從外貿角度來講，匯率貶值有利於一國出口，且可抵消貿易摩擦的新增關稅；但從市場角度來講，一旦形成長期貶值預期，本國經濟和金融市場都將面臨更嚴重的做空風險，形成資本外逃。
因此，“保7”不單是匯率問題，更是對“六個穩”執行成果的考驗。就在10月31日召開的中央政治局會議上，又重申了“六個穩”。為了避免上綱上線，暫且不再討論“保7”的意義。單就客觀條件來講，年內“破7”的可能性微乎其微。
近期人民幣貶值無過於兩個原因：一是美元強，二是自身弱。
<strong>“美元強”，強在哪裡？
一是美國經濟數據“鶴立獨群”，出奇地搶眼。在世界主要國家和經濟體還在緩慢復甦過程中，美國卻以率先退出QE，非農數據幾近完美，宏觀景氣度不斷提升，整體營造出“美強歐弱、新興市場偏被動”的格局。
今年三季度，美國GDP、製造業PMI初值高於預期。其中，三季度實際GDP年化季環比初值 3.5%，預期 3.3%；10月Markit製造業PMI初值55.9，創5月以來新高，預期55.3；服務業PMI初值54.7，預期54。而歐元區10月製造業PMI初值 52.1，不及市場預期，創26個月新低。中國10月製造業PMI 50.2%，較上月下滑0.6個百分點，非製造業業PMI為 53.9%，較上月下降1個百分點。作為新興市場經濟增長“發動機”，中國PMI走弱意味著整個新興市場相對疲軟，這一點從國際資本流動上也可窺見一斑。
二是直接或間接“力挺”美元的聲音頻出。從美聯儲議息會議的鷹派言論，到特朗普當局針對貿易問題的不斷“加價”，都對人們描繪了一個強權大國的形象。
年初至今，美聯儲共加息3次，市場預計12月還將有一次加息。在歷次議息會議中，新任聯儲主席始終堅持鷹派言論。先是今年2月初，在立場偏鴿派的聯儲前主席耶倫“告別”會議上，鮑威爾雖然表示美聯儲按兵不動，但透露的信號非常“鷹派”。就在當月底，鮑威爾又在美國國會眾議院貨幣政策聽證會上表示，美國經濟穩健增長，就業市場持續向好，通脹率也有望上升，美聯儲認為進一步漸進加息將有助於實現充分就業和價格穩定兩大政策目標。自此，鮑威爾對於貨幣政策的表述由之前的一貫隱晦真正轉為“過於鷹派”，這也是導致今年2月美國首次迎來震盪的最主要原因。6月13日，FOMC委員又一次投票決定將聯邦基金目標利率區間上調25個基點至1.75%-2%區間，聯儲會議聲明刪除了今年5月決議聲明中關於“聯邦基金利率仍將相當長一段時間保持利率在當前低位”的表述。對於加息，用“進一步逐步上調”替代了“調整”。聲明發布後，美元指數跳漲逾30點，現貨黃金跳水4美元，美股掉頭朝下，標普500跌幅迅速擴大至0.2%，10年期美債收益率短線拉昇3個基點，刷新一週新高至2.988%。
除了議息會議的鷹派言論，今年以來的中美貿易摩擦中，特朗普當局也不斷“加碼”，絲毫沒有退讓，加重了外界對國際貿易和中國經濟的擔憂。儘管美國在貿易摩擦中也是損益的一方，但風險偏好下降，美國經濟“一枝獨秀”，恰恰加大了美元的避險屬性。伴隨著國際資本對美元資產的追逐，美元指數一路上漲。
三是不得不承認，特朗普的部分政策切實有效，為他爭取了更大支持率。
自當選以來，特朗普就不遺餘力地兌現每一個競選承諾，至少在這方面他是“值得肯定”的。有些在當時看起來近乎“荒謬”的政策主張，不僅瓜熟落地，而且還帶來了美國經濟的快速復甦。
2008年金融危機後，全球經濟復甦動力疲乏，全要素生產率下降，特朗普上任前的2016年，美國GDP實際增速僅為1.5%，遠低於3.5%的歷史水平，美國經濟增長陷入復甦動力的泥潭，長期增長停滯假說的支持者越來越多。在此背景下，抓住提振經濟增長的主線就等於抓住了美國經濟的主要矛盾。在特朗普看來，全球價值鏈的過分延長、部分產業外包轉移和危機後的金融強監管限制了美國經濟的增長動能，並造成了美國對主要貿易伙伴持續的經常項目赤字。因此，上任以來特朗普政府的當務之急是重振製造業，提升美國企業競爭優勢，促進經濟增長，無論是稅制改革、金融體系監管調整、推行貿易保護主義政策均圍繞著這一核心目標進行。特朗普政府的政策思路可以概括如下：
第一，秉持“美國優先”原則，提升就業率，力促優質資本和人才迴流美國，重振製造業。特朗普一方面簽署了“購買美國貨、僱傭美國人”的行政令，在美國本土創造更多就業崗位，降低失業率；另一方面也不忘發揚其“推特治國”的優勢，點名重點批評跨國公司在海外設立生產線的行為，使得不少企業在重壓之下紛紛回國辦廠，承諾僱傭本國勞動力、使用本國原材料，為本國經濟添磚加瓦。
第二，大力推行稅改。財政政策是特朗普國內經濟政策的重點，而稅制改革則是財政政策的核心。在特朗普政府看來，減稅能有效降低“美國製造”的成本並能以可觀的回報吸引全世界的優質資本，重振美國製造業。不僅如此，稅制改革也是特朗普經濟政策中內容最詳實、進展速度最快的。主要有三點動作：一是推動美國曆史上最大規模的稅收減免計劃；二是提出刺激基礎設施建設的目標和方案；三是開啟特朗普醫改議案，試圖廢除奧巴馬醫療法案，藉此來節省財政支出。
第三，力推金融體系改革，試圖為金融業創造更寬鬆的監管環境。去年4月21日，特朗普簽署行政令，要求財政部重新審議金融危機後對大型金融機構的監管規定；6月20日，美國財政部公佈了金融監管鬆綁的首份報告，要求包括聯邦存款保險公司、消費者金融保障局和聯邦儲備局在內的金融監管機構放鬆監管，同時在改善市場流動性和放鬆信貸環境方面做出詳盡的調整建議；隨後，美國國會眾議院表決通過《金融選擇法案》，推翻了之前的《多得-弗蘭克法案》。
第四，強硬的移民政策。特朗普當局延續了競選時承諾的強硬的移民政策，全方位收緊了移民數量，旨在提高美國本土工人就業率、維護國家安全，為國內經濟政策服務。上任不到一週，特朗普就開啟了史上最嚴厲的移民政策，2017年1月底，特朗普簽署行政令，禁止難民和部分伊斯蘭國家國民入境，導致大量旅客滯留機場，民眾怨聲載道，司法部代理部長及移民與執法局代理局長當晚遭到解僱。2月底，在國會首次演講上，特朗普提出要推動移民改革議程，但並未公佈具體細節。3月6日，特朗普在一份行政令中暫時限制6個伊斯蘭國家的公民申請新的入境簽證，並且不得接收這些國家的難民，但效力不追溯以往，已獲得簽證的綠卡持有人不受影響。進入2017年，特朗普政府的移民改革方案步伐逐漸加快、方案也越來越具體，涉及人群範圍愈加廣泛。4月18日，特朗普在簽署的“僱傭美國人、購買美國貨”行政令中，要求聯邦政府修改HIB（留學生工作簽證）政策，主要影響人群為高科技移民。6月，國會眾議院通過兩項移民法案：一項法案對再次非法入境的人處以更加嚴厲的懲處；另一項法案針對庇護移民的庇護城市，聲稱對於不逮捕、不拘留非法移民的城市會停止聯邦撥款。6月22日，特朗普在一次演說中提到將很快推動立法，讓美國新移民5年不能享受社會福利；21日特朗普簽署行政令，刪除了2012奧巴馬命令中有關尋求加快受理學生和遊客非移民簽證申請的新規定。當然，特朗普政府的移民新規主要還是針對非法移民的，此方面的政策還包括賦予國土安全部移民事務的權力、結束上一屆政府兒童非法入境延期項目、為進入美國難民設立新上限（2018財政年度進入美國難民不超過45000人）等。
以上種種原因註定了美元指數年內走強。
<strong>人民幣“自身弱”，若在哪裡？
一是經濟增速的客觀“換擋”。
這方面不必多講，中國經濟正在從高增速轉向高質量發展，早已成為共識。但今年“三駕馬車”疲軟略有加重：受中美貿易摩擦影響，淨出口銳減，不排除明年年初個別月份出現經常賬戶逆差（為避免2000億商品關稅，部分自中國進口企業在今年三季度提前補庫存，擠佔了明年上半年的進口份額）；投資增速下滑，基建獨木難支；未來消費也將面臨較大的下行壓力，主要出自兩方面考慮：收入端，企業經營困難，對失業和下調工資的擔憂會抑制居民可支配收入；支出端，漸行漸近的地產稅加大了短期二手房剛性需求，居民中長期貸款快速上行，房地產對居民可支配資產的“擠出”作用不降反升。
二是貿易摩擦加重了悲觀預期。一個很明顯的特徵是，特朗普當局每一次 “強硬表態”，都伴隨著人民幣兌美元的快速貶值。貿易摩擦帶給中國的負面影響，不僅存在於外貿層面，外溢效應會使中國有可能陷入通資本和金融賬戶的多重困境，助長空頭預期。
三是國內宏觀政策不連貫，加大了基層執行難度，進一步產生看空預期。
正如筆者此前的判斷，今年下半年最大的預期差不是貿易摩擦、不是歐債危機、也不是經濟失速，而是我國政策調控的非連續性。較以前有所不同，二季度以來市場缺乏一致預期。在經濟指標接連堪憂、外圍環境不斷施壓的情況下，市場普遍猜測國內去槓桿、去產能力度會有所放鬆。
我們看到，上半年環保限產和“三去一降一補”還在堅定推進，7月召開的中央政治局會議就強調“把握好力度和結構，協調好各項政策出臺時機”，去槓桿自此邊際放緩。 此外，“加大基礎設施領域補短板力度”也釋放了抓基建的信號。
中央政治局會議後，一系列“穩增長”的政策出臺，但不同政策之間又缺乏相容性，阻礙了一致預期的形成，加大了基層執行難度。
首先，新、老政策之間存在矛盾。例如，5月8日財政部61號要求地方政府發債每季度發行量不得超過全年額度的30%，並對期限、信披文件備案做出相關規定。但為了加快專項債發行，8月14日出臺的72號幾乎推翻了前述文件，季度比例、期限限制、信披備案要求全部解除。文件下發後，發債速度是加快了，但也埋下了隱患，收益與成本是否能平衡令人懷疑。
其次，不同職能部門間的政策不協調。一邊是國常會“引導金融機構按照市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求”，另一邊是監管政策不放鬆。此前財爸、央媽互懟事件，也說明了不同部門的政策缺少溝通和配合。
經濟政策如此，金融監管更是亦然。此前資管新規要求“公募產品主要投資標準化資產”，之後的理財新規卻有鬆口，明確“公募理財可以適度投非標”，超出市場預期。隨後證監會出臺的《證券期貨類機構私募資產管理計劃運作管理規定》對非標的投資與信用又再次收緊：“雙20限制”和35%的限制壓縮了證券基金投資機構投資非標的空間、非標債權頂著收（受）益權的殼規避信託貸款和委託貸款等監管限制的做法也被限制。
經濟政策固然需要因時而變、相機抉擇，但也要有政策定力，來穩定市場預期。在市場缺乏一致預期的“朦朧”狀態下，包含地方政府、金融機構、企業個體在內的“下層”執行力度被削弱。地方政府怕日後擔責，謹慎不作為；銀行面臨多方政策訴求，觀望而後動；企業擔心將來政策還會轉向，亦不敢盲目擴大生產。
<strong>以上這些因素會一直持續下去嗎？
前面提到，中國經濟正面臨從“高增速”向“高質量”的轉型期，“陣痛”總是要有的。但風雨過後是彩虹，一旦高質量的價值鍊形成，將會進一步提升全球影響力，徹底扭轉被動局面。
此次中美貿易摩擦彷彿一記重拳驚醒了夢中人，國人清楚地意識到，“強國”既不能空喊口號，也不能繼續依靠產能過剩的低端產業。只有真真切切“補短板”，實實在在抓技術，才能避免“科技鎖喉”。事實上，中國的科技實力“並不差”，包括高鐵在內的很多領域都屬世界領先，當前盲目的擔心只是因為很多短板“一股腦”暴露出來，點時間亂了陣腳。好在政策層早已充分意識到科技強國的重要性，中共中央政治局10月31日下午就人工智能發展現狀和趨勢舉行第九次集體學習就是一個很好的例證。
相比之下，儘管美國宏觀數據搶眼，但經濟擴張不可持續
當前的經濟強勁動能來自於美國製造對非美國地區製造替代效應，當這種遷移達到成本轉換無差異邊界時，遷移製造效應將消失，美國經濟將面臨內生增長潛力的考驗。不僅如此，中國持續下行的溢出效應也將對美國經濟將產生負面影響，這種影響將在今年年末或明年年初集中體現。整體看來，大致有四個因素決定了美國經濟“築頂”：一是企業投資信心降溫，二是特朗普“稅改”導致的財政赤字，三是加息預期帶來的公債吸引力下降和潛在違約潮，四是貿易摩擦影響美國自身經濟。
首先，在貿易環境不確定的情況下，企業投資更加謹慎。二季度美國國內投資總額環比增長1.36%，低於一季度的2.66%，其中，私人商業投資環比增速從3.71%下降至1.22%。美國企業資金迴流熱情也正逐漸降溫。美國商務部9月19日公佈的最新數據顯示，今年二季度美國企業共從海外匯回1695億美元，較一季度2949億美元出現明顯下滑。《華爾街日報》對佔據2.4萬億美元海外利潤的108家上市公司資金流向進行研究，發現今年來僅有1430億美元流回美國，蘋果公司雖然公佈了計劃但沒有確認具體時間表，微軟和谷歌母公司ALPHABET態度模糊，通用電氣和波士頓科學等企業則明確表示沒有相關計劃，更多的企業還在觀望。即便前期面對中美貿易爭端，美國國內從政府到民眾都“同仇敵愾”，但尋找中國以外的交易對手成本巨大，來自企業的顧慮在所難免。
其次，特朗普“稅改”將導致鉅額財政赤字，輿論視角已經擔心其是否會再造“里根新政”。根據美國聯邦預算問責委員會，特朗普的減稅和增支措施將使美國預算赤字從2017年的6000億美元增長到超過1.1萬億美元，巨大的赤字缺口將對嚴重削弱中長期經濟增速。在美國低儲蓄率的情況下，赤字預期擴大不可避免會降低整體儲蓄水平，這會導致貿易逆差的擴大。如果特朗普一直一意孤行，美國可能會進入里根時期“貿易赤字”與“財政赤字”並存的“雙赤字”時期。
再次，“加息”預期會帶來公債吸引力的下降和潛在違約潮。一方面，加息預期意味著持有美國公債成本上升，降低美債吸引力；另一方面，美聯儲連續加息可能引發違約潮。過去十年企業利用低利率環境大肆借貸，但隨著利率上升，企業難以低利率借新還舊。據高盛估計，到2020年美國將有超過1.3萬億美元非金融企業債務到期，2023年到期的企業債務是3萬億美元。儘管得益於美國穩健的經濟環境和稅改政策企業增收有望，但企業的淨債務和EBITDA比例已接近本輪週期最高。高槓杆公司的比例與2007年相比幾乎翻倍，淨現金頭寸的公司數量卻從2006-2014年的25%，急劇下降到現在的15%。
最後，貿易摩擦一旦升級，美國也難以獨善其身。在與NAFTA、歐盟、中國、伊朗的談判中，特朗普可能因難以準確拿捏的制裁措施而失算。據摩根大通預測，如果中國所有輸美產品被加徵25%關稅，企業2019年的預估每股盈餘EPS將由179美元縮水8美元，並導致2019年每股盈餘年成長從10%降至5%。
綜合以上，筆者預計美國經濟將會在2019年中期迎來拐點，儘管難以“立竿見影”，但此前強勁的經濟增速已經不可持續。
<strong>人民幣年內“破7”，杞人憂天乎？
不同於市場普遍的擔憂，筆者認為儘管美元兌人民幣匯率步步緊逼，但年內“破7”的可能性微乎其微。
首先，我國有多種外匯對沖手段，且“彈藥充足”。截至9月末，尚有國家外匯儲備餘額3.09萬億美元。同時，“逆週期因子”的創設，還可以更加靈活地對沖市場“不應有”的看空預期。
其次，年內可預期到的利好消息眾多，大可提振市場信心。例如，世界上第一個以“進口”為主題的國家級展會——2018首屆中國國際進口博覽會將於11月5-10日在上海舉行；今年還是改革開放四十週年，外界也正在期待是否能有新的改革措施和刺激計劃落地；不僅如此，就在昨日（11月1日），國家主席習近平還應約同美國總統特朗普通電話，雙方表達出了互利共贏的合作意願，大大提振了市場信心。隔日（11月2日），在岸、離岸人民幣雙雙收復6.89關口，在岸人民幣兌美元日內漲逾600個基點，漲幅0.9%。
再次，相比較中國而言，特朗普當局面臨的問題更為棘手。一旦中期選舉失利，美元指數將面臨劇烈回調。
眾所周知，特朗普當局的中期選舉壓力將在近期（11月初）集中體現。美國國會擁有彈劾權，對於特朗普來說十分重要。前期特朗普深陷“通俄門”風波，其本人也曾直言，若中期選舉民主黨重新奪回眾議院多數權，很可能會彈劾自己，以此激發共和黨支持者更多的參與投票。若共和黨在參眾兩院皆獲勝，則於特朗普而言，將非但無需擔心遭受彈劾，還能成功提名兩名大法官，此後政策推行更加無阻。如果共和黨成功守住眾議院，特朗普對於立法和司法權的影響力度將空前大，而特朗普受到彈劾的概率將接近零，“通俄門”對其造成的傷害也將蕩然無存，此後特朗普的立法過程可能十分順利。若共和黨失去眾議院，則不排除特朗普被彈劾的可能性，美國經濟增速在沒有進一步財政政策的刺激之下也可能快速到達本輪週期的頂點。
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