熟期，进入新一轮的成长期呢？
这就要看海康在近些年不断强调的AI、物联网领域，能否走出新的增长。
另外，决定海康估值高低的还有一个因素：未来盈利确定性是高是低？
从未来盈利确定性看，贸易摩擦带来的直接影响具有巨大的不确定性，虽然海康一直在极力通过备货、更换供应商、切入产业链上游减小这种不确定性，但毕竟对未来业绩的影响有多大仍未通过报表反映出来。
这种未来盈利的不确定性，也是18年之后海康估值被打压到20倍的原因之一。
总结
综上，我们讨论了导致海康估值折价的两个因素：一是企业生命周期进入成熟期；二是
未来盈利具有不确定性。
综合考虑两个因素，可以初步认为：海康如果不能在以上两点有所突破，未来将长期处于折价状态。
读者朋友们当然可以对这一结论进行质疑和讨论，投资没有百分百的把握正确。非常欢迎指正。
投资是复杂的，投资中对于市场的判断，又是难点中的难点。
市场的难，还在于，短期股价更多是被资金偏好和市场情绪左右，只有拉长时间周期，才能公正地反映企业的内在价值和估值。
也许，市场目前对海康的折价，在未来某个时点来看是非常错误的，也许海康能保持长期的竞争优势，能在非常长的时间里赚取远超市场均值的超额收益，目前的业绩仅仅是阶段性的平庸。
但，与其过度乐观，我还是习惯于对市场保持敬畏，个人智慧想要战胜市场集体智慧，一定要谨慎又谨慎。
我们不仅要从正面寻找支撑判断的理由，还要从反面寻找不同的意见，对这些意见进行理性地分析，看是否能推翻自己的证据，也要看是否遗漏了重要的信息和逻辑。
更进一步，就要对海康的未来做出分析：我们有什么证据表明业绩增速将长期保持在较好水平？是增量空间还很大？是能抢占存量市场？还是新业务有爆发力？贸易摩擦带来的影响能测算吗？结论是悲观、中观还是乐观？竞争优势能保持吗？能抵抗住华为等新进入者吗？还会不会发生黑天鹅事件？以上思考超越了市场的普遍认知吗？持反对意见的人，是根据哪些证据判断的？等等。
只有弄懂了以上业务细节，再配合市场定价原理，我们才敢说，在估值溢价或折价方面，我们比普通投资者多了那么一点点认识。
风险提示：本文仅作为交流之用，不构成任何投资建议。股市真的有风险，盈亏和人生都要自己负责。
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