本文摘自东吴证券研报《收购九九久 74%股权，布局六氟，加码医药中间体》
投资要点
交易方案：新宙邦拟以现金方式收购延安必康所持有的九九久科技的 74.24%股权，交易价格初步确定为 22.27 亿元。若交易完成后，九九久股权结构为新宙邦持股 74.24%，东方日升持股 12.76%。
收购价对应 19 年 PE27.3x/PB2x，收购完成有望价值重估。九九久科技 19 年实现营业收入 14.9 亿元 （同比增 12%），实现净利润 1.09 亿元 （同比增 79%），公司收购价对应 19 年 PE 为 27.5x；19 年末九九久总 资产 24.55 亿，净资产 14.8 亿，公司收购价对应 19 年末 PB 为 2x。公 司计划用现金方式收购，三季度末公司现金及等价物合计 10 亿，且公 司资产负债率仅 23.9%，并保持优秀的经营活动净现金流，预计收购完成后，对财务费用影响有限。
九九久主营六氟磷酸锂、新材料、药物农药中间体等，与新宙邦协同效应明显。公司三大业务协同发展，1）新能源：主要产品为六氟磷酸锂， 2019 年收入 3.3 亿，占九九久总收入 20%左右。2）新材料，主要产品为超高分子量聚乙烯纤维，19 年收入 4.9 亿，收入占 30-35%。主要应 用于功能性防护手套、家纺制品、军工缆绳、消防材料、鱼线等，后续 增量方向为军工领域。3）药物中间体，主要产品包括三氯吡啶醇钠、 5,5-二甲基海因、苯甲醛，19 年收入约 6.7 亿，收入在比 50%左右。
布局六氟，保证上游资源供应。九九久为行业内老牌六氟厂商，产品品 质和成本优势领先，是新宙邦重要的六氟供应商，双方有长期合作基础， 此次收购协同效应显著。九九久的六氟磷酸锂年产能 5000 吨，能满足 4 万吨电解液产能自用。我们预计新宙邦 20-22 年销量分别 4.5/6.5/8 万 吨出货，对应六氟需求约 0.6/0.8/1.3 万吨，此次收购九九久基本满足未来两年 50-70%的六氟自用需求。
六氟价格上行通道，九九久成本处于行业领先水平。9 月六氟供给出现 紧张，价格连续上调，目前价格超 9 万，部分报价 10 万/吨，较底部涨 幅 30%，预计年内六氟价格涨至 11 万，明年整体供应偏紧+季节性失衡预计价格 12-15 万/吨。新宙邦收购九九久布局上游六氟，一方面减少市场中外供六氟产能可能加速价格上涨，一方面将有效缓解因六氟价格上涨带来的自身成本压力。九九久科技的六氟满产情况全成本预计在 6.5- 7 万/吨，优势明显。若完成收购，21 年新宙邦电解液的单吨成本相当于下降 3-4 千元，实现电解液原材料六氟、溶剂、添加剂自供，强化优势。
盈利预测：预计公司 20-22 年净利润 5.4/7/9.1 亿，同比增长 65%/30%/31%，EPS 为 1.3/1.7/2.2 元，对应 PE 为 60x/46x/35x；若收 购完成，预计 21-22 年可增厚公司利润 1.5/2 亿利润，对应 21-22 年利 润 8.5 亿/11 亿，对应 PE 38x/29x。我们给以 21 年 55 倍 PE（对应收 购完成后的 45x），对应目标价 93.5 元，维持买入评级。
风险提示：电动车销量不及预期，氟化工原料价格上涨。
