上週五（3日），外匯市場一度上演“反轉”戲碼。
當日，在岸人民幣跌破6.88關口，離岸人民幣對美元匯率盤中一度跌破6.91關口，刷新去年5月份以來新低。
正當人民幣逼近“7”關鍵時刻，當日晚間，中國人民銀行（下稱“央行”）啟動預防措施，決定自8月6日起，將遠期售匯業務的外匯風險準備金率從0調整為20%。這是自2017年9月央行將外匯風險準備金率調整為0後，再次出手回調。與此同時，央行還表示，將根據需要進行逆週期調節。
消息一出，當日離岸人民幣對美元匯率短時間內拉昇近500點。在岸、離岸人民幣匯率均一度收復6.83關口。截至8月5日，離岸人民幣報6.84，在岸人民幣報6.82。
一位大行資深外匯交易員對第一財經記者表示，將遠期售匯業務的外匯風險準備金率從0調整為20%，將增加客戶遠期購匯成本，可以看作是央行採取的預防措施。
外匯風險準備金率從0調整為20%是什麼意思呢？
簡單的說，此政策意味著從8月6日起，假設某銀行上月遠期售匯簽約額為100億美元，則這個月需要向央行繳納20億美元的準備金，一年後央行會原封不動還給銀行，不過沒有利息。
相比之下，市場更為關注人民幣在跌破“6.9”關鍵支撐點下重啟逆週期因子的可能性。央行指出，下一步將繼續加強外匯市場監測，根據形勢發展需要採取有效措施進行逆週期調節，維護外匯市場平穩運行，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。
為什麼出臺這項政策，會導致人民幣匯率暴漲，做空人民幣的空頭潰不成軍呢？
1、將外匯風險準備金提高到20%，這大大提高了做空人民幣的成本，極大的約束了槓桿。
2、這個時候出手，說明了人民幣匯率在這一帶是一個重要關口，是需要穩定的關口。
3、這代表了國家意志，不排除接下來還會出臺更多的重磅政策。
而且，從歷史上來看，每次中國祭出這個大政策，就意味著一次大轉折，意味著對人民幣空頭的一次大屠殺。
1、2015年8月，人民幣來了一次驚天大貶值，連續幾天千點貶值。一時間，人民幣空頭集結，導致人民幣被連續做空，國際上的人民幣空頭非常囂張。
2、2015年9月，外匯風險準備金20%的政策開始實施。這樣一來，人民幣匯率開始企穩，中間多次出現人民幣匯率暴漲，人民幣空頭被反覆折磨。尤其是2015年10月，人民幣匯率暴漲，無數人民幣空頭被打爆，當時可謂血流成河。
3、2017年9月11日，中國又將外匯風險準備金調整為0。因為這一年中，人民幣匯率太強勢，不斷的升值，國際上都將人民幣作為避險貨幣，紛紛湧入。這個時候，將外匯風險準備金調整為0，有利延緩人民幣的升值，穩定中國的出口。
澳新銀行中國市場經濟學家曲天石表示，央行首先啟動的是外匯風險準備金而非逆週期調節因子，說明央行更在意資金的跨境流動，而非匯率波動。他表示，外匯風險準備金是從企業端影響量，信號意義更強，而逆週期調節因子影響的是價格。
▲美元兌離岸人民幣走勢圖 數據來源：Wind
抬高企業遠期購匯成本
外匯風險準備金率從0調整為20%，將增加客戶遠期購匯成本，在多位銀行外匯交易員看來，這屬於央行的預防措施。
上述銀行業交易員舉例表示，企業遠期購匯合約是指企業與銀行簽訂一份合約，約定未來以一個固定的匯率將人民幣兌換為美元。假如現在企業A與銀行簽訂一份遠期購匯合約，約定2018年12月將以1:6的匯率購買1億美元。但1個月後，同樣在2018年12月到期的遠期購匯合約，約定匯率變成了1:7。
這意味著企業A在此前所籤的遠期購匯合約更值錢了。因為按一開始A籤的合約算，買1億美元只需要6億人民幣，現在買1億美元要7億人民幣。只要企業A讓銀行在市場上協助平盤，讓合約價值變現，即可獲利。
所以，市場上一旦有了人民幣貶值的預期，帶有投機目的的企業就會加大對遠期購匯合約的需求，做空人民幣。有真實貿易背景的企業則出於套期保值的目的，也會加大對遠期購匯的需求，以鎖定未來的購匯成本。
銀行在與企業簽訂遠期售匯（客戶購匯）協議後，會相應在即期市場上買入美元持有至遠期售匯合同到期，拋售人民幣，從而將遠期的貶值壓力傳導至即期市場，帶來人民幣的即期匯率貶值。
這時候，就需要外匯風險準備金出馬。外匯風險準備金類似存款準備金。當各家銀行收儲外匯時，需要按總金額的一定比例繳存到央行指定專用賬戶，不得挪為他用，以備不確定風險的發生。對於銀行來說，應計提外匯風險準備金=上月銀行遠期售匯簽約額×20%。這意味著，以後銀行要進行1億美元的遠期售匯，在下個月就必須提交2000萬美元的無息外匯風險準備金。
為保證自身收益，銀行就會將外匯風險準備金佔用所要耗費的成本轉移給購匯的企業。例如，此前遠期購匯合約約定的匯率是1:7，現在由於要提外匯風險準備金，成本提高，銀行可能就會要求1:7.2的比例來兌換美元，每一單位美元多收0.2元的人民幣以充當成本補償。
如此，央行提高銀行業務成本——銀行提高企業遠期購匯成本——打擊人民幣空頭與跨境套利勢力。民生銀行首席分析師溫彬表示，徵收外匯風險準備金率是為了增加在岸離岸套利成本，有助於匯率穩定。
2015年“8·11”匯改之後，到2016年底，人民幣對美元匯率距破“7”、外匯儲備離破3萬億美元僅一步之遙。為抑制外匯市場過度波動，央行曾將銀行遠期售匯業務納入宏觀審慎政策框架，對開展代客遠期售匯業務的金融機構收取外匯風險準備金，準備金率定為20%。
不過在彼時，“海嘯”最終退潮，人民幣匯率不僅沒有破“7”反而升值6%以上，外匯儲備也止跌回升。跨境資本流動和外匯市場供求恢復平衡，市場預期趨於理性。2017年9月，央行及時調整前期為抑制外匯市場順週期波動出臺的逆週期宏觀審慎管理措施，將外匯風險準備金率調整為0。
央行相關負責人表示，對遠期售匯徵收風險準備金不是資本管制措施。央行將其定義為“透明、非歧視性、價格型的逆週期宏觀審慎政策工具”。
央行還表示，由於並未對企業參與外匯遠期、期權、掉期交易設置規模限制，也沒有逐筆審批要求，更沒有禁止企業開展這類交易，顯然不屬於資本管制，也並非行政性措施，而是宏觀審慎政策框架的一部分。
為何央行要時隔一年後再次調整？
這一政策最初主要是為了杜絕跨市場資金套利的情況，即企業在境內做遠期購匯，然後跑到香港結匯，在貶值預期下，套利空間可觀，而這一出手的背景，略有不同。
央行發佈的原話是這樣的：
“ 今年以來，外匯市場運行總體平穩，人民幣匯率以市場供求為基礎，有貶有升，彈性明顯增強，市場預期基本穩定，跨境資本流動和外匯供求也大體平衡。近期受貿易摩擦和國際匯市變化等因素影響，外匯市場出現了一些順週期波動的跡象。”
主要就是應對貿易戰的衝擊。
和之前不同的是，現在境內外人民幣匯率的價差並不嚴重，重新徵收外匯風險準備金，應該是考慮到在最近走低的背景下，即期匯率很容易受到非理性貶值預期的影響，外貿企業可能會處於恐慌心理到銀行利用遠期結售匯套期保值，而現在開始要徵收準備金，我們也會相應提高這類業務的成本，肯定會抑制部分客戶對遠期購匯的需求。
再次，資本淨流入在年中股市發生較大波動後有所放緩，雖然SWAP掉期快速回落彌補了一部分外資的損失，但考慮到跨境資本流動的整體均衡，仍有匯率企穩的必要，避免下半年經濟下行壓力顯現期間形成資本外流式的內外風險聯動。在此次調整後，未來人民幣對美元匯率中間價年內“破7”的概率進一步降低，人民幣企穩近在眼前。
逆週期因子將重啟？
相比對遠期售匯徵收風險準備金，市場普遍認為，在上週五央行釋放的信息中，“將根據需要進行逆週期調節”或意味著央行將重啟干預機制，對人民幣匯率產生更大影響。
2015年“8·11”匯改以來，央行曾祭出“逆週期調節”，中間價報價機制引入“逆週期因子”。不過，隨著單邊預期被打破，市場進入雙向波動，2018年1月9日，央行暫停使用“逆週期因子”，迴歸匯率政策中性。
溫彬表示，如果人民幣出現過快、較大貶值，央行也會在形成機制上重啟逆週期因子，穩定市場預期。
中國銀行全球市場部總經理甄梅表示，本輪人民幣下跌是受美元整體反彈觸發的。從2月下旬開始，美國經濟數據表現亮眼，失業率不斷下行，增長提速，油價和商品價格上漲帶動通脹回升至目標區間，市場對年內美元的升息預期更加堅定，美元匯率和收益率實現同步上行。
不過，儘管6月中旬以來，人民幣快速跌破6.7、6.8等市場關注水平，但匯率形成機制一直未變、中間價較前一日收盤價偏離幅度不大，匯率漲跌基本由市場決定，市場化程度進一步提升。
中信銀行金融市場部副總經理孫煒對第一財經記者表示，從匯率形成機制來看，央行基本已經退出常態化干預。本輪貶值期間我國參與匯率形成機制的市場各方均一直保持了“探索性的定力”，市場化程度較上一輪貶值期間顯著提升，並未出現更多的行政性管制。
孫煒表示，從市場預期來看，目前市場主流觀點是人民幣匯率仍將承壓，主要是由於參與主體將中間價形成機制、美元指數、國際收支、基本面、貿易狀況等方面因素的影響，放大為對中長期未來的擔憂，體現在短期交易上就是做空人民幣。這種預期可能會隨各方面因素的變化加強或減弱，但其或強化或轉化，尚需要一個過程。
不過，第一財經記者在採訪了多位外匯專家以及大行、股份行資深外匯交易員後發現，目前結售匯數據正常，單邊的人民幣貶值預期並未成型。一位大行資深外匯交易員表示，儘管匯率波幅較大，未見居民或企業有恐慌性購匯行為。
數據顯示，今年上半年銀行結售匯順差137億美元，二季度遠期結售匯逆差較一季度顯著收窄60%。溫彬對第一財經記者表示，目前外匯市場供求基本平衡。
而隨著近期人民幣貶值接連突破關鍵點位，監管部門亦尚未公佈7月市場結售匯最新數據，市場擔憂目前人們對人民幣的貶值預期是否已經發生惡化？
多位大行、股份行交易員均對第一財經記者表示，目前單家銀行交易室並未發現結售匯有恐慌性購匯等跡象，此外，國際收支和貿易金融部門也沒有看到大幅波動情況。由此，上述大行外匯資深交易員對第一財經記者預判，7月市場結售匯數應該與二季度整體趨勢保持一致，不會出現過大資本外流的壓力。
央行在人民幣逼近“7”的關鍵點位及時發聲，是否意味著央行的底線就是7或者“6.9”？對此，上述銀行外匯資深交易員表示，你可能暫時覺得“6.9”，甚至整數關口“7”是一個關鍵點，只有在人民幣匯率沒過整數關口前，對市場的預期有一定心理暗示作用，但一旦真的突破“7”關口，這個意義也就消失了。
孫煒認為，從市場情緒和供求關係來看，現在參與形成機制各方基於理性分析、預測和交易，未出現以前的單邊恐慌性預期。人民幣每次突破6.7、6.8等重要支撐位，市場都產生自發回調，情緒自我調節較好。雖然目前市場預期性頭寸有所增加，但是預期性頭寸有交易成本，並不會一味單邊。
中國金融四十人論壇高級研究員、國家外匯管理局國際收支司原司長管濤在接受第一財經專訪時指出，當前人民幣有貶值壓力、無貶值預期，目前央行已經退出常態干預，當前中國經濟基本面不差，在經歷了上一輪人民幣貶值的考驗後，證明政府有能力、有條件維護市場穩定。此外，目前央行工具箱中的工具也足夠用。
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