1月进出口好于预期，PPI环比明显下滑，社融好于预期；春节餐饮零售额首超1万亿；中美谈判进展顺利。大类资产排序：股票>债券>货币>大宗。

摘要

宏观要闻回顾

• 经济数据：1月出口同比9.1%，进口同比-1.5%；实际使用外资124亿美元，同比增4.8%；CPI同比1.7%，PPI同比0.1%；外汇储备30879.24亿美元，环比增加152亿美元；M2同比8.4%，新增社融46400亿元。
• 要闻：中办、国办印发《关于加强金融服务民营企业的若干意见》；国务院常务会议支持银行多渠道融资；央行、银保监会、证监会、财政部、农业农村部联合发布《关于金融服务乡村振兴的指导意见》；春节黄金周全国餐饮零售额首次超过1万亿。

资产表现回顾

• A股维持上涨，债市震荡持中。本周沪深300指数上涨2.81%，沪深300股指期货上涨5%；焦煤期货本周上涨4.18%，铁矿石主力合约本周上涨16.81%；股份制银行理财预期收益率下跌-19BP至4.16%，余额宝7天年化收益率下跌-9BP至2.59%；十年国债收益率下行-2BP至3.08%，活跃十年国债期货本周上涨0.36%。

资产配置建议

• 资产配置排序：股票>债券>货币 >大宗。1月以来，在国际货币政策转向、外围市场上涨、国内经济数据空窗的带动下，国内大类资产整体表现较好，但细看各项资产的表现，主要是债券持平、股市反弹，我们认为这更类似于对2018年底市场波动的情绪修复。随着本周开始逐步发布1月经济数据，预计市场将从情绪修复当中逐渐回归到经济基本面上来。考虑到全球经济增速下滑的趋势没有改变，并且当前海外的财政政策和货币政策都尚未落实，因此市场对反弹的乐观情绪较难持续。与全球相比，我国的货币政策已经边际放松、财政政策也已经开始落地，这是国内经济基本面的相对优势。

风险提示：美国对华贸易政策的变数；全球经济下行压力加大。

一周概览

大类资产依旧强劲

A股维持上涨，债市震荡持中。本周沪深300指数上涨2.81%，沪深300股指期货上涨5%；焦煤期货本周上涨4.18%，铁矿石主力合约本周上涨16.81%；股份制银行理财预期收益率下跌-19BP至4.16%，余额宝7天年化收益率下跌-9BP至2.59%；十年国债收益率下行-2BP至3.08%，活跃十年国债期货本周上涨0.36%。

经济依然在下滑当中。本周A股指数上行，从估值变动幅度看，小盘股本周估值上行的幅度更大。节前央行在公开市场操作中净回笼10635亿，虽然央行没有在公开市场进行资金投放，但年后资金面依然宽松，货币拆借资金收益率稳中有降， R007利率周五收于2.35%，GC007利率收于2.46%。本周十年国债收益率下行-2BP，周五收于3.08%。1月进出口数据受到春节因素影响好于预期，但是通胀数据低于预期，特别是PPI环比大幅下降，预计市场对于工业品价格走势的担忧将有所上升。1月信贷和社融数据大幅超出预期。

股市情绪持续修复。股市方面，本周A股指数普涨，领涨的指数是创业板指（6.81%），涨幅较小的指数是上证综指（2.45%）；港股方面恒生指数下跌-0.16%，恒生国企指数下跌-0.18%，AH溢价指数下行-0.06收于117.43；美股方面，标普500指数本周上涨2.5%，纳斯达克上涨2.39%。债市方面，本周国内债市普涨，中债总财富指数本周上涨0.14%，中债国债指数上涨0.09%，金融债指数上涨0.01%，信用债指数上涨0.24%，分级债A下跌-0.57%；十年美债利率上行3 BP，周五收于2.66%。万得货币基金指数本周上涨0.1%，余额宝7天年化收益率下行-9 BP，周五收于2.59%。期货市场方面，NYMEX原油期货上涨6.6%，收于56.2美元/桶；COMEX黄金上涨0.49%，收于1325美元/盎司；SHFE螺纹钢下跌-3.64%， LME铜上涨0.23%， LME铝下跌-1.36%；CBOT大豆上涨0.63%。美元指数上涨0.29%收于96.92。VIX指数下行至14.91。本周受到中美贸易谈判进展顺利的提振，股市情绪继续修复，同时国内1月数据逐步出炉，虽然通胀明显下行，但进出口和信贷均大幅超预期。

要闻回顾和数据解读（新闻来源：万得资讯）

• 1月M2同比增8.4%，预期8.2%，前值8.1%。1月社会融资规模增量46400亿元，创历史新高，比上年同期多1.56万亿元；预期33000亿元，前值15898亿元。1月新增贷款32300亿元，创历史新高，预期30000亿元，前值10800亿元。
• 【评：宽松的货币政策开始体现在信贷和实体经济融资等方面】
• 1月CPI同比增1.7%，预期1.9%，前值1.9%，其中食品烟酒价格同比上涨2%，教育文化和娱乐、医疗保健、其他用品和服务价格分别上涨2.9%、2.7%和2.3%。1月PPI同比增0.1%，环比下降0.6%；PPIRM同比上涨0.2%，环比下降0.9%。
• 【评：CPI受食品和燃油影响略低于预期，PPI明显下行】
• 中国1月出口（以美元计）同比增9.1%，预期降3.3%，前值降4.4%；进口同比降1.5%，预期降10.2%，前值降7.6%；贸易顺差391.6亿美元，扩大1.1倍。1月实际使用外资（FDI）124亿美元，同比增4.8%，前值24.9%。商务部称，1月中国吸收外资额同比增长4.8%，其中美国对华投资额同比增长124.6%，在主要对华投资国中增速最高。
• 【评：1月进出口增速超预期，有节假日影响，进出口结构也发生了明显变化】
• 习近平2月15日在人民大会堂会见来华进行新一轮中美经贸高级别磋商的美国贸易代表莱特希泽和财政部长姆努钦。习近平指出，对于双方经贸分歧和摩擦问题，我们愿意采取合作的方式加以解决，推动达成双方都能接受的协议。当然，合作是有原则的。这两天，世界的目光聚焦在北京。双方团队的磋商又取得了重要阶段性进展。下周，双方还将在华盛顿见面，希望你们再接再厉，推动达成互利双赢的协议。
• 【评：中美贸易谈判前景有所好转】
• 中办、国办印发《关于加强金融服务民营企业的若干意见》。意见明确，1、鼓励金融机构增加民营企业、小微企业信贷投放。完善普惠金融定向降准政策。增加再贷款和再贴现额度，把支农支小再贷款和再贴现政策覆盖到包括民营银行在内的符合条件的各类金融机构。2、积极支持符合条件的民营企业扩大直接融资。完善股票发行和再融资制度，加快民营企业首发上市和再融资审核进度。深化上市公司并购重组体制机制改革。3、抓紧推进在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。稳步推进新三板发行与交易制度改革，促进新三板成为创新型民营中小微企业融资的重要平台。4、加快商业银行资本补充债券工具创新，支持通过发行无固定期限资本债券、转股型二级资本债券等创新工具补充资本。5、研究取消保险资金开展财务性股权投资行业范围限制，规范实施战略性股权投资。6、积极培育投资于民营科创企业的天使投资、风险投资等早期投资力量，抓紧完善进一步支持创投基金发展的税收政策7、新发放公司类贷款中，民营企业贷款比重应进一步提高。8、加快实施民营企业债券融资支持工具和证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划。支持资管产品、保险资金依法合规通过监管部门认可的私募股权基金等机构，参与化解处置民营上市公司股票质押风险。
• 【评：中办、国办印发《关于加强金融服务民营企业的若干意见》】
• 国务院常务会议听取2018年全国两会建议提案办理工作汇报，推进提升政府施政水平；要求狠抓今年脱贫攻坚任务落实，为打赢脱贫攻坚战奠定坚实基础；部署加强癌症早诊早治和用药保障的措施，决定对罕见病药品给予增值税优惠；决定支持商业银行多渠道补充资本金，增强金融服务实体经济和防风险能力，提高永续债发行审批效率，降低优先股、可转债等准入门槛，允许符合条件的银行同时发行多种资本补充工具；支持基金、年金等参与银行增资扩股。
• 【评：国务院常务会议支持银行多渠道融资】
• 央行、银保监会、证监会、财政部、农业农村部联合发布《关于金融服务乡村振兴的指导意见》。意见强调，开展金融机构服务乡村振兴考核评估，从定性指标和定量指标两大方面对金融机构进行评估，定期通报评估结果，强化激励约束，有效提升政策实施效果。适当放宽“三农”专项金融债券的发行条件，适度提高涉农贷款不良容忍度。意见明确金融重点支持领域，加大金融资源向乡村振兴重点领域和薄弱环节的倾斜力度，要求稳妥开展农民住房财产权抵押贷款业务。
• 【评：央行、银保监会、证监会、财政部、农业农村部联合发布《关于金融服务乡村振兴的指导意见》】
• 深圳31个粤港澳大湾区建设重大项目集中开工，包括前海城市新中心建设项目、深港科技创新合作区首批启动项目以及深圳交通工程新开工项目等共31个项目集中开工，总投资达749亿元。
• 【评：深圳31个粤港澳大湾区建设重大项目集中开工】
• 全国范围内，机动车国六排放标准的实施时间表有望整体提前。北京、天津、河北、广东等多地已明确提出自今年7月1日起实施国六标准，更多的地方正在酝酿提前实施国六标准的时间表。
• 【评：机动车国六排放标准的实施时间表有望整体提前】
• 商务部：2019年春节黄金周期间，全国商品市场保持平稳较快增长；除夕至正月初六（2月4日至10日），全国零售和餐饮企业实现销售额约10050亿元，比去年春节黄金周增长8.5%。
• 【评：春节黄金周全国餐饮零售额首次超过1万亿】
• 1月龙头房企销售额大幅下滑，与此同时，房地产企业融资变得活跃起来，据不完全统计，自1月份以来已经有多达57份关于房地产企业发布美元优先票据融资公告，涉及上市房企22家，合计融资金额折合人民币约1500亿元，相比往年同期数据来看，今年房企海外融资升温明显。
• 【评：1月龙头房企销售额大幅下滑，融资明显活跃】

大类资产表现

A股：反弹第二阶段

中小股票指数反超。本周市场指数普涨，领涨的指数包括创业板指（6.81%）、中证1000（6.48%）、中小板指（6.18%），涨幅较小的指数包括上证50（0.71%）、上证红利（1.19%）、上证180（1.8%）。行业方面 ，领涨的行业有电子元器件（11.02%）、农林牧渔（10.95%）、通信（8.77%），领跌的行业有银行（-1.06%）、煤炭（1.23%）、房地产（1.77%）。本周除了银行指数下跌，指数和行业普涨，反应市场情绪依然处于修复当中。

• 汽车产业 | 《经济参考报》记者近日从业内获悉，在新一轮促进汽车消费政策红利预期下，汽车企业开始纷纷出台政策以争取有一个好的市场表现。包括吉利、长城、奇瑞等汽车企业也已经开始准备，应对新一轮促进汽车消费政策带来的市场需求。
• 充电桩 | 新华社14日消息，春节期间，国家电网公司经营范围的26省份实现电动汽车充换电量1509.9万千瓦时，较2018年春节同期增长154%。
• 大数据 | 《经济参考报》记者获悉，开年以来贵州、湖南等多个省份相继出台系列细化政策，包括培育大数据产业主体，实施智慧农业、智能驾驶行业创新应用等，瞄准千亿产值目标加快大数据产业发展。
• 粤港澳大湾区 | 2月13日，“推进粤港澳大湾区建设重大项目集中开工仪式”在前海举行，共31个粤港澳大湾区建设重大项目集中开工，总投资达749亿元。
• OLED | 据媒体报道，2月12日，三星官方社交帐号发布最新预热视频，2月20日在旧金山的发布活动上，将会有一位新成员同台亮相，那就是三星的首款折叠屏手机。这意味着三星抢先在华为之前正式发布可折叠屏手机。华为将于2月24日发布华为首款可折叠屏幕手机。
• 优质民企 | 春节后刚刚开工，多地政府就对民企派发政策“红包”。除了缓解民企融资难融资贵的问题，多地还突出制度创新，推出一系列优化营商环境的政策，放宽市场准入，鼓励民间资本参与国企混改。
• 医药 | 国务院总理李克强2月11日主持召开国务院常务会议，部署加强癌症早诊早治和用药保障的措施，决定对罕见病药品给予增值税优惠。3月起对首批21个罕见病药品和4个原料药，在进口环节减按3%征收增值税，国内环节可选择按3%简易办法计征增值税。
• 乡村振兴 | 人民银行、银保监会、证监会、财政部、农业农村部联合发布《关于金融服务乡村振兴的指导意见》。
• 消费升级 | 2019年春节黄金周期间，全国商品市场保持平稳较快增长。据商务部监测，除夕至正月初六（2月4日至10日），全国零售和餐饮企业实现销售额约10050亿元，比去年春节黄金周增长8.5%。
• 铁矿石 | 国际铁矿石期货价格继续走高，2月8日，新加坡铁矿石期货价格涨至90美元/吨上方，创2014年以来最高水平。

债券：债市震荡不跌

债市还在徘徊。十年期国债收益率周五收于3.08%，本周下行-2BP，十年国开债收益率周五收于3.57%，较上周五上行1BP。信用债收益率明显下行，表现好于利率债。本周期限利差上行2BP至0.77，信用利差下行-4BP至0.74。

社融超预期，公开市场净回笼。节后第一周央行在公开市场操作净回笼10635亿元，但由于资金面较为宽松，货币拆借利率有所下行，R007利率收于2.36%，交易所资金GC007利率收于2.46%。央行对1月社融数据进行了解读，我们认为央行当前在货币政策方面着力开展逆周期操作，虽然1月社融数据大幅超预期，但是从央行的解读来看，符合实体经济需求。整体来看，我们认为国内的货币政策较国外领先。

• 央行：在香港成功发行200亿元人民币央行票据，此次发行吸引了离岸市场众多投资者踊跃认购，涵盖商业银行、基金、投资银行、中央银行、国际金融组织等多种类型；全场投标总量超过1200亿元，两期央行票据认购倍数均超过6倍。
• 中央结算公司网站发布的数据显示，境外机构持有的中国债券规模1月环比微增0.08%，至1.508万亿元。境外机构已连续两个月增持中国债券，但1月仅上升12.2亿元，相比于前一个月的826.9亿元增幅明显减小。
• 财政部印发《永续债相关会计处理的规定》，已执行2017年修订的新金融工具准则的企业，应当按照新规定对永续债进行会计处理；仍执行2006年印发的原金融工具准则的企业，应当按照原金融工具准则和本规定，对永续债进行会计处理。

大宗商品：向基本面回归

原油一枝独秀。本周商品期货指数下跌-1.42%。从各类商品期货指数来看，上涨的有能源（2.58%）、贵金属（0.14%），下跌的包括油脂油料（-0.43%）、化工（-1.25%）、有色金属（-1.7%）、谷物（-1.86%）、非金属建材（-2.81%）、煤焦钢矿（-4.46%）。各期货品种中，本周涨幅较大的大宗商品有燃油（7.83%）、原油（5.92%）、晚稻（3.21%），跌幅靠前的则有胶板（-5.66%）、沪锌（-4.48%）、螺纹（-4.17%）。大宗商品价格开始向基本面回归，但原油价格依然走强。

大宗商品一周要闻（新闻来源：万得资讯）

• 国内成品油价“三连涨”，2月14日24时起，每吨汽油上调50元、每吨柴油上调50元。折合92号汽油每升上调0.04元。
• 美国石油协会（API）：美国1月石油产量同比增长19%，至1190万桶/日，创历史新高，得益于需求增加。
• EIA短期能源展望报告：预计2019年WTI原油价格为54.79美元/桶，此前预期为54.19美元/桶；预计2020年WTI原油价格为58美元/桶，此前预期为60.76美元/桶；预计2019年布伦特原油价格为61.03美元/桶，此前预期为60.52美元/桶；预计2020年布伦特原油价格为62美元/桶，此前预期为64.76美元/桶。
• 农业农村部：要把稳住粮食生产作为今年农业农村工作的头等大事，确保粮食产量稳定在2018年水平；深入推进种植结构调整，巩固玉米调整成果，适当调减低质低效区、地下水超采区水稻和小麦面积，扩大大豆和油料生产。
• 发改委：同意实施煤炭产能置换，建设内蒙古五间房矿区西一号煤矿项目，矿井建设规模800万吨/年，项目总投资33.68亿元（不含矿业权费用）。
• 中国黄金协会最新统计数据显示，2018年，国内黄金产量为401.119吨，连续12年位居全球第一，与2017年相比，减产25.023吨，同比下降5.87%。其中，黄金矿产金345.973吨，有色原料产金55.146吨。
• 中国央行数据显示，1月末黄金储备5994万盎司，环比增加38万盎司，为连续两个月增加。
• 陕西省将从即日起至今年6月底，开展煤矿安全大整治。以改造为名违法生产、超工期建设、违规多头多面采煤等一批突出问题和重大隐患将成为此次整治的重点。

货币类：收益率再下行

货基收益率的上行是难以持续的。本周余额宝7天年化收益率下行-9BP，周五收于2.59%；人民币3个月理财产品预期年化收益率下行-19BP收于4.16%。本周万得货币基金指数上涨0.1%，货币基金7天年化收益率中位数周五收于2.96%。年后货币基金收益率继续下行，我们认为在货币资金环境宽松的背景下，货币基金收益率难以上行，未来或仍将在2.5-3%之间波动，近期或加速向2.5%回落。需要关注的是，在收益率快速走低的情况下，货币基金可能存在资金流出的情况。

外汇：人民币汇率转弱

人民币兑美元中间价本周上行542BP，至6.7623。本周人民币对兰特(5.66%）、英镑(1.55%）、澳元(1.52%）、卢布(0.95%）、日元(0.66%）、欧元(0.49%）、加元(0.44%）、韩元(0.37%）、瑞郎(0.26%）升值，对美元(-0.81%）、林吉特(-1.3%）贬值。人民币汇率前期触及6.7025之后开始向贬值的方向回归，从市场预期和基本面的情况来看，人民币汇率较难维持此前的强势，此次回落在市场预期当中。随着中美贸易谈判进展顺利，国际市场对美元的乐观预期将有所上升，推动美元汇率指数上行，预计人民币汇率将持续调整一段时间。

外汇市场一周要闻（新闻来源：万得资讯）

• 中国1月外汇储备30879.24亿美元，环比增加152亿美元，为连续三个月增加，预期30800亿美元，前值30727.12亿美元。

港股：恒指转弱

港股的反弹接近尾声。本周恒生指数下跌-0.16%，恒生国企指数下跌-0.18%，AH溢价指数下行-0.06收于117.43。行业方面本周领涨的有消费品制造业（2.49%）、电讯业（2.01%）、公用事业（1.52%），跌幅靠前的有资讯科技业（-1.6%）、消费者服务业（-1.52%）、工业（-1.12%）。本周南下资金总量17.47亿元，同时北上资金总量263.71亿元。北上资金明显更积极，我们维持此前的观点，全球进入比差阶段，国内无论是经济增速、资金流动性、政策落实的有效性和领先性都较全球有优势，预计今年陆港通通道将有海外资金持续净流入。

港股及海外一周要闻（新闻来源：万得资讯）

• 美国白宫发言人：总统特朗普将签署支出法案，并宣布进入国家紧急状态。据外媒，作为宣布国家紧急状态的一部分，白宫已确认有27亿美元可重新划拨用于边境墙资金。
• 美国2018年12月零售销售环比降1.2%，录得逾9年来最大跌幅，预期增0.1%，前值增0.2%。
• 美国1月CPI同比升1.6%，创2017年6月以来新低，预期升1.5%，前值升1.9%；1月核心CPI同比升2.2%，预期升2.1%，前值升2.2%。
• 美联储主席鲍威尔：失业率接近五十年低位；一点也不认为经济衰退的风险很高；利率影响经济需要很长时间。
• 美国财政部发布的数据显示，尽管美国经济表现持续强劲，但联邦政府的财政压力却仍在与日俱增。美国国债有史以来首次突破22万亿美元，达到22.01万亿美元，在不到一年内又增加了1万亿美元。美国政府2019财年一季度预算赤字扩大至3190亿美元，2018年同期赤字2250亿美元。
• 西班牙议会未通过西班牙2019年预算案，符合市场预期，增加了提前大选的可能性。
• 新西兰央行维持基准利率在1.75%不变，符合市场预期。新西兰联储：货币政策预计将维持OCR在当前水平至2020年，将加息时间预期由2020年三季度推迟至2021年一季度；预计2019年新西兰经济增速将上升，核心CPI低于目标水平，预计2020年第四季度通胀将达到2%，低通胀水平继续支持政策；目前接近可持续的充分就业水平。
• 日本央行削减10-25年期日本国债购买量至1800亿日元，为自去年7月以来首次，上次操作购买量为2000亿日元；25年期以上的国债购买量维持在500亿日元不变。
• 印度总理莫迪：适宜的能源价格对经济快速增长而言是重要的；预计印度能源需求将在2040年之前翻倍；印度石油需求增速为5%每年；将在2030年之前增加2亿吨的炼油产能；英国石油、荷兰皇家壳牌、埃克森美孚等正在寻求提高对印度的投资；油市需更多透明度和灵活性。
• 英国央行行长卡尼：若达成脱欧协定，预计到年底前投资将增加，经济增长也将走强；近期GDP数据与英国央行的预期大体一致；GDP数据展现了过渡期的重要性。
• 美国众议院以300-128表决通过边境安全举措以避免政府停摆，并提交给特朗普总统签署。

下周大类资产配置建议

1月的数据好坏参半。1月出口（以美元计）同比增9.1%，进口同比降1.5%，贸易顺差391.6亿美元，实际使用外资（FDI）124亿美元，同比增4.8%；1月CPI同比增1.7%，PPI同比增0.1%；1月外汇储备30879.24亿美元，环比增加152亿美元；M2同比增8.4%，1月社会融资规模增量46400亿元，新增贷款32300亿元。1月的数据由于受到春节效应的影响，对经济趋势的解释力度会有所偏差。但从目前发布的1月数据来看，进出口增速明显超出市场预期，虽然有春节之前赶报单的影响在，依然反映出我国进出口内生韧性较大，另外进出口结构也发生了明显的变化，我国对东盟和欧洲的出口有一定上升；通胀的数据不及预期，特别是PPI，生产资料1月的环比增长-0.8%，仅高于2015年1月的-1.42%，说明工业品价格仍有下行压力。社融好于预期，说明逆周期调节政策已经在落实当中。

谁家都有点问题，中国的问题可以靠改革解决。

从情绪修复回归基本面。1月以来，在国际货币政策转向、外围市场上涨、国内经济数据空窗的带动下，国内大类资产整体表现较好，但细看各项资产的表现，主要是债券持平、股市反弹，我们认为这更类似于对2018年底市场波动的情绪修复。随着本周开始逐步发布1月经济数据，预计市场将从情绪修复当中逐渐回归到经济基本面上来。考虑到全球经济增速下滑的趋势没有改变，并且当前海外的财政政策和货币政策都尚未落实，因此市场对反弹的乐观情绪较难持续。与全球相比，我国的货币政策已经边际放松、财政政策也已经开始落地，这是国内经济基本面的相对优势，国内能否吸引国际资金持续净流入，将对市场影响较大。我们维持大类资产配置顺序：股票>债券>货币>大宗。

风险提示：美国对华贸易政策的变数；全球经济下行压力加大。

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本文为中银国际证券宏观固收研究系列报告，作者张晓娇、朱启兵。中银国际证券宏观固收研究团队致力于以翔实的数据、缜密的逻辑为基础，发现价值，匹配收益与风险，愿我们的研究服务能为您的投资成功尽一份力量。

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