◎ 作者 / 標叔
如果只能用一種指標作為投資的依據，巴菲特會毫不猶豫的選擇淨資產收益率。他說：“我寧願要一家資本規模只有1000萬美元而淨資產收益率為15%的小公司，也不願意要一個資本規模高達1億美元而淨資產收益率只有5%的大公司。”
在眾多財務指標中，淨資產收益率（即ROE）是衡量企業盈利能力的核心指標之一，也是分析企業價值時必不可缺的工具。ROE由淨利潤與淨資產的比值得出，即淨資產收益率=淨利潤/淨資產，它體現了股東投資企業的回報情況，用以衡量上市公司運用自有資本的效率。
通俗的說，一家公司的ROE越高，表明這家公司為投資人賺的錢越多，在盈利、運營、槓桿使用上的綜合能力越高。
對房企來說，ROE除了作為股票未來走勢的重要參考，還有更深層次的意義：從銷售利潤、資金週轉和槓桿率角度考量房企的核心競爭力，併為房企該從哪些方面取得利潤、提升估值找到通道。
那麼，誰是2018年ROE最高的房企？
標準地產研究院以“淨資產收益率”作為核心指標，發佈了《2018中國上市規模房企ROE排行榜TOP80》。
說明：
- 1、本榜單選取在香港和內地上市、且業務集中分佈在中國大陸的房企，並剔除了不以地產為核心主業或財報數據不能準確反映地產業務發展情況的房企。本榜單不包含未上市房企，此外個別上市房企的ROE偏離正常值未計入本榜單。
- 2、由於A股採用中國會計準則，H股主要採用香港會計準則或國際會計準則，請讀者留意本榜單中房企的證券代碼及上市地點。
- 3、ROE有多種口徑的計算方法，本榜單採用“歸屬母公司股東淨利潤/平均淨資產”即平均ROE這一指標。算法：歸屬母公司股東淨利潤/［（期初歸屬母公司股東的權益+期末歸屬母公司股東的權益）/2］*100%，計算數據來自東財Choice。部分房企本位幣為港元的，均已換算成為人民幣。
榜單解讀
共有8家上市房企的ROE值超過30%，其中德信中國2018年ROE最高達72.89%，其次是新城控股為41.05%、中交地產為36.98%；共有21家上市房企的ROE值低於10%，其中三盛控股2018年ROE值最低僅為-13.46%，其次是陽光100中國為-0.4%、天房發展為3.03%。
龍頭房企中，融創中國、碧桂園、中國恆大均排名前10，ROE值分別為32.92%、32.20%、30.18%，分列本榜單第4、第5及第8位；銷售規模千億以上的上市房企中，共有10家房企ROE超過20%，其中萬科A為23.42%位列第19位。
整體來看，前40上榜企業的平均ROE值達24.59%，後40上榜企業的平均ROE值為9.31%；全部上榜房企平均ROE值達16.95%，36家房企的ROE高於平均值，44家房企低於平均值。
根據杜邦分析法，ROE=銷售淨利率×總資產週轉率×權益乘數，這三個指標分別代表了產品盈利水平、企業運營能力以及槓桿使用情況。也就是說，
增加資產週轉的效率、提高業務盈利能力、以及加大槓桿經營等均可以增加ROE的值。 標準地產研究院發現，近兩年ROE高速增長的房企主要是淨利率和資產週轉率提升的結果，槓桿比率的下降雖然會拖累ROE，但代表了更為健康、持續、有質量的盈利水平。
例如，位列本榜單第1名的德信中國，2018年ROE值為72.89%，較2017年提升了16.14個百分點。
年報顯示，德信中國去年歸屬母公司股東的淨利潤取得接近100%的增長，淨利率較2017年提高了9.61個百分點，助力ROE大幅改善。公司盈利能力突飛猛進的同時，2018年德信中國積極優化資本結構，淨負債率大幅下降為67.6%。
再如位列本榜單第2名的新城控股，2018年ROE值為41.05%，較2017年提升了7.06個百分點。
年報顯示，新城控股2018年歸屬於上市公司股東的淨利潤為104.91億元，同比增長74.02%，操盤項目回款率達92%，接近萬科；近幾年，新城控股的資產負債率逐年下降，2018年的淨負債率為49.2%，同比下降18個百分點。
但值得注意的是，和部分中小型房企在發展中更加註重經營效率和發展質量不同，中國恆大、融創中國、碧桂園三大龍頭房企的的ROE值之所以高，仍與它們高週轉、高槓杆的模式分不開。
一般而言，憑藉品牌優勢和管理輸出，除快速提升規模外，龍頭房企還可以以較小權益投資獲取更高權益回報，更容易維持較高ROE水平，例如萬科A、保利地產等龍頭房企的ROE均保持在15%以上。
但從本榜單來看，龍頭房企的ROE水平並不是十分突出。2018年銷售額前十強排進本榜單前十位的僅有中國恆大、融創中國、碧桂園三家，龍湖集團、華潤置地、綠地控股等房企的ROE值甚至排在20位以後。
事實上，中國恆大、融創中國、碧桂園三家公司2018年的銷售淨利率並不高，分別為14.27%、13.98%、12.81%，在標準地產研究院發佈的上市房企淨利率排行榜中，分別排名33、36、42名。
但三家房企都是高槓杆、高週轉的典型企業。標準地產研究院發佈的上市房企淨負債率排行榜顯示，中國恆大和融創中國2018年的淨負債率分別高達180.88%、209.60%，分別位列榜單第12位、第8位；而碧桂園雖然2018年淨負債率僅為為58.20%，低於行業平均水平，但其存貨週轉率和總資產週轉率分別為0.55次和0.28次，均遠高於行業平均水平。
而中國海外發展、龍湖集團則是另一類典型企業。它們的淨利率很高，2018年淨利率分別為27.24%和18.04%，在標準地產研究院發佈的上市房企淨利率排行榜分列第4位和第19位，但是其ROE值分別僅為16.35%和21.33%。
這與它們槓桿率偏低有關。標準地產研究院發佈的上市房企淨負債率排行榜顯示，中國海外發展和龍湖集團2018的淨負債率分別僅為26.95%和53.07%。
而從ROE值的變動情況來看，受益於營收和利潤的大幅提升，整體來說，2018年上市房企的ROE表現要優於去年。
2018年，80家房企ROE均值為16.95%，同比2017年的16.50%增長了0.45個百分點；47家房企ROE值上升，其餘33家房企ROE值出現不同程度的下降。
其中，ROE值提升幅度最大的是中華企業，同比2017年提升了19.2個百分點，其次是德信中國、雅戈爾，分別提升了16.14、12.73個百分點。
ROE值下降幅度最大的是富力地產，同比2017年下降了27.34個百分點，其次是三盛控股、陽光中國100，分別較2017年下降了13.46、9.07個百分點。
總的來說，由於企業規模差異，往往導致體量較小，經營狀況良好的中小型房企有更好的ROE表現；而大中型房企由於自身體量較大、發展穩定，ROE值一般不會像中小型房企一樣有較大的波動。
從盈利能力的維度來看，2018年ROE水平低於2017年的房企，主要是因為它們大量衝規模導致總資產較大，資金沉澱嚴重；加之融資成本的不斷高企，致使企業的利潤規模變薄。
以ROE值斷崖式下跌的富力地產為例。因其在2017年11月收購了萬達集團旗下74家酒店，導致2018年的總資產規模達3661.94億元，同比增長22.84%；融資成本高達52億，而2017年僅為16.72億，同比暴增212%；加之議價收購收益的大幅減少，致使股東應占利潤僅為83.71億元，同比大幅下滑60.4%；淨利率僅為11.36%，較2017年的36.14%大幅下降24.79個百分點。
可以發現，
隨著房企銷售規模不斷擴大，能夠長期保持較高的ROE值，同時還能繼續保持營業收入和利潤高增長，對房企來說並非易事，能夠創造並維持高水平ROE的公司可遇而不可求。
以港股為例，統計顯示，2011-2018年，在2372家港股上市公司中，僅有11家公司ROE連續超過20%；其中龍光地產作為唯一的房企，盈利能力和淨資產收益率始終保持高位，ROE年平均值達到36.3%。
2018年，龍光地產的ROE值為31.54%，在本榜單中排名第6位。年報顯示，龍光地產2018年實現淨利潤89.96億元，核心利潤人民幣76.55億元，同比增長65.7%，核心利潤規模甚至超過部分千億規模房企；淨利率20.38%，在標準地產研究院發佈的上市房企淨利潤榜單中位列第13位。
結語
在製作本榜單時，標準地產研究院除了關注ROE單一指標，還注意區別房企的資產規模、營業收入、淨利潤等相關指標的差異。
“利潤決定當下、規模決定未來”，在這樣的認知下，房地產行業對規模的關注，遠遠高於對利潤、ROE的關注。不過，行穩致遠，小心才能駛得萬年船。在行情火爆期，在投入相同資本下，加槓桿的房企能獲得更多收益；但是，在融資收緊、行情轉淡的市場中，中海、龍湖這種謹慎、甚至“保守”的房企，或許才能走得更遠。
中國房地產行業已由高速增長過渡到穩定發展階段，隨著房地產調控的深入及融資渠道的收緊，以往快週轉、高槓杆的慣用模式受到了前所未有的打壓，
如何實現規模與利潤的平衡，提升淨資產收益率，將更加考驗房企的精細化經營能力，ROE也將更加成為評判和甄選優質企業的重要指標。
