什麼是劣質的金融？我們認為，期限短、價格高——不能滿足實體經濟需求的金融市場就是“劣質金融市場”，其中的金融商品就是劣質金融商品。我們認為，從2005年人民幣匯率形成機制改革之後，中國金融就在不斷向著“期限短、價格高”的方向演變；而2010年之後，以“二次匯改”為節點，第一次提速；直至2013年6月，以放鬆金融管制為特徵、以餘額寶誕生為節點，中國金融短期化近乎瘋狂推進。描述過去是為了揭示當下，應當說，以2017年7月第五次全國金融工作會議為時間節點，中國金融大轉折，開始了新的歷程。
今年以來，一個重要金融問題一直被業界議論：M2增速為什麼不斷放緩？很顯然，按照傳統理解，M2增速放緩一般意味著央行收緊貨幣條件，但現在，中國貨幣政策基調一直強調穩健中性，那又該如何理解M2增速的放緩？我們可以負責任地說：如今社會融資和M2增速回落均屬於“因長而落”，這實際體現了全國第五次金融工作會議的重要成果，是金融迴歸本源過程中的重要特徵。
何以認為M2增速“因長而落”？下圖反映的是：中國全社會融資和M2月度增速同比走勢的比較。我們以2017年2季度情況為分界嶺，此前，央行試圖以收緊貨幣的方式“去槓桿”，結果，貨幣收緊，M2增速回落，但社會融資增速不跌反漲，而實際情況是，金融機構表外業務大幅增加，金融短期化問題嚴重加劇，M2增速與社融增速之間惡性循環——越是壓低M2增速，社融增速越是“因短而高”，金融短期化、貨幣化、套利化越發嚴重，金融槓桿越發高企。那個時候，貨幣市場利率動輒大起大落就是重要表徵。
2017年7月，第五次全國金融工作會議之後，金融迴歸為實體經濟服務的本源成為所有金融管理者、經營者的工作目標。這時的中央銀行意識到了金融短期化的危害性，同時開始“收短放長”的貨幣操作——以一年期MLF取代半年期的MLF、以“降準或定向降準”取代MLF——以此向市場提供中長期流動性，從那時開始，中國金融市場出現了積極的變化，被視為影子銀行的短期社融開始大幅減少，相應的M2增速和社融增長也出現了大幅回落——走向“因短而長”的反面——因長而落。
這個積極變化還體現在“金融內部槓桿率”受到有效控制。我們曾經一再強調，金融短期化、貨幣化、套利化本身就是金融槓桿不斷加高的體現，而金融槓桿“因短而高”必然對外傳導給企業、政府和居民——三大社會部門。試想，如果銀行沒有長期資金來源，它是否可能向企業提供中長期信貸？實際上，中國中長期信貸有很大一部分是假的，是短期信貸不斷滾動的結果；而企業靠不穩定的短期信貸滾動，為了穩定資金鍊，勢必加大短期借款需求，這就是說，銀行資金來源短期化，勢必加劇企業貸款短期化，兩者相加的結果：全社會短期資金需求爆炸式增長，長期資本稀缺，股市塌臺，企業一方面得不到股權資本平衡債務率，一方面需要更多借入又貴又短的資金，槓桿不高才怪。
現在，這方面的情況有了積極變化，央行也在第一季度貨幣政策執行報告中指出：“金融體系控制內部槓桿取得階段性成效”，我們的希望是：金融內部槓桿得以控制的成果能夠儘早最大限度地傳導給企業、傳導給股市。
我們需要肯定央行調控水平的提高，但我們也有責任再次提示中央銀行：股票市場不僅同樣是金融市場的組成部分，而且它擔負著為企業提供核心資本、同時通過股權融資有效降低企業槓桿、通過大幅增加股權融資推動中國經濟高質量發展的“關鍵性重任”。
為什麼要再次做出這樣的提示？因為我們看到，無論是過去還是現在，數萬字的貨幣政策執行報告中談及股市，除了淺淡的描述，而從無任何關切，好像股市與央行無關。比如，一季度報告在談到“完善金融市場體系，切實發揮好金融市場在穩增長、調結構、促改革和防風險方面的作用”一節，全部筆墨都用在債券市場方向，股票市場隻字未提，好像股市如何與“完善金融市場體系，切實發揮好金融市場在穩增長、調結構、促改革和防風險方面的作用”無關。
真無關嗎？股市當然中國金融市場重要組成部分，而且對於穩增長、調結構、促改革和防風險不僅可以發揮作用，而且一定是發揮“關鍵性作用”，這是股市功能決定的，100個債券市場也無法與之相比，但為什麼央行對股市可以發揮的那些關鍵性作用隻字不提？這是“緊扣我國經濟社會主要矛盾變化”嗎？這是“緊緊圍繞服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革三項任務”的要求嗎？這是“為供給側結構性改革和高質量發展營造金融環境”嗎？
2017年9月，耶倫告別美聯儲之前最後一次參加全球央行年會，她告訴全世界：金融危機後出臺的監管舉措使得美國金融系統更加穩健。她說，目前美國大型銀行已經轉向更為穩定的融資組合，來自股權投資人的資本大致增加了一倍；而最不穩定的短期批發借款減少了約一半。這是何等健康的金融質量？中國央行是不是也該羨慕這樣的金融質量？
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