季度盈利回落持续收窄，四季度趋势有望延续

核心观点

9月工业企业利润同比下降5.3%，降幅比8月份有所扩大，PPI回落及收入增速放缓形成拖累。1-9月，工业企业利润同比下降2.1%，但分季度看，降幅呈逐季收窄态势，其中汽车、电子行业回暖带动装备制造业利润增速由负转正。后续来看，伴随价格因素拖累减轻，四季度盈利有望小幅修复。

事项

国家统计局10月27日发布的工业企业利润数据显示，1-9月份，全国规模以上工业企业实现利润总额45933.5亿元，同比下降2.1%，降幅较1-8月份有所扩大。1-9月份，规模以上工业企业实现营业收入77.67万亿元，同比增长4.5%。

正文

▌ 9月工业企业利润降幅有所扩大，但主要受黑色、有色、石油等相关行业拖累，整体利润增长行业数量增多，且季度利润增速降幅逐季收窄。1-9月，采矿业实现利润总额4279.4亿元，同比增长3.1%（较前值加快1个百分点）；制造业实现利润总额37904.2亿元，下降3.9%（较前值多降0.7个百分点）；电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额3749.9亿元，增长12.3%（较前值加快1.3个百分点）。前九个月，30/41个工业大类同比实现增长，有所增加;其中，整体利润一季度下降3.3%，二季度下降1.9%，三季度下降1.8%，降幅呈逐季收窄态势。制造业层面，汽车、电子行业持续对装备制造业利润的修复形成正向贡献，两者推升装备制造业利润由1-8月份的-0.7%转为1-9月份增长0.9%；高技术制造业和战略性新兴产业继续加快，利润分别增长6.3%和4.6%，增速分别加快3.5和1.6个百分点，新动能有所显现。但分所有制看，国企的1-9月利润同比下降9.6%（前值-8.6%），股份制企业利润同比下滑1.2%（前值+0.6%），而私营企业同比增长5.4%（前值6.5%），均有不同程度放缓。整体看，三季度实体经济仍在底部运行，对企业盈利形成了压力，但后续来看，伴随PPI翘尾因素逐步减轻，四季度盈利有望回稳，料全年利润增速将继续往接近0%的增速水平靠拢。

▌ 上下游利润率平稳，中游为主要拖累。1-9月，整体工业企业营业收入利润率为5.91%，较1-8月微升0.04个百分点。根据我们分析，2019年9月，12个月滚动的上游企业利润率为11.65%，较上月微升，同期下游企业利润率为6.38%，环比略有改善，但中游行业利润的回落仍在持续（图5）。另一方面，分所有制观察，累计利润率层面，1-9月国企利润率达6.52%，高于2017年但低于2018年的同期水平；而民企利润率也基本持平（5.54%）（图7与图8）。

▌ 收入层面，工业企业主营业务收入累计同比增速4.5%，较前值继续放缓0.2个百分点，其中股份制和私营企业回落较大。1-9月，规模以上工业企业营业收入累计同比增长4.5%。分所有制观察，国有控股企业收入增速为3.6%（加快0.4个百分点）、股份制企业收入增长6.0%（回落0.2个百分点）、外企收入增长-0.1%（回落0.1个百分点）、而私营企业收入增长7.1%（回落0.5个百分点）。非国有企业收入回落加快，反映了实体经济的需求仍然较弱。

▌ 企业微观经营情况平稳，主动去库步伐持续。9月，企业整体运营状况平稳。存货、应收层面，产成品存货增速1.0%，较前值下降了1.2个百分点；产成品周转天数17天，环比回落；应收票据和应收账款同比增长4.6%，有所回升；应收票据及应收账款平均回收期为54.6天，环比微升（图3）。而杠杆率层面，9月末，工业企业杠杆率为56.9%，基本平稳。整体来看，盈利水平持续处于负区间，企业仍处于库存去化周期，但近期微观经营状况较为平稳，四季度盈利压力将有望持续减轻。

附录图表

本文节选自中信证券研究部已于2019年10月27日发布的报告《2019年9月工业企业利润数据点评：季度盈利回落持续收窄，四季度趋势有望延续》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见相关报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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