惠譽評級已公佈中國快遞物流綜合服務提供商——順豐控股股份有限公司（順豐）‘A-’的長期發行人違約評級及‘A-’的高級無抵押評級，展望穩定。同時，惠譽還授予擬由順豐全資子公司SF Holding Investment Limited發行的高級無抵押美元債券‘A-(EXP)’的預期評級。擬發行債券將由順豐提供無條件、不可撤消的擔保，且因該債券將構成順豐的直接及高級無抵押債務，該債券評級與順豐的高級無抵押評級保持一致。
該擬發行美元債券的最終評級將取決於惠譽收到的最終文件與現有信息的一致程度。
順豐是中國領先的快遞物流綜合服務提供商，強健的業務狀況為其評級提供支持。順豐獨特的經營模式提高了准入門檻，保障了順豐的市場領導地位。惠譽相信，順豐擴張進入多元化物流服務（例如重貨運輸和冷鏈運輸業務）是該公司業務的自然延伸，新業務板塊的未來增長前景可期。公司的淨現金狀態亦對其財務狀況提供支持。
與更高評級的‘A’類同業公司相比，順豐有限的地域和產品的多元化限制了其評級。此外，順豐正處於擴張階段，高資本支出也可能制約其自由現金流。
關鍵評級驅動因素
中國市場的領軍企業：順豐在中國快遞物流服務領域佔據領先地位，業務發展勢頭強勁，且有望從行業整合中受益，這些因素均對評級構成支持。隨著電子商務的興起，中國的快遞市場在過去十年中迅速擴大，已成為全球規模最大的市場之一。但是，大量市場新入者使行業環境高度分散，規模較小的公司因行業競爭激烈、員工和運輸成本持續高企，其利潤率被不斷壓縮，為行業整合提供了可能性。
中高端市場定位：順豐在中國快遞行業中擁有良好的市場定位，公司在中高端業務的市場份額擁有明顯的領先優勢。高質量的服務讓公司收取高於行業平均水平的價格。而其他國內快遞公司多側重於電子商務相關的快遞業務，定價較低且時效敏感性不高。順豐的客戶群體是願意支付溢價以獲得更加可靠及迅捷的快遞服務的企業和零售公司。
市場準入門檻高：惠譽認為，順豐的經營模式擁有獨特的價值定位，能夠鞏固其市場領先地位。大多國內同業公司都以加盟商的模式運作，通常與授權的加盟商在運輸環節中的收件和最後一公里配送環節進行合作。但順豐管控整個快遞配送過程。順豐通過其“天網”和“地網”，廣泛覆蓋了國內99%的城市地區，並通過其信息網平臺實現了對運營的全程管控。
服務多元化潛力：順豐已經在向多元化的物流服務擴張，惠譽認為，這一自然延伸符合順豐的企業客戶群定位及進一步提高其網絡利用率。其他服務包括重貨運輸和冷鏈運輸業務，這些服務可以共享快遞業務板塊的資源。惠譽認為，網絡使用範圍的擴大為新業務板塊的發展提供了較大可能性。2017年，非快遞板塊貢獻的營業收入已從2014年的5%提升至13%。
淨現金狀態：惠譽預計，順豐的淨現金狀態將為其財務狀況提供支持。鑑於為支持核心業務快送板塊發展及增加其他物流能力產生的資本支出，順豐2018年的FFO調整後淨槓桿率預計從2017年的0.7倍上升至1.4倍。但是，惠譽預計，隨著經營規模的增長，剔除調整後債務，順豐仍將保持其淨現金頭寸，且將於2020年實現自由現金流量持平。
評級推導摘要
作為中國快遞服務行業的市場領軍企業，順豐擁有強勁的業務實力。與順豐業務規模最相近的國際快遞和物流服務同業公司是德國郵政股份公司（德國郵政；BBB+/穩定）。與德國郵政相比，順豐在快遞和物流服務方面的多元化程度較低，規模也相對較小，但順豐的包裹運送規模高於德國郵政，並且增長勢頭更加強勁。順豐的整體財務狀況優於德國郵政，體現在更強的盈利能力、淨現金頭寸和較低的調整後槓桿率。
關鍵評級假設
該發行人評級研究中惠譽的關鍵評級假設包括：
- 2018年核心快遞業務板塊的營收同比增長17%，到2021年平穩放緩到10%
- 其他業務板塊的營收（包括重貨和冷鏈運輸業務）增長速度超過快遞業務，其他板塊的營收佔總營收的比率從2017年的13%增長至2021年的28%。
- 2018-2021年EBITDA利潤率達到11%-12%
- 2018-2021年資本集中度達到9%-10%
- 2018-2021年派息率為20%
評級敏感性
可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動的未來發展因素包括：
惠譽預計不會對該發行人採取正面評級行動，直到順豐顯著實現產品和地域市場多元化，並同時保持其利潤率或穩健的財務狀況。
可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動的未來發展因素包括：
- 快遞服務市場份額大幅降低，或擴張速度低於行業平均水平
- EBITDA利潤率有惡化趨勢（2017年為11.8%）
- 資本集中度高於10.0%（2017年為7.9%）
- FFO調整後淨槓桿率高於2.0倍（2017年為0.7倍）
- 未能保持淨現金頭寸
流動性
流動性充足：順豐擁有強健的資產負債表並處於淨現金頭寸狀態。截至2017年末，順豐持有200億元人民幣的現金及現金等價物，足以覆蓋其70億元人民幣的短期債務。此外，順豐可用的銀行授信額度達到近590億元人民幣。順豐於2017年上市以後，公司還可以在股本市場募集資金。
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