當前經濟基本面並無大的風險，但4月中美貿易衝突以及全球貨幣政策收緊加快等各種不確定性的後續演變依然值得關注。雖無近憂，難免遠慮。
一季度經濟增速不弱
4月14日，將公佈一季度經濟增速。我們預計一季度GDP增速維持在6.8%，經濟增速並未明顯放緩。
3月製造業PMI回升至51.5，非製造業商務活動指數回升至54.6，綜合PMI產出指數回升至54。一季度平均看，製造業PMI均值為51，低於2017年同期的51.6；非製造業商務活動指數均值為54.8，高於2017年同期的54.6；綜合PMI產出指數為53.8，低於2017年同期的54.2。鑑於綜合PMI產出指數維持在50上方，經濟擴張動能並未減弱。
1—2月工業增加值和固定資產投資增速均超預期。不過市場對固定資產投資增速仍有各種疑慮。然而，需要強調的是，正如我們此前多次指出的，自2016年下半年以來的這輪復甦，一方面源自全球復甦帶來的出口好轉，另一方面源自國內製造業出清疊加供給側改革帶來的製造業復甦，驅動因素和之前有所不同。投資對經濟增長的貢獻已有所下降。實際上，2017年下半年，固定資產投資的實際增速已經為負，2017年三季度，固定資產投資實際增長-1.1%，四季度實際增長-1.0%，而GDP增速則維持在6.8%。從這一角度看，1—2月經濟數據中，更應關注的是工業增加值的超預期增長。
而工業增加值的超預期增長，我們認為原因仍在於出口的向好，1—2月出口同比增長24.4%，出口交貨值同比增長9.5%，維持在2017年下半年以來的較高水平。而3月製造業PMI中的新出口訂單指數為51.3，回到擴張區間；而全球製造業PMI為53.4，雖有所回落也仍維持在較高水平，顯示外需依然不弱。近期儘管貿易衝突風險加大，但實質影響尚未產生。由此判斷，3月的出口增速仍然較好，我們預計3月美元計價的出口同比增長11.8%。
在出口維持高增長的背景下，一季度經濟增速預計仍能維持6.8%，經濟增長並未放緩。
我們對3月經濟數據及一季度GDP的預測見下表。綜合看，內需較1—2月有所回落，而外需仍強，需關注通脹的後續演變。
警惕中美全面貿易衝突風險
如果說出口在本輪復甦中扮演了重要角色，那麼，近期愈演愈烈的中美貿易衝突則成為二季度經濟增長最大的不確定性。
按照時間順序梳理，目前中美貿易衝突已經歷了三個回合。中美貿易衝突的第一回合，是當地時間3月22日中午，美國總統特朗普簽署了對500億美元中國進口產品徵收報復性關稅的備忘錄，同時表示會限制中國在美國的投資，隨即商務部宣佈3月23即日起對約30億美元美國進口商品加徵關稅，鮮水果、乾果及堅果製品、葡萄酒、無縫鋼管等產品擬加徵15%關稅，豬肉及製品、回收鋁等產品擬加徵25%的關稅，作為對美國232調查結果的反制。中美貿易衝突的第二回合，是4月4日美國公佈擬加徵關稅的中國商品清單，將對中國輸美的1333項500億美元的商品加徵25%的關稅，從美國公佈的清單來看，涵蓋了航空航天、信息科技、通訊工程、自動化機器人、醫療設備等高科技領域，當日下午3：30，經國務院批准，國務院關稅稅則委員會決定，對原產於美國的大豆、汽車、化工品等14類106項商品加徵25%的關稅，涉及美對華出口產品約500億美元，實施日期將視美國政府對我商品加徵關稅實施情況另行公佈。中美貿易衝突的第三回合，始於特朗普4月5日稱已指示美國貿易代表辦公室依據“301調查”，考慮對從中國進口的額外1000億美元商品加徵關稅是否合適，對此中國商務部強硬回應，如果美方公佈1000億美元方案，中方將毫不猶疑立刻進行大力度反擊。同時，中國商務部在4月6日晚的新聞發佈會上明確表示，中美財經官員目前未進行貿易談話。到目前為止，中美貿易衝突的發展已經超出市場此前的預期。
鑑於目前雙方都還只是列出加徵關稅的清單，關稅正式實施尚待時日，貿易戰尚未真正開始。然而，從中美雙方目前的強硬態度看，全面貿易戰並非沒有可能。
從中國的角度看，據我們此前的測算，出口對2017年中國經濟增長直接、間接的推動作用在1個百分點以上。而2017年，中美貿易在中國整體貿易中佔比達到28.66%。一旦全面貿易戰開始，對中國經濟的短期衝擊不可忽視。二季度經濟增速可能由此受到影響。
而從美國的角度看，全面貿易戰開啟可能迅速推高美國通脹，並進而加速美聯儲加息進程，對美國的經濟增長也將構成不利衝擊。
進一步，考慮到中美兩國在全球經濟中的佔比，全面貿易戰的開啟很可能導致全球同步復甦就此夭折。
鑑於中美兩國經濟的互補性，我們仍認為雙方更可能的進程是在將貿易戰限制在一定範圍內，同時試圖達成妥協。但預計貿易衝突持續的時間或超出市場此前的預期，並將在短期內對市場風險偏好造成負面衝擊。同時仍需關注中美貿易衝突升級對中美兩國乃至世界經濟復甦趨勢可能造成的負面影響。
全球貨幣政策收緊已是現實
相對於中美貿易戰，美聯儲3月的加息反而令人不甚注目。其根本原因在於本次加息在市場預期之中，而美聯儲點陣圖中隱含的2018年加息次數仍是3次，緩解了市場對2018年加息可能超過3次的擔憂。
然而，需要強調的是，本次美聯儲點陣圖中隱含了2019年加息3次，較2017年12月的2次有所提升，意味著美聯儲的加息節奏仍在加快。
本輪美聯儲加息始於超寬鬆的貨幣政策向正常化的迴歸，為避免加息過快對仍處復甦過程中的經濟造成衝擊，美聯儲此前的加息過程較為謹慎。但是，正如美聯儲此前一直強調的，美聯儲的加息進程取決於經濟數據的表現。在加息開始兩年之後，美國經濟表現良好，全球經濟也已走上了同步復甦的軌道。美聯儲面臨的內外環境已經有所不同，尤其是美國就業市場表現強勁。而從本次會議美聯儲對未來經濟和就業的預期看，美聯儲對美國經濟依然信心滿滿。如果進一步考慮特朗普減稅計劃對美國經濟的正面影響。應該說，美國經濟的風險更可能來自過熱。在此背景下，美聯儲的加息節奏加快並不意外。正如美聯儲新任主席鮑威爾所說，加息速度太慢，會對經濟構成風險。此時，仍然預期美聯儲會維持前兩年的緩慢加息，是不切實際的。
而隨著美聯儲加息節奏的加快，英國央行於2017年開始加息，歐央行也已經在2017年開始縮減QE規模，逐步步入寬鬆政策退出的過程。而值得關注的是，近期全球最後一個奉行寬鬆政策的央行——日本央行也向市場傳遞了開始討論退出計劃的信息。可以說，全球貨幣政策的收緊已是現實。
目前，全球通脹雖已出現上揚勢頭，但整體依然處於較低水平。不過，考慮到中美貿易衝突的影響，對全球通脹的上行應保持警惕。一旦通脹上行加速，勢必加速全球貨幣政策收緊的過程，進而對全球復甦趨勢造成影響。
當然，考慮到由於金融監管的加速，國內利率上行早於全球利率；而2018年人民幣匯率的走強也大大緩解了此前的資本外流壓力。全球貨幣政策的收緊對中國貨幣政策的影響不必高估。在目前情況下，中國貨幣政策更多考慮的仍是國內因素。從2018年年初以來的貨幣政策與監管政策看，在監管並未放鬆的同時，國內金融市場流動性維持平穩，意味著各部門監管協調已經有所加強，難以再次出現監管與貨幣政策同時收緊的局面。
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