春節之前幾個交易日，A股上市公司業績雷集中爆發，商譽減值是罪魁禍首之一。
新年新視角，沒爆雷的就一定安全嗎？前瞻性的研究可能比事後諸葛亮更有價值。
今天的研究樣本是東誠藥業（002675.SZ），春節之前這家核醫藥領先企業已經披露了2018年年報。
作為兩市首批披露年報的醫藥公司，公司的業績表現頗為靚麗：2018年全年實現營收23.33億，同比增長46.20%，實現歸屬於上市公司股東的淨利潤2.80億，同比增長62.44%。
對比最近一系列因為商譽爆雷、資產減值等原因而造成大幅虧損的企業，公司的業績更顯難得。
年報公佈的第二天，公司股價高開後一路攀升，最終收漲5.82%。年後第一個交易日，公司股價更是以漲停收盤。
然而，公司的業績並非完全來自於內生增長。自2012年上市以來，公司進行了多次大額收購，進而帶動了公司營收和利潤的大幅上漲。
公司部分重點收購如下：
頻繁的收購也有明顯的副作用，那就是公司賬上存在著的高達26.98億的商譽。雖然收購標的公司前期大都完成了業績承諾，無需進行減值。但長遠來看，商譽減值風險不可不防。
公司收購資產的質量如何？未來發展前景怎麼樣？
業務變遷史
東誠藥業成立於1998年，前身為煙臺東誠生化股份有限公司，2012年在A股上市。
上市以來，通過內生和外延發展，公司的營收從2012年的5.88億上升到了2018年的23.33億，同期的歸屬母公司股東的淨利潤從1.05億上升到了2.80億，複合增速分別達到了25.82%和17.76%。
公司從原料藥起家，先後發展了製劑以及核醫藥相關產業。從公司2018年年報披露的分產品營收數據來看，原料藥和核藥的佔比最大，合計佔比超過了75%。對比2017年的數據，原料藥的營收佔比下降明顯，而核藥、製劑的佔比有所上升。
公司的原料藥產品主要包括肝素鈉以及硫痠軟骨素。由於價格波動以及市場需求等因素的影響，原料藥業務上市以來的營收增長並不明顯，部分年份還出現了下滑。
製劑產品則包括7種劑型共49種藥品品種規格，包括鹽酸氨溴索分散片、六味地黃膠囊、注射用絨促性素等，其主體是子公司北方製藥和大洋製藥。值得一提的是，重點品牌產品注射用那屈肝素鈣（百力舒）在2018年實現銷售收入同比增長137.58%，這也帶動了公司製劑產品銷量的增長。
核醫藥板塊是公司近幾年通過陸續對外收購而來，也是未來的核心發展方向，我們重點來分析。
買買買，押注核醫藥
根據公司2018年年報中的描述，近年來核素藥物產值以每年約25%的幅度增長，預計國內市場總額到2020年將達到100億元。因此，公司對該業務寄予了厚望。
梳理相關公告，發現公司於2015年通過收購成都雲克藥業正式進入核醫藥領域。
雲克藥業的主要產品包括雲克注射液和碘-125籽源，前者是我國首個用於類風溼關節炎臨床治療的核素藥物，後者則用於近距離治療腫瘤。根據交易方案，公司通過發行股份的方式以作價7.5億購買了雲克藥業52.11%的股權。其中，雲克藥業的重要股東包括了東誠藥業的董事長及部分高管，因此構成關聯交易。
根據方案，雲克藥業在2015年至2017年的業績承諾分別為扣非後歸母淨利潤不低於1億、1.22億以及1.46億。
翻查雲克藥業相關資料，其2015年至2017年分別實現扣非後歸母淨利潤1.04億、1.34億以及1.46億，完成了業績承諾。但是，也可以看到雲克藥業最終實現的業績和承諾業績非常接近，未來仍需持續關注。
2016年3月，公司子公司東城國際以自籌資金6,975萬美金收購GMS公司100%股權，標的公司2015年淨利潤為3,516.4萬。GMS通過設立核藥房向醫療機構提供放射性藥品，其子公司上海欣科醫藥的碘[125I]密封籽源通過粒子植入技術，用於人體多個部位腫瘤的核素內照射治療。
2018年，公司又一次以現金加發行股份的方式合計作價16億收購安迪科100%的股權，標的公司主要產品被廣泛應用於PET-CT顯像診斷，可早期發現全身腫瘤病灶，準確判斷其良、惡性，從而正確指導臨床治療決策。安迪科2017年-2020年的業績承諾分別為7,800萬、9,500萬、11,750萬以及14,450萬。
根據公告，安迪科在2017年和2018年分別實現扣非後歸母淨利潤8,263.25萬元、10,299.94萬元，完成了前兩年的業績承諾。
通過上述收購，東誠藥業完成了單光子藥物和正電子藥物、診斷藥物和治療藥物的全覆蓋，成為了一家完善的核藥和核醫學解決方案的提供商。
而且，從財務上來看，核醫藥業務已經構成了公司主要的利潤來源。
併購的兩面性
但是，頻繁的收購也導致了公司商譽的高企。如下圖所示，東誠藥業的商譽金額從2013年的1.25億飆升到了2018年的26.98億。
根據會計準則的要求，商譽需要至少每年進行減值測試，若收購標的盈利能力或者未來產生現金流的能力下降，就會產生商譽減值的風險。雖然，公司前期收購的標的公司大都完成了業績承諾，但超額完成程度不高，未來仍需要密切跟蹤。
此外，業務擴張和多次收購也大幅增加了公司的固定資產，導致每年的固定資產折舊明顯增多，進而侵蝕了公司的盈利水平。如下圖所示，公司2018年的固定資產折舊金額達到了約7032萬，超過全年淨利潤的25%。
不錯的行業前景VS高企的商譽，東誠藥業未來將走向何方？（CJT）
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