市場從不缺冒險者，在股市不斷破位下跌，股權質押違約事件頻現的去槓桿環境下，仍不乏企業大膽擴張。
近日，吉藥控股股份有限公司（300108.SZ，以下簡稱“吉藥控股”）公告，擬支付現金購買楊華等46位自然人持有的長春普華製藥股份有限公司（以下簡稱“普華製藥”）99.68%股份，標的公司整體預估值6.2億元，交易作價暫定為6.18億元。
普華製藥主要從事中成藥、化學藥的研發、生產及銷售，其主要產品為複方熊膽滴眼液和苄達賴氨酸滴眼液，曾兩次申報IPO但都未能成功。2017年底，莎普愛思事件爆發，普華製藥作為苄達賴氨酸滴眼液生產廠家之一受到殃及。這也直接導致了其第二次IPO失利。
《中國經營報》記者查閱相關公告瞭解到，吉藥控股在過去一年來進行了大手筆的現金投資和收購，加上此次收購普華製藥，合計投入近10億元。若此次交易能夠成行，吉藥控股將要在今年12月底前支付至少約8.28億元款項，但其截至2018年6月底賬面貨幣資金僅為3.455億元。
針對此次收購事宜記者致電致函吉藥控股，但截至發稿未獲對方回覆。
在主要產品尚未通過一致性評價、銷售受“兩票制”影響、標的預估值增值170%多重潛在風險下，雙方卻未對交易設置業績承諾。
標的兩次IPO失利
在標的公司盈利能力存在波動風險的情況下，本次交易擬採用收益法的評估結果作為預估值，即將評估對象預期收益資本化或者折現，確定其價值的評估方法。原因是“標的公司管理層能夠提供公司歷史經營數據和未來年度的盈利預測數據，且盈利預測與其資產具有較穩定的關係”。經預估，普華製藥公司100%權益估值為6.2億元，歸屬於母公司股東權益合計2.30億元，增值170%。
截至6月30日，吉藥控股賬面貨幣資金為3.455億元。在過去12個月裡，吉藥控股共投入了3.55億元進行現金投資或收購，目前仍有共計3.13億元款項未支付完成。其中較大額的一筆是對浙江亞利大膠丸有限公司（以下簡稱“浙江亞利大”）100％股權收購交易，吉藥控股將在浙江亞利大100%股權過戶至吉藥控股名下並辦理完畢相關的工商變更登記手續後180天內，向其原股東支付2.3億元的股權轉讓款。
記者查閱吉藥控股公告，浙江亞利大膠丸有限公司100%股權已於2018年7月26日前後過戶至吉藥控股並完成了相關工商變更登記手續。也就是說，在2019年1月底前，吉藥控股要完成這筆2.3億元股權轉讓款支付。
公告顯示，吉藥控股在2018年度有明確支付計劃的金額為2.1億元。加之其計劃在今年12月底前完成對普華製藥共6.18億元股權轉讓款的支付，吉藥控股仍有至少約4.8億元的資金缺口。
吉藥控股稱，一方面，公司正積極與招商銀行長春分行和興業銀行長春分行恰談併購貸款事宜，目前，相關銀行正在履行內部盡調及審批程序；另一方面，公司將進一步強化應收款項的及時收回和資金運營管理，目前公司回款情況良好。
若該筆收購款全部來源於銀行借款，以人民幣5年以上貸款基準利率上浮20%，即5.88%的銀行貸款利率計算，吉藥控股在2018年和2019年將分別增加財務費用308.91萬元和3634.21萬元，將超過吉藥控股2017年全年的財務費用。
2017年度，普華製藥銷售費用同比上升了64.74%，2018年繼續增加，佔營業收入比重從2016年的20.65%上升到了35.04%。
此次售予吉藥控股，是普華製藥在連續IPO失利後的新選擇。普華製藥征戰IPO在4年前就已開始。2014年9月，普華製藥首次遞交招股書申報稿，2016年8月4日，其對招股書進行了更新，同月，證監會向其保薦機構提出反饋意見。但次年2月，證監會創業板發審委2017年第13次會議未通過其申請，歷時3年的征程以失敗告終。
發審委提出的問題主要包括旗下克勝藥業存在擔保風險；存在業務員直接收取貨款和客戶以個人名義回款、以貨款衝抵銷售費用等財務不規範的情況；銷售模式及經銷商變動情況等。其中，對於經銷模式的相關問題，深交所在近日《關於對吉藥控股集團股份有限公司的重組問詢函》中再次提及。
普華製藥的銷售模式以經銷商銷售為主，近兩年收入佔比在75%以上。經銷商客戶負責對應市場開發、招商、相應市場廣告宣傳等工作，向醫療機構或零售藥店等終端客戶進行銷售和配送。普華製藥的經銷商客戶呈現數量多、規模小、變動頻繁的特徵。2017年，普華製藥經銷商數量達到1035家，規模較為分散，小型經銷商數量多，其中七成規模在10萬元以下，每年的增減數量有上百家。
在此情形下，銷售環節的財務不規範現象難以避免。根據發審委的反饋意見，普華製藥曾存在小型客戶向業務員分次支付貨款後業務員再代其向公司匯款、客戶使用個人銀行賬戶代替其法人賬戶向公司匯款等多種不合規情形。
在“兩票制”背景下，普華製藥現有銷售模式是否與其背道而馳？普華製藥稱，“兩票制”政策的影響主要體現在以三甲醫院等公立醫療機構為銷售渠道的藥品，對以藥店、診所等為銷售渠道的藥品並無重大影響，而普華製藥主要銷售終端為藥店、診所。受到影響的僅辣椒鹼乳膏和近視樂眼藥水兩款產品，2018年上半年合計收入佔比10.58%。但明顯的變化是，2017年度，普華製藥銷售費用同比上升了64.74%，2018年繼續增加，佔營業收入比重從2016年的20.65%上升到了35.04%。其中，會議費大幅上升，主要原因是受莎普愛思事件影響，公司對開展廣告宣傳更加謹慎，下調了2018年廣告費預算比例，加大了會議方式推廣的力度。
然而，莎普愛思事件對普華製藥造成的影響不僅在於銷售費用結構的變化，甚至直接導致其第二次IPO敗北。
涉莎普愛思風波
2018年，莎普愛思事件負面影響逐漸顯現。上半年，銷售收入1214.55萬元，同比下滑31.61%，佔據營業收入比重下降到11.38％。
2017年12月，莎普愛思事件爆發，醫務界部分醫生對苄達賴氨酸滴眼液療效提出質疑，一時間風波四起。同月22日，原國家食藥監總局發佈公告，要求7個省（區）食藥監部門督促區域內苄達賴氨酸滴眼液生產企業儘快啟動臨床有效性試驗，並於3年內將評價結果報總局藥品審評中心。同時，為防止誤導消費者，該藥品批准廣告應嚴格按照說明書適應症中規定的文字表述，不得有超出說明書適應症的文字內容。普華製藥作為苄達賴氨酸滴眼液生產企業之一被牽涉其中。
然而就在此前4天，普華製藥才剛剛報送了第二次申請IPO的招股書。受事件影響，今年6月，普華製藥終止IPO申請。
苄達賴氨酸滴眼液是普華製藥主要產品之一，佔據公司第二大收入來源。在招股書中，普華製藥稱複方熊膽滴眼液和苄達賴氨酸滴眼液的生產及銷售狀況在很大程度上決定了公司的盈利水平。如果這兩種主要產品由於質量、替代產品等因素出現市場波動，將可能影響本公司未來的盈利能力。
2014年～2017年，苄達賴氨酸滴眼液銷售額不斷增加，2017年達到4124.12萬元，佔營業收入19.87％。2018年，莎普愛思事件負面影響逐漸顯現。上半年，銷售收入1214.55萬元，同比下滑31.61%，佔據營業收入比重下降到11.38％。
對於苄達賴氨酸滴眼液一致性評價進展情況，吉藥控股稱普華製藥已表示推進相關工作，已完成部分藥學研究，臨床實驗部分與廣州博濟醫藥生物技術股份有限公司簽署了相關協議，就苄達賴氨酸滴眼液臨床試驗方案等展開論證並形成初步方案，爭取在政策規定的時間內完成有效性試驗。
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