基本事件
公司发布2020年三季报：Q1-Q3实现营收43.82亿（-13.36%），归母净利润0.58亿（-82.78%），扣非归母净利0.25亿（-91.1%）。20Q3单季营收21.15亿（+10.17%），归母净利润1.8亿（+5.09%），扣非归母净利1.72亿（+12.05%）。Q3以来公司终端零售显著回暖，驱动业绩恢复良好增势，表现好于此前预期。
投资要点
自营城市份额持续提升，Q3同店增长24%
（1）公司巩固在自营城市的竞争力，Q3单季度北上广深+厦门、长沙、武汉等城市均实现了较快增长，份额得到了提升。（2）公司顺应疫情契机主动优化了部分存量加盟店，虽然门店数量呈净关闭态势（上半年加盟店净关闭80家），但Q3加盟单店产出同比提升了24%，提升明显。（3）公司接下来将继续落地招商策略是招大商开大店，计划打造100个城市No.1的标杆加盟商，进一步提升规模。
整装渠道保持高增，MRKOQ柜类定制取得突破
（1）圣诞鸟自营整装渠道，Q3交付工地数676个，较去年同期交付工地数增长81%，我们判断收入口径增长60%以上。（2）HOMKOO整装云渠道会员数量达到3000+家，从广度走向深度、着力提升单个会员的产出；同时成立MRKOQ柜类定制品牌、专供整装云会员，预计MRKOQ是Q3贡献了较大增量。同时公司持续推进整装模式创新：（1）利用“BIM虚拟装修系统”、“中央计划调度系统”赋能圣诞鸟整装施工管理，推进整装交付迈向全国；（2）整装云平台首推新模式工作法，让会员在线上量尺接单；（3）持续优化供应链系统。
线上引流成效显著，迭代创新服务模式
公司多点布局腾讯、阿里、抖音、快手等平台，新居网MCN机构领先，Q3线上接单延续上半年高增态势，Q3量尺数同增47%（Q2同增67%），量尺成本同降38%（免费渠道量尺数占比提升），持续为公司Q4带来稳定的订单来源，保障业绩修复。
降本增效Q3净利率修复，预收款同比向上、保障Q4增长
公司20Q1-Q3综合毛利率同比减少5.27pct至37.02%。期间费用率同增0.81pct至35.39%，其中销售费用率同减0.4pct至28.01%；管理和研发费用率同增1.2pct至7.41%，根据20年三季报披露，研发费用率同增0.69pct至2.4%；财务费用率同增0.02pct至-0.03%。从季度趋势来看，公司20Q3单季度毛利率39.1%（-2.01pct）。单Q3期间费用率合计28.16%（-2.4pct）。综合来看，20年Q1-Q3公司归母净利率1.32%，同减5.31pct，其中Q3单季度8.53%，同减0.41pct。
期末公司预收款（合同负债）期末余额12.53亿（同比+8.2%），保障公司Q4零售业务增长；应收账款及票据较期初增加0.29亿至0.92亿，应收账款周转天数较去年同期增加2.36天至4.78天；综合来看，期内公司经营性现金流净额为-3.51亿（去年同期为+0.46亿）。
盈利预测及估值
公司积极推进整装渠道拓展、自营城市份额提升、线上渠道建设，依托公司优秀的软件技术及信息建设，我们认为公司业绩将持续修复。我们预计公司20-22年实现营收70.3/82.67/93.15亿，同比-3.18%/+17.6%/+12.67%，归母净利3.11/5.55/6.23亿，同比-41.08%/+78.29%/12.01%，当前股价对应20-22年PE分别39.98X/22.43X/ 20.02X，维持“买入”评级。
风险提示：渠道拓展不达预期，行业竞争加剧
史凡可 轻工制造行业 首席分析师
美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年起担任轻工制造行业首席。2017年新财富轻工制造行业第5名，2019年新财富轻工及纺织服装第3名。2020年7月加入浙商证券研究所。
手机/微信：18811064824
马莉 浙商证券副所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师
南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名
傅嘉成 轻工制造行业 研究员
中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所。
姜文镪 轻工制造行业 研究员
上海交通大学工程硕士，2020年4月起加入浙商证券研究所。
手机/微信：18817619332
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