贵州茅台是国内最大的白酒企业，近年来A股价值投资逐渐兴起，公司的股价也取得了不错的表现。8月1日公司公布了2018年半年报，覃覃君带你来了解一下公司的半年报。
01 主要经营数据
摘自公司2018年中报，P5。
1、营业收入和扣非后的净利润都取得了快速增长，按照公司“能快则快，不设上限，不留后路”的指导方针，应该没有保留。
扣非后的净利润增速比营业收入增速高2.76%，得益于公司2018年1月1日起，出厂价上调18%至969元/瓶。对比2017年上半年来看，扣非后的净利润增速比营业收入增速低4.91%，也可以看出公司处在较好的扩张期。
2、经营活动产生的现金流净额增加155.72%。主要是2017年上半年的基数较低。从今年上半年的数据看，经营现金流可以覆盖净利润了。对贵州茅台来讲，这个数据不重要，因为公司不差钱。产品强势，先款后货，现金流的问题也基本不是问题。
02 销售费用大增
摘自公司2018年中报，P7。
公司上半年销售费用增长59.52%，高于公司营收的增长。2017年上半年，公司的销售费用增长了255.91%，远高于同期营收的增长。原因是公司在推进“133”品牌策略及酱香系列酒“5+5”市场策略。
“133”品牌策略：倾力打造1个世界级核心品牌(茅台)、3个全国性战略品牌(茅台王子酒、茅台迎宾酒、赖茅)、3个区域性重点品牌(汉酱、仁酒、贵州大曲)。
酱香系列酒“5+5”市场策略：在全国市场中巩固贵州、河南、山东、北京、广东5个核心市场地位。培育潜力市场，对具有潜力的区域市场进行选择性扶持，要重点关注江苏、浙江、上海等5个潜力市场。
从茅台系列酒这几年的发展看，销售费用的投入取得了很好的成效。系列酒的营业收入从2015年的11亿，增长到2017年的57亿，为贵州茅台后期的增长带来了新的动力。
03 预收账款减少
贵州茅台的销售模式是先款后货，预收账款减少表示经销商提货积极性减弱，对后期的业绩可能有不利的影响。2017年上半年公司预收账款余额为177亿，2017年年底公司预收账款余额为144亿。2018年上半年公司预收账款余额为99亿，环比减少31%，同比减少44%。
04 公司基酒产量减少
2018年上半年，公司共生产茅台酒及系列酒基酒 39,465.40 吨，而2017年上半年，公司共生产茅台酒及系列酒基酒 42，198.18 吨，同比减少6%。虽然基酒产量需要5年后才勾兑成成品酒对外销售，但从基酒产量减少这一点来看，贵州茅台的产量不能实现持续的增长。
05 贵州茅台的估值
覃覃君在这里对贵州茅台用两种方式进行估值，仅供各位投资者参考。
1、自由现金流估值。
2016-2017年经营活动现金流量净额分别为374.51亿、221.53亿，取平均值，（374.51+221.53）/2=298.02。
构建固定资产等长期投资近四年平均值为21.59亿，以此作为近两年购建固定资产等长期投资的平均现金支出。（原因在于某些年份购建固定资产等长期投资的支出会因为扩张突然增多，但又不是持续性扩张）。
预计2018-2022年的复合增长率为15%。
预计2023-2027年的复合增长率为10%。
十年后企业的永续增长率为6%。
贴现率为10%（不要问我这些值是怎么取出来的，其实就是拍脑袋想出来的，实际上谁都无法预测该数值，只是凭个人判断取这个数值）。
根据以上数据计算出来的估值结果为11625亿，也就是说按照覃覃君的方式利用自由现金流估值算出来公司现在价值11625亿左右。
根据稳健的原则，给投资留有足够的安全边际，给估值结果打七折，那么对应的结果就是11625*0.7=8138亿，这个估值左右的安全边际更高。
2、PE估值
根据中报以及公司现有主要产品的经营情况，覃覃君预计贵州茅台在2018年相对于2017年的业绩增速为40%，也就是说2018年的归属净利润预计为270.79*（1+40%）=379.1亿。
凭借覃覃君对于贵州茅台以及相关产品线的了解，给予公司2019-2021年的复合增长速度为15%。按照2018年净利润379.1亿为起点起算，那么2021年净利润预计为576.6亿。
假设2021年能够以20倍市盈率卖出，那么对应的市值为11532亿。
假设2021年能够以25倍市盈率卖出，那么对应的市值为14415亿。
计划获利80%的话（为什么说是获利80%呢，因为三年复合增长率为20%的话，刚好80%），那么对应的买入市值区间为6406亿-8008亿之间。
2018年8月2日收盘后，贵州茅台的市值为8739.75亿。
好了，分别用两种方法对贵州茅台进行了估值，但在这里覃覃君并不是建议各位就在这个区间买进，仅供投资研究作个参考。
不同人对于同一家公司的看法是不同的，也就会导致估值可能会相差较大，覃覃君估值并不一定对，并且认为投资应当预留足够的安全边际。
注：
1、文中阐述的观点及案例，仅用于研究探讨，不作买卖推荐股票的依据。
2、撰写此文，既是爱好，也是自己的知识梳理。欢迎各位专业人士前来纠错斧正，也欢迎各位读者留言交流。
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