中國內地最熱門、報名需要搶的中小學教育輔導巨頭學而思，被在海外資本市場同樣聲名赫赫的沽空機構渾水做空了！
作為中國內地首家在美股上市的教育股，學而思備受資本市場青睞， 2013年至今，股價上漲超過25倍。
屢創新高的股價、超過200億美元的市值、120倍的靜態市盈率、12.7倍的市淨率，讓教育界同行豔羨、投資者膜拜的同時，也吸引了沽空機構的目光。
13日，渾水（Muddy Waters Research）發佈了一份長達70頁的報告，直指好未來（也就是“學而思”，2013年改的股票名稱）從2016年開始虛增利潤，財務造假。
受此影響，好未來股價當日應聲下跌，最深跌幅達15%，最終收盤仍下跌了9.95%。14日晚間，好未來開盤一度跌破40美元，截至發稿，好未來報40.06美元，跌幅2.55%。
渾水指控：
好未來業務真實但財務造假
與渾水此前做空的一系列中概股不同，好未來被認為是“業務真實”，但財務數據卻有虛構。
北京時間6月13日晚，渾水在眾多平臺高調宣佈做空在美國納斯達克交易所上市的好未來。
除了在其官網發佈看空好未來的研究報告，渾水創始人Carson Block也通過彭博等眾多媒體平臺公開發聲，指控好未來通過灰色資本運作進行了財務欺詐。
我們先來看看渾水沽空報告的幾項核心指控：
1、好未來有實質性業務，但至少從2016財年起就在欺騙性地誇大利潤；
2、預計在2016-2018財年期間，好未來的淨利潤至少被誇大了43.6%，營業利潤虛增了21.6%，稅前利潤被虛增了39.8%。
3、2016-2018財年期間淨利潤率為8.8%而非公告的12.4%，其中2018財年的淨利潤率為10.4%而非11.6%。
4、欺詐性誇大利潤的行為發生在其核心培優業務，也在向在線業務轉移。
5、順順留學、廣州一對一兩筆欺騙性交易，使好未來的稅前利潤增加了1.532億美元。
根據渾水的描述，這份長達70頁的沽空報告，只是針對好未來的系列報告中的“Part I”。在Part I中，渾水通過順順留學、廣州一對一兩個案例，重點對好未來如何通過灰色資本運作進行財務欺詐，做了分析說明。
但是，對於其它指控，特別是最核心的“在2016-2018財年期間，好未來的淨利至少被誇大了43.6%，共計1.5億美元”，Part I裡卻只有結論，並沒有實質性論據。
雖然渾水暗示“好未來CEO張邦鑫有這樣做的動機，其身價自2016年至今由9億美元上漲至75億美元”，但市場人士紛紛表示，這還不足以支撐其結論。
此外，渾水計算出的好未來最近三個財年的收入總額，與好未來財報給出的數據非常接近，渾水也沒有對好未來收入增長持續性提出質疑。“欺詐性誇大利潤的行為發生在其核心培優業務，也在向在線業務轉移”也只有結論，沒有論證過程。
值得注意的是，按照渾水的指控，好未來在過去三年裡累計虛增稅前利潤1.532億美元，與順順留學、廣州一對一兩個案例虛增的稅前利潤剛好一致。（所以，Part I只是針對“稅前利潤虛增”部分進行分析，其它的要聽下回分解？）
公司回懟：
沽空報告存在大量錯誤將對指控進行評估
北京時間14日下午，好未來回應渾水做空報告稱，報告中存在大量錯誤、無依據的猜測以及惡意解讀。董事會與審核委員會將對指控進行評估，並考慮採取適當手段保護公司股東利益。
好未來目前旗下共有學而思、學而思網校、家長幫等15個業務品牌。截至2018年2月28日，好未來在42個城市共設有594個教學中心。
2018財年，季度平均學生人次從上年的約98.37萬增長到約186.24萬，同比增長89.3%。
根據好未來4月份發佈的截至2月28日的2018財年第四財季及全年未經審計財務報告，好未來第四財季營收為5.041億美元，同比增長59.4%；淨利為6950萬美元，同比增長102.9%。
2018財年的年報也顯示，包括瑞銀、摩根士丹利、施羅德基金、貝萊德集團等知名機構在內的36家基金一季度對好未來進行加倉，但另有28家基金進行了減倉。
被渾水做空過的企業今何在
好未來不是渾水做空的第一家中概股，也不是其做空的第一隻教育股。
查閱渾水的官網可以發現，其做空中概股最早可追溯到2010年，到2018年6月13日，渾水在過去8年裡，已經對至少14只中概股發起過攻擊。
東方紙業是渾水的第一個做空對象，渾水質疑其財務造假的報告，不僅使東方紙業當週股價暴跌50%，還給東方紙業引來了美國證券交易委員會(SEC)長達三年的非正式調查，儘管調查的結果是安全落地，但期間東方紙業的股價跌幅超過80%。
直到現在，該股的股價仍在谷底徘徊，截至13日收盤，東方紙業報1.176美元，與被沽空前的價格仍有逾八成的差距。
東方紙業之後，渾水對在美國上市的綠諾國際、中國高速頻道、多元環球水務連續發難，這3家中概股先後因渾水的沽空報告股價大跌，最後均被退市摘牌，渾水也因此迅速崛起，為華爾街所熟悉。
做空加拿大上市的嘉漢林業也是渾水非常有代表性的一役，其研究報告發布的2011年6月2日當天，嘉漢林業股價大跌64%。2012年12月底，在加拿大上市的嘉漢林業宣佈以重組的方式黯然退場，向其債權人出售所有資產。
2011年11月21日，渾水將槍口對準分眾傳媒，分眾傳媒股價一度暴跌。儘管最後分眾傳媒擊退了渾水，但是分眾傳媒還是決定通過私有化退出納斯達克。
另外一家遭到渾水獵殺的傅氏科普威雖然遭到做空，但是股價堅挺，該公司也於2012年年底完成私有化交易，隨後從納斯達克退市。
2014年，渾水將戰場擴至香港市場，先後對奇峰國際、輝山乳業、敏華控股進行了沽空，效果都不是很明顯。其中，輝山乳業一役非常具有戲劇性。
渾水於2016年12月15日發出第一份針對輝山乳業的做空報告時，並未引起市場的重視，輝山乳業的股價也基本沒有受到衝擊。
但其後3個月，輝山乳業被曝出大股東挪用資金投資房地產，資金無法回收，涉及債權銀行多達23家，股價隨之出現斷崖式下跌，一度重挫91%。
之後，輝山乳業董事會成員相繼離職、一致行動人失聯、銀行追債、港交所指令停牌，最後進入臨時清盤，旗下兩家重要子公司也被債務人申請破產。
當然，渾水做空另一家教育股新東方也不得不提。2012年7月18日，渾水發佈報告質疑新東方財務報告存在欺詐，報告發布後的兩天裡新東方股價累計下跌超過60%。
但新東方隨後進行了反擊，並獲得了成功，截至6月13日，新東方的股價已從沽空後的低位反彈了逾10倍。
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