個股精度調研

長城汽車深度：產品結構調整初見成效，新能源汽車厚積薄發

（1）投資建議

公司作為自主品牌SUV與皮卡龍頭，市場低迷下銷量逆勢增長；SUV體系健全，三大車系互補，牢牢把握市場年輕化、個性化、電動化發展趨勢，市場回暖在即，公司技術領先，產品佈局豐富，有望率先受益。

預計公司2019-2021年EPS分別為0.47/0.63/0.74元；對應當前股價PE為17/12/10倍。給予公司2020年18倍PE，目標價11.79元，首次覆蓋，給予“買入”評級。

（2）投資邏輯

自主品牌SUV+皮卡龍頭，銷量逆勢增長；短期內盈利能力承壓，單車淨利潤環比提升；股權激勵計劃目標明確：國內市場低迷，公司通過優惠延長老產品銷售週期、推出新產品系列鞏固SUV龍頭地位，並抓住年輕化、新能源等汽車消費新趨勢，2019年前8月銷量同比增長5.8%（行業下滑11%）；出口同比增長43.8%（行業下滑9.8%）。市場低迷拖累業績，終端優惠使得毛利率承壓，2019H1營收、歸母淨利潤、扣非後歸母淨利潤同比-15%、-63%、-70%；單車淨利潤連續三季度提升。

哈弗體系健全、內部結構調整，三大車系定位清晰，互補作用逐步凸顯，銷量優於行業，市佔率提升；WEY短期銷量承壓：合資品牌加大產品投放，前8月自主SUV銷量同比-19.7%，份額下滑至54%；長城SUV銷量逆勢增長1.3%。哈弗挖掘細分市場潛力：F系主打年輕市場，與H系形成有效互補，為主要增量來源；M系主低端市場，官降後價格性價比突出，前8月累計銷量同比翻番。WEY助力公司進軍高端化市場，但價格區間與合資品牌高度重疊，銷量承壓。多款車型即將上市，佈局個性化與新能源方向。

皮卡受益政策鬆綁，市場相對景氣；公司產品儲備豐富，市佔率近三成，進軍高端皮卡與純電皮卡市場：個性化、高端化、乘用化成為行業新趨勢，公司推出“六星戰略+五化新生態”戰略，炮系列有望直面合資競品，進軍高端皮卡市場；風駿7EV有望開啟純電皮卡布局。

核心零部件研發能力突出，新能源汽車業務厚積薄發：公司發動機、變速器等核心零部件領域技術處於國內領先；未來逐步玻璃零部件業務，進行市場化運營。新能源汽車業務逐步加碼，規劃明確：歐拉R1初步站穩市場；與寶馬合作的光束汽車正穩步推進；氫燃料電池技術業內領先。

（3）風險提示：宏觀經濟增速放緩；汽車行業政策不確定性；新能源汽車補貼大幅退坡；產品不被市場認可風險；公司產品過於單一風險。

隆基股份：發行轉債護航擴產，鞏固龍頭地位保增長

（1）投資建議

我們維持公司2019~21年淨利潤預測54，70，86億元，由於公司前次發行的可轉債轉股完成致總股本增加，對應EPS調整為1.43，1.86，2.27元，維持“買入”評級，目標價33.5元，對應2020年18倍PE。

事件

隆基股份公告擬公開發行總額不超過人民幣50億元A股可轉換公司債券，債券期限六年，募集資金將用於銀川15GW單晶硅棒、硅片項目，以及西安5GW單晶電池項目。

（2）點評

加速單晶硅片產能擴張有助公司鞏固龍頭地位，維護良性的行業競爭格局：近年來隨著單晶長晶/切片工藝技術的快速進步、以及PERC技術普及後單多晶電池效率差距的拉大，單晶路線相比多晶的性價比優勢日益顯著，無論是製造產業鏈的資本開支、還是終端應用環節的產品選型傾向，重心向單晶傾斜的趨勢都十分明確。而單晶硅片環節相對較高的盈利水平，也逐漸吸引除兩大行業龍頭之外的參與者紛紛加入擴產。公司在半年報中宣佈計劃將原定2021年底實現的65GW硅片產能目標提前到2020年底實現，公司擴產提速在鞏固其單晶硅片絕對龍頭地位的同時，還將促使硅片環節盈利向合理水平迴歸，從而抑制部分長尾擴產衝動，維護良性競爭格局。

通過擴產實現研發成果的產業化，助鉅額研發投入成功轉化為企業競爭力：公司近三年研發支出分別高達5.6、11.1、12.3億元，佔收入比例則達到4.9%、6.8%、5.6%，無論是絕對金額還是收入佔比都位居全球同業企業前列，這是公司能夠在技術日新月異、競爭激烈的光伏製造領域長期保持技術和成本領先的重要基礎。其中許多研發成果，都需要通過擴產、技改等資本開支的形式來實現產業化和規模化應用，從而對公司的整體競爭力做出貢獻。因此，我們不可否認，在光伏產業技術仍在快速進步、市場規模仍在快速擴大的當下，充足的資本實力是企業維持競爭力並實現成長的重要條件。

預計未來一年內單晶硅片價格緩慢走低，對盈利能力影響有限：隨著一二梯隊企業新產能的陸續釋放，單晶硅片在進一步蠶食多晶市場份額的過程中，價格的下降難免，但我們判斷未來這一輪的硅片降價趨勢將是相對緩和可控的，而依靠非硅成本的持續下降，降價對公司硅片毛利率的負面影響預計也將被出貨量的增長輕易彌補。而近期多晶電池出現的明顯跌價，或將導致部分電池產能轉回生產單晶電池片，從而對短期單晶硅片價格形成新的支撐。

（3）風險提示：國內政策低於預期，國際貿易環境惡化，產品價格降幅超預期。

李寧：3Q零售流水增長環比加速，電商表現亮眼

（1）投資建議

歷經崛起-繁榮-困境-復甦，涅槃重生的中國運動品牌。我們認為，在產品暢銷提升毛利率&渠道優化降低銷售費用率的帶動下，未來三年公司淨利率有望持續提升。預計2019-2021公司歸母淨利潤分別為13.38、15.03、18.01億元，考慮到公司品牌勢能及淨利率的持續提升，我們上調目標價至29港元，維持買入評級。

（2）業績簡評

2019年10月21日，公司發佈最新訂貨會及運營數據：①19年9月舉辦的2020 Q2訂貨會上李寧大貨產品（不含中國李寧和李寧YOUNG）訂單額實現10%-20%低段增長（2020 Q1訂貨會為10%-20%高段增長），環比增速略有放緩；②3Q19，李寧牌（不包括李寧YOUNG）零售流水實現30%-40%的低段增長（2Q19為20%-30%低段增長），呈現環比加速增長態勢。

（3）經營分析

3Q19各渠道零售流水均呈現加速增長態勢：3Q19李寧牌（不包括李寧YOUNG）線下渠道（包括零售及批發）實現20%-30%高段增長（2Q19為20%-30%低段增長），其中零售渠道實現10%-20%中段增長（2Q19為高單位數增長），批發渠道實現30%-40%中段增長（2Q19為20%-30%中段增長）；線上渠道實現50%-60%低段增長（2Q19為20%-30%高段增長）。流水增長主要由品牌影響力提升、大店策略取得市場積極反響所驅動。

在電商渠道加速增長帶動下，3Q19整個平臺同店增長環比加速： 3Q19李寧牌（不包括李寧YOUNG）整個平臺同店銷售實現10%-20%高段增長（2Q19為10%-20%中段增長）。分渠道來看，零售（直接經營）渠道和批發（特許經銷商）渠道均實現10%-20%低段增長（2Q19也均為10%-20%低段增長），電商實現50%-60%中段增長（2Q19為30%-40%中段增長）。

Q3李寧牌及李寧YOUNG均處於銷售網點加速擴張狀態：截至3Q19，李寧（不包括李寧YOUNG）在中國的銷售網點數共計6564個，較2Q淨增加142個，較年初淨增加220個。在淨增加的220個銷售網點中，零售業務網點淨減少163個，批發業務網點淨增加383個。截至3Q19，李寧YOUNG在中國的銷售網點數共計926 個，較2Q淨增加54 個，較年初淨增加133 個。

（4）風險提示：終端消費疲軟、新業務發展不及預期、管理團隊調整後發展不及預期。

良信電器三季報點評：下游多點開花，營收提速明顯

（1）投資建議

我們預計公司2019-2021 業績分別為2.8億、3.7億、4.8億元，淨利潤複合增長29.3%，目前股價對應三年估值分別為21.7x、16.6x、12.7x。給予六個月目標價11.7元，對應2020年EPS 25x。

事件

公司發佈2019年三季報，營業收入15.1億，同比增長22.8%；歸母淨利潤2.53億，同比增長15.1%；扣非歸母淨利潤2.22億，同比增長18.1%。

（2）投資邏輯

Q3單季度營收提速明顯略超預期，扣除政府補貼影響歸母淨利潤符合預期。公司Q3營收5.6億，同比增長32.1%，環比上半年增速提升14.3pct。由於去年Q3公司收到的2000餘萬政府補貼在今年年中提前收到，所以相較於于歸母淨利潤的弱增長，扣非淨利潤0.92億同比增22.7%更能客觀展現公司實際經營情況。前三季度毛利率41.32%，同比-1.1pct，主要源於供給華為的低毛利率5G專用微型斷路器出貨佔比提升所致；經營活動現金流2.74億，同比增56.2%，系應收賬款回收加快。

5G出貨加快助力Q3營收環比提速，地產等多業務有望超預期。

1）智能樓宇：Q3地產竣工面積同比增長2.3%，且各月同比增速保持穩步提升，地產竣工和開工剪刀差有望持續收窄，地產應用有望保持環比持續向好。萬科等龍頭房企竣工增速明顯優於行業，疊加智能家居全年出貨預計8000萬，同比去年翻倍，公司智能樓宇業務全年預計增速接近30%，其中萬科全年發貨有望達3億，明顯上臺階。去年新籤客戶碧桂園、中海出貨也有望超預期。

2）通信：5G宏基站建設啟動，全年預計達到15萬座，拉動公司5G 1U直流斷路器出貨明顯加快，華為等客戶月度訂單數據正在逐月放大，全年出貨有望超8000萬。

3）光伏：國內光伏市場Q3有所復甦，海外高景氣度繼續保持，全年光伏銷售額有望增長50%達到1.8億以上，回到2017年高峰。

海鹽生產基地正式開工助力產業鏈延伸，成立產業投資基金加速電力行業擴張。9月28日擬投資11億元人民幣的良信海鹽基地正式奠基，將有效提升公司產能應對未來需求中高速成長，同時公司將把低壓電器裝配環節進一步向上游零部件生產加工環節拓展，產品毛利率有望進一步提升。此外，公司擬出資8500萬元與專業投資機構合作成立產業投資基金聚焦智能電網領域投資，有助於延伸公司在二次電力、預付費智能電錶市場以外的電力市場。

（3）風險提示：國內5G基站建設速度不達預期；地產竣工不達預期。