國盛證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
雲南白藥(000538)
事件： 公司發佈 2019年三季報，2019前三季度收入 216.5億元，同比+8.4%，歸母淨利潤 35.4 億元，同比+7.5%，扣非後歸母淨利潤 23.4 億元，同比-7.3%。 單三季度收入 77.5 億元，同比+13.4%，歸母淨利潤 12.9 億元，同比+5.6%，扣非後歸母淨利潤 12.0 億元，同比+21.6%。
業績增速符合預期： 公司 19 年前三季度收入+8.4%，歸母淨利潤+7.5%，符合我們此前的預期；前三季度扣非歸母淨利潤-7.3%，主要是吸收合併白藥控股衍生的計提壞賬、一次性費用，以及計提存貨減值損失的影響。
19Q3 增速明顯加快，牙膏業務增速恢復： 19 年單三季度收入+13.4%，相較上半年 5.7%的增速明顯加快，預計牙膏業務在上半年調整後 Q3 恢復至10%以上正常增速， 藥品業務 Q3 略有增長，醫藥商業增速與上半年 15.8%的增速基本持平。 19Q3 歸母增速+5.6%，扣非歸母+21.6%，判斷原因為吸收合併白藥控股後， 18Q3 的非經常性收益增加，導致基數變化； 扣非21.6%的增速更能反映業務增長情況。
財務指標改善，經營性現金流良好： 公司 19Q3 毛利率 30.9%，淨利率16.7%，同比分別提升 0.53pp 和 0.49pp（因吸收合併白藥控股後的 18Q3報表未公佈，並非完全可比口徑）。 19Q3 經營性現金淨流量 6.05 億元，相比上半年的負流入明顯改善，說明收入提速同時回款情況良好；期末貨幣資金 123 億，資金充足；交易性金融資產 85 億，增加 7 億，主要是公司持有4711 萬股的紅塔證券 2019 年 7 月 IPO，公允價值增加 5.4 億所致。應收賬款 19.1 億元，相較 Q2 末減少 2.8 億元，應收票據增加 3.1 億元，主要是現金充足，無需提前貼現。
外延投資佈局陸續展開： 公司 10 月 25 日公告計劃使用自有資金 5000 萬美元以基石投資者的身份參與認購中國抗體在港交所 IPO 的股份 （具體分析見我們 10 月 28 日點評“投資中國抗體，開啟生物醫藥佈局”）。 公司 10 月15 日公告將斥資 7.3 億港元（摺合人民幣約 6.6 億元）認購控股子公司萬隆控股集團(00030.HK)的可換股債券， 募集資金用於工業大麻和 CBD(大麻二酚)相關的業務發展、研發、投資、收購或其他應用。兩筆對外投資集中出現可能意味著公司為了提升資金利用效率，加速國際化進程， 即將進入投資的高峰期，後續對骨科醫療、女性健康領域佈局也將逐步兌現。
盈利預測： 我們預計 2019-2021 公司歸母淨利潤分別為 39.2， 45.3， 51.9億元， 對應增速 15.0%， 15.4%， 14.7%， 當前股價對應 PE 為 26/23/20X，維持“買入”評級。
風險提示： 牙膏增速減緩；新產品推廣、 員工持股推進不及預期
閱讀更多 Dword 的文章
