一
今天的題目，是很多人最近都比較關心的一個問題。
就這個話題，我給一個會顛覆很多人常識的思考角度。
先說我的結論：
目前的情況下，全球央行的“大放水”，並不足以導致嚴重的通貨膨脹。甚至相反，我們要警惕經濟滑入通縮的可能。
很多人一看我這個結論，就會一臉懵逼。明明央行放了那麼多水，最近大家頻頻聽到的這些詞彙還不夠表明這水很大嗎：
QE,
“無限量”QE,
2萬億美元，
6萬億美元，
5萬億美元，
......
以上這些數據，我不具體一一解釋了。有些是財政政策，有些是貨幣政策，有些還有包含的意思。但無論怎樣，這些錢的確大都來自於全球央媽的口袋。因此，從這個意義上，對比常規的貨幣政策操作，說央媽本輪操作是“大放水”並不為過。
二
各位需要明白的一點是：
央媽的大放水，只是經濟出現嚴重通脹的必要條件，而非充分條件。
更一般地，在數學上，
A→B，稱之為A是B的充分條件。
A+…→B，...表示需要其他條件，說明A是B的必要條件。
A→B&B→A，那麼AB互為充要條件。
箭頭表示能推導出。
換句話說，
央行的大放水，只是導致經濟出現嚴重通脹的一個因素，它本身並不能單獨地推導出嚴重通脹這個結論。
為什麼？這就要回到現代貨幣形成的基礎邏輯上來了。
以下說明是一個高度抽象的案例，僅為說明問題之用，與經濟現實可能會有出入，但不影響大家理解問題本質。
假設一個封閉經濟體，裡面有一箇中央銀行，有若干家企業，若干銀行，有若干居民。大家的職責是：
央行：負責生產並管理貨幣。
銀行：銜接央行和其他經濟部門（企業和居民）。
企業：組織居民進行生產，提供商品和服務。
居民：負責提供勞動力，賺取收入，並將收入用來購買產品和服務。
我們看經濟體是否出現大通脹，最終可以通過觀察居民部門購買的商品和服務有沒有出現價格大幅上漲來獲得結論。
3
一般地，貨幣的形成需要經過至少三個流程：
流程一：央行派發基礎貨幣給商業銀行。
這裡的方式有很多，比如下調存款準備金率，通過公開市場操作（OmO），MLF等方式。
流程二：商業銀行拿到錢後，通過信貸將錢提供給企業和居民。
流程三：企業和居民拿到錢後，在通過存款和還款的方式，重新回到商業銀行。
商業銀行再回到流程二，如此往復。
這樣的結果，就是中央銀行往銀行體系注入的貨幣，就會成倍的放大。這最終的貨幣量，才是我們通常所言的經濟體系的“總水量”
直覺地理解，一個經濟體總的貨幣供給，遠遠大於中央銀行提供的基礎貨幣。更直觀地：
經濟體的總水量=央行的放水量+由此導致的派生水量。
經濟體的物價水平=總水量/總產出=央行的放水量/總產出 +派生水量/總產出
用字母P表示經濟體的總物價水平，P1,P2表示等式右邊的兩個部分，我們得到：
P=P1+P2
行文至此，大家就能明白我的結論了。
一方面，央行放水可以增加P1，但P1的增加未必能抵消P2的減少。如果最終P2這個部分減少得更多，那麼總體的P是下降的，數學上很直觀地可以這麼解釋。
四
從金融的含義上，一個經濟體的
中央銀行可以決定基礎貨幣的投入量，但無法完全決定經濟各部門的派生貨幣量。
在本輪危機當中，由於企業生產和居民消費，雙雙受到疫情衝擊，經濟的供給和需求（尤其是需求）側面均出現大幅度下滑。在這種背景下，企業和居民部門的行為會出現如下變化：
1）企業減少中長期投資，以應對經濟前景的不確定性。
2）企業會壓縮當期開支，以應對訂單減少後現金流崩塌的風險。
3）企業會降低槓桿，減少財務利息支出，保證資產負債表的安全。
4）居民部門會降低當期開支，並調低收入預期。
5）居民部門也會減少信用貸款，以提高收入和現金對負債的覆蓋。
綜合以上，無論是企業行為，還是居民行為，最終的結果，都會導致信用擴張出現嚴重下滑。也就是，銀行即便有錢，企業和居民也並不會如以往那樣去輕易貸款。銀行的貸款利息下降（對應央行的降息），能刺激部分貸款意願，但並不能讓其完全恢復。
這也是為什麼經濟學家都在說，解決本輪危機，財政政策比貨幣政策更重要也更奏效。這是因為，通過減稅降費或者直接的財政補貼（比如對居民部門直接撒錢的消費券），可以直接作用於企業和居民的資產負債表，繞開其向銀行貸款的“意願”問題。
當然，財政政策也會面臨財政約束，也就是政府錢從哪裡來的問題。雖然可以通過一定的赤字率提升來解決部分企業和居民的生產消費意願不足的問題，但如果從整個經濟體看，至少有兩個難以解決的問題：
1）赤字率不能無限提升。
2）經濟體的整體救助，需要的資金量巨大。
因此，財政政策只能減少危機的破壞作用，但無法從根本上消除危機。一輪危機往往必須伴隨著一批企業和居民的破產，資產價格的大幅下降，最終市場才會重新平衡，經濟也才會重新煥發生機。
五
回到本文最開始的問題，由於居民企業部門雙雙自發收縮資產負債表，那麼銀行派生的信用就會大幅萎縮，這就直接導致經濟體出現通縮的效果。
換句話說，央行的救市放水，一方面通過增加基礎貨幣投放提高P1，另一方面通過降息或者定向信貸激發居民和企業部門的信貸意願來試圖阻止信用派生的坍塌。
這個阻止是否能奏效，央行和財政部門其實自己也
不知道。
因此，從整個經濟體來說，政府的救市行為（包括貨幣和財政兩方面）產生的後果，有三種可能：
1）剛好能對沖掉經濟體實體部門借貸意願的下滑，經濟整體企穩，且價格水平也不會出現大幅上升。
2）無法對沖實體部門資產負債表的坍塌，那麼就算央行大放水，經濟體依然可能在一段時間表現出通縮的特徵而非通脹。
3）能對沖掉實體部門的“縮表”，且效果超出了實體部門的下滑程度，那麼經濟體就會出現比較大的通脹。
綜合以上，我們可以得出結論，現在僅憑央行放水救市，就說我們會面臨嚴重通脹，這是不正確的說法。考慮到病毒疫情對實體經濟的衝擊和經濟週期內生的衰退可能，當下的救市導致大通脹的可能性很小，甚至不排除出現通縮的可能。
行文結束前，我想起了電影《大空頭》開篇很有名的那句話：
讓我們陷入困境的不是無知，而是看似正確的謬誤論斷。
PS：很多人最近看到全球央行都在大放水，然後就開始擔心，害怕自己的錢未來變成紙，現在是不是趕緊應該去買個房子（很多鼓吹房子的人也正是這麼講的），此文的一點科普，希望能讓你不再焦慮。腦子是個好東西，多花點時間學知識，才能真正明辨是非，處變不驚。
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