文 | 浙商證券首席經濟學家 李超 執業證書編號：S1230520030002
內容摘要
>> 核心觀點
3月出口超預期修復，進口回升至0以上，呈“改善型”順差特徵，帶動一季度實現逆差轉正。出口超預期源於，國內供給能力修復的利好大於海外需求回落的利空；內需提振輔以貿易商搶進口帶動進口數據轉正。二季度，全球疫情繼續發酵，我們認為，外需下降或拖累出口，海外供給受限可能壓制國內需求對進口的提振，預計呈現衰退式順差和小幅逆差的概率較高，國際收支處於緊平衡狀態。
>> 出口：海外衝擊擾動小，供給釋放助回升
出口超預期回升，3月人民幣計價貨物出口同比增速-3.5％，前值-15.9％, 去年同期21.0％，市場一致預期-12.8％。2月出口數據低迷時，我們提示疫情導致國內供給能力受限，出口數據承壓，這一邏輯的變化成為3月出口回升的關鍵。3月以來國內進入“內防反彈+外防輸入”的防疫後期，疫情擾動下降，企業復工復產有序進行，供給能力的回升成為出口數據走高的主要原因，彼時疫情全球擴散範圍有限，海外衝擊對外需的擾動較小。二季度，歐美經濟受疫情衝擊愈加嚴重，縱然G20在內的眾多經濟體已經出臺一系列貨幣與財政刺激，但難以改變短期全球經濟下行方向，預計二季度將是全球GDP的全年最低點，海外需求下行可能拖累未來出口增速，外貿訂單的減少已經逐步開始顯現，預計3月出口數據環比大幅回升較難持續。
>> 進口：內需回升是主因，預防疫情搶進口
進口回升超預期，3月人民幣計價貨物進口當月同比增速2.4％，前值-2.4％，去年同期-1.4％，市場一致預期-7.0％，我們預期+5％。為何我們“旗幟鮮明”判斷進口增速轉正？我們認為，當下影響我國進口增速的兩個關鍵變量是國內需求和海外供給。國內需求方面，1、2月疫情衝擊導致經濟放量下跌，3月疫情進入防疫後期，國內經濟動能恢復，內需回升是進口數據回升主因，基建、消費、地產等方面均有高頻數據和微觀事實得以印證。海外供給方面，3月起全球主要經濟體疫情惡化，隨著新增確診增多，各國防疫措施愈加升級，海外供給體系面臨挑戰，基於預防性進口、海外供給中斷、國內需求回升等預期，國內進口商的搶進口行為也帶動了進口數據回升，鐵礦砂、原油、煤、大豆、進口豬肉等部分原材料與農產品進口已有顯現。展望後市，我們認為，國內需求回升確定性較強，有助於進口修復，但預計海外供給受挫將成為限制因素，可能壓制進口數據。
>> 貿易逆差轉順差，順差是否能持續？
2020年開年逆差背景下，3月貿易逆差轉順差，帶動一季度實現貿易順差983.3億元。一季度，我國進出口總額6.57萬億元，同比-6.4％，其中，出口3.33萬億元，同比-11.4％；進口3.24萬億元，同比-0.7％。結構方面，東盟超過歐盟成為我國第一大貿易伙伴，一般貿易進出口佔比達到6成，機電產品和勞動密集型產品仍為主要出口商品。我們認為，3月貿易逆差轉正的關鍵在於出口增速超預期，進口不弱的情況下，國內供給能力改善的利好大於海外需求下行的利空，成為出口超預期回升的關鍵。二季度，我們認為，進出口貿易總額仍將承壓，短期出現衰退式順差或小幅逆差的概率較高。一方面，確定性較強的內需回升有助於進口，但疫情衝擊海外供給體系，海外供給不足可能壓制進口數據，同時搶進口行為也較難持續。另一方面，全球疫情擴散，3月美歐開始逐步成為全球疫情“震中”，經濟與金融市場均遭受衝擊，失業率、消費等宏觀數據已有表現，美歐經濟二季度下探幅度可能超市場預期，預計將對外需產生拖累，衝擊後續我國出口。綜合來看，3月“改善型”超預期順差可能較難持續，後續外需下降拖累出口，海外供給受限也會壓制國內需求對進口的提振，後續衰退式順差和小幅逆差是大概率事件，國際收支處於緊平衡狀態。
