今天本是拉夏贝尔原定公布年报的日子，但昨天晚间，拉夏贝尔发布公告称将延期到5月16日公布。并提示了若公司 2019 年度经审计后的归属于上市公司股东的净利润为负值，公司将出现最近两个会计年度经审计的净利润连续为负值。公司 A股股票将在2019 年度报告披露后被实施“退市风险警示”的处理。
而在早前3月30日晚间，拉夏贝尔发布的2019年业绩报告显示，拉夏贝尔实现营业收入76.38亿元，同比下降24.94%，归母净利润亏损20.5亿元，同比下降1186.39%。根据2018年的年报显示，2018年拉夏贝尔的归母净利润为亏损1.6亿元。这也就意味着拉夏贝尔连续两年利润为负。根据《上海证券交易所股票上市规则》的规定，若最近两个会计年度经审计的净利润连续为负值，将在年度报告披露后被实施“退市风险警示”的处理。也就是说要在A股股票简称前冠以“*ST”字样。这将让拉夏贝尔不得不披星戴帽，关键点是，这仅仅是一家2017年9月才上市的公司。
2015年至2018年，拉夏贝尔的收入从74.39亿元一路增长到101.8亿元，收入在连年增长，而净利润却从2015年的6.58亿元连年下降到了-1.99亿元，明显的增收不增利。
我们知道，成本费用可以影响利润，应收存货可以影响营收，我们分别来看看。由于拉夏贝尔的年报尚未正式公布，我们结合已经公布的业绩快报和2019年第3季度报来看。
1、一路高歌的销售费用率
业绩快报中显示，2019年拉夏贝尔的销售费用为51.34亿元，同比下降14.89%，销售费用率为67.22%。从2014年开始，拉夏贝尔的销售费用率就在逐年增长。2019年管理费用为5亿元，同比下降0.79%，管理费用率为6.55%，除了2017年管理费用率略有下降外，其余时间的销售费用率和管理费用率都表现为在持续增长的状态。
（注：数据来源于该公司历年年报及公告）
而对比同行业其他公司的销售费用率和管理费用率，统计的6家同行业公司中目前有4家公布了2019年的年报，平均销售费用率为33.39%，2018年6家的平均销售费用率在33.81%，2017年的平均销售费用率在32.97%，从下表中可以看出，不管是单项值还是平均值，拉夏贝尔的销售费用率都远高于同行。
(注：数据来源于该公司历年年报及公告）
特别是在2019年营业收入大幅下降的情况下，拉夏贝尔的销售费用率和管理费用率却是在逆向增长的，表现出销管费用率与营收相背离的现象。根据该公司公开资料显示，其门店数从2018年开始下降，由2017年的9448家下降为2018年的9269家，而2019年更是下降到了4878家，1年时间接近一半的关店率，那么相应的管理费用和销售费用都应该下降才对，毕竟关店也意味着降低运营成本。
我们知道，一般情况下，销售费用率的增长会带动营业收入的增长，因为公司加大营销投入的话，会推动产品的销量，但如果销售费用率远高于同行，一方面表明该公司在营销过程中存在有“其他”支出，另一方面也表明公司的产品缺乏竞争力。而拉夏贝尔在2019年中报中对销售费用增长的原因给出的解释为“本期公司业务规模缩减”。
2、逆势增加的固定资产
根据拉夏贝尔的业绩快报，2019年的固定资产为16.89亿元，同比增加95.26%，固定资产从2016年的2.31亿元激增到2017年的4.56亿元以来，2017年至2019年，每年都在以90%以上的速度保持着增长。固定资产的增加势必引起折旧的增加，这也间接影响了利润。
拉夏贝尔的年报中给出固定资产增长的原因是‘在建工程转为固定资产’。我们看一下在建工程，2017年为5.78亿元，2018年为6.16亿元，2019年为2.12亿元，在建工程的变化情况并不能与固定资产的变化情况相吻合。通常情况下，增加固定资产意味着加大产能，也意味着在未来会创造更多的营收，而拉夏贝尔的生产模式却主要为外包生产。同时，在门店断崖式锐减的背景下，高比例增加的固定资产就显得有些异常。这些购买固定资产的支出未来会不会再通过“购买”方式回流企业？
再看其自由现金流，5年内的自由现金流中有3年为负，分别为2016的-1.4、2017年的-3.89、2018年的-8.43。这实际上表明该公司的经营行为所带来的现金流并不能为其带来足够的多余资金去进行投资行为，也就是说，该公司实际上是在借钱维持着投资活动的。
一般情况下，快速扩张的企业会表现出自由现金流为负的现象，因为这个时候经营现金流的增长赶不上资本支出。拉夏贝尔的店铺数在2017年达到顶峰后开始回落，而2018年资本支出却高于2017年，且还是在当年的经营活动产生的现金流量净额低于2017年的情况下。这种情况下还保持着高额的资本支出，要么是项目给管理层无敌的信心，要么是某种特殊的原因造成企业必须流出现金，而这个原因可能只有管理层知道了。
3、低效的资产管理能力和缺乏竞争力的产品
虽然拉夏贝尔的应收账款周转天数在逐步缩短，周转率也在逐步提升，但其存货周转天数却在延长，存货周转率下降明显。
拉夏贝尔的存货周转天数从2015年的215.02天延长到了2019年3季度的270.46天，从不断延长的存货周转天数可以看出，拉夏贝尔的产品存在滞销的情况在加剧，与同行业相比这个周期过长，比如同行业的太平鸟，其存货周转天数平均只有180天左右，而拉夏贝尔的平均存货周转天数却在220天以上。
计算其现金循环周期可以发现，2015年的现金循环周期为168天，2018年就拖延到了178天，2019年3季度为144天，同期太平鸟2019年3季度的现金循环周期只有88.1天，是其同行业的1.63倍，这也就意味着，从投出现金购买原材料到经过销售再收回现金，这个过程拉夏贝尔要花掉比同行多近2倍的时间。
过长的现金循环周期表明拉夏贝尔的资产管理能力在下降，运营能力低下。后续势必还要提高运营能力才行，加快现金的流动回收，以其改善经营情况。
拉夏贝尔2017年的存货为23.45亿元，同比增长36.81%，而当年的营业收入同比增长只有5.24%，表明存货在当时就可能已经出现了滞销的现象。截止至2019年存货是17.32亿元，同比下降了31.65%。下降的速度低于应收账款和预付账款的下降速度，表明可能在存货中沉淀有部分利润。未来还需要警惕存货的大幅跌价。
截止2019年，应收票据及应收账款、预付账款和存货的合计为24.98亿元，占总资产比为30.58%，已经从2015年的51.53%下降了20.95个百分点。应收、预付和存货的大幅下降也是因为公司销售收入的大幅下降，表明公司的市场份额正在逐步萎缩，公司产品已逐步失去了竞争能力。
（注：数据来源于该公司历年年报及公告）
4、偿债压力大，财务风险较高
从业绩快报中计算得知，拉夏贝尔2019年的资产负债率是84.6%，从2015年的43.6%上升到了2019年的84.6%，短短4年时间增长了41个百分点，几乎翻倍。
拉夏贝尔的短期借款+一年内到期的流动负债+长期借款=19.54亿元，第4季度又增加了14.94亿元的融资负债，有息负债率达到了42.21%，占资产负债率的一半，当期的货币资金为4.29亿元，同比下降29.09%，而拉夏贝尔仅短期借款一项就有14.81亿元要偿还，现有的货币资金尚不能完全覆盖短期内要偿还的债务。表明拉夏贝尔的偿债压力山大。
拉夏贝尔的经营性负债合计为29.52亿，占总负债的42.71%。我们知道，经营性负债属于无息负债，越高表明企业可以很好的占用上、下游的资金，拉夏贝尔的应付账款为17.20亿元，同比增长53.43%。看似是在占用供应商的资金，但增加的应付账款结合拉长的应付账款周转天数则说明拉夏贝尔很可能在拖延应付供应商的货款，如果供应商催款，这部份的压力同样山大。
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5、上市后‘跳水’的销售利润率
拉夏贝尔2017年9月上市，上市当年的销售利润率为5.97%，上市前一年的销售利润率为6.69%，再往前看2012——2015年的销售利润率分别为8.93%、8.20%、8.23%、8.85%，对于上市前的销售利润率平均在8.18%。而上市后，2018年即下降到-1.96%，2019年更是降为-20.04%。从上市前的6.69%下降到上市后的-1.96%，降幅在8.65个百分点。
通常情况下我们使用销售利润率来简单的判断一家公司上市前后的业绩情况。根据杜邦分析法，如果一家公司在上市后销售利润率出现了大幅下降的情况，特别是降幅在4个百分点以上的，我们基本可以判断其上市前的业绩存有‘水分’。
（注：数据来源于该公司历年年报及公告）
结语：商业模式的反思
上市前后，拉夏贝尔的现金及现金等价物净增加额长年为负，分别为2016年的-5.37亿、2018年的-3.66亿、2019年3季度的-2.91亿，而2017年因为上市募得4.05亿资金，该年的净增加额为2.34亿元。不能为企业带来现金流入的商业模式是否需要反思呢？
拉夏贝尔在上市前不断的扩店，从2012年至2017年，累计新增门店6108家，店铺的增长速度之快，可能也只有瑞幸咖啡能赶超了。而其营业收入也跟着开店速度在增长，但净利润的增长速度却并没有跟着增加的店铺数同步，这种用增加店铺数而促使营收的增加却不增加利润的“增收不增利”的商业模式，更像是为上市而上市的‘门面工程’。
巧合的是，不管拉夏贝尔的门店和营收怎么变化，他的平均单店收入和平均单店净利润都无比的接近。
（注：数据来源于该公司历年年报及公告）
2019年，拉夏贝尔出售了旗下多个子品牌来回笼资金，并关闭大量门店进行自救，实控人将自己直接持有的股份质押了99.81%，而最近更是遭遇公司的高管一个接着一个的辞职，其中就包括在业绩快报公布的前一天辞职的首席财务官。
另外值得注意的一点是，在2019年3季度的财报中，拉夏贝尔公布的截止2019年9月30日，该公司涉案金额50万元以上的其他未结诉讼仲裁为11件。案由以租赁合同和承揽合同为主。
上市即亏损的拉夏贝尔，‘断臂求生’的自救之路还真是崎岖加坎坷。
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