文：申萬宏源宏觀 秦泰、王健、餘子珍、李華磊、蔡璐婧、湯瑩
本週關注：2019年公共財政收支空間
財政無疑是決定2019年經濟走勢的核心變量。本週專題著重分析在名義GDP增速進一步放緩、且需要實現更大力度減稅降費的背景下，公共財政收入的壓力如何？公共財政支出進一步擴張的空間有多大？
公共財政收入主要取決於名義GDP和減稅降費力度。近年來在減稅降費的影響下，我國財政收入增速持續低於名義GDP增速。假設2019年名義GDP增長8%，即使2019年的減稅規模持平於2018年，也意味著公共財政收入增速將低於名義GDP增長3.5個百分點。再考慮到2019年減稅降費規模或進一步提高2000億至1.5萬億元，公共財政收入增速約在3.5%左右，規模約為19萬億元。
儘管2019年公共財政收入增速將顯著回落，但隨著積極財政繼續加碼，公共財政支出增速有望保持基本平穩。在我國當前的財政體系下，財政支出高於收入的部分，一方面可以通過預算赤字來補充，實現方式為發行國債和地方一般債；而預算赤字之外的缺口，則可以通過結轉結餘及調入資金等進一步補充，最終實現資金來源與支出規模的匹配。因此，2019年的公共財政支出=公共財政收入+結轉結餘及調入資金+預算赤字-補充中央預算穩定調節資金。
預計2019年公共財政支出增速在8.6%-10%左右。2019年的公共財政收入約為19萬億元左右。假設2019年的政府性基金赤字與2018年相同，專項債規模提高至2.18萬億元；同時假定2019年的預算赤字率提高至3%。在不使用結轉結餘及調入資金的情況下，2019年的實際財政支出可以達到23.6萬億元，增長6.7%；若使用結轉結餘及調入資金，理論上可實現公共財政支出24.4萬億元，增長10.5%。增速區間的均值在8.6%左右，基本持平於2018年的8.7%。若假定預算赤字率提高至3.3%，2019年的財政支出可以擴張至8%-12%的區間，增速區間的均值約在10%左右。
中國經濟數據回顧：消費回升基建穩步改善財政加碼減稅效果顯現
經濟數據：4季度GDP增速6.4%略有回落，消費、三產貢獻回落，商品和服務消費增速放緩。工業生產回升，主因環保限產有所放鬆，上游生產有所改善。製造業投資保持強勁，基建穩步改善。地產銷售單月改善，投資繼續回落。社零實際增速大幅改善，個稅減免的促進作用有望逐步顯現。
財政數據： 稅收增速明顯回落，減稅效果顯現。12月稅收收入同比下跌10.7%，為2017年以來最低。2018年稅收收入增長8.3%，低於2017年的10.7%，減稅效果較為明顯。財政支出增速大幅回升。12月公共財政支出同比增長23%，2018年增長8.7%，快於2017年的7.7%，積極財政加碼。政府性基金收入和支出放緩，主因土地出讓收入增速回落。實際赤字提高，財政更加積極。2018年公共財政赤字3.76萬億，較2017年多7000億。
國內高頻數據跟蹤：汽車銷售邊際改善，央行創設CBS，人民幣匯率小幅回升
生產指數漲跌互現，整體較12月同期有所回落。1月以來發電耗煤同比增長0.7%，好於12月同期；高爐開工率和汽車半鋼胎開工率則不及12月同期。工業生產整體或略有下滑。需求方面，土地成交低迷，汽車邊際改善。1月以來土地成交和供應面積同比分別下跌46.2%和20%，土地市場持續降溫。汽車銷售邊際改善，1月以來累計下跌1%，遠好於2018年12月同期33%的跌幅。價格方面，農產品價格多數上漲，工業品漲跌不一。 蔬菜、水果價格顯著提高；豬肉略有回落。煤炭價格小幅下跌，鋼鐵價格普漲，水泥價格小幅下跌；原油價格小幅回落，金屬價格普漲。貨幣政策與流動性：“TMLF+組合降準”全面落地，央行創設CBS支持銀行補充資本金。周內全口徑投放流動性約5875億元；春節前流動性小幅上行，預計央行節前將適當增加短期流動性投放。人民幣匯率小幅回升。經濟數據邊際改善且美元指數較前週迴落，在岸、離岸人民幣匯率相對小幅回升。
國內政策：著力防範化解重大風險支持雄安新區改革開放
財政部實施普惠性稅收減免。對月銷售額10萬元以下納稅人，免徵增值稅等。省部級主要領導幹部堅持底線思維著力防範化解重大風險專題研討班召開。習近平強調防範重大風險，保持經濟持續發展。發改委實施新版負面的清單，進一步放開市場準入。外商投資項目進一步落地，允許更多領域實行獨自經營。
國務院發佈《關於支持河北雄安新區全面深化改革和擴大開放的指導意見》。目錄：
1. 本週關注：2019年公共財政空間幾何？
1.1 公共財政收入主要取決於名義GDP和減稅降費力度
1.2 公共財政支出增速有望保持基本平穩
2. 中國經濟月度回顧：消費回升基建穩步改善財政加碼減稅效果顯現
2.1 消費回升基建穩步改善政策促內需效果預計逐步顯現
2.2 減稅效果顯現積極財政加碼
3. 周度高頻數據跟蹤：汽車銷售邊際改善，央行創設CBS，人民幣匯率小幅回升
3.1 經濟數據：汽車銷售邊際改善工業品價格漲跌不一
3.2 貨幣政策與流動性：“TMLF+組合降準”全面落地，央行創設CBS支持銀行補充資本金
3.3 人民幣匯率：經濟數據邊際改善，人民幣匯率小幅回升
4. 國內政策：著力防範化解重大風險支持雄安新區改革開放
1. 本週關注：2019年公共財政空間幾何？
在外需承壓、居民和地方政府槓桿受限、貨幣政策向實體傳到不暢的背景下，中央財政加槓桿的方向和力度無疑是決定2019年經濟走勢的核心變量。因此，本週週報的專題聚焦於2019年公共財政收支的空間，著重分析在名義GDP增速進一步放緩、並且需要實現更大力度的減稅降費的背景下，公共財政收入的壓力如何？公共財政支出進一步擴張的空間有多大？
1.1 公共財政收入主要取決於名義GDP和減稅降費力度
從趨勢上來看，公共財政收入與我國名義GDP的增長保持著高度的一致性。在幅度上，2015年之前公共財政收入的增速持續高於名義GDP增速，意味著政府收入在GDP中的分配比例是持續擴大的。但是，從2015年開始，隨著減稅降費政策的實施，公共財政收入的增速開始持續地低於名義GDP的增速。其中，2015年公共財政收入增速與名義GDP增速之間存在1.2個百分點的缺口；2016年隨著營改增的全方面鋪開，這一缺口擴大至3.4個百分點；2017年，由於營改增帶來的邊際減稅規模的減少，這一缺口收窄至3個百分點；2018年由於以進口關稅下調、個稅起徵點提高及稅率合併、增值稅稅率調整為代表的減稅降費規模進一步擴大至1.3萬億元，財政收入增速回落至6.2%，較名義GDP增速回落3.5個百分點。
因此，2019年公共財政收入增速面臨進一步回落的壓力。一方面來自於名義GDP增速的回落，另一方面來自於更大規模的減稅降費。以2018年的情況來進行靜態對比的話，即使2019年的減稅規模持平於2018年，也意味著公共財政收入增速將低於名義GDP增長3.5個百分點。我們預計2019年實際GDP有望實現6.4%左右的增長，名義GDP增速則將回落至8%左右，以此推算的公共財政收入增速應在4.5%左右。
但2019年將實施更大力度的減稅規模，體現為製造業增值稅的減免、專項抵扣帶來的更大力度的個稅減免、進口關稅的進一步下調以及社保費率的降低，全年或有望實現1.5萬億元的減稅降費，較2018年多減2000億元，邊際上繼續拉低公共財政收入增速1個百分點。以此推算，2019年的公共財政收入增速約在3.5%左右，公共財政收入規模約為19萬億元。
1.2 公共財政支出增速有望保持基本平穩
儘管2019年公共財政收入增速將繼續顯著回落，但隨著積極財政的繼續加碼，公共財政支出增速有望保持基本平穩。
近年來，在經濟承壓的背景下，財政政策基本保持了較為積極的態勢，最終實現的公共財政支出均遠高於財政收入。2016-2018年間，公共財政支出與收入間的缺口分別為2.8萬億元，3萬億元和3.76萬億元。其中，2018年的實際赤字規模較2017年大幅提高7000億元以上，顯示積極財政力度進一步提高。
在我國當前的財政體系下，財政支出高於財政收入的部分，一方面可以通過預算赤字來補充，主要通過發行國債和地方一般債的方式來實現，這是年初兩會就已經確定好的；而預算赤字之外的缺口，則可以通過結轉結餘及調入資金、預算穩定調節資金等進一步補充。最終實現資金來源與支出規模的匹配，也即：
全國一般公共預算收入+結轉結餘及調入資金+預算赤字=全國一般公共預算支出+補充中央預算穩定調節資金
其中的結轉結餘及調入資金包括：從中央預算穩定調節基金調入資金，從中央政府性基金預算、中央國有資本經營預算調入資金，地方財政使用結轉結餘及調入資金。
其中，國有資本經營預算自身的規模較小，譬如2018年國有資本經營收入的預算規模僅為2838億元，從其中調入的資金規模就更小了，基本可以忽略不計。因此最主要的是中央預算穩定調節基金和財政結轉結餘資金。
進一步地，地方財政結轉結餘資金，可以通過政府性基金盈餘進行補充。值得注意的是，地方專項債事實上也歸屬於政府性基金預算科目下，用於補充政府性基金預算的赤字。因此有：
地方財政結轉結餘資金=政府性基金收入-政府性基金支出+專項債+上一年結轉收入-結轉下年支出。
因此，重要的是要計算出2018年底的政府結轉結餘資金的規模。
2016年底，地方財政結轉結餘資金為9246億元。而地方財政結轉結餘資金，可以通過政府性基金盈餘進行補充。2017年的政府性基金盈餘=政府性基金收入-政府性基金支出+專項債+上一年結轉收入-結轉下年支出，約為8809億元。
此外，根據《關於2017年中央和地方預算執行情況與2018年中央和地方預算草案的報告》，2017年使用地方財政使用結轉結餘及從地方預算穩定調節基金、政府性基金預算、國有資本經營預算調入資金8505.5億元，可知2017年使用的地方財政結轉結餘資金規模小於8505.5億元。
據此可以得到2017年底的地方財政結轉結餘資金餘額至少為9550（9246+8809-8505.5）億元。此外，2017年末還有中央預算穩定調節基金餘額4666億元。
而2018年共專項債發放了1.35萬億元，可以用於補充財政結轉結餘資金；但實現了政府性基金赤字5157億元，這部分需要從財政結轉結餘資金中扣除。此外，在2018年的3.76萬億的實際財政收支缺口中，除了2.38萬億的預算赤字外，還有約1.38萬億元需要通過2017年底的結轉結餘和調入資金來補充。綜合來看，截至2018年底的財政結轉結餘資金至少約為4093億元（9550+13500-5157-13800）。此外，中央預算穩定調節基金餘額4666億元中，也可抽調一部分用於補充2019年的資金缺口。
綜上所述，2019年的公共財政支出=公共財政收入+結轉結餘及調入資金+預算赤字-補充中央預算穩定調節資金
根據我們之前的推算，2019年的公共財政收入約為19萬億元左右。假設2019年的政府性基金赤字與2018年相同，為5157億元，專項債規模提高至2.18萬億元；同時假定2019年的預算赤字率提高至3%，按照8%的名義GDP增速推算的預算赤字規模約為2.9萬億元。在不使用結轉結餘及調入資金的情況下，2019年的實際財政支出可以達到23.6萬億元（190000+29000+21800-5157）。與2018年相比，公共財政支出的增速可以達到6.7%。
而事實上，理論上還有至少8759億元（4093+4666）的結轉結餘及調入資金餘額可用於2019年的財政支出。事實上，2017年使用的財政結轉結餘及調入資金為8505.5億元，2018年使用的規模約在1.38萬億元。假設2019年的使用規模接近2017年，為8500億元左右，則可以實現公共財政支出24.4萬億元，相較於2018年增長10.5%。因此，理論上2019年的公共財政支出增速約為6.7%-10.5%。在上述假設下，我們取增速區間的均值，約在8.6%左右，基本持平於2018年的8.7%。
當然，考慮到經濟面臨的壓力以及減稅降費的需要，我們亦考慮了公共預算赤字率突破3%的情形。假定公共財政預算赤字率提高至3.3%，即赤字規模可以邊際上多提高2916億元，意味著在是否考慮結轉結餘及調入資金的不同條件下，2019年的財政支出可以擴張至8%-12%的區間，增速區間的均值約在10%左右。
2. 中國經濟月度回顧：消費回升基建穩步改善財政加碼減稅效果顯現
2.1 消費回升基建穩步改善 政策促內需效果預計逐步顯現
4季度GDP增速6.4%略有回落，消費、三產貢獻回落，商品和服務消費增速放緩。18年4季度GDP實際同比6.4%，較3季度小幅回落0.1個百分點。從三大需求來看，18年最終消費對GDP增速的累計貢獻從前3季度的5.2個百分點降至5.0個百分點；而投資貢獻持平於2.1個百分點，淨出口拖累小幅收窄0.1個百分點至-0.6%。而三次產業中，4季度一產基本持平，二產增速較3季度回升0.5個百分點；而三產回落0.5個百分點。兩大因素顯示，商品和服務消費增速均有所放緩，或為GDP增速小幅回落的主要原因。
工業生產回升，主因環保限產有所放鬆，上游生產有所改善。12月工業增加值實際同比5.7%，較11月回升0.3個百分點；季調環比增長0.54%，也較11月明顯改善。單月回升主因採礦業增加值增長3.6%，回升1.3個百分點，環保限產政策鬆動的影響較為明顯；公用事業增長9.6%，回落0.2個百分點；製造業增加值增長5.5%，小幅回落0.1個百分點。儘管12月出口增速顯著回落，但基建投資有所改善、實際消費增速反彈，對製造業生產形成支撐。從主要行業來看，食品加工、橡膠塑料、醫藥、非金屬礦物和運輸設備等明顯回升；計算機、紡織、鋼鐵、汽車等明顯回落。從主要工業品產量來看，水泥、玻璃、焦炭等生產明顯加快；鋼鐵、智能手機、集成電路生產明顯放緩，印證蘋果銷量下滑，手機出口增速大幅回落。
製造業投資保持強勁，基建穩步改善。1-12月投資累計增長5.9%，持平前值。其中，製造業投資持平於9.5%，相對較高的基數下依然保持強勁；一方面，限產力度減弱支撐供給側改革相關行業投資；另一方面，設備更新、技術改造、以及先進製造業投資的相對高增也對相關行業投資有所支撐。基建投資繼續穩步改善，1-12月狹義基建投資累計增長3.8%，較1-11月改善0.1個百分點。預計專項債提前下發仍將進一步支撐1季度基建投資緩慢改善；但部分地方政府仍受到高槓杆下一定的償債壓力約束，預計投資增速回升但難回兩位數高增。
地產銷售單月改善，投資繼續回落。1-12月地產銷售增長1.3%，較1-11月回落0.1個百分點；但單月同比增長0.9%，較11月大幅回升6個百分點。因城施策背景下，部分城市地產調控有所鬆動，一定程度上支撐了地產銷售。但由於當前居民進一步加槓桿空間有限；且全局性的放鬆地產仍難以看到，我們預計地產銷售仍將延續回落格局。地產投資則繼續平穩放緩。1-12月地產投資增長9.5%，較1-11月小幅回落0.2個百分點；單月地產投資增速由11月的9.3%回落至8.2%。從先行指標來看，拿地和新開工略回落但仍保持較快增長，地產投資短期仍將保持一定韌性。
社零實際增速大幅改善，個稅減免的促進作用有望逐步顯現。12月社零名義增長8.2%，較11月小幅回升0.1個百分點；但實際增速達6.7%，較11月改善達0.9個百分點；名義增速仍主要受油價拖累。一方面，汽車銷售（-8.5%）跌幅收窄，對社零增速的拖累有所緩解；另一方面，17年12月基數較低；此外，自四季度個稅減免以來，實際社零回落趨勢得到抑制；預計19年個稅減免對製成品消費的促進作用仍將持續。從主要商品來看，菸酒、通訊器材、傢俱、服裝、汽車、家電等均明顯改善；辦公用品、金銀珠寶、石油製品、建材等則有所回落；其中石油製品銷售的回落主要受到油價下跌的影響。
2.2 減稅效果顯現 積極財政加碼
稅收增速明顯回落，減稅效果顯現。12月公共財政收入同比增長1.85%，較11月回升7.2個百分點；但2018年財政收入增長6.2%，較2017年回落1.2個百分點，主要受到名義GDP增速回落及減稅的影響。具體來看，12月稅收收入同比下跌10.7%，為2017年以來最低值。儘管增值稅、企業所得稅、個人所得稅以及消費稅增速在較低基數的支撐下均有明顯改善；但在內外需走弱以及降低關稅、加大出口退稅等政策的影響下，12月關稅、進口環節增值稅和消費稅大幅度回落，出口退稅大幅抬升，導致稅收增速大降。因此，12月財政收入增速的回升，主要受到非稅收入大增43%的帶動。而2018年稅收收入增長8.3%，低於2017年的10.7%，減稅效果較為明顯；非稅收入下跌4.7%，跌幅收窄2.2個百分點。
財政支出增速大幅回升。12月公共財政支出同比增長23%，較11月回升23個百分點。一方面與較低的基數相關，但也反映出積極財政在持續加碼。主要分項中，教育（23.1%）、醫療（25.6%）等民生類支出增速顯著回升，基建類支出中的城鄉社區事務大幅增長87%。財政支出加快也與12月基建增速的回升相互印證。全年來看，2018年財政支出增長8.7%，快於2017年的7.7%，逆週期調節的背景下積極財政加碼。
政府性基金收入和支出放緩。12月土地出讓收入增長10%，較11月回升2.4個百分點；但政府性基金收入增速則小幅回落至9%。12月政府性基金支出增長15.3%，遠低於11月的31.4%。整體來看，2018年政府性基金收入增長22.6%，政府性基金支出增長25%，均較2017年顯著放緩；主因土地出讓收入增速回落。
實際赤字提高，財政更加積極。2018年實現公共財政赤字3.76萬億元，明顯高於2017年的3.1萬億元；實現政府性基金赤字5157億元，而2017年為盈餘762億元。公共財政和政府性基金赤字均明顯提高，且2018年減稅降費規模進一步擴大，財政更加積極。
3. 周度高頻數據跟蹤：汽車銷售邊際改善，央行創設CBS，人民幣匯率小幅回升
3.1 經濟數據：汽車銷售邊際改善工業品價格漲跌不一
生產指數漲跌互現，整體較12月同期有所回落。本週高爐開工率回升（本週65.5%，上週64.9%），而汽車半鋼胎開工率大幅下滑（本週57.5%，上週59.9%），且發電耗煤環比大幅回落（-10.2%）。從1月以來三大指標的同比走勢來看，發電耗煤同比增長0.7%，好於12月同期；高爐開工率和汽車半鋼胎開工率則不及12月同期。整體來看，工業生產整體或略有下滑。需求方面，土地成交低迷，汽車邊際改善。1月以來土地成交和供應面積同比分別下跌46.2%和20.0%，土地市場持續降溫。而1月17日當週30城商品房銷售面積走強（本週306萬平方米，同比增速為-5.8%，較上週降幅繼續收窄，上週同比-10.1%）。汽車銷售邊際改善。1月12日至18日當週乘用車日均零售6.5萬臺，同比增速為4.0%，較上週（1月5日-11日）日均銷量5.6萬臺（同比3.0%）小幅回升。汽車銷售邊際改善，1月以來累計下跌1%，遠好於2018年12月同期33%的跌幅。
價格方面，本週農產品價格多數上漲，工業品價格漲跌不一。農產品價格方面，28種蔬菜平均價格為4.33元/公斤，周環比變動2.9%；7種水果平均價格為5.99元/公斤，周環比變動4.7%；豬肉平均批發價為19.12元/公斤，周環比變動-0.1%。工業品價格方面，煤炭價格小幅下跌，鋼鐵價格普漲，水泥價格小幅下跌；原油價格小幅回落，金屬價格普漲。國內來看，秦皇島Q5500煤價格周環比變動-0.8%；螺紋鋼、3.0mm熱軋板卷、0.5mm冷軋板卷價格周環比分別變動0.7%、1.9%、1.1%；全國水泥價格指數週環比變動-0.3%。國際來看，布倫特原油、WTI原油價格周環比分別變動-1.7%、-0.2%；LME3個月銅、鋁、鋅價格周環比分別變動0.4%、1.9%、3.9%。
3.2 貨幣政策與流動性：“TMLF+組合降準”全面落地，央行創設CBS支持銀行補充資本金
央行“TMLF+組合降準”全面落地，續作國庫現金定存、暫停逆回購，並創設央票互換工具，周內全口徑投放流動性約5875億元；春節前流動性小幅上行，預計央行節前將適當增加短期流動性投放。
1）普惠金融定向降準考核標準放寬。1月25日，央行進行2018年度普惠金融定向降準動態考核。年初央行將普惠金融定向降準小型和微型企業貸款考核標準由“單戶授信小於500萬元”調整為“單戶授信小於1000萬元”，本次動態考核淨釋放長期資金約2500億元。
2）投放一季度TMLF。1月23日，央行進行一季度TMLF操作，根據上年四季度有關金融機構對小微企業和民營企業貸款增量並結合資金需求，本季度TMLF額度定為2575億元；操作期限為一年，到期可續做兩次；操作利率3.15%。整體來看，TMLF工具期限拉長、穩定商業銀行流動性預期；利率降低、有助於疏通基礎貨幣傳導機制。
3）第二輪定向降準落地。1月25日，週五第二輪降準0.5個百分點落地實施，兩輪定向降準共釋放資金約1.5萬億元，置換一季度1.2萬億到期MLF後約釋放3000億元增量資金。
4）續作國庫現金定存，暫停逆回購。1月24日，央行全額續作本月到期的1000億元1M國庫現金定存，中標利率3.3%，較前次（4.02%）明顯回落，顯示銀行體系流動性壓力有限。此外，周內央行未進行逆回購操作，逆回購口徑淨回籠7700億元，均為7天期。
5）央行創設央票互換工具、擴大流動性工具擔保品範圍。上週央行創立央票互換工具（Central Bank Bills Swap，CBS），旨在增加銀行永續債流動性、鼓勵銀行通過發行永續債補充一級資本，從而增加信貸投放和債券持有，達到“寬信用”的目的。從操作對象範圍來看，CBS僅接受滿足一定條件的銀行發行的永續債（最新季度末的資本充足率不低於8%、以逾期90天貸款計算的不良貸款率不高於5%、資產規模不低於2000億元；最近三年累計不虧損；補充資本後能夠加大對實體經濟的支持力度）。一方面是覆蓋範圍較廣，包括了五大行、12家股份制商業銀行、部分城商行和農商行等；二是顯示CBS創立目的是支持和鼓勵銀行補充資本、增加信貸投放，預計“補充資本後能夠加大對實體經濟的支持力度”這一要求將會細化和量化。
從操作方式來看，一級交易商可以用持有的合格銀行發行的永續債從央行換入央票，到期時再互相換回；銀行永續債利息仍歸一級交易商。相當於一級交易商持有央票但獲得銀行永續債的利息，一定程度上是對銀行永續債的隱性增信，增加銀行永續債的持有意願和流動性。從操作期限來看，央行票據互換操作的期限原則上不超過3年；一級交易商可在到期時間前申請提前換回銀行永續債。CBS期限相對較長，有助於銀行資本金得到長期、穩定的補充；但同時期限也較為靈活，同樣有利於增加永續債流動性。從CBS交易範圍來看，互換的央行票據不可用於現券買賣、買斷式回購等交易，但可用於抵押（包括央行貨幣政策操作抵押），央行同時將主體評級不低於AA級的銀行永續債納入MLF、TMLF、SLF、再貸款等貨幣政策操作的合格擔保品範圍。這一方面保證了銀行永續債的流動性，另一方面也增加了銀行承接基礎貨幣投放的意願和能力，有助於疏通貨幣政策傳導機制。資金面小幅抬升，預計央行節前將適當增加短期流動性投放。周內R007小幅上行5.71bp報2.6022%，10Y國債收益率小幅上行4.88bp至3.1398%。18年春節前兩週R007利率中樞約為 3%，今年到目前為止資金面仍較為合理充裕。上週央行全口徑淨投放5875億元流動性，期限結構上偏長期。從資金需求角度來看，18年12月信貸增長加快，顯示央行貨幣傳導機制的疏通產生一定效果，沒有出現資金大量淤積在銀行體系的情況；而春節臨近短期資金需求增加，預計年前央行仍將增加逆回購短期流動性投放。
3.3 人民幣匯率：經濟數據邊際改善，人民幣匯率小幅回升
上週公佈的我國12月工業生產有所回升，製造業投資保持強勁，基建投資和社消零售實際增速均改善，英鎊大幅走強、華爾街日報稱美聯儲或提前結束縮表，令美元指數較前週迴落，在岸、離岸人民幣匯率相對小幅回升。
1）國內經濟數據方面： 上週公佈的12月工業增加值同比有所回升，製造業投資保持強勁、基建投資持續改善，社消零售實際增速亦大幅改善。政策促內需效果預計將逐步顯現，對人民幣匯率形成一定支撐。
2）美元指數方面：1月21日英國首相公佈退歐備選計劃，允許議會在未來貿易談判中擁有更多話語權，推動上週英鎊對美元大幅走強2.5%至1.3198；歐央行1月會議聲明仍表示當前政策利率至少維持至19年夏天，邊際緩和此前歐央行緊縮步伐放緩的預期；同時，法國1月製造業PMI回升至51.2，大幅高於12月低於榮枯線的水平49.9，歐元對美元匯率亦小幅上行0.4%至1.1408。另一方面，美國12月成屋銷售增速大幅下滑至-10.3%；華爾街日報報道稱美聯儲正在考慮提前結束縮表計劃；美國總統特朗普簽署臨時支出法案、美國政府暫時開門，但仍存在於2月中旬再度陷入停擺的可能性。截至1月26日，美元報收95.8193，較1月18日回落0.6%。
綜合上述因素，上週人民幣兌美元中間價小幅回落0.4%，報收6.7941；CNY匯率與CNH匯率則分別回升0.1%、0.7%，報收6.7640、6.7530。
展望19年，美國經濟或大概率出現調整，美聯儲加息步伐或趨於謹慎，同時中美經貿談判進展積極，我國跨境資本流出壓力相當有限，在此背景下人民幣匯率有望小幅回升。首先，前期利率上行對美國消費和投資的需求有所抑制，美元走強或對美國淨出口形成滯後負面影響，19年美國經濟大概率將有所調整。其次，包括美聯儲主席鮑威爾在內的多位美聯儲官員，近期均釋放鴿派信號，19年美聯儲加息節奏預計放緩，預計19年美聯儲最多加息2次、美元指數大概率將進一步回落。第三，我國跨境資金流動仍保持平穩，12月銀行結售匯數據顯示，銀行結售匯逆差大幅收窄至70億美元，結合12月外儲小幅增加，我國跨境資金流出壓力仍然有限。第四，中美經貿磋商進展積極，1月30日-31日將繼續展開談判，當前擴大我國對美進口規模、以及擴大服務貿易進口的談判方向，或邊際減輕因貨物貿易順差帶來的貿易環境惡化壓力。基於上述因素，我們預計人民幣相對美元19年小幅升值至6.7左右。
4. 國內政策：著力防範化解重大風險 支持雄安新區改革開放
財政部實施小微企業普惠性稅收減免政策： 從今年1月1日至2021年12月31日，實施小微企業普惠性稅收減免政策，對月銷售額10萬元（人民幣，下同）以下的增值稅小規模納稅人，免徵增值稅。對小型微利企業年應納稅所得額不超過100萬元的部分，減按25%計入應納稅所得額，按20%的稅率繳納企業所得稅；對年應納稅所得額超過100萬元但不超過300萬元的部分，減按50%計入應納稅所得額，按20%的稅率繳納企業所得稅。按新政策執行，一個年應納稅所得額為300萬元的企業，此前不在小型微利企業範圍之內，需要按25%的法定稅率繳納企業所得稅75萬元。按照新出臺的優惠政策，如果從業人數和資產總額符合條件，僅需繳納企業所得稅25萬元。初步統計，此次小微企業的企業所得稅減稅，惠及1798萬家企業，佔全國納稅企業總數的95%以上。
省部級主要領導幹部堅持底線思維著力防範化解重大風險專題研討班召開。習近平強調，要提高防控能力著力防範化解重大風險，保持經濟持續健康發展社會大局穩定；穩妥實施房地產市場平穩健康發展長效機制方案；要切實解決中小微企業融資難融資貴問題，加大援企穩崗力度，落實好就業優先政策。要加快科技安全預警監測體系建設，圍繞人工智能、基因編輯、醫療診斷、自動駕駛、無人機、服務機器人等領域，加快推進相關立法工作。
發改委：進一步放寬市場準入。新版負面清單的實施，激發了新一輪外商投資，一批幾十億甚至上百億美元的重大外資項目落地；新的投資必將促進國內市場良性競爭，推動相關產業高質量發展，增加國內高質量產品和服務的供給。進一步放寬市場準入，推進服務業開放，深化農業、採礦業、製造業開放，加快電信、醫療等領域開放進程，允許更多領域實行獨資經營。
中共中央、國務院發佈《關於支持河北雄安新區全面深化改革和擴大開放的指導意見》。支持在京國有企業總部及分支機構向雄安新區轉移；個人產權住房以共有產權房為主，嚴禁大規模開發商業房地產，嚴控周邊房價，嚴加防範炒地炒房投機行為；支持設立雄安銀行；加大對雄安新區直接融資支持力度，建立長期穩定的建設資金籌措機制；加大對地方政府債券發行的支持力度，單獨核定雄安新區債券額度，支持發行10年期及以上的雄安新區建設一般債和專項債；優先支持符合條件的雄安新區企業發行上市。加強雄安新區引智引技引資並舉，支持在雄安新區設立外商獨資或中外合資金融機構。研究在雄安新區建設國家級互聯網骨幹直聯點，探索建設新型互聯網交換中心。
閱讀更多 申萬宏源宏觀 的文章
