包商银行事件的沙盘推演：缘起、冲击与演化

核心看点

自包商银行（BSB）被监管机构接管后，一则在风险处置中打破同业刚兑的消息引发市场高度警惕，长久以来形成的同业业务刚兑信仰开始松动，危机情绪持续蔓延，市场弥漫着对这一事件的疑虑、困惑和不解。鉴于此，本文对BSB银行事件进行沙盘推演，分析了事件的缘起、冲击影响及演化态势，力求对未来银行业竞争格局做出预测。

一、缘起——流动性风险凸显和信用风险的广泛传染

BSB事件发酵至今已有一周时间，市场关注的焦点集中在被接管的内在动因、所产生的冲击效力、后续如何处置等。首先，我们简要回顾一下5月24日央行宣布接管以来的市场动态，如下表所示：

BSB事件动态索引

对于BSB被接管的内在动因，我们认为：“重大信用风险”并非充要条件，而是由于BSB深度涉足货币资金市场，其流动性风险压力凸显和潜在违约事件可能造成的风险交叉传染，进而诱发系统性金融风险，才是央行、银保监会接管维稳的核心考量。我们选取2017年9月末时点数据（2017年和2018年年报均未披露），将BSB资产负债结构、资产质量及资本充足率关键指标，与大中小型银行进行对比。不难发现，BSB资产负债结构呈现两个明显特点：

一是同业负债占比高于一般存款，且明显超过行业平均水平。截至2017年9月末，BSB同业负债（含应付债券）为50.81%，高于一般存款占比9.7个百分点，分别超过大、中、小型同业平均水平31、4、21个百分点，在全行业中明显偏高。

二是广义同业资产占比较高，一般贷款比重偏低。BSB广义同业资产（存放同业+拆出+卖出回购+应收类）占比高达42.74%，高于可比同业17个百分点；一般贷款占比36.11%，在可比同业中显著偏低。

BSB资产负债结构显示，其主营业务并非以存贷款基础性业务为主，“高风险、高收益”的同业应收类资产占比较高，负债来源大部分依靠同业市场拆借滚动续作（截至2019年5月24日，BSB同业存单剩余平均久期为150天）。BSB同业负债客户具有广泛性，且部分中小机构对BSB同业授信集中度高，授信规模占自身总资产比重大。BSB作为中等规模银行，资产负债期限错配较为严重，流动性风险隐患较大。在面对外部冲击或自身经营问题时，BSB缺少自我结构调整的韧性，尤其是在面临重大负面舆情变化时，负债端同业资金链条瞬时断裂，由流动性风险所产生的信用风险将交叉传染至其他业务关联机构，影响面“广”且“深”，对关联金融机构稳健经营形成冲击，复杂“链式反应”将冲击整个金融体系稳定。

另一方面，也要看到资产质量承压减弱了BSB持续经营能力，尤其是难以测度的关联交易可能形成巨大损失。2017年9月BSB不良率为1.69%，高于中资大型和小型银行0.15和0.18个百分点，低于中型银行0.07个百分点；拨备覆盖率为176.77%，低于中资小型银行约40个百分点，与大中型银行基本相当。财报显示BSB资产质量总体稳定，风险抵补能力稍逊于同业，但并且出现大幅恶化。资本方面，BSB近年来资本充足率逐年下跌，截至2017年9月，核心一级、一级和资本充足率分别为7.38%、7.38%和9.52%，均低于全行业平均水平。

不可预见且更为重要的是，复杂不透明的股权结构、糟糕的公司治理、无效的风控体系以及大量关联交易的存在，大大降低了财务报表的可信度，形成了难以测度的资产黑洞，也抹杀了基层员工的艰辛付出。监管机构就BSB被接管事件答记者问时明确提出“托管期间，建设银行将全力帮助完善BSB公司治理结构、风控体系”。

BSB公司治理失当，内控机制失衡，风险管理失效造成了公司“严重信用风险”。但资产质量恶化并非被接管的充要条件，“造血”能力丧失、风险隐患突出、负面冲击力大、危机传染性强更是监管层需要考量的要件。

二、冲击——短期流动性问题与中期结构性调整交织影响市场

BSB事件，作为近20年以来首家被宣布接管的中型金融机构，对市场产生了重大影响。近一周：金融市场震荡加剧，风险偏好大幅下降，收益率曲线明显上扬，机构间信用利差拉大，同业存单等产品发行困难，部分机构流动性压力骤增，超额备付率被动上行，市场上流言四起。尽管央行加大了OMO和国库定存投放力度，使得表观资金利率相对稳定，但在过去一周“压力测试”的模式下，短期流动性冲击与中期结构行调整压力并存，将对市场产生一系列影响：

短期看，流动性冲击相对较大，市场自循环“正反馈”需要“减压阀”。BSB事件发生后，由于同业业务刚性兑付被原则性打破，资金市场流动性出现冻结迹象，传统的资金融出机构迅速调整业务策略，紧急梳理同业风险敞口和修订授信规则，对民企金控子公司、低信用评级主体、高风险运营主体资金支持大幅下降，信用融出减少，存单质押式回购规模受到控制。受此影响，中小银行资金可得性下降，同业存单发行困难，自营及定制化产品被动压缩，甚至出现了非银机构存款赎回，多级备付机制被触发的情况。上周，CD发行规模较前周萎缩60%，AA评级以下存单发行缩量更为严重。

当前，流动性结构不均衡现象十分明显，中小机构被迫提高备付金水平，正所谓“流动性是个胆小鬼，在需要时一定会消失”。依目前的演化态势看，市场悲观情绪仍在传染，部分中小机构流动性问题进入“正反馈”自循环（直接涉及BSB事件的机构压力突出），市场压力上升迫切需要开启外部“减压阀”来缓解结构性矛盾。6月份，NCD到期量大，为避免流动性风险事件发生和传染，避免不必要的资产抛售和市场扰动，监管层有必要通过定向注入流动性来稳定市场。

本周存单实际发行规模和发行利率变化

同业存单净融资规模和到期量

中期看，BSB事件引发的金融体系结构性调整将更深远，大致包括以下几个方面：

一是促使中小金融机构同业业务回归本源。近些年，同业业务逐步脱离了资金余缺调剂的本源，转而追逐价差盈利。虽然监管层也在一再规范同业业务，如2018年MPA考核机制要求同业业务（含同业存单）占比不超过总负债的1/3，对同业业务规范在一定程度上减轻了BSB事件的冲击，控制了影响范围。但是，目前仍存在“同业存款+货币市场基金”税收套利和“同业套期交易”严重错配，部分中小机构同业业务量级与其自身流动性管理能力并不匹配。历经本次冲击，中小银行同业降杠杆、同业占比收缩、同业业务向本源回归具有趋势性。

二是金融机构信用利差永久性扩大。BSB事件打破同业刚兑，将对市场产生深远影响，不同评级的金融机构信用利差很可能永久性扩大。在同存、CD、金融债、资本债券等负债端，低等级机构融资难度、融资成本均将提高，存量金融债券也面临重定价压力。在市场找到新估值中枢前，这一再平衡过程涉及风险定价体系的重塑，所产生的摩擦成本将是巨大的，并有可能推动CDS市场的发展。

三是资金在不同机构间“量”“价”再分配，无风险利率向下，控制负债成本是关键。BSB事件很可能在中期驱动资金在不同机构间运动，形成“马太效应”，大型金融机构因此受益，中小金融机构经营压力加大。结合当前经济金融运行态势，由于风险定价体系面临重塑，风险资产定价将从金融业传导至实体经济，届时，无风险利率存在向下的要求。保持金融体系整体负债利率水平相对可控，既是防范资源在高风险领域积累，优化金融资源配置的需要；也有助于银行业做实资产、增加拨备、充实资本，为防范化解金融风险，保持金融体系稳健，增强可持续发展能力，提供了内在保证。

三、演化——多措并举化解深层“危机”

在BSB事件后，市场最为关心的是后续监管层将采取怎样的救助措施？一揽子处置方案将产生怎样的影响？我们尝试从短期政策操作、兑付资金安排以及长期制度安排等方面进行推演：

1.货币政策宜定向扶持，“三档两优”准备金制度仍有优化空间

上周以来，BSB事件引发市场悲观情绪发酵，风险压力上升，虽然央行连续进行资金投放，但仍难缓结构性资金紧张。进入6月份，银行间市场资金面临集中到期压力，资金利率季节性波动会对银行体系流动性管理带来挑战。一方面，6-8月MLF到期量约1.88万亿元，财政部已提出9月前完成全年发行任务，按照前期发行节奏估算，预计6-8月将有超过1万亿的地方债券发行。另一方面，仅6月当月，市场存单到期量高达1.7万亿，在BSB事件影响下，中小机构到期再融资将面临很大不确定性。

在BSB事件持续发酵以及年中资金大考即将到来的时点，有必要通过定向流动性安排来减少次生灾害发生。我们历来不赞成通过流动性事件来解决结构性问题（事实上除了制造麻烦以外，很难实质性推动问题解决）。未来，监管层可以在保持货币政策总体稳健的基础上，在“三档两优”框架下，继续采取诸如定向降低中小机构准备金率等举措缓解流动性压力，也可以通过SLF、定向再贷款等定向注入流动性，还可以通过优化“两优”标准来加大对中小机构投放力度。结合各类货币政策工具特点与历史操作情况，我们推测6月份需要多种工具共同协调保障平稳跨过年中。

2.央行或将通过再贷款和存保基金等多种方式化解BSB问题

根据BSB2017年三季报披露，BSB负债规模约5700亿元，其中一般存款2200亿元，同业负债（含应付债券）2900亿元。同时考虑到资产端期限错配的存在、变现的复杂性、和资产质量的问题。我们认为对于潜在资金流出央行可以通过再贷款、增信发债等方式向BSB提供流动性支持，而存保基金也将深入涉足问题机构处置，为BSB提供一定资金支持。比较有利的一面在于，受益于接管和托管强力政策的效力，BSB并不存在广泛的资金挤提。中期看，BSB可能将经历清产核资、问题资产剥离、注资引战等系列流程，通过托管规范公司治理、健全风控体系，恢复BSB自我“造血”能力将是重点工作。存保基金在这一过程中，有望发挥从“保管箱”走向FDIC式承接处置功能，为未来处置其他问题金融机构积累经验。

综合判断，BSB被接管事件是各种复杂因素交织共同作用的结果，具有孤立性，市场近期负面情绪传染并不理智，我国占主体地位的主要银行机构经营稳健。即使对于个别资产质量压力偏大的“问题机构”，结合我国具体国情，在风险处置过程中，金融监管机构和地方政府部门会审慎行事，面对信用风险仍可“负重前行”，有效整改提升运营质效才更为重要。

3.处置问题机构、深化金融供给侧改革，远期提升服务实体经济能力

BSB事件对金融体系同时带来短期流动性冲击和中期结构性影响，短期看流动性风险压力加大可能制约中小机构信贷投放，中期看中小机构融资成本上行可能推升其资产端定价。市场担心服务实体经济会受到挤压，但我们认为这种影响主要是结构性的，从远期看非但不会降低支持实体经济能力，反而能够提升服务实体经济质效。

BSB事件可以诠释为金融业正从“扩张期”走向“清算期”，我国金融结构所呈现出的“总量过剩、结构失衡”问题加速暴露。逾4000家中小金融机构“小而散”，贷款规模仅占全部信贷总量的2成左右。中小机构经营上也良莠不齐，2019年一季度末，农村商业银行不良率为4.05%，远高于商业银行1.8%的平均水平，非商业银行类金融机构问题资产更为堪忧。问题金融机构处置，既是防范系统性金融风险的主要抓手，也是金融供给侧结构性改革的应有之义。目前资金供需主体同时面临优胜劣汰、并购重组、僵尸出清，之后资源配置效率将获得提升。未来，中小金融机构将更加注重业务本地化，减弱跨域多元化，更加扎根基层，服务当地，精耕细作。

4.将推动一系列制度建设完善

BSB事件，反映出我国问题金融机构退出市场的制度建设正在逐步完善，金融机构“大而不倒”的信仰破冰。进而推动一系列制度予以建设完善。首先，对高风险金融机构，在完善风险评级和预警体系基础上，更需加强风险的早期识别和预警。其次，将推动建立从立法安排到监管实践，问题金融机构市场化退出的机制，实现迅速、平稳、低成本退出。第三，推动完善中小银行流动性管理机制。应针对规模在2000亿以下的机构出台“类净稳定资金比例”指标，倒逼其合理摆布资产负债期限结构；推动加强内部流动性限额管理要求，夯实稳定负债基础，增强抵御市场风险的能力。