美国一季度 GDP 远超市场预期，高增速在二季度或将难以为继 美国一季度GDP环比折年率初值为3.2%，高于预期值2.3%，也较前值2.2% 大幅回升。我们在 18 年 11 月《冬尽春归，否极泰来》年度策略报告中提出， 美国经济大概率在 18 年四季度至 19 年一季度见顶。一季度 GDP 同比为 3.2%，高于 18 年四季度的 3%，呈现了顶部特征。我们认为，一季度的高 增速难以维持，未来美国经济将处于缓慢回落态势。从各分项环比拉动来看， 一季度 GDP 可以分解成个人消费的 0.82 个百分点、私人投资的 0.27 个百 分点，存货变化的 0.65 个百分点、政府支出的 0.41 个百分点以及净出口的 1.03 个百分点。库存和净出口对于一季度 GDP 的贡献超过了一半。
一季度 GDP 超预期主要源于库存和净出口的强劲，两者的贡献已过半 为何一季度 GDP 会远超预期？美国一季度 GDP 的正向拉动是源于：1） 库存强； 2）出口强，进口弱；3）州和地方政府支出的上升；4）住宅投 资降幅收窄。而负向拖累，则来自于消费的进一步下滑以及非住宅固定投 资的减缓。我们认为，正向拉动最强的库存以及净出口一定程度上受到贸 易争端的影响。去年贸易摩擦加剧，别国抢出口，大量货物涌入美国，堆 积形成库存。年初以来，中美贸易谈判顺利，企业的行为逐步恢复正常， 由于库存较高，所以一季度美国进口较少。进口的弱势导致贸易逆差在一 季度出现了阶段收窄。库存以及净出口的强劲对一季度 GDP 形成了支撑。
一季度 GDP 公布后，美元先涨后跌，“扭曲”的 GDP 未对美元形成助力 一季度 GDP 超预期，美元为何走弱？我们认为，这主要反映以下两点：1） 库存以及净出口的支撑很可能是暂时的。2）个人消费以及私人投资继续下 滑。数据的结构特征显示美国经济或将回落，因此未能支撑美元进一步上 行。向后看，我们认为随着中美贸易摩擦的缓和，库存的强劲不可持续。 我们曾在《美国经济面面观》中提及美国或已从被动补库存阶段进入主动 去库存阶段，库存对于 GDP 的支撑将减弱。一季度净出口的强劲拉动同样 难以维继，但相对 18 年拉动作用或仍较强，这主要源于 1）全球经济有可 能在下半年企稳；2）中美贸易协定若顺利达成，中国或大量进口美国商品。
对于 2019 年全年的美国经济，我们不悲观，美国经济或将缓慢回落 消费方面，一季度个人消费支出环比折年增长 1.2%，前值为 2.5%，预期 值为 1%，增速下滑较为明显但仍略微高于预期。从同比贡献的角度来看， 消费最大的两个拖累项是耐用品项下的家具家电（受地产下行影响）和汽 车。但是由于年初美联储鸽派转向之后，抵押贷款利率降低，近期新屋销 售有了较为明显的改善，住宅投资降幅在收窄。我们认为，经济波动幅度 主要看消费，由于地产下行幅度止跌企稳概率较高，家具、家电等地产后 周期的消费将有一定的支撑。受此影响，整体消费下滑的趋势可能也是较 为缓慢。我们认为，美国经济在 2019 年或将缓慢回落，韧性仍存。
经济数据超预期的背后，降息概率不降反升，未来通胀走势是关键 一季度 GDP 公布后，联邦基金利率期货的隐含概率显示 19 年降息概率从 4 月 25 日的 61.3%上升至 26 日的 66.4%。美联储经济数据向好，降息理由 减弱，但是降息概率不降反升，这主要的症结在于通胀。一季度核心 PCE 年化季环比初值为 1.3%，预期 1.4%，前值 1.8%，通胀较为疲软。4 月 15 日芝加哥联储主席埃文斯表示即使没有经济衰退，但是若核心 PCE 下降， 几个月内保持在 1.5%左右，这表明货币政策实际上是限制性的，需要下调 利率。埃文斯当前的预测是未来一年通胀将上升。我们认为，未来通胀走势 是关键，美联储进一步降息或加息的门槛均很高，19 年大概率按兵不动。
风险提示：美联储加息节奏超预期，贸易摩擦事态升级冲击市场风险偏好。 中国经济超预期下行，政策落地不及预期。
大类资产表现 图表15： 上周多家美股公司业绩表现超预期提振投资者信心，纳指收盘创历史新高，周涨 1.85%，收于 8146.4；
标普 500 周涨 1.2%，收于 2939.9；但受工业巨头 3M 业绩表现不佳拖累，道指周跌 0.06%，收于 26543.3
图表16： 上周，标普 500 分行业板块中，休闲用品、保健医院和医疗保健板块涨幅位列前三；而油气钻探、
铜类工业和人力资源与就业服务板块领跌
图表22： 上周油价先涨后跌，美国宣布将结束对进口伊朗石油的制裁豁免，沙特增产表态谨慎，供给收缩预期
下油价上涨，但特朗普 4 月 25 日“告知”OPEC 油价必须下降，油价迅速下跌涨
本周重要数据扫描 图表25： 4 月 29 日至 5 月 3 日，一周重要数据扫描（美国、欧元区、日本、英国、法国、德国）
风险提示：美联储加息节奏超预期，贸易摩擦事态升级冲击市场风险偏好。中国经济超预 期下行，政策落地不及预期。
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